聞泰科技“蛇吞象”併購半導體巨頭

雖然受到匯率等因素影響三季報出現虧損，聞泰科技卻在半導體行業掀起波瀾。10月24日，聞泰科技發佈重大資產重組預案，公司擬計劃通過發行股份及支付現金的方式購買半導體公司安世集團所有GP和LP份額，交易完成後，聞泰科技將成功控制荷蘭半導體巨頭安世集團。

跨界併購標的估值374億元，聞泰科技需要支付的對價超過250億元，併購資金來源、估值合理性等都引起市場關注。11月7日，聞泰科技在上交所舉行重大資產重組説明會，對市場關注的問題予以回應。

跨界併購半導體巨頭

根據公佈的重組預案，聞泰科技分為兩大步驟。2018年4月，上市公司子公司合肥中聞金泰組成買方聯合體以114.35億元的價款競拍取得合肥廣芯49.37億元的LP財產份額，目前已經向合肥芯屏支付第一期款項，待上市公司股東大會審議通過及籌集資金到位後，上市公司擬向合肥芯屏支付第二期轉讓款項並實現交割。

在此基礎上，上市公司以收購合肥廣芯LP財產份額為契機，擬進一步取得安世集團的控制權。

具體方案為，在境內，上市公司擬通過發行股份及支付現金的方式分別收購合肥裕芯的12名股東（即12只境內基金）之上層出資人的有關權益份額。其中，包括12只境內基金中建廣資產、合肥建廣作為GP擁有的全部財產份額和相關權益（其中境內本次不參與交易的LP的5只境內基金中建廣資產、合肥建廣作為GP擁有的財產份額暫不交割），以及參與本次交易的7只境內基金之LP擁有的全部財產份額。

在境外，上市公司境外關聯方擬通過支付現金的方式，收購境外基金中智路資本作為GP擁有的全部財產份額和相關權益。就境外基金的LP份額，在上市公司取得對安世集團的控制權後，上市公司境外關聯方擬通過支付現金的方式收購或回購境外基金之LP擁有的全部財產份額。

聞泰科技董事長張學政在重組説明會上介紹，安世半導體前身為恩智浦標準產品事業部，有60餘年半導體專業知識，是全球分立器件、邏輯芯片和MOSFET市場領導者，其中分立器件全球第一，邏輯芯片和MOSFET功率器件全球第二。安世半導體集半導體設計、製造、封測於一體，屬於典型的垂直整合半導體公司（IDM），盈利能力強。

“本次交易完成後，將成為中國目前唯一擁有完整芯片設計、晶圓製造、封裝測試的大型IDM企業，未來在移動通信、智能汽車、物聯網等領域都有強勁的增長潛力，發展空間巨大。”張學政表示，“隨着5G進入商用階段，萬物互聯及智能汽車時代已經來臨，未來聞泰科技將基於安世芯片開發模組類產品，配合聞泰科技的軟件、服務器、驅動程序、雲服務能力，可在萬物互聯時代提供完整的系統解決方案，在智能汽車、智能硬件及智慧城市等應用領域具有巨大的發展潛力。”

標的估值引關注

交易方案顯示，截止到2018年6月30日，安世集團的整體預估值為347億元人民幣，上市公司重大現金購買以及發行股份及支付現金購買資產交易合計對價為251.54億元。

過高的估值引起市場關注。在2016年6月恩智浦曾將標準產品業務（後來的安世集團）轉讓給建廣資產以及智路資本，至2017年2月7日交割時，其成本為27.6億美元，以當時匯率計算約合191.64億元人民幣。

在一年半的時間，安世集團估值就增長了約148億元，對於兩次估值的巨大差異，聞泰科技在回覆上交所的問詢中稱，“兩次交易估值時間點、方法和目的不同。”

不過安世集團淨利潤的成長性也令市場擔憂。恩智浦的年報數據顯示，2015年度恩智浦的標準產品實現收入12.41億美元，同比下降2.7%，2016年實現收入為12.2億美元，同比下降1.7%，同時恩智浦估計2015至2019年，除射頻和微波以外的分立器件市場的年複合增長率約為4%，標準邏輯器件市場的年複合增長率為1.1%，由此可見恩智浦的標準產品部已進入成熟階段。而根據預案披露的安世集團模擬利潤表計算，2017年安世半導體獨立後，實現收入同比增長了22%，但同期淨利潤增長僅為1.98%。

對此，本次交易獨立財務顧問華泰聯合證券表示，安世集團2016至2017年收入大幅增長主要是安世集團在整個市場上產品的競爭力比較強，下游需求刺激業績增長。此外，從恩智浦剝離出來之後公司加大了研發投入力度，優化了整個公司的產能效率，加大了人員激勵。

華泰聯合證券解釋，2017年經審計後的淨利潤較2016年增長較小的原因是2016年模擬財務報表考慮了前次收購的評估增值。如果不考慮評估增值對淨利潤的影響，安世集團2016年和2017年的淨利潤分別是10.7億元和12.74億元，淨利潤率分別為13.83%以及13.49%，淨利潤的增長率為19.05%。

恩智浦2016年年報顯示，其標準產品主要競爭力體現在成本優勢、產品組合的豐富性和覆蓋全球的分銷體系及銷售網絡等方面。安世半導體本身的產品單價較低，也讓投資者對於安世半導體的核心競爭力表示擔憂。

“如果説它的量很大，價格很低，這是一個事實，但是並不代表價格低或者靠量做就是一個低端產品。”建廣資產副總經理、安世半導體董事張新宇稱，“安世價格低因為可以很好地控制產品的組合、控制產能。對生產材料、生產產品的供應商有很強的議價能力，所以它所控制的價格在保證質量先進的前提之下可以把成本降的很低。”

“蛇吞象”下的高槓杆

從交易方案來看，本次交易聞泰科技需要支付的總對價為251.54億元。其中擬以現金方式支付100.08億元，擬以發行股份的方式支付84.41億元，募集配套資金總額不超過46.30億元。聞泰科技停牌前的市值不足200億，公司3季報顯示的貨幣資金為12.37億元、可供出售金融資產截至上半年為5075萬元。這次交易顯然是個典型的高槓杆“蛇吞象”交易。

聞泰科技的資產負債率截止到2018年前3季度高達77.35%，預計本次收購完成後，上市公司每年需要支付利息超過7億元，其中約4億元需要境外支付，約3億元需要境內支付，資產負債率約為81.89%。

從賬面上看，上市公司2017年實現的淨利潤僅為3.35億元，2018年前三季度實現虧損1.61億元，對於償還借款本息的貢獻較小。安世集團2016和2017年實現的淨利潤分別為8.03億元和8.19億元。但是由於安世集團前次收購安世半導體時的部分資金來源於銀團長期貸款，2017年末安世集團一年內到期的非流動負債約為13.10億元，長期借款為38.87億元，安世集團控制權變更後，銀團貸款可能被要求提前償還，這一切都考驗着安世科技的還款能力。

“境外安世集團經營情況比較穩定，2016年、2017年合併報表歸屬於母公司的淨利潤為8.2億元，具有較強的盈利能力，若不考慮前置收購評估增值對安世集團的影響，安世集團2016年、2017年淨利潤分別為10.7億元和12.74億元，2017年2月到2017年末，經營現金流量淨流入約19億元人民幣，現金流及業績情況良好。上市公司收購完成後，預計安世集團良好穩健的盈利能力能夠滿足境外支付利息的需要。”聞泰科技財務總監曾海成解釋。

曾海成進一步表示，上市公司三季度出貨量和銷售額均達到歷史新高，業績好轉為支付利息提供了保障。另外公司處置地產還可以回籠部分資金，企業未來也可以擇機通過股權、債權的融資方式補充上市公司資金。