【開年講邏輯】認識中國經濟的邏輯_風聞

本文是我所寫跨年系列的第二篇，主要講中國宏觀經濟的邏輯。內容並不涉及太多細節，主要想把關鍵的邏輯鏈條説清楚。最後講了我對2019年中國宏觀經濟的十點預判。本文首發於個人公眾號“新世界的政經雜談”。

本文的邏輯線索：從中國近些年面臨的“穩增長”和“控風險”兩大問題切入——説明2000年以來中國經濟的發展脈絡並解釋問題的成因——討論近年來的宏觀政策重點——在以上邏輯基礎上猜測2019年的一些情況

對於我們親愛的祖國，2018年恐怕不是一個輕鬆愉快的年份。對於關注中國經濟的人來説，2018年如果不是內憂外患，也可以用驚心動魄來形容了。除了貿易戰這個怪獸之外，大家看到了債務違約，看到了差點崩盤的股市，看到了宏觀政策的轉向，看到最近工業利潤的下滑，如果不是天才段子手和券商首席們的振臂高呼，市場情緒想必不會太好吧。好在，我們還看到來6.5%以上的GDP增速和中央政府穩定經濟的迅速反應和巨大決心。

在上一篇文章中提到，特朗普政府發動貿易戰可以起到遏制中國的效果。就像許多專家説的那樣，特朗普選擇2018年發動貿易戰，是看準了美國經濟高漲和中國經濟增長“換擋”的時期發動貿易戰，這樣能夠獲得最大優勢。打個比方，中國現在就是那個推着巨石上坡的西西弗斯，而美國站在山頂想方設法阻止中國爬上山頂；一旦美國得逞，中國可能不僅要退回原點，甚至會被身前的巨石滾下來壓成高位截癱。

直觀理解，作為那個推着石頭上山的人，此刻應當穩住腳步，努力排除紛擾，儘快把石頭推上山。然而這個操作是需要條件的：登山者需要有堅強的體魄和精神——堅強體魄代表有力量、能穩住，堅強謹慎代表能夠不為紛擾所動、專注目標、不會恐慌。然而可惜的是，目前的中國在面對美國這個挑釁者時似乎有後繼無力、市場恐慌的問題。也就是政府常説的，穩增長和控風險兩方面的問題。

要解釋清楚這個問題，必須從2000年以來的發展脈絡説起。現代經濟學裏面標準的增長路徑有三個：投資、消費和出口，所謂的三駕馬車。2001年中國入世執行的是出口導向戰略，利用出口加工集羣的擴張實現工業化的資本積累，同時解決大量轉移勞動力的就業問題。然而隨着出口部門大量積累外匯，這些外匯通過強制結匯制度變成銀行系統中的增發貨幣，正趕上了蓄勢待發的新支柱產業——建築業，也就是房產基建。由於房產基建關聯產業眾多，特別是地產價值增幅極快、利潤豐厚，很快成為了幾乎所有地方的支柱產業；而伴隨着房產基建領域的融資規模越來越大，加上政策調控，在銀行系統之外形成了包括地方融資平台、信託公司、小貸公司、民間借貸網絡等等在內的龐大的影子銀行體系。從本質上説，影子銀行系統是一種金融創新，影子銀行的各方建立起復雜的債務關係，再通過正規銀行獲得派生貨幣，最後把錢投到各種名目的項目中——其中相當一部分進入了房產基建領域。

很明顯，影子銀行系統對週期敏感，對利率敏感。一旦遭遇經濟下行或者利率上升，其中複雜的債務關係就很容易產生連鎖反應，就像2013年的温州和近兩年頻發的關聯企業連環爆雷。最壞的情況下，市場上資金會因為風險而迅速枯竭，銀行系統會遭遇重創，直接導致經濟活動停頓。這就是為什麼近兩年中央一直提“防範系統性金融風險”。

所以，從增長的角度來看，2001-2014年之間多數年份的高速增長，實際上是出口紅利和房產基建大規模投資疊加的結果，而後者很大程度上是由債務增長推動的，不僅透支了未來的增長潛力，還為今天埋下了“系統性金融風險”這個炸彈。

注：數據來自Wind

該圖反映了製造業行業內部的投資增長結構。其中，出口導向類產業的擴張主要表現為紡織、食品、通用設備和電子通信；而房產基建則拉動了非金屬製品（主要水泥）、金屬製品、黑色金屬冶煉、專用機械（主要工程機械）等。從圖上可以看到，2005年之後，房產基建帶動的製造業投資增幅佔比較大，但2015年之後快速下滑，同時電子通訊類投資佔比迅速擴大。

2014年以來，中國經濟面臨的局面就一直非常困難：一方面，要防範系統性金融風險，需要逐步規範影子銀行體系，讓債務規模逐步回到合理水平，甚至出清非必要的債務關係，這意味着緊縮，意味着增長放緩；另一方面，中國又必須保證一個較高的經濟增速，以維持就業和避免經濟失速，以免下行過快引爆債務鏈條。但是，因為此前的增長主要來自出口和房產基建相關的投資，宏觀調控就面臨着走鋼絲——房產基建不能丟，但又要避免爆發增長，因為那樣會導致債務問題更加嚴重。

有沒有避免的辦法呢？當然有，比如尋找新的經濟增長點，替代房產基建。如果沒有其他問題，中央所希望的平滑過渡到其他增長模式上是相對容易一些的。可麻煩在於，中國經濟面臨的問題不止這一個，甚至不止此前專家經常説的“三期疊加”問題：

——如果走西方國家後工業化的道路，走向消費拉動的經濟增長呢？面臨着國內嚴重的貧富差距問題。一個基本原理是，收入越多的人其實消費相對越少。由於房地產的畸形發展，中國人大量的財富是以房產的形式存在的，再加上普通民眾被房子、教育、醫療新三座大山壓着，能動員起來的消費其實有限。再加上中國人口快速老齡化、甚至總人口即將出現下滑的情況，消費持續增長的動能不強。

——依靠新興經濟呢？近幾年，在超級地租逼迫和技術進步兩方面的作用下，電商、互聯網+、智能製造等新興領域增長迅速，似乎有望成接棒房產基建成為新的增長點。然而，新興經濟整體上親資本、遠勞動。電商在蓬勃發展的同時也破壞了傳統的批發零售業，損失不少就業。智能製造，則必然在極大提升效率的同時，對就業沒有太大幫助。未來隨着AI換人趨勢出現，就業損失將更加嚴重。在中國這樣原本依靠龐大製造產業維持就業的國家，這樣的趨勢無疑是存在巨大風險的。

——再次利用出口導向呢？中國出口產業規模可觀，是現成可以利用的資源，可以以空間換時間，尋找重啓增長的辦法。然而，由於當前中國企業很大程度上並未掌握國際產業組織的主導權，貿易戰和即將到來的產業轉移不出意外將宣告此路不通。

——依靠財政刺激？財政刺激是中央政府手邊最高效的政策工具，但由於財政制度的既有問題，地方債風險高企，一度到了動搖經濟的程度。從去年央行和財政的爭議也可以看到，中央內部對此意見並不統一。其原因在於，**在絕大多數地方，因為房地產早已擠佔了其他產業的發展空間，如果不發展房地產，地方財政資源根本無法支撐大規模的財政投資；而如果放開房地產，地方財政將進一步被綁架，就是飲鴆止渴。**完全依靠中央？在基建成本高企的今天，單純依靠中央投資根本就是杯水車薪。對於地方政府而言，負債發展房地產，早已成為了一個巨大的旁氏騙局，現在正是騎虎難下的時候。

由此可見，現在的經濟現實是，由於前期依靠房產基建增長的政策難以為繼，中國面臨着需求不足帶來的產能過剩（特別是與房產基建直接相關的傳統行業和公共事業）、超級地租帶來的經濟運行成本高企、以及圍繞房產基建投資形成的巨大的債務關係網絡。在此情況下，傳統增長動力中的出口、投資（新經濟和財政刺激）、消費都面臨着巨大的風險，稍有不慎就可能引發動盪。而宏觀政策已經被逼入了死角，不得不變，但又無法確定該轉向什麼方向。

這裏我一直用“房產基建”，是因為從增長角度來看，房產基建是一個整體。但其實，主導中國經濟的就是房地產。原因有幾個：一是，地方政府基建投資的財力來自房地產，這導致了大量的腐敗和深度捆綁；二是，相比基建，房地產是可交易市場，房地產承擔了建築行業的價值發現職能，定義了基建投資的成本和利率水平；三是，從統計數據來看，房地產的投資規模增速遠遠超過基建行業，2008年之後的絕對規模也超過了主流基建行業（交通和電力）。

注：數據來自Wind

該圖顯示了主要國民經濟行業的投資結構。可以看到，房產基建覆蓋的四個主要行業：房地產業、交通運輸、電力熱力燃氣和水供、水利環境，合計佔比一直在50%上下，遠遠超過製造業和其他行業的總和。其中，房地產業一家的增幅平均達到24.8%，是投資規模僅次於製造業的第二大行業，在部分年份超過了其他三個基建行業的投資增幅總額。

所以，中國經濟的希望在哪裏呢？中央。這個國家，只有中央政府會在全局負責，也只有她能調動各種資源來努力平抑經濟中的各種風險。實際上，習大大提出“房住不炒”，就是吹響了向中國經濟最大問題進攻的號角，就是給人以希望。

然而，要找到解決中國經濟問題的關鍵路徑絕非易事。2018年是改革開放四十週年，處處可以聽到“將改革進行到底”的豪言壯語，處處都是加快轉型的強烈呼籲。然而，改革什麼、轉向哪裏才是最重要的問題。如果沒有對此前發展模式和問題的深入反思，就不會有正確的道路。在這個荊棘叢生、猛獸蟄伏的岔路口，走錯一步就是中等收入陷阱，產業崩塌和社會徹底兩極化。

目前來看，2014年以來中央經濟政策的重點偏重於降風險。所謂三去一補一降正是為了儘快化解明面上由房地產衍生出的各種問題。整體上，中央的戰略是依靠中國的經濟縱深，以空間換時間，儘量爭取經濟的平滑過渡（快速轉型既不可能也代價巨大）。但在具體操作上，如前所述，面臨着極多困難，以及路徑選擇上的困惑。所以，縱觀近年來的重大政策，我理解，中央在防範金融風險問題上是最穩健的；而在穩增長方面，則四面出擊，多方試探，暫時還處於缺乏方向的狀態。總結起來，政策線可以分為兩條半：

——防風險政策，包括早期的“三去一補一降”，金融反腐，地方債務置換、明確“房住不炒”、成立金融委、發佈資管和理財新規等。這些政策的目的都在於穩風險、去槓桿，主要思路是穩定房產價格，在保持市場流動性的條件下壓縮影子銀行體系，並規範地方財政、構建地方債務風險的防火牆。

——穩增長政策，一方面包括穩定出口政策、PPP項目政策、基建政策、減税政策、人口政策等傳統的需求管理政策，另一方面包括包括“創業創新”、環保、產業升級、國際產能合作等所謂供給側的政策。前者為了儘量保持經濟增速，降低經濟放緩的速度；後者在於推動轉型和降低經濟轉型帶來的衝擊，減輕社會的負面影響。

——半條政策，是收入分配政策，包括房產税在內的財税制度改革，以及民眾的工資增長機制，這些對中國經濟關鍵的政策多仍停留在口頭上，因此只能算半條。

我個人一直認為，最關鍵的政策恰恰在最後沒有成型的這半條政策上。正如80年代改革充分地激發農民熱情、提供了改革的物質基礎一樣，**如今的收入分配政策仍將是促使中國經濟進一步轉型順利啓動的關鍵環節。**當然，既然是關鍵政策，面對的阻力和困難自然更為巨大，這恐怕也是收入分配政策遲遲難以落地的主要原因。但我相信，中央政府的立場是為全國多數人民的福祉、為中華民族的未來着想，這些問題終會得到解決。

到這裏，大概把近些年的中國宏觀經濟邏輯和政策邏輯梳理出來。最後作為一個普通的觀察者，猜測一下2019年的中國宏觀經濟特點：

1、貿易戰的影響將在上半年逐步顯現，可能導致更多的失業。下半年是否好轉存在未知數。

2、部分新興產業（如手機）的產能過剩將進一步凸顯，但5G部署會加快，在一定程度上對沖了整個行業的下行風險。

3、房價繼續穩中有降。儘管一些地方政府會放鬆調控政策，以保持增長，但預計中央不會出現實質性放鬆。

4、外資企業在華產業佈局將進一步調整，部分行業可能出現較大規模的外資流出。

5、央行繼續採用數量型調控政策，不會輕易加息或降息。

6、去槓桿的關鍵政策仍將持續，因此市場上資金面不會寬裕，影子銀行系統出現大規模分化，一部分向正規金融靠攏，一部分可能面臨債務的重組和清算。

7、房產税立法會有更多內容公開，但年內仍不會落地。

8、財政支出將在穩增長中起關鍵作用，交通基建和環保方面的政府投資可能出現較大幅度增加。

9、中央債務增幅加快，以換取地方債和居民債的增速放緩。企業部門債務走勢分化，雷聲仍將綿綿不絕。

10、總和生育率維持在低水平。

最後，作為一點題外話，正如上一篇我提到西方範式下的國際格局轉換具有明顯的內在缺陷，我認為西方經濟學範式下的增長模式本書也有缺陷，這個缺陷和債務相關。反過來，我認為中國的宏觀調控政策完全有可能超越西方經濟學的範式，走出一條創新而平衡的增長之路來。當然，這需要推動者有強大的智力、實力和魄力