龐大集團虧損60億，黑天鵝還是灰犀牛？_風聞

        近日，龐大集團曝出2018年全年預虧60億，而該公司前三季度業績虧損僅為2億元。這意味着，僅僅一個季度龐大集團便虧損了約60億元，遠超公司上市七年來的累計淨利潤10億元。

淨虧損60億，很意外麼？   

       財務報表不是説好的前三季度只虧2個億，怎麼年末就突然虧了60億，而且以前年度還能盈利啊!如果有這樣的疑問，只能説明我們沒有清楚地意識到財務報表是何物。

       2019年2月20日，龐大集團就上交所對虧損的詢問做出回覆，虧損來自1）出現流動資金嚴重不足，預計返利無法拿到，2）預計本年資產減值 15 億，3）公司本年處置子公司收入較上年減少17億。

       這三條其實都是一個問題，為什麼流動資金不足會影響利潤，現金流量表和利潤表不是兩張表麼？這就要説説財務報表的來源了，現金流量表的根基是收付實現制，而利潤表是權責發生制。當今的財務報表的基礎是權責發生制，雖然這種複式記賬法15世紀就在意大利誕生了，但主流大範圍使用權責發生制是20世紀初美國金融危機發生以後的事情。以前的舊式記賬都是採用收付實現制，收付了多少現金，就記多少。隨着資本的發展，到20世紀後半葉，全球才開始普遍使用權責發生制來作財務報表。

       收付實現制關注的是實現了的現金流，通俗説也就是收了/付了多少現金，就記錄多少錢，所以從這種報表中現金流的情況一目瞭然。而權責發生制關注的是未來可能收付的錢：比如應收賬款，這種沒有收到的錢也被視為資產，這就產生了虛高資產的可能；比如應付/長期借款，負債被與所有者權益並列，成為資產的一種來源，這就有了把負債當作資產，“負翁”變成“富翁”的可能；再比如利潤，不算實際收付的現金為，而算未來可能收的錢，這就有了虛高利潤的可能。所以權責發生制的報表規模往往大於收付實現制，它的優勢就是能使資本迅速擴張，或者説，權責發生制的邏輯起點是資本擴張，它天生就有利於企業擴張。

       既然資產和利潤都可以被虛高，而虛高就會產生泡沫，那一旦泡沫破滅，就會發生龐大集團的現狀：補記成本，資產減值，資產清收，合起來就叫做虧損。這個虧損是一天兩天發生的麼？不是的，這是以前年年累計的結果，只是這個過程被虛擬的方式掩蓋掉了。不信我們就以收付實現制來估算一下龐大集團上市以來的累計利潤：

       投資薩博 4億+ 投資斯巴魯及周邊業務 10億+投資雙龍汽車 5 億+投資租賃業務 20億 +商譽 11億+ 借款利息 120億（年均負債額400億*5%年利率 *6年）=170億

      這些投資都是不見回報的，涉足了3個主機廠卻不見汽車產出，進入金融行業看不到金融產品，計劃投的新能源業務也停止了。所以上市7年下來，龐大的淨資金流出至少大於170億元， 然而2018年初龐大的資產負債表上累計利潤居然是正的10億。

     有人會説，它賣車掙的錢不是可以覆蓋這些支出麼？但我們看看它的無形資產和固定資產，光買地和建店就花了接近150億，而其下有1000家營業網店，意味平均每個網點要分攤1500萬的投入。按一個普通4S店的銷售情況，三四年能回本就不錯了，何況17，18年汽車市場下行，存貨還要佔用資金，還指望它能從日常經營中挪出錢來？400億的負債怎麼還？雖然土地和建築確實值錢，可一旦它進入資產清收的拍賣市場，價格立刻就要減半，還指望它能用資產來還債？這張財報其實滿篇寫着的“虧損”二字，但卻能以盈利的面目呈現出來，這才是問題。

      也許許多人會説，這是典型的中國製度不規範，我們還很落後。然而這其實正是國際慣例，發達國家也同樣只關心利潤，不關心現金流，不然怎麼會有2008年次貸危機，歐債危機呢？直到雷曼倒閉，人們總結教訓時，才發現現金流量的重要性。現金流量表其實是人類最原始的記賬方法，後來卻被拋棄了。所以我們在解讀財務報表時，要深刻了解權責發生制的實質，嘗試還原企業的原貌。

      回到龐大，該集團之所以會出現今天的困境，不是記賬的問題，而是在戰略上犯了大錯：

      調整 1. 從銷售工程農用商用車，轉向僅銷售乘用車

      公司上市之前，商用車，農用車，工程車是重要業務，特別是重卡銷售，但由於2012年國內經濟和基礎設施投資增速放緩，煤炭、鋼鐵、礦山、水泥建材等行業對重卡需求嚴重下滑，於是龐大放棄了幾乎整個業務條線。

2011年主營業務分產品情況

2016年主營業務分產品情況

      這個戰略轉型是短視的，雖然中國在2012年經濟出現下滑，然而中國的整體國力是上升的，尤其是相對於其他國家，這個趨勢很明顯。2013年國家提出一帶一路計劃，沿線地區將開啓大型基建，機械工程領域的產業將有新的發展。果然，當時從困局中挺過來的工程車企業，都取得了重大發展，比如三一重工和徐州重工。

      調整 2. 盲目跨行業投資，例如瑞典薩博，日本斯巴魯，韓國雙龍等，甚至發展金融業，投資租賃公司，金融行業是要消耗大量現金的，遠遠超過賣車的利潤。

      戰略上的錯誤來自於它對時局的誤判：以後的中國汽車市場裏，乘用車會無限發展壯大，而工程車會無限萎縮。這個判斷是有問題的，為什麼，我們來分析一下：

行業及區域經濟環境

      光從數據上來看，2016年乘用車市場發展勢頭強勁，全年國內汽車產量 2819 萬輛，同比增長14%，遠高於 2015 年 5%的增速。國內汽車保有量由 2008 年的 0.65 億量增長到 1.94 億量，複合年均增長率達到15%。

      但我們仔細分析大環境，就會發現2016年是汽車行業轉折的一年，這個轉折悄無聲息。2016年的乘用車銷售猛增有個重要前提，就是國家出台政策支持，對購買 1.6 升及以下排量乘用車實施減半徵收車輛購置税的優惠政策，刺激小排量轎車需求。而在該政策出台之前的，汽車銷量如何呢？國內汽車市場真正的高速增長期是在2009～2010年，之後汽車銷量增速大幅回落，2011-2012年汽車銷量增速分別為 2.50%和 4.30%，雖然2013 年增速提高到 13.83%，但2014 年-2015年，又回落到6.86%和4.68%。

      如果2016年國家沒有采取刺激政策呢？從上圖中可以看到，如果沒有新的增長點，國內乘用車銷量增勢很難再回到10年以前的狀態。這個節點龐大集團還大力擴張4S店，就有點逆勢而為了。

      美國的汽車保有量經常會被拿來作為參照物，認為美國每1000人就有接近800台汽車，中國的千人保有量才不到200台，離800台還差着遠呢，我們要追趕別人還有好長的路要走。如果聽了這個判斷，就大力投資4S店，會虧透了。別國的情況能直接套用在中國身上麼？  

      首先，中美的國土面積雖然類似，但中國的地理環境決定了，西部是廣闊的高原，雪山，西北邊是沙漠，西南是地無三里平的雲貴川，大部分中國人口都集中在中國的東部。而這一塊麪積只佔國土的1/3。

      而美國整個東部和中部都是大片的平原，即使西部落基山脈，超過3000米的就叫高峯了，這在青藏高原還沒到平均海拔呢。正是由於平原多，東西海岸線都建有超級大都市，東西之間的經濟往來也頻繁，開個車貫穿東西南北也是常事。在中國，誰會沒事開車去青藏高原逛一圈？

      其次，中國有高鐵，美國沒有高鐵。在美國，時速100公里以上的火車就能稱為高鐵了，而在中國只能叫普快。即使這樣，美國的火車票並不便宜，通常和機票價格差不多，所以人們的出行方式經常選擇飛機和開車，這無疑提高了對汽車的需求。而我們來看看同樣是西方發達國家的法國，法國有高鐵，它的汽車千人保有量就只有500多台，比起美國立刻減半。

2015年世界各國汽車千人保有量

      再者，中美文化有差異。從上圖來看，排名位居前列的大都是歐美國家，亞洲國家（除了日本）排名比較靠後。為什麼？因為歐洲是典型的個人主義價值觀，而亞洲有以家庭為單位居羣的傳統，在這樣的文化裏，個人價值是以家庭的方式來實現的，也就是説大家生活或者出行都更偏向於以家庭為單位，而不是個人。歐美獨居的人多，居住地也喜歡散落在遠離城市的鄉村，而且老齡化嚴重，年親人和老年人不住在一起。而中國，人們喜歡生活在一起，即使在鄉村，也是以村落，鄉鎮為單位羣居在一起。所以在中國，3，4口人才需要一部車，而美國可能1個人就需要一部車，這樣中國正常的汽車保有量應該只有美國的1/3，也就是200多台，和現在的實際保有量很接近了。那為什麼日本的排名靠前呢？因為日本是一個嚴重西化的亞洲國家，老齡化和低結婚率都在向西方看齊。也許有人會説不對，真正原因是日本已跨入高收入發達國家行列，那我們來看看世界上人均收入最高的卡塔爾，汽車千人保有量也就500多，土豪沙特也就300多台。

國際環境  

       從國際環境來看，2016年世界正發生着劇變。二戰以來形成的既定的國際政治格局出現鬆動，這將對世界形勢產生深遠的影響，甚至當今這個“西方為中心”的歷史大時代將發生幾百年未有之大變局。2016年發生的標誌性事件，歐洲難民危機，英國脱歐，特朗普當選美國總統，看似獨立，其實內在有深刻的關聯。歐洲過去幾千年歷史裏從未出現過統一的局面，而且每隔幾十年就會有戰爭，直到近一百年，兩次世界大戰都是在歐洲發生。下圖是從1500年到2000年對歐洲國家戰爭的統計

      歐洲的分裂，是因為歐洲各國無法從大局全盤上從長計議，解決自我利益最大化和他者利益自大化的矛盾；各國作為主體只顧眼前的小利，不顧整體長遠的大局；個體利益之間相互對立，長期利益和短期利益相互對立，無法讓渡，這造成資源的稀缺性，產生了爭奪的根源。1991年成立的歐盟，就是為了避免戰火不休，但歐盟實際上是1648年《威斯特伐利亞條約》體系的延續。《威斯特伐利亞條約》結束了歐洲的三十年戰爭，構建了各國的平衡，但這種平衡只是表面的，是一種假均衡，它只是各方勢均力敵的妥協，並沒有解決矛盾，各國並沒有互相融合和統一整合。這個體系下的國際關係其實是極度緊張，對立，脆弱的，所以在該條約簽訂後，歐洲只維持了短暫的和平。歐盟實際上也只是一個鬆散的聯盟，政治上的分裂使歐洲在經濟上無法走向統一。雖然誕生了歐元，但貨幣需要的是主權國家實力的支撐，歐洲各國經濟發展不均衡，更重要的是，各國不願為了整體利益而讓渡個體利益（同理表現在企業和個人），這種短視的個體利益最大化，就使歐盟的經濟根基非常脆弱。

      這種脆弱在碰到2008年次貸危機後，直接衍生出歐債危機。在中東，歐洲同樣構建了假平衡的國際關係，導致中東風起雲湧。動盪的局勢導致大量難民逃往歐洲，這就又加劇了歐洲的債務危機。如此惡性循環，將讓歐洲形勢急劇惡化，甚至出現社會危機。作為歐盟的一員，英國-在看到該形勢後，立刻鬧起了脱歐。其實這很符合英國一貫的行事風格，英國和歐洲有文化血親關係，自然也逃脱不了歐洲的“平衡思路”，而且比歐洲做的更徹底。我們知道，英國不使用歐元，英國對歐洲大陸也是一貫採取均衡策略，比如伊麗莎白一世的“大陸均勢政策”，19世紀晚期的“光榮孤立”政策，這樣就不難推出，英國的脱歐是有其必然性的。1992年的索羅斯也是看準了這點，成功狙擊英鎊，迫使英國退出歐洲匯率體系。如今的歐盟不僅僅是英國要分裂，西班牙，意大利，法國等都出現脱歐聲音，而且這些國家內部還在鬧分裂，比如英國的北愛爾蘭，西班牙的加泰羅尼亞等。

      2008年次貸危機以來，許多機構預測歐洲正在復甦中。但只要我們回顧歐洲過去的歷史，就會發現難有復甦，更多的可能是歐洲的分裂危機。

      而和英國有着文化基因的美國，雖然暫時沒有出現分裂勢力，但西方這種不願為集體利益讓渡個人利益的“平衡觀”“自有觀”會反映在其他問題上。特朗普的當選暴露着美國社會出現裂痕。美國的貧富差距在拉大，精英階層嚴重脱離平民，形成一個封閉而固化的自我世界。過去50年，美國前1%的人羣，收入增長要快於餘下的99%人羣，尤其是2008年的金融危機後，頂尖1%的人掌握了全社會主要的財富和增長，而另外一部分人被果斷拋棄了，這另外一部分人是社會的99%。更嚴重的是產業空心化，由於金融產業的食利，美國的傳統制造業已經全線崩潰，以前繁榮的芝加哥，底特律等正在變成“鬼城”，有些地方的貧困人口居然高達1/3，毒品和槍支氾濫。正式由於金融行業長期侵蝕實體行業，誕生了一個龐大的階層-紅脖子階層，也就是以前的工人階層陷入了貧困，正是他們把特朗普選上了總統的寶座。

      縱觀全球，當今世界正面臨幾百年未有之大變局，而在這樣一個變化中，龐大集團還固守着百年前流行的粗放式工業生產方式，能行得通麼？

國內經濟

      2015年，中國經濟步入“新常態”發展階段，新中國的經濟從建國以來的高速增長期步入中高速增長期。過去七十多年的粗放型高速經濟增長完成了它的歷史使命，實現了中國全面工業化的佈局，經濟發展也應該由以GDP為導向的“量變”走向調結構的“質變”。2014年，2015年，2016年，我國的GDP增速分別為7.4%，6.9%，6.7%，經濟運行保持在平穩區間，給調結構創造了有利條件。

      然而如何調整經濟結構在國際上都沒有現成的理論，回顧西方歷史上的經濟轉變，18，19世紀在資本主義和殖民地迅猛發展階段，古典的自由主義經濟理論盛行。可是1929年出現生產過剩，工人失業的大蕭條，凱恩斯提出了經濟不能完全放任自由，政府需干預增加就業，於是凱恩斯主義開始盛行。70年代的滯漲使經濟衰退和通貨膨脹並行，這在凱恩斯看來使不可能的，於是人們怪罪凱恩斯主義的財政支出增加了赤字，誕生了新古典主義經濟學，又回到自由主義。然而即使是退出了政府幹預，美國的財政赤字反而越來越大，不得不發行債券，這就有了既有政府幹預又很自由的貨幣主義。經濟學理論也經歷了從自由主義到凱恩斯主義政府幹預，再到新自由主義的輪迴。然而這些做法都是調節需求端的，不適用於我國，因為我們的需求並沒有出現問題，消費者收入沒有下降；相反，我們的居民收入是上升的，消費水平也是上升的。這是為什麼呢？因為我國曆來最重視扶貧和不同地區的均衡發展，需求端的問題一直都在解決。剩下來就是供給端了，供給側改革是經濟學在理論上和實踐上的開創。在“十三五”規劃裏，供給側結構性改革的持續推進，我國經濟仍具有保持中高速增長的潛力。

      關於需求端，國家一直都在積極進展反腐和扶貧工作，人民生活進一步改善，進一步縮小了貧富差距，為未來的經濟活力提供了基礎。貧富差距是阻礙經濟發展的重大原因，雖然主流經濟學的重點不在此，但縱觀貧富差距大的國家，普遍會像拉美那樣陷入發展陷阱，發達國家也不例外，只是速度快慢不同。在判斷貧富差距水平時，我們一般只考慮數量的維度，而忽視了時間的維度。比如説某個時間點，會有人暴富，但暴富後可能又虧本了，這樣暴富積累的財富經過時間的洗禮又還了回去，沒有固化下來，沒有形成長期的利益既得者。從時間的維度看，中國的貧富差距其實是不算大的，許多看似平等的發達國家，在上百年的積累後，其實貧富差距非常大，形成了貴族階層，這也是國際局勢混亂的重要原因。

      2016年低的中央經濟工作會議，提出了脱虛向實的重要方針政策，直指經濟問題的要害。會議提出要引導資金脱虛向實，是要讓虛擬經濟迴歸本源，服從服務於經濟社會發展，與實體經濟協調發展，防止過度投機行為。虛擬經濟產生自實體經濟，沒有實體經濟，就沒有虛擬經濟存在的根基。這也是西方金融危機層出不窮的重要原因，金融行業長期侵蝕實體行業，本末倒置，長期如此，歐美許多發達國家的實業被掏空，爆發了次貸危機和歐債危機。主流經濟學為探討經濟危機的成因構建了許多模型，但始終無法指出“脱虛向實”這個關鍵要害，所以也無法從根本上解決金融危機。

      在供給側結構性改革和脱虛向實指導方針的大背景下，龐大集團的戰略仍然是粗放擴張4S店，大力資本收購非主營業務。能不出問題麼？

      不謀全局者不足以謀一域，戰略是統觀全局的，戰術是局部具體的。一個大的戰略失誤，是多少個細分的戰術都無法彌補的。我們一直害怕黑天鵝，其實哪有那麼多好好的企業，突然出事的？本來就是個灰犀牛，近視了，看成是黑天鵝。戰略上的問題，最終要體現在實際運營中，只是會暫時被細節掩蓋，讓人誤以為是具體經營的問題。