同是“教育+遊戲”，天舟文化與網龍結果為何大相徑庭_風聞

同是“教育+遊戲”雙主業發展的上市公司，為何結果卻如此不同？

本文作者 | 許林豔

近日，“教育+遊戲”雙主業驅動的上市公司接連發布2018年年報。

天舟文化（300148.SZ）2018年營收實現11.26億元，同比增長20.28%；淨利潤虧損10.86億元；經營活動產生的現金流量淨額為1.46億元，同比降低30.85%。這已經是天舟文化連續兩年業績下滑，只不過今年的跟頭摔得有點慘烈。

相比於天舟文化的鉅額虧損，網龍（00777.HK）的收益和經營溢價卻都創下歷史新高。2018年，公司收益為50.38億元，同比增長30.2%；經營溢價扭虧為盈，實現5.26億元；經營現金流實現6.94億元，同比上漲105.9%。

同是“教育+遊戲”雙主業發展的上市公司，為何結果卻如此不同？

網龍與天舟文化的“遊戲+教育”之路

天舟文化成立於2003年，最初其主要經營的是青少年教輔和書籍，是湖南省規模最大的民營圖書企業，於2010年12月成功登陸A股，被譽為“民營出版第一股”。

公司淨利潤在上市後的3年裏一直都處於不温不火的狀態，這和其所處的行業特性也有關係，因為出版行業本身也不是一個高成長的行業。

雖然在這其中公司實施了幾項舉措，比如從湖南省走出去，在北京成立事業部；與中國教科院合資建立“教育內容資源研發與服務平台”，延伸做教育培訓業務。但是看似頗具前景的教培業務並未給公司帶來利潤，反而進展緩慢，對公司財務造成拖累。

增速逐漸放緩的傳統主業似乎越來越無力支撐天舟文化幾十億的市值，2012年、2013年的業績下滑與停滯不前讓天舟文化嗅到了危機。在此種情況下，公司瞄上了呈爆發式增長的網絡遊戲市場。

（圖片來源：艾瑞諮詢《中國網絡遊戲行業研究報告》）

2013年公司看準了神奇時代，開始通過外延併購的方式佈局自己的遊戲產業。

發展至今，天舟文化的主營業務有二：圖書出版與發行業務；手機遊戲的研發、發行、代理與運營業務，且手遊已經成為了公司主要創收板塊。2018年公司遊戲業務營收實現6.89億元，佔總營收的61.24%，而圖書出版發行業務僅佔總營收的38.76%，而且網遊營收的增速明顯高於圖書出版發行的業務。

與天舟文化的發展有所不同，網龍是依靠遊戲起家，成立於1999年。其自主研發的《魔域》、《征途》、《英雄之刃》等都深受市場歡迎，2018年下半年《魔域》口袋版和《魔域手遊》平均每月的月流水達1個億。不僅如此，網龍還建立了中國第一個網絡遊戲門户17173.com，還有智能手機服務平台—91無線，並於2013年以19億美金的價格出售給了百度，成為當時中國互聯網史上最大的併購項目。

**與初期天舟文化主要駐紮在湖南省內不同，網龍從2003年就開始在多個國家運營旗下的多款網絡遊戲。**2007年公司成功登陸港股。2010年公司開始多元化發展之路，當年成立了“網龍華漁教育”，採用併購手段開始了其教育板塊的佈局之路。網龍瞄準的方向是移動互聯網教育。

網龍的教育與遊戲板塊發展的較為均衡（由於網龍的移動解決方案、產品及營銷收益板塊營收相對而言較低，故不將其作為支撐公司發展的主要動力）。2018年公司遊戲業務營收為23.67億元，佔集團總營收的47.0%；教育業務營收為25.66億元，佔集團總營收的50.9%。在遊戲業務高速增長的同時，其教育業務也在以穩健的步伐向前邁進，2018年教育板塊營收增速為21.9%。據RHB的研報顯示，目前看來Edmodo所在的美國在線教育市場不僅市場巨大，而且競爭温和。由此可見，在Edmodo啓動服務之後，網龍的教育戰隊中又將增添一員大將。

二者相比，天舟文化的遊戲業務佔比偏高，由此國家遊戲政策的變動對其業績影響會更大，如果發生去年一樣暫停遊戲版號審批的情況，天舟文化受到的影響也會更大。

同樣的擴張策略，不一樣的擴張結果

天舟文化的併購能力似乎出了問題。公司的幾次收購都可以稱得上高商譽收購，其中神奇時代確認商譽為11.24億元，遊愛網絡確認商譽為14.24億元，人民今典確認商譽為1.39億元，海南奇遇確認商譽為2.47億元。然而子公司的業績完成情況卻未能追上天舟文化的高期盼。

計提商譽減值之前，天舟文化的商譽已經高達25.97億元，其當年總資產為47.74億，商譽佔比已經超過50%。

對天舟文化意義非凡的神奇時代並未為其創造出屬於天舟文化的“神奇時代”。雖然神奇時代順利完成了其2013年-2015年的對賭協議，不過從2017年開始其業績就出現了大滑坡。據悉，2017年神奇時代淨利潤僅為7835萬元，2018年更是有過之而無不及，上半年淨利潤只有1598萬元。

在神奇時代業績驟減的大背景下，天舟文化第一大股東天鴻投資在年報公佈前已經完成減持共2534.80萬股，減持套現總金額達1.89億元。

2018年天舟文化對併購神奇時代產生的商譽計提減值準備10.36億元。此外，其重金收購的遊愛網絡在2018年也未能完成對賭業績。

屋漏偏逢連夜雨，天舟文化在教育領域的投資情況也並不樂觀。2015年，天舟文化斥資1.7億元投資北京決勝嘉業教育科技有限公司（現已更名為決勝教育科技集團股份有限公司，以下簡稱“決勝股份”），獲得其18.89%的股份，但是近日由於決勝股份虧損嚴重，天舟文化已經向中國貿仲提交仲裁申請，要求行使回購權。決勝股份在2016年成功掛牌，但是此後淨利潤一直處於虧損狀態，且虧損額度逐年擴大。

不過，天舟文化遊戲業務受阻與2018年遊戲行業政策和行業大環境增速下滑也不無關係，剔除商譽因素，公司歸母淨利潤實現2億元。**儘管如此，從2017年和2018年公司總營收與總成本的變動情況可知，公司的賺錢能力仍受質疑。**2017年公司總營收為9.36億元，總成本為8.15億元；2018年公司營收為11.26億元，但是成本卻增至23.03億元，總成本為總營收的2倍多，由此可見其盈利能力低迷。

同樣的外延併購，網龍卻是收穫頗豐。連續三年虧損的淨利潤終於打了一個翻身仗。

除去遊戲業務收益的屢創新高，教育業務板塊也實現了飛躍式增長，響應國家政策則是其業績上漲的主要因素。在“一帶一路”的倡議下，公司業務擴張到了埃及、尼日利亞、肯尼亞和馬來西亞等新興國家市場，同時，網龍還完成了莫斯科“智慧城市”倡議之在線學校長遠發展項目第二階段的大規模訂單，由此，2018年Promethean項目較去年淨溢利增長超30倍，達1.52億元，2017年這一數字僅為500萬元。Edmodo項目的總用户數量已經超過1億人，遍佈190多個國家，預計2019年下半年可以實現變現。近日，中泰國際給予網龍買入評級，目標價為29.30港元。