3D打印號角，即將再度吹響_風聞

原創： 歸吾 作者為阿爾法工場特邀研究員

（本報告中的信息均來源於公開資料，不構成任何投資建議）

想必還有相當部分的投資人在擔憂科創板會不會成為下一個新三板，尤其是在首批公開招股説明書的那9家企業一言難盡，尤其是被市場瘋狂diss了一把的江蘇北人，給大家來了個開門透心涼。

但是悄無聲息中，科創板披露招股説明書的65家企業中，已經有了些不錯的企業，比如國產半導體設備的執牛耳者中微半導體。

但有家不錯的公司非常容易被大家忽略，而實際上它的產品已經賣到了空客。這麼優秀的標的，真的不拋下偏見了解一下嗎？

而它的主營，就是筆者今天重點要談的3D打印，這家公司的名字，叫做鉑力特。

3D打印，難道終究只是概念？

【1】2015-2016年，3D打印就被炒過一波

2015 年，工信部發布的《國家增材製造（3D 打印）產業發展推進計劃(2015-2016)》，首次明確將3D 打印列入了國家戰略層面，這也自1986年3D打印誕生後的30年後，中國政府首次將其拔高到國家戰略層面，配合當時的牛市氛圍和主題投資盛行，3D打印一度受到市場熱捧。

但是把A股翻來覆去扒拉個遍，其實沒有一家純正的3D打印標的。這就是股市的神奇之處，“巧婦難為無米之炊”，但是股市可以講夢想，畫大餅，而且的確有人靠紙上的餅，吃了個飽。

而現在，這紙上的餅，已經逐步走進現實，不再是空中樓閣。比如“鋼鐵俠”馬斯克的SpaceX公司開發的新一代Dragon VZ載人飛船的SuPer Draco引擎的冷卻道、噴油嘴和節流閥等高度複雜的結構，正是由3D打印解決的。

【2】 再論耳熟能詳的3D打印技術

3D打印或者説增材製造，是製造業有代表性的顛覆性技術。這句話劃重點，是理解3D打印技術的核心。增材製造加工方式對於自由形狀和複雜特徵的零件，能提供了極大的自由度，未來很可能在高端製造領域替代傳統的機牀加工。

展開來説，3D打印就是以計算機三維設計模型為藍本，通過軟件分層離散和數控成形系統，將三維實體變為若干個二維平面，利用激光束、熱熔噴嘴等方式將粉末、樹脂等特殊材料進行逐層堆積熟結，最終疊加成形，製造出實體產品。

圖1：3D打印設備原理圖——以SLM技術為例

（資料來源：鉑力特招股説明書，點擊可看大圖）

經過近30年的發展，3D打印也形成了很多技術流派，分類方法也多種多樣。

其中發展最早、使用最廣泛的是激光選區熔化SLM（selective Laser Meltillg，SLM）和選擇性激光燒結成型技術（Selective Laser Sintering，SLS）。SLM技術是採用激光有選擇地分層熔化燒結固體粉末，在製造過程中，金屬粉末加熱到完全融化後成形。

SLS 技術是預先在工作台上鋪一層粉末材料，激光按照界面輪廓信息，對實心部分粉末燒結，然後不斷循環，層層堆積成型。與SLM 技術不同，在打印金屬粉末是SLS 技術在實施過程中不會將温度加熱到使金屬熔化。

圖2：3D打印技術分類

（點擊可看大圖）

3D打印的優點主要包括：

（1）零件質量指標優於鑄鍛件或者接近。

（2）成形過程中產生的熱量較少，零件很少發生扭曲變形，因此精度高。

（3）由於是熱加工原理，可處理的金屬材料範圍廣泛。

（4）精準製造，可節約大量材料。

（5）方便建模，縮短複雜零部件交付時間，實現柔性化製造。

3D打印當前也存在部分缺點，主要包括：

（1）產品的縱向的力學性能遠小於橫向的力學強度.

（2）打印速度緩慢，產品表面質量也有待提高。

（3）目前比傳統制造方法耗時更多，產品價格更貴。

（4）工藝存在不穩定性。

鑑於此，3D打印當前主要的用武之地是個性化定製產品的小批量場景，或者是生產對於傳統制造技術來説非常複雜的產品。很容易想到，目前應用最廣的領域就是航天航空工業。

比如GE公司投資5000萬美元建3D打印工廠，生產新一代LEAP噴氣發動機（C919也採用這款發動機）的燃料噴嘴，以及製造發動機的渦輪葉片。過去的發動機燃料噴嘴零部件多達20多個，而通過3D打印，零部件的數量減少到3個。在重量減輕25%的基礎上，強度卻增加了5倍。

圖3：2015-2017全球增材製造應用領域分佈

（資料來源：Wohlers，點擊可看大圖）

除了剛才所講的對製造工藝的顛覆外，關於3D打印另外一個核心點是3D打印+物聯網，可能會誕生新的商業模式。

3D打印：（1）由於需要建模，自帶數字化屬性。（2）多采用激光、電子束接觸加工方式，非接觸式可與其他眾多技術，比如自動化技術、人工智能實現有機融合。因此，長期可以想象的空間更大。

行業現狀：國內3D打印與製造業第一大國身份不匹配

【1】產業鏈

3D打印產業鏈條不算長，也並不複雜。比較核心的部分在於：

（1）原材料的製備水平，這也是中國製造業的薄弱之處，粉末材料的初始性能極大程度決定了最終加工元件的強度。

（2）激光器，由於3D打印的功率高，使用的激光器還主要依賴進口。（3）設備集成技術，3D打印設備的零部件技術密度高，自動化、數字化程度高，所以設備集成難度高。

圖4：產業鏈示意圖 

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【2】全球市場

根據Wohlers統計，經過近十年的高速發展，2017年全球3D打印市場規模達到73億美元，IDC預測2020年全球產值將達289億美元。可以預見未來十年，全球增材製造產業仍將處於高速增長期，發展潛力巨大。

圖5：全球市場空間已達到500億 

（資料來源：Wohlers，點擊可看大圖）

從公司角度來看，全球也誕生了以Stratasys、3D Systems為代表的優質公司。以色列的Stratasys（美股上市）全球市佔率已經超過27%，2018年其營業收入已經高達46億元人民幣。

下圖有三個關鍵信息：

（1）全球主流的3D打印公司中，基本都分佈在發達國家，沒有中國公司的身影。這與中國第一大製造業國家的地位極不匹配。

（2）3D打印屬於新興行業，但白手起家的Stratasys和3D Systems已經合計佔有全球接近40%的市場份額，説明這是一個技術壁壘高、護城河深的行業。

（3）頭部公司已經證明自己可以取得較大的收入體量，3D打印不再是鏡中花、水中月。

圖6：全球增材製造市場格局（2017年） 

（資料來源：Wohlers，點擊可看大圖）

【3】中國市場

中國增材製造行業相對歐美國家起步較晚、發展也相對滯後，尚處於初級發展階段。早期行業的發展受到了產業鏈分離、原材料不成熟、技術標準不統一與不完善及成本昂貴四大因素的限制。

因此造成了中國大陸只有全球3D打印製造市場份額不到11%，遠落後於美國的體量。按照中國製造業佔全球市場份額30%的經驗數據來看，即使全球3D打印不增長，中國的市場份額也要增長2倍。

圖7：全球增材製造地域分佈（2017年） 

（資料來源：Wohlers，點擊可看大圖）

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可喜的是，當前中國增材製造己日趨成熟、市場快速增長。2017年，我國增材製造產業規模己超過100億元，且前瞻產業研究院預計，2022年我國3D打印市場規模將達到500億元左右。

圖8：中國市場快速增長

（資料來源：前瞻產業研究院，點擊可看大圖）

中國3D打印公司的發展就更加難讓人滿意了。上市公司基本通過外延、甚至體外的方式切入3D打印，其中真正貢獻收入的不多，最高的是金運激光，2018年3D打印收入3300多萬，佔比16%；另外一個是光韻達，3D打印收入3400多萬，佔收入比重6%但還處於虧損狀態。

新三板有幾家比較純的3D打印公司，其中峯華卓立和嘉一高科體量太小，就不展開討論了。

圖9：已經主板上市的公司中，沒有純粹的3D打印標的

（資料來源：Wind，點擊可看大圖）

目前比較純、規模相對較大的是三家非主板公司：杭州先臨三維（830978.OC）、聯泰科技（已經從三板退市）和申請科創板的鉑力特（A19068.SH）。

杭州先臨三維（830978.OC）成立於2004年，專注3D數字化與3D打印技術研發，從3D掃描設計技術、3D打印製造技術到3D視覺檢測技術，業務相對較雜，其下游主要是工業製造、生物醫療、教學創意消費等領域。

2018年收入有4億元，但利潤較低，扣非後淨利潤僅不到500萬元。考慮到其稀缺性，未來可能也有可能會退市新三板掛牌上科創板。

聯泰科技2014年由數控機牀企業轉型做3D打印，主要下游是工業和醫療領域。2017年3D打印收入已經超過2億元，但尚未盈利，整體實力落後於先臨三維。2019年3月13日，公司公告其終止在新三板掛牌，可能也會嘗試申請科創板。

關於鉑力特，筆者將在文章的最後一段詳細論述。

【4】技術進步、價格下降

和其他新興領域一樣，3D打印一樣在經歷技術進步和價格下降的過程，這也是其能加速滲透的必要條件。

以鉑力特S200系列單品來看，2016、2017、2018年售價分別為142萬、122萬、103萬，連續兩年價格降幅都在15%左右。

A股3D打印的新旗幟——鉑力特

【1】鉑力特財務數據亮眼

鉑力特是國內當之無愧的3D打印第一股，其2018年3D打印收入接近3億元，淨利潤高達6000萬。公司之所以能實現44%的毛利率、20%的淨利率，是因為其技術在國內十分領先。

國內金屬3D打印以北京航空航天大學王華明團隊、西北工業大學黃衞東團隊技術水平最為領先，產業化走在最前面。而鉑力特，正是由西北工業大學黃衞東團隊創建的，短短几年幾年的時間，已經走在了國內的前列，國產裝備市場佔有率居第一。

圖10：公司盈利能力十分突出

（資料來源：Wind，點擊可看大圖）

如前文所述，3D打印最先應該突破的領域就是航天航空。而鉑力特公司增材製造的零件己經批量應用於7飛機型號，17個航空發動機型號，2個火箭型號，3個衞星型號，5個導彈型號，2個燃機型號，1個空間站型號，涉及C919。2016年度、2017年度及2018年度，公司來自該航天航空的收入佔營業收62.4%、54.3%、62.2%。

圖11：鉑力特下游分佈（2018年）

（資料來源：Wind，點擊可看大圖）

公司的下游客户名單就更加能夠側面反映其實力了。與公司建立合作關係的有空中客車、法國賽峯集團、中國航發、中航工業、中國航天集團、中國航天科技涵蓋了航空發動機、飛機、航天、兵器、核工業等科研院所和製造廠商。2017年鉑力特自主研發的5300型裝備銷售至歐洲市場，為國產設備的首例。同時，公司3D打印零件產品批量裝機應用或支持多項國家重點型號工程的研製。

【2】未來潛在發展方向

儘管這幾年，鉑力特迅速崛起成國內龍頭，但其距國際巨頭還相距甚遠，其2018年的收入還不到Stratasys的7%。

倘若上市成功，公司的發展將為更加迅速。主要是因為公司的現金流情況目前一般，產能擴建、市場推廣受限。除了關注其募投項目之外，更要從戰略和商業模式方面關注公司的發展之路。

圖12：鉑力特IPO募投項目 

（資料來源：鉑力特招股説明書，點擊可看大圖）

回溯這個行業的發展，通過併購形成全產業鏈是常見策略。以3D Systems和stratasys兩家行業先行者為例，分別通過全球併購，收購專用材料生產商、軟件開發商、3D掃描儀制造商、服務提供商等數十家企業，打造了完整產業鏈。

材料+設備+服務的全價值鏈模式是3D打印企業的最佳盈利模式。因為3D打印個性化強、行業分散，完整的產品譜系、及時響應的服務，同時為了保證對加工質量和工藝參數的掌握，源頭的材料也是關鍵。