“十炒九虧” | 股市暗流與理性河流_風聞

本文來自微信公眾號：智本社（ID：zhibenshe0-1）

五月開盤，熟悉的一幕又來了。

今年A股開門大吉，春季漲幅力度不小，上證指數從第一個交易日的2600多附近，連續漲到4月8日最高的3288點。不少機構和經濟學家開始喊出大牛市的口號。多數支持理由是寬貨幣。第一季度廣義貨幣增長達8.2%，如此巨大的貨幣增量如果不進樓市，還會流向哪裏？

隨後，出現九個交易日的高位整盤。但不幸的事情還是發生了，接下來是六連陰，一口氣下挫到3000點附近。4月最後一個交易日總算翻紅，趨勢指標傾向於支持大盤企穩。

接下來是五一小長假。5月4日伯克希爾·哈撒韋股東大會召開，一年一度的經典投資課正式開講。巴菲特和芒格這兩位加起來快200歲的老人，再次重申了他們堅持一生的投資理念：價值投資。

會上，巴菲特説：“我和芒格不會冒然進入一個新領域，僅僅因為別人告訴我們要這麼做。我們喜歡護城河，喜歡佔據市場主導地位的公司，如果科技公司確實能建立護城河的話，會非常有價值。但我們還是不會自己來投資看不明白的科技股，會僱傭投資經理來投資，因為他們更熟悉這一領域。”

讓中國投資者感興趣的是，芒格表示，“將在中國投入更多”。

5日，週日，補班，閉市。趁補班休整之機，尋點996老闆的租，謹遵二老教導，戒驕戒躁，打開軟件，借3000小底，埋伏白馬股，長期持有，價值投資，看多中國。

6日，五月第一個交易日，開盤前30秒，即9時29分27秒，央行宣佈對1000家縣域農商行定向降準2800億，全部用於發放民營和小微企業貸款。但30秒後，跳空低開，北上資金瘋狂出逃，集體踩踏釀成近三年最大面積跌停，最終上證指數收跌5.58%，險守2900。

投資者又驚出一身冷汗，價值投資出師未捷身先死，是守是割，實在煎熬。但其實，只要關注當天的集合競價，就可以看出掛賣單量巨大，空方勢力兇猛。

此後大盤連跌三天，一些人已經割肉離場，亦或深套無法自拔。

10日，天使兵團抵美，A股高開助陣；中午休市“靴子”落地，午後開盤便深度跳水，而後又強行拉昇，一個V型反轉，最終上證大漲3.10%收紅。離場者捶胸頓足，或無奈自嘲；深套者雖有些安慰，亦難言樂觀。

我們又一次踏入同一條河流。這是為什麼？

投資專家告訴我們：

“貪婪，賺了20%還不拋！”

“我的錯！”

“慌啥？反應過度，一跌就割肉！”

“我的錯！”

“執行太差，自律不足，窮人思維，散户思維，技術不行，右側交易，佛系持有……”

“大師，這十年，我從K線圖一直學到了佛學，怎麼還是深套啊？”

“加我微信，有消息！”

“大師，大坑啊！”

如今的股民已經見怪不怪，沒有當年的學習勁頭，畢竟“功夫再高，也怕菜刀”。

股民“十炒九虧”是一個普遍現象，其中原因有技術説、心態説、消息説、人性説等。但如此普遍的現象，中國如此，美國如此，其實不是“人為”能夠解釋，而是存在一定的不可逆的底層規律。

這些底層規律幾乎決定了股民普遍性虧損。只是技術高的虧得少，或僥倖能賺，但大部分股民淪為韭菜則是規律使然。

邊際效用規律

巴菲特的年收益率其實並不高，從2008年到2018年，超過10%的年份只有6個，其中2018年只有0.4%， 2015年6.4%，2014年8.3%，2011年4.6%，2008金融危機年則為-9.6%。

這種不算出奇的收益率，或許不少股民看不上。

我們再討論更為具體的問題，炒股虧損常見的情況是賺了不出，虧了不割肉；割肉後上漲，追漲後下跌。為什麼經常都踩空或深套？

很多人將原因歸結為貪心。明明賺了也不賣出，試圖賺更多。被套後，不捨得割肉，期盼解套。那麼，貪心背後又是什麼呢？有人説是人性，無法抵禦貪婪與恐懼的人性。

這種解釋似乎有道理，但其實未觸及本質。既然巴菲特投資收益率不算高，為什麼這麼多富人願意把錢交給巴菲特打理？富人難道就不貪心嗎？富人難道就能夠違逆人性嗎？

其實，富人與普通人一樣，都貪心，都難以違逆人性，但是程度有所不同。普通人對財富的邊際效用要大於富人。比如，1萬元收益，對普通股民吸引力大，而對富人的引力小。相反，損失1萬元，給普通股民帶來的傷害一般要大於富人。

巴菲特説：“如果你有了50萬、100萬美元還不開心，你有了500萬或者1億美元也不會開心。”這句話就揭示了當你只有50萬時，財富邊際效用應該大於擁有1億時。

普通股民用10萬本金炒股，假如預期收益率為100%，最後加上本金也才20萬。這距離深圳1000萬的房子，還差980萬。但是，富人不一樣，他用1000萬炒股，預期收益率可能就10%，能夠賺到100萬就夠了。

受財富邊際效用遞減規律的影響，普通股民的期望收益率要高於富人。這將導致我們容易在以下四個方面犯錯：

一是操作執行。

我們炒股時即使獲利，但是距離自己的期望還比較遠，依然看多，繼續持有，沒有及時落袋為安。反過來，一旦被套，就很難下得了手割肉，畢竟割掉1萬，痛心不已。10%的虧損邊際傷害，我們要大於富人。所以，富人敢於割肉，而我們下不了手。

二是風險決策。

為了追求高回報，我們在選股時就容易做出冒險決定。我們很容易將所有資金壓在一兩隻股票，而且往往是風險大的股票中，然後賭其短時間內翻倍。雞蛋放在同一個籃子裏，而且是高風險的籃子裏，這意味着我們的投資決策會面臨更大的風險。

但是，富人的財富邊際效用較低，他們會做大類資產配置，注重風險對沖。什麼叫大類資產配置？大類資產主要包括房產、股票、期貨、黃金、債券、基金、貨幣這幾大類。不管哪一年，資金都在這幾大類中游走。

富人可以委託理財公司、信託基金，將資產配置在這些領域，進行風險對沖。金融市場最糟糕的2008年，歐美股市、中國股市、私募、對沖基金都大幅度的下跌，但債券、黃金、全球地產信託和美元指數則是上漲。又如2013年，商品期貨、中國股市、黃金都下跌，但是歐美股市、美國私募基金、對沖基金、全球地產信託則上漲。

富人將部分資金配置到股票中，即使虧損，他們更能夠承受，因為可能還配置了對沖資產，可以降低虧損風險。如此，當虧損時，他們可以更堅決地執行清倉操作；當獲利時，達到預期收益，他們更可能套現了結。

富人的理財，才是真正的理財。而普通人，很難做到科學、理性的理財。富人買房是理財投資，我們買房是為了居住，屬於剛性需求，甚至需要揹負債務。對於普通人來説，房產是名義上的財富，卻是真實的債務。富人買股票是做大類資產配置，而我們更像豪賭。

所以，每一次金融危機都會洗劫窮人，富豪的財富則會增加。因為金融危機導致股票、房產大跌，但富豪在黃金、債券等資產可以對沖風險。他們還可以乘機抄底股市和房產。而普通人的房產則大幅度貶值，股票也深套，沒有迴旋餘地，也沒有餘錢抄底。

第三點是投資週期。

為了追求高回報，我們偏好做短期，而無法堅持長線。因為只有短期，頻繁交易，才有可能獲得預期回報，我們也無法承受過長的投資週期。短期的市場不確定性要大於長期，我們很多人會預測未來十年牛市或熊市，但是很難準確預測明天的股票走勢。

投資專家經常告訴我們，切忌頻繁操作，一年的交易機會只有幾次。但是，為什麼我們做不到？

其實，這不是自律的問題，也不是貪心，而是我們對於財富的邊際效用更大。這個規律促使我們頻繁交易，屢屢火中取栗，深入險境。真正的交易機會不多，但是我們試圖創造更多的交易機會，或者在不是機會的情境下交易，虧損的概率則大增。

巴菲特説：“若你不打算持有某隻股票達十年，則十分鐘也不要持有；我最喜歡的持股時間是……永遠！”

富人資金量大、財富邊際效用相對較低，他們可以降低投資收益率預期，追求穩定收益，可以承受長週期。巴菲特每年的收益率看似不高，但是他的秘訣是“複利出奇跡”。

若從1957年開始，一直到2018年，巴菲特這61年的投資累計淨值高達7.7萬倍。但是，若想獲得這麼高的收益率，首先得活得夠長，巴菲特今年89歲，擁有70年投資經驗，61年的連續投資週期。

在股東大會上，記者問巴菲特：“人生中最重要的是什麼？”

巴菲特説：“我希望自己和查理（芒格）能夠活得更久……我和查理能夠做不受肉體衰老程度限制的這種工作，我們非常幸運。”

芒格今年95歲，他與巴菲特只要身體健康，擁有更長的生命週期，有足夠的投資週期，就意味着持續穩定的收益率。

巴菲特強調“延遲滿足”，放棄即期收益，追求長遠結果。但是，普通投資者很難做到長期投資、價值投資以及延遲滿足。這並不完全是人性問題，更是邊際效用規律所決定的。正如，在未成年時，我們無法拒絕巧克力、冰淇淋的誘惑，但如今我們的忍耐力大大強化了，甚至吃膩了。

最後一點就是資金管理。

在高收益預期的驅使下，我們的資金管理容易盲目而混亂，經常選擇一次性“All in”，試圖一口氣抄底，獲得最低的籌碼。這樣的結果往往是，全部本金都抄到山腰上了，一次性把子彈打光了，沒有補倉降本的機會。同理，出來時，也容易整體清倉，如此一次性大進大出，資金管理風險很大。

大資金一般會留部分操作資金，極少會全倉、重倉殺入，倉位管理更科學。即使大舉抄底，也是分批，按比例、時段、價位建倉，而不是一次性買入。賣出時，也是如此。這種資金管理方式要比我們風險更小。

所以，股民“十炒九虧”，不是富人比我們更高明，也不是他們比我們更自律，更不是什麼窮人思維、散户思維，而是邊際效用規律使然。

信息不對稱原理

越是成熟穩健的市場，越不容易被信息所左右。擁有價值支撐的資本市場，更取決於長期的價值增值，而不是短期的信息擾動。最近一些年，美國股市隨着經濟復甦呈現慢牛，這種趨勢很難被短期的信息帶偏。但如果價格偏離了實體價值，一個突然的信息就可能擊穿泡沫，改變價格走勢。

所以，越是投機的市場，越缺乏價值支撐的市場，越容易受到信息的擾動。投資者越依賴於信息不對稱獲利，而非價值投資，尤其在A股市場。

信息不對稱理論，一直是股票短期獲利或虧錢最好的解釋原理。但説到信息不對稱，我們最容易想到的是內幕消息。靠內幕消息，是看起來最一勞永逸的辦法。但是，內幕消息也是最不可靠的獲利辦法。

巴菲特説：“有了足夠的內幕消息，再加上一百萬美元，你可能只要一年就破產了。”

內幕消息的權力結構是一個金字塔狀，距離塔尖越遠獲利的機會越小。大多數人無法靠近金字塔頂部，因為內幕消息一旦擴大化就會失去價值，而且也會侵害權力中心的利益。所以，走運的投資者，可能憑藉一兩次內幕消息獲利，但長時間依靠內幕消息決策肯定會賠回去。

那麼，這裏信息指什麼信息？

市場上，最重要的信息其實就是價格。在股票市場中，量價指標是最重要的信息。當價格開始上漲時，有可能發出看多的信號，我們很容易追漲。

表面上，所有人看到的量價信息都一樣，但其實，我們與機構獲得的信息則完全不同。機構可以獲得更加完整和真實的信息。

機構掌握更多的籌碼以及操作主動權，他們可以推算出我們的一些籌碼信息，比如有多少籌碼在機構手上，多少在大户手上，多少在我們手上，籌碼的成本價大概是多少，哪些價位集中拋壓大，哪些價位深套籌碼多。這就好比，三人鬥地主，你手上有三條K，然後可以推斷出其它兩位只有一條K，或者你可以做測試，猜測另一條K在誰手上。

現實中如何操作呢？

機構可能操作或影響K線走勢以及量價信息。比如有些時候價格大跌，且交易量放大，在我們看來，有可能是主力拋盤，但這可能是機構有意在誘空。他們會通過倒倉的方式故意把價格往下打壓，然後做大交易量，形成市場恐慌，我們割肉離場，機構則乘機收走低價籌碼。

這種量價信息，機構是對稱的，但是我們卻矇蔽在量價信息的鼓裏，然後做出了錯誤的判斷。

奧地利學派認為，利潤來自企業家對市場個體中錯誤信息的捕捉，及時發現錯誤，然後彌補錯誤即可獲利。投資者則依靠我們對信息的誤判，然後從誤判中獲利。

用索羅斯的經典名言來説就是：“世界經濟史是一部基於假象和謊言的連續劇。要獲得財富，做法就是認清其假象，投入其中，然後在假象被公眾認識之前退出遊戲。”

巴菲特也堅持市場錯誤主張，他強調市場出現錯誤時埋伏進去，等到價值迴歸後退出。

但實際上，很多市場的信息，並不是市場自然產生的，而是機構刻意製造的假象。

我們只能依靠分析師或盤口信息猜測壓力位在哪、支撐位在哪。機構不需要猜測，他們可以通過籌碼來測試。交易員有時會突然拉昇，這可能是在測試上面的拋盤壓力，測試出壓力位的具體價位。分析師和我們會根據盤口掛單來判斷，但其實這並不準確，交易員會在盤口上頻繁掛單、撤單，比如掛大量賣出單，向市場發出錯誤的空方信號，試圖讓我們交出籌碼。又如掛大量買入單以假裝做多，配合交易量，降低拋盤壓力。

我們和分析師比較依賴於K線、量價及趨勢指標來判斷。機構也會利用我們這種判斷做反向操作。比如，為了降低拋壓，機構交易員可能會搶低開，然後尾盤稍微拉昇即可收陽線，收盤價有可能是下跌的。但是，我們一般簡單地看K線，而不會認真分析，則容易做出錯誤的判斷。

不同的操盤手有不同的操作風格，同樣是為了做空，讓我們交出籌碼，有些喜歡用長期橫盤，有些則喜歡兇狠砸盤。當然，操作風格必須與機構的資金規模、交易週期、投資預期、風險控制以及宏觀基本面相匹配。

所以，交易員會盡可能地操作K線圖形，做出小陽、小陰、上影、下影、十字星以及相關組合，形成有利於操盤計劃的圖形，以達到誘空、誘多等目的。

更為重要的是，我們的信息不少都是公開的，瘋狂追漲或大量賣出，這都會被機構識別。又如，分析師的趨勢分析也是公開的。但是，機構的真實信息很難被外界所捕捉，機構賣出和買入的信息、價位，存在大量的失真信息。機構可以利用公開信息進行反向操作對我們進行襲擊。

所以，我們與機構對決時，信息上就已經是輸家。當然，我們更多時候不會想到與機構對決，而是試圖與機構站在一起賺散户的錢。但是，因為信息不對稱，我們與虎為伴，最終羊入虎口。

委託代理人機制

炒股，是進入門檻最低的行業，但卻是獲利門檻最高的行業。我們開個咖啡店、開一家遊戲公司，都需要學習專業的知識。炒股，我們卻常常忽略其專業性。殘酷的是，我們往往面對的是世界上最聰明的一羣人，他們擁有高學歷、專業技能、巨大的資本量以及嚴密的分工管理。

芒格説：“我覺得現在最好的一個方式就是專業化，你不會想去一個牙醫那裏看骨科疾病。所以最常規的一種方式就是慢慢收窄專業範圍，實現精細化專業化。”

如何才能做到專業化？

這些年，我們嘔心瀝血，學遍了日本蠟燭圖、《股票大作手回憶錄》、波浪理論、心理學、佛學以及各種武功秘籍，但是依然被坑。

其實，個人的能力很難抵得過機構的團隊力量。

經濟學家弗裏德曼説：“花自己的錢辦自己的事，最為經濟；花自己的錢給別人辦事，最有效率；花別人的錢為自己辦事，最為浪費；花別人的錢為別人辦事，最不負責任。”

這句話只説對了一半。花自己的錢辦自己的事，確實最經濟，但是未必最有效率，因為個人能力是有限的。這個時候就需要委託給專業的代理人理財。代理人最大的優勢是專業分工，如今大多數上市公司、大型金融機構都是委託代理人制，而不是家族制。

私募基金、信託基金以及巴菲特的伯克希爾·哈撒韋公司，都是花別人的錢為別人辦事，當然也為自己辦事，但未必“最不負責任”。代理人在資金募集、項目管理、信息分析、交易執行、風險管控、資金管理等方面都具備專業優勢。

我們個人的資金量無法與機構相比，同時個人也不能集資，機構在籌碼數量上有優勢。機構在信息的來源、分析及識別上都強於個人。巴菲特也需要請專業的投資經理，負責他們不是太清楚的科技股項目。

最容易讓人誤解的是交易執行，其實交易員並不神秘。交易員最大的優勢是有足夠的籌碼，可以獲取更加真實有效的盤面信息。除了交易負責人的操盤戰略及計劃外，交易員最大的素養就是高效果斷的執行。每個交易日早晨，領導都會安排交易計劃和目標，交易員負責完成目標即可。

我們炒股其實最難的是執行，交易員最大的優勢就是執行。優秀的交易員，並不是追求盈利，而是追求操作正確性。操作正確率越高，獲利自然就越高。因此，他們在交易執行上更加徹底。而我們個人操作，往往非常關注獲利或虧損，因而容易出現非理性操作，要不貽誤戰機，要不錯過逃生機會。

所以，個人操作很難與機構抗衡，代理人組團作戰，散户難有勝算。

美國股市為什麼以機構對決為主？

這實際上是市場淘汰的結果，越來越多散户被洗出股市，他們轉而投向更加穩健的基金，讓基金公司或信託公司幫助他們理財。如此，美國機構實力更強，越來越呈現機構對決的特徵。

中國這些年一直強調風格切換，希望更多機構對決，降低股市的波動性。機構對決有個前提是，本土金融市場發達，金融市場化程度高，擁有一批自由競爭的投資銀行。這些投資銀行可以通過私募等方式獲得個人資金，然後在股票市場上相互博弈。

但是，目前中國投資銀行市場還有相當的路程要走。私募基金的實力、風控以及資管能力參差不齊，出現了一些項目暴雷。一些投資人躲過了股票，卻沒有躲過基金。這裏的原因很多，有外部環境，也有內部管控，還有代理人制度不完善。

所以，在目前這個市場上，把錢交給自己打理未必可靠，但交給一般的投資公司也不太靠譜。這樣，風格切換很難形成，依然會有大量的散户存在，市場走向成熟還需要時間。

與散户投資相比，機構投資更有利於價值投資，有助於市場的穩定。短期來看，股市是一個零和博弈市場，這家機構獲利，另外的機構或投資者可能要虧錢。但是，從長期來看，股市未必是零和博弈市場。

更多的價值投資，有利於上市公司融資，開發更好的技術和產品，創造更好的業績。公司業績增加，股票市值也在增加。納斯達克指數從2009年初的1000多點，漲到現在8000點附近，很多上市公司的市值都翻倍。當然美股也可能出現技術性回調，但公司保持持續盈利是關鍵，也是支撐。

所以，風格如果切換為機構對決，有利於價值投資。這樣的股票市場也有漲跌，也有盈虧，散户和機構也會虧損，但是會降低投機性色彩，擺脱短期的零和博弈，促進長期的正博弈，更有利於我們理財。

我們總結一下，普通股民“十炒九虧”，並非個人能力問題，也不完全是人性問題，實則規律使然。普通股民對財富的邊際效用要大於富人，這一規律使得我們在投資預期、資金管理、操作執行等方面都處於風險狀態上，很難獲得期望的回報，甚至時常陷入險境之中。

另外，盤面上的信息不對稱以及機構代理人的專業性，極大了增加了我們獲利的難度。某種程度上，我們在明，對方在暗，他們的武功還比我們高，還是團隊作戰。

這場仗，幾無勝算。

最後，也是最重要的是，資本市場，是一個監管技術含量極高的市場，任何一個指縫都會流油。

另，本文不作為任何投資建議及參考。