龐氏騙局一百年_風聞

本文轉自：港股那點事（ID：hkstocks）

   文 ✎ 陳達

公元1919年很是刺激。這一年，以一戰尾聲為楔子，開場就是理想主義爆表的巴黎和會。之後一把火向東燒到了趙家樓，向北將白毛燒成了紅毛，也燒出了人類前行的兩個套路。這是黃金時代，也是黃巾時代。而亂世之中，醺然的美國人想到了要禁酒。

也是在這一年，鋼鐵大王安德魯·卡內基作古。在死之前，這個位列人類史上前三甲的大富豪，把自己的所有資產捐得一乾二淨，給後人富豪們示範了裸捐的標準姿勢。他留下一句遺言：

一個人如果死時仍是鉅富，那麼他就死得恥辱。（The man who dies thus rich dies disgraced.）

白手起家能做到如斯地步者，自古以來還有洛克菲勒與範德比爾特，他們各自在鋼鐵、石油和鐵路的行當裏做到了極致。雖然實業裏也少不了爾虞我詐、盤剝壓榨，但畢竟他們給世界帶來了瞎眼可見的現代化。

也是在1919年，可口可樂公司上市，IPO股價四十美元。實業與資本，媾和得如此天衣無縫。當時可樂一股四十，一百年後這一股值四十萬。一切看起來都是最美的姻緣。

當然這個時代不都是童話般的結局，江湖裏更常見的是一個又一個潮尖大佬的幻滅，如同徐翔那件宿命般的白大褂——白手起家，做大，最後掛了。

比如查爾斯·龐茲（Charles Ponzi）。1919年，從意大利偷渡到美利堅的龐茲決定炒掉老闆，自立門户。在那之前他一直是個小混混，打過雜侍過桌洗過碗，夜寐地板。許多年後老龐對《紐約時報》説：

我來到這個國家的時候，口袋裏只有2.5美元，但我的腦袋裏有一個100萬美元的希冀。而這個希冀，從來未曾離我遠去。

當時的100萬美元，大約相當於如今的一個小目標。龐氏來對了地方——彼時全世界唯有美利堅最可能為他實現他的偉大希冀。鋼鐵、石油和鐵路，為南北戰爭後的美國帶來爆發式繁榮。到1890年，美國的工業產值已是明日黃花大英帝國兩倍。

當然美國的繁榮是槓桿式繁榮。到1919年，美國的政府債務滾到270億美元，債務/GDP比為30%，此後一騎絕塵。這兩個數字在一百年後分別是22萬億與105%。

  ▵  圖片製作：格隆匯 ；數據支持：勾股大數據

無論是增加税收還是削減開支會，都會讓許多人喊疼。所以當借新償舊的大雪球滾起來，就意味着我們不能讓冬天過去，雪不能化。這也就造出一個類似龐氏的局。 所謂拖延問題到一定境界，其實就是解決問題。

胡佛曾反諷地説：年輕人有福了，他們將繼承下政府的天量債務。在這個時代背景下年輕的龐茲來到了翻滾中的美利堅。而1919年作為龐氏騙局的元年，將載入史冊。

01

但在破繭成蝶的1919之前，龐茲一直離2.5美元很近，離100萬美元很遠。

作為一個偷渡客，剛到美國之時龐茲無非就是輾轉於各種食力營生、虛度光陰。1907年，龐茲搬到了文化交雜的蒙特利爾，精通英法意三語的他迅速在一家叫做 Zarossi的銀行謀到一個做出納的活。在這裏，他也補了資本運作的啓蒙課：

“Zarossi銀行的存款利率是6%，比其他銀行高一倍，結果生意好到飛起。”

年輕的龐茲做到業務經理。當腳跟踮到高處，他看到了一望無際的呆賬死賬壞賬。6%的利息不是來自於放貸利差或者投資收益，而純粹來自於新進的存款。這也是Zarossi的核心商業模式。此類騙局，用英文來説叫做 rob Peter to pay Paul；用中國話來講，叫拆東牆、補西牆；後來藉着龐茲的光，它被命名為龐氏騙局。

所以龐氏騙局的本質不在於承諾不可思議的高收益——Zarroissi 6%存款利息看起來非常環保無害——而在於所謂“收益”，完全來源於接盤俠的本金。此模式要玩得轉的精髓，是極力避免意外的大額撤資。因此業務護城河，是找到靠譜的核心出資者。應用到P2P上，也一樣。

Zarossi最後自然暴雷，老闆捲款逃到墨西哥。直至今日犯事的美國人跑路，墨西哥仍然是第一選擇。或許跑路的正確姿勢就是向南，正如泰國越南老撾是我們跑路的第一選擇。而Zarossi暴雷身後留下身無分文的老龐，走投無路的窘困終於倒逼出龐茲體內的罪犯基因，他盜用別人的支票給自己開了423.58美元。

結果被判入獄三年。

刑滿後龐茲回到了美國，立志重新做人的他馬不停蹄地捲入了一樁意大利人偷渡案之中。

結果又被判入獄兩年。

除了習慣性犯罪，龐茲或許是個本性善良的人。有兩件事為證：1. Zarossi暴雷老闆獨自跑路，龐茲自願照顧被遺棄的老闆家人，這叫託妻獻子乃現交情；2. 他曾在某礦上當護工，一個不太相識的同事被燒傷，龐茲無償捐了自己約一個筆記本屏幕大小的皮膚，給她做了手術。

五賢君裏最後那個皇帝曾説：人生不是善與惡，只不過是容納善與惡的地方。

02

50年之後的1969年，尼克松就任美國總統，阿波羅11號成功登月，阿姆斯特朗代表人類走了一個大步。而天下第一龐局美國政府債務，到1969年已經滾到3540億美元，國債/GDP 比35%。

不過最後尼克松的政治遺產是一句“我不是騙子”的自辯，而阿波羅登月也被陰謀論者認為是一個驚天騙局。這一年貓王有首金曲衝上了Billboard榜首，叫《狐疑的心》（Suspicious Minds）。有這麼兩句詞：

We can’t build our dreams?

On suspicious minds.

這詞讓我想起許多“導師”都曾告訴過我們：要暴富，要圓夢，就不要疑神疑鬼。

也就是這一年，31歲的伯納德·麥道夫（Bernard Madoff）創始的證券公司在粉單市場做市，他的公司依靠舔舐一些大公司看不上的OTC交易，以及兼為打理親戚朋友的一些小賬户，在華爾街站穩了腳跟。

彼時的華爾街還是“白鞋天下”—— “白鞋”（white shoe）當年乃常青藤畢業生的標配，後引申為精英主義，與“藍血”同義。比如頂尖投行就可以被稱為白鞋公司。但白鞋公司不理小白業務。於是那些未掛牌的低端的OTC股票，就會被一些出身相對貧賤的小公司瓜分掉。

平民出身的麥道夫從OTC裏看出了巨大商機。為了與紐交所的做市商（稱為專家specialist）分庭抗禮，他的公司作為先驅，應用了一套電子交易系統；麥道夫預見到電子化交易系統在OTC上的革命，這是他那個年代的人工智能夢想。

而這套系統後來野蠻生長，最後長成了納斯達克。

除了電子化以外，老麥還摸索出一套詭詐的商業模式，此模式一直到我離開美國證券業時仍然盛行。這套玩法叫pay for order flow，意思是作為做市商，他會給將交易訂單route到他手上成交的券商一筆回扣（一般是一股一兩分錢），來吸引流量。他最後會向交易者收取一個極大的spread（價差），足以賺回回扣。而這種做法完全合法。

靠着電子交易+pay for order flow，麥道夫在華爾街如魚得水。

所以麥道夫的前半段是一個典型成功的猶太人富一代，白手起家，做大做強。他喜歡鼓吹自己是納斯達克的奠基人之一  —— 麥道夫的公司一度是納斯達克最大的做市商，他也曾經是納斯達克的董事會主席—— 也不算是胡説八道。

一直到世紀大騙局被揭穿之前 ，他的人生看起來都無比光輝，他的神態看起來都無比安詳。老麥頗為自得：畢竟我是納斯達克，的爸爸呀。

03

時間重新回到1919年夏天，出獄多年的37歲龐茲決定開除自己的老闆兼岳父，離開他打工的雜貨鋪。他在波士頓租了個小辦公室，天天覆盤各種商業模式，繼續折騰他那個100萬美元的大希冀。

我相信歷史充滿或然性。

我們的教科書宣揚決定論，比如歷史老師曾教我們，第二次世界大戰必然爆發，這是劍拔弩張的世界格局的必然結果。現代歷史學家基本上能同意這種觀點算是扯淡。之後冷戰形勢更劍拔弩張，但並無三戰到來。如果你熟知古巴導彈危機始末，就會給或然性燒一柱高香。而如果希特勒當年藝考成功，大概率我們這個平行宇宙裏就不會有二戰。

而龐茲的歷史或然性，發生在某天他收到一封來自西班牙的信，而信裏有一張“國際郵政回信券” （international postal reply coupon）。這張券，你在西班牙花三毛錢購得，在美國可以換5美分的郵票，兑換率由國際條約鎖死。但西班牙貨幣比塞塔和美元並不是6：1的匯率。所以你懂的，龐茲想到了套利。

理論上，你拿美元換比塞塔，然後跑去西班牙買回信券，再回到美國換成郵票，不算交通費，可賺10%。這就是龐茲突發奇想的發財點子。但如果你真的去執行這個點子那就二了，等你搞定了供應鏈和物流網，成本也吃掉了10%的利潤。

但這仍然是一個方便兜售的點子——直白易懂，老少皆宜。龐茲得出結論，經濟越差貨幣越貶值的國家，我去買回信券就能套到更高的利潤，最高利潤可達400%。字裏行間充滿了經濟學邏輯與國貿概念。當然這些都是香草不是櫻桃，整件事的重點是，龐茲承諾，如果投資者將錢投資於他的郵票套利交易，那麼：

投資期限90天，能獲得50%的收益。

後來龐茲進一步升級了他的承諾：

45天期限，50%收益。

郵票套利專家龐茲的下一步，自然是培訓理財師，發展金字塔。他給面授機宜、親自培訓的銷售10%提成，如此高的佣金自然又給銷售們發展下線的空間，於是層層推進、微商裂變。到了酷暑散退、秋去冬來之際，投資者的現金流開始愛如潮水它將你我包圍。

甚至《波士頓時報》都刊登報告，大肆宣揚龐氏大法。在龐氏吹文的下面，有一小塊某銀行的廣告：本銀行年息5%。諷刺的是多年以後，很多人認為是《波士頓郵報》最後拆穿了龐氏騙局，但其明明曾助紂為虐。

（1920年7月28日《波士頓郵報》。上面的標題是《龐茲向投資者支付了百萬美元》，意思是龐茲流動性良好。）

龐茲後來回憶：投資者如車水馬龍，四人一排，從市政廳，排到了學校街，接着排到了尼羅河大樓，樓梯上、走道里，水泄不通，一直排到我的辦公室。每個人眼睛裏都只有一樣東西，每個人看起來都像一個錢瘋子（money madness）。

龐茲的投資者三教九流，藍領、牧師、政客、家庭主婦、波士頓的名門望族。在最高光的日子裏，75%的波士頓警察投了錢進來。所有這些人給龐氏帶來了一座2000萬美元的金山。

屢次三番，貪婪的人性就像一個復讀機一樣不斷地告訴我們——人是多麼能棄常識於不顧，去相信一條無比荒誕的生財捷徑。英文裏有一個説法叫 too good to be true —— 看起來實在太美，以至於根本不可能是真事。

但無論看起來多弱智的騙局，也總有人趨之若鶩。這並不一定是智商低，而是因為：

MONEY MADNESS。

04

到了八十年代，納斯達克的爸爸麥道夫，公司已經做到了紐交所5%的交易量。光做市這一個絕活，就能為麥道夫每年掙到一個億美元。

所以沒人知道麥道夫，為什麼要開始瞞天過海的表演，包括他自己。事後他也淚眼婆娑地表示：我的錢已經多到花不完，你説我這是圖啥。騙術最極致的偽裝，就是連騙子自己都找不出自己為非作歹的動機，那韭菜們自然就更找不着北。

但無論出於什麼動機，反正他是沒有滿足一手“頂尖做市商”、“電子交易先驅”、“納斯達克主席”的好牌，在一個能夠躺贏人生的節點上，他依然醉心於不停出牌，哪怕是出老千。

同樣也沒人知道麥道夫到底是何時開始他的騙局。他坦白是在1991年左右，但他的賬户經理出來指證説最早可以追溯到1970年。一開始麥道夫只收他親友小圈子的錢；再後來收一些經引薦的慈善基金； 再後來收一些大型投資機構，包括全球各地的銀行與對沖基金。

他幾乎只收跪着的錢，且極為挑食。打入猶太大佬扎堆的棕櫚灘俱樂部後，其人脈觸角更廣，五湖四海，直達天際。他也幾乎從來不見投資者，刻意保持神秘感。你要是沒點背景，麥道夫大概率不要你的錢。因為按資產管理規模，麥道夫的基金就是當年世界第一的對沖基金。

至於基金的策略，麥道夫唯一談過的，叫做Split Strike。也就是做多一籃子藍籌股，同時賣出看漲期權，再用換得的權利金買入看跌期權。這是一個自絕股價上下空間的策略，確實可以降低波動，但牛市裏幾乎肯定跑不過大盤。

然而，麥道夫給出的是穿越牛熊的傾角三十度直插雲霄，年化收益10%，波動基本沒有。

  ▵  圖片製作：格隆匯 ；數據支持：勾股大數據

當然，真實世界的麥道夫很早就已經不操盤了，你要收益，他就去別人的本金裏挖一塊給你 。事實上，錢都是在摩根大通銀行的儲蓄賬户裏吹着你爺爺我正在意念盤戰鬥的牛逼。

總結一下，龐氏騙局的升級版麥氏騙局，有以下幾個特點：

1. 投資策略與邏輯比可口可樂的秘方還隱秘，且不能問；你一問，他還要反問你：探我商業機密是何居心哇？

2. 回報率合意且合理，肥瘦相宜，少一分難割韭菜，多一分嚇飛老鳥。

3. 多年保持此收益率，鋼鐵直男，標準差小到讓人害怕，無視市場，拒絕回撤。

4. 精英俱樂部，VVVIP。你找我麥爺投資？不，你是找我麥爺投誠。

麥爺的光環是這場騙局能夠最終名刻吉尼斯的最大原因。 因為，“他看起來就是那種能幫你賺大錢的人。”

  ▵  圖片製作：格隆匯 ；數據支持：勾股大數據

05

但是查爾斯·龐茲的騙局，説到底還是比較弱智的，小癟三出身的他也沒有背景光環，所以很快招致狐疑的心。

比如，要滿足所有投資人的錢進入郵票套利，你需要有一艘泰坦尼克號裝滿郵票回信券，往返於大西洋之間；再比如，市場上必須要有1.6億張郵票回信券流通。但根據郵局的數據，整個市場上一共就只有27000張。事實上龐氏整個公司資產裏所有的回信券，一共就值61美元。

《波士頓郵報》的調查如影隨形，質疑文章如機關槍，輿情也最終招致了檢察官的關注。老龐憑“鋼鐵般的神經”，決定攤開公司賬簿配合調查，並停止接受新的資金。負面報道與龐茲即將關門的傳聞，終於掀起擠兑狂潮，三天內200萬美元被提走。

正在龐茲為擠兑疲於奔命之際，《郵報》挖出他當年盜開支票的瓜，並配圖入監照；最後政府審計師也公佈了結果：龐茲公司的賬面赤字為700萬美元。老龐終於被拘捕，其時面帶微笑。

相比而言，麥道夫的騙局能在他有生之年被揭穿，其實並非必然 。如果你是世界第一規模對沖基金，而同時你又是一個龐氏騙局，其實你還蠻安全的。雖然最終你一定敗露，但是否在你有生之年敗露並不好説，因為資金量太大而投資者復投率太高，支付零星的收益和撤資綽綽有餘。

拖延問題到一定境界，其實就是解決問題。

麥道夫的業績，就像你看籃球賽發現有個哥們投三分球命中率 90%，你第一反應就應該是卧槽有詐。所以不是沒有人調查過麥道夫，事實上從1992年起對麥道夫的基金以及其feeder fund（子基金）的調查就沒斷過，1999、2000、2004、2005、2006年年都有，但SEC不以為然。有SEC這個豬對手在，所以麥道夫還蠻穩的。

赫魯曉夫曾説：柏林是西方的睾丸，每次我想讓西方人慘叫，我就去捏柏林。同理如果你想要去挫傷SEC的自尊，那就去找它談談麥道夫，麥道夫就是SEC的蛋。

  ▵  麥道夫出席曼哈頓聯邦法庭的聽證會

但麥爺最後還是在辭世之前玩脱了，因為百年不遇的2008年金融危機不期而至。流動性恐慌的時代人人自危，到了十二月，投資者要求抽資70億美元，而此時麥道夫的銀行賬户裏只剩不足三億。

最後走投無路的老麥向兩個兒子（後證實對騙局居然不知情）坦白，“整件事就是一場巨大的騙局”。兩個孝順而富有正義感的兒子轉頭立即報官，很快麥道夫被抓，其時神態安詳。畢竟，他剛卸下了一個650億美元的心理負擔。

麥道夫自辯説：我一開始也是誠信投資，無奈業績不佳，覺得不能對不起投資人啊，結果也沒想到騙出了吉尼斯記錄，我也是被迫無奈。—— 這也是為啥資管業“去除剛兑”刻不容緩的原因。一來你剛兑，你就是cost of capital，那別的風險資產還玩不玩了；二來你剛兑，明明一開始你是良家，但是你總有剛不出的時候，此時就會逼良為娼。

當然這種級別的騙子，或多或少都有一些反社會人格，騙到最後自己也深信不疑，顧盼無辜。就像尼克松即使到最後徹底敗露，還要補一句——“我不是一個騙子”。麥道夫在獄中拷問完自己的靈魂之後得到一個結論：嗯，其實我是個好人。

卧槽老司機你這是在開車呢還是在開玩笑呢。

06

正如凡人皆有一死，暴雷是龐騙的宿命。

最終點爆龐騙的也無非就是這麼幾個劇本： 1. 做局者跑路；2. 做局者資金斷裂；3. 外部劇變導致做局者休克。雖然我能斷言龐騙最後一定會爆，但並不能猜到何時會爆，尤其當受害小綿羊們還在不斷復投。正如上文所言，如果沒2008，麥道夫也未必掛。

所以有生之年我們能見證像麥道夫這種級別的龐騙爆掉，是一種吃瓜的幸運。

説到底，騙局舞台的中心一般都站着一個極度自戀狂，都是反社會的演員。如龐茲自己所言：我給這個世界看的這場好戲，至少值1500萬。他説的沒錯。有時候一個騙子對整個社會的啓蒙作用，比一堆思想家的影響都深遠。

從1919年以來的一百年，宏大敍事層面發生了波瀾壯闊的結構變革，但人心的自私與貪婪亙古不變，而可怕就可怕在 Money Maddness，一見發財機會，馬上產生一種 “上班在這樣的機會面前就不要談了”的錯覺。所以瘋狂扎堆各種騙局與各種泡沫，最後暴雷了事。

至於如何識破我們身邊的龐氏騙局—— 看收益率是高是低？看管理人是小癟三還是大人物？在老龐與老麥的案例裏，我們發現這些都不太靠譜。我個人認為以下兩點值得關注：

1. 收益與波動之比很高，也就是夏普率過高，且無視市場。因為你夏普高，要麼是高收益低波動，要麼是低收益無波動，都是red flag；

2. 投資策略黑箱，投資標的不明。

1或2，可能是龐騙；而1且2，幾乎必然是龐騙。

而對國人而言，雖然尚未出現麥道夫級別的騙局敗露，但不可過於樂觀 。

整個行業裏有多少資產已經龐氏化？這個問題無人可答。而整個行業裏又有多少人仍在死撐搖搖欲墜的大雪球，不能讓冬天過去，雪不能化，因為一化就是雪崩。

而當我們隔洋遠觀美利堅龐氏騙局的百年曆史 —— 小號的龐騙曇花一現，中號的能撐數年，而最大號的目前看起來仍然穩如泰山。我們告訴自己：別慌。

畢竟，拖延問題到一定境界，其實就是解決問題啊。