零售新物種的狂歡派對裏，家樂福們丟了自己的舞鞋_風聞

原創： 丁真軍 作者為阿爾法工場研究員

導語：本次蘇寧的併購給了外資零售巨頭一個體面的退出方式。

2019年6月24日，蘇寧易購(SZ:002024)公告將以現金48億元現金的對價，收購家樂福中國80%的股權。

同中信股份聯合財團併購麥當勞中國和香港區業務一樣，本次蘇寧的併購給了外資零售巨頭一個體面的退出方式。

實際上，近幾年這些零售餐飲巨頭們，在中國混得着實不咋地。我們能看到在新物種的狂浪之下，外資零售巨頭們無論是收入規模、增速、效率上都不佔優。

那麼，蘇寧為什麼要併購虧損的家樂福？擴充新零售戰線，與其自身的業務有一定協同是顯性的原因。但這其中，也未嘗沒存着給京東和國美一些壓力的動機。

未來蘇寧的市值會怎麼走，參考中信股份併購麥當勞中國後股價橫盤的走勢，我們認為歸根接地還是要改造好併購的業務。然後，蘇寧自身還要打破目前持續扣非虧損的狀態——只有做到這這些，市值才有大幅增長的空間。

01 最後的體面

這幾年，外資零售餐飲巨頭們在中國過得並不好，可以説是每況愈下。

2017．8.4，麥當勞中國和香港的業務正式交割給收購方中信股份、中信資本和凱雷組成的財團，前者主要資產包括12萬名員工、全年為10億人次提供服務的2400家麥當勞餐廳；

2019.3.28，沃爾瑪年報顯示近兩個財年國際業務銷售額CAGR（複合增長率）為3.8%，處於停滯或者説永續增長狀態；

2019.6.24，蘇寧宣佈48億現金收購家樂福中國80%股權，後者2017年虧損10.99億元，2018年虧損5.78億元。

眾多服裝快消品牌都放慢在中國的擴張步伐，沒辦法業績實在是沒法看。唯一保持雙位數增長的優衣庫，擴張計劃是在中韓以外的亞洲和大洋洲增加門店。

一個時代悄然落幕，根源清清楚楚的擺在那裏，消費者結構以及互聯網的普及正發生不可逆的變化。

外資零售巨頭們過去所有的成功經驗，可能都成為前進的絆腳石，被日新月異的中國新經濟勢力打垮。在這種情況下被併購退出，無疑是外資最後的體面，經濟上也是可接受的（數額巨大的收購款+少數股權博未來收益）。

話到這裏，醉心於快消品的投資者要發表反對意見了：

“唬誰呢，外資零售餐飲巨頭還會怕你中國新經濟？一切只是週期，過兩年駱駝仍會變得更肥更壯”。

02 新物種狂浪下的塵埃

早年，進入中國的傳統零售餐飲巨頭這樣幹就能佔領消費者心智：

鋪天蓋地的廣告營銷，一線明星代言，央視到地方衞視再到户外條幅、牆體和LED等全天候廣告轟炸；無死角的渠道覆蓋，黑河到騰衝，只要有人的地方貨就能鋪過去；再加上洋貨的品牌力，對於消費者殺傷力是巨大的。

然而今時不同往日，互聯網帶來的改變很現實：

消費人羣和消費習慣的變遷，Y世代（1980年-2000年）和Z世代（1995年-2010年）活在互聯網裏，他們的喜愛與上一代有明顯的代際。X世代（1966年-1980年）和年齡更大的人羣正努力跟上互聯網的節奏，他們需要更好的服務（比如在盒馬鮮生上買菜半小時就送到了），以及認知互聯網好跟下一代交流；

信息接收渠道的分散化，各種媒介如雨後春筍冒出來，娛樂形式的多樣式，消費者根本沒時間接受你的廣告信息，這使得廣告效果被無限稀釋；

電商改變了貨品的擺列與獲取方式，小鎮上開家沃爾瑪ROI（投入產出比）一定不合適，但電商通過快遞把無窮的SKU（庫存量單位）覆蓋過去卻毫無壓力。

接下來我們用數據説話，對比家樂福、京東和阿里巴巴在中國的開業時間和2018年收入：開業早了八、九年的家樂福收入300億元，只有京東656億元的一半，跟阿里的2367億元就完全沒法比了。

 （點擊可看大圖）  

像家樂福這樣的商超巨頭不止是收入規模比不過，效率也比不過，我們對比一下坪效：

家樂福沒太多數據，就用效率更高的沃爾瑪國際的替代，算出坪效為2.6萬/m2（收入1208億美元、面積3.44億平方英尺，轉換匯率與面積單位）；

盒馬鮮生去年有過統計，17家營業一年半的店鋪坪效為5萬/m2；

小米之家的坪效林斌（小米總裁）曾透露高達26萬/m2（比奢侈品Tiffany20萬/m2左右還要高）。

那我們要問了，這樣的家樂福蘇寧買來作何用？

03 對京東和國美影響最大

其實關於蘇寧易購的基本面，去年三季報之後，我們發過一篇報告：《蘇寧易購十年不漲，有時候堅韌並不能換來回報》。其實該講的都講了，比如它主業並不賺錢，拿掉投資收益後，2018年全年和2019年Q1的扣非淨利潤仍是負數。

這裏只是把蘇寧的邏輯再展開一點，把基本面裏的變化説一下。

顯然，若收購得以完成，蘇寧的生態佈局前進了一大步。畢竟家樂福中國包括210家大型綜合超市、24家便利店和6大倉儲物流中心。

藉此，蘇寧輸出智慧零售場景能力，打通線下與線上超市頻道，實現O2O數字化經營。

除了超市業務的無縫對接，其他業務在理論上也存在協同的可能，蘇寧家電傢俱、蘇寧紅孩子、蘇寧極物、蘇寧金融等都可以在線下的家樂福開店中店。

蘇寧與阿里的新零售戰略更加豐滿，作為蘇寧二股東的阿里前兩年就開始狂掃（參股、控股、戰略合作或孵化）線下零售：蘇寧、永輝超市、高鑫零售、盒馬鮮生、聯華超市、百聯集團、新華都、三江購物、銀泰百貨、居然之家、紅心美凱龍。國內線下商超收的七七八八之後，蘇寧再拿下外資的家樂福，終究還是新零售戰略的延續。

本次併購家樂福中國之後，蘇寧未可見得改頭換面（利潤以及心心念念打造的智慧零售場景），但可見的是對死對頭京東和國美電器的影響。

蘇寧和京東的業務範圍比較相似，如果不突破目前“零售在線化”的圈子，核心比拼的還是服務能力。京東大件商品要從幾個大倉發貨，本來和蘇寧比物流效率就低，現在蘇寧有了覆蓋51個核心城市的家樂福中國更是如虎添翼。蘇寧更多的觸點可能讓線上超市、3C等業務今後佔到上風。

國美電器可就有點“悲催”了，2008年前國美、蘇寧收入規模還相差無幾，此後黃老闆“進去”後遙控指揮十多年差距就拉大了，眼看2021年2月就要“出來”，蘇寧來了這一手看樣子攪和了國美的戰略：2019年4月國美宣佈與家樂福全面合作，7月前完成在中國區210個家樂福開店中店。

04 蘇寧：併購後仍需冷靜

分析蘇寧收購家樂福中國對市值的影響之前，我們可以先先看之前提到的一個案例：中信股份收購麥當勞中國和香港業務的例子。

交割完成後，中信股份的兩份年報裏都有涉及：

2017財年，麥當勞中國大陸和香港業務自2017.7.31-2017.12.31為本集團貢獻收入和利潤分別為95.15億港元，1.37億港元；

2018財年，麥當勞中國大陸和香港業務發展迅速，門店快速增加，為收入增長的主要來源。這塊業務屬於“其他”分部，收入增長24%至1009.2億港元，淨利潤卻減少78%至20.49億港元（包括一次性收益重估和分享北京國安等聯營公司的虧損）。

總的來説中信股份業績沒有太大的改觀，這種情況下，接近兩年的時間股價沒怎麼漲也就理所當然了。

 （點擊可看大圖） 

如是，以上併購案例説明了，收購一般的資產如果不能妙手回春，股價並不會有很靚麗的表現。

回到蘇寧收購家樂福中國，問題就很明確了，怎麼盤活目前處於虧損階段的家樂福中國，以及蘇寧自身怎麼突破扣非虧損的狀態是關鍵，顯然：

通過運作削減開支（大力砍掉與銷售無關的非策略性成本），解除家樂福中國的虧損狀態是首要的；

然後才是考慮各項業務之間縱向整合，發揮協同作用，提高坪效，提高利潤率；

更重要的是，重新梳理關鍵的有形資產和無形資產，設法再造業務及改善流程，打破目前持續扣非虧損的狀態。

只有做到這這些，蘇寧的市值才有大幅上升的空間。