解讀騰訊：華服之下，隱憂暗藏？_風聞

週三港股盤後，中國互聯網巨頭騰訊控股 (HK:0700)發佈了2019年第二季度的最新財報。數據顯示，二季度，公司收入達到888.21億元，同比增長21%，低於此前市場預期的934.09億元。同時，淨利潤為241.36億元，同比增長35%，高於市場預期的211億元。

財報公佈後，騰訊控股週四股價一度下跌至326港元，截至收盤下跌2.82%，報330.40港元/股。而在美股OTC市場方面，隔夜騰訊控股(OTC:TCEHY)下跌4.34%，報41.48美元/ADR. 今年以來的不到8個月時間裏，騰訊在港股市場中累計上漲5.1%，走勢優於港股大盤下跌2%左右的走勢。不過，如果拉長至一年範圍來看，該股累計下跌了2.47%。

騰訊股價走勢，來源：英為財情Investing.com

然而，就在財報公佈前，接受彭博調查的58名分析師中，還有51位分析師給予公司“買入”評級，僅有7位給予“持有”評級，而且12個月的平均目標價達到430.30港元，較當前價格有近30%的漲幅。很多分析師事實上是看好騰訊的投資前景的，他們看好其遊戲和廣告業務的持續增長，也看好公司在中國互聯網行業中的主導地位。

顯然，騰訊的這份最新的財報並未讓市場感到興奮。相反，他們“用腳投票”表達了對這份財報的不滿。那麼，是分析師們錯了嗎?

遊戲業務“元氣”逐漸恢復?整體行業板塊料將放緩

一直以來，在線遊戲都佔據了騰訊業務中的最大份額。2018年，遊戲營收是騰訊當年度總收入的三分之一，比2017年增長了6%，然而，這一塊業務的增長也在2018年第四季度陷入了停滯。同年，相關部門對於遊戲行業的監管開始趨嚴，一時間，遊戲行業凜冬來臨，遊戲企業人人自危。

雖然，遊戲行業此前整體遭到挫折，但是今年以來不利影響已經趨緩，DBS Vickers Securities的股票研究分析師Tam Tsz-Wang認為，儘管去年在政策上存在一些不確定性，但是遊戲行業整體是增長的，今年整體已經恢復了。

騰訊在遊戲版號審批上的“復活”，讓其本季度遊戲業務的收入也出現了回暖，根據騰訊的財報顯示，公司Q2遊戲收入是273億元，同比增長約為8%，其中，智能手機遊戲同比增長26%，至222億元。

二季度騰訊共發佈了十款遊戲，分別是自研AR遊戲《一起來捉妖》，以及自研角色扮演遊戲《妖精的尾巴》、《拉結爾》等。其中，《和平精英》五月開始上線並收入，目前日活已經超過五千萬，對三季度業績可能會產生較大有利影響。

遊戲部分的營收增長符合分析師的預測，但增幅不及預期。在騰訊公佈財報前，高盛分析師就曾發表研報表示，騰訊遊戲收入將會出現復甦，同比增幅預計為23%。

需要注意的是，中國遊戲市場目前整體出現了放緩的跡象，一份6月份由諮詢公司Newzoo公佈的報告曾經指出，到今年年底，美國可能會超過中國成為全球最大的遊戲市場，市值規模達到369億美元。對於騰訊來説，未來想要在遊戲領域實現更廣泛的增長，似乎已經可以説是比較勉強了。

廣告業務才是真正的“騰訊主營”?然而寒冬已至

相比遊戲業務，也有分析師認為，廣告業務才是市場真正看中的“騰訊主營”。

在業績公佈前，曾有幾位分析師的研報指出這一點。其中，傑富瑞的分析師認為，廣告份額的增長將會帶領騰訊的長期增長。而滙豐(HK:0005)亞太區互聯網研究主管Binnie Wong認為，騰訊擁有很好的用户定位能力，看好公司的廣告業務營收在二季度繼續保持在正軌上。

根據騰訊的財報顯示，公司二季度的網絡廣告收入是164億元，同比增長16%，但增速低於一季度的25%，而且呈現逐級下滑的態勢，稍早前幾個季度的增速分別是：19Q1的25%，18Q4的38%，18Q3的47%，以及18Q2的39%。而且，二季度事實上應該是廣告業的旺季。

需要注意的是，中國的廣告市場增速也在同步放緩，根據eMarketer的數據顯示，中國的數字廣告支出2019年可能為798.2億美元，同比增長22%，但是這一增速低於去年的28%。

騰訊也表示，嚴峻的宏觀環境正在對其廣告業務構成壓力，與此同時，整個短視頻行業的廣告庫存供應增加以及更嚴格的在線內容管控等因素也影響較大。負面影響或持續至2019年下半年。

金融技術和雲計算等其他業務是後市亮點

雖然遊戲和廣告仍然是騰訊最重要的兩個部門，但是，公司已經將多元化業務擴展至金融技術和雲計算等領域。今年二季度，業務涵蓋支付、雲計算、理財、智能零售及其他金融科技服務的“金融技術與企業服務”部門的業務收入同比增長達到37%，至人民幣249億元，按照收入份額計，已然是騰訊的第二大部門。

其中，金融科技方面，截至二季度末，騰訊的“理財通”總客户資產已經達到8000億元人民幣;同時，騰訊已經在中國公有云 IaaS 市場排名第二，並在全球市場位列前十。

與此同時，微信的月活也在突破10億後仍然保持強勢，達到11.32億，不過和一季度的11,。12億相比，此部分增長或已經見頂。

另外，野村證券(T:8604)的分析師近期在一份研究報告中表示，“我們從業內人士那裏瞭解到，騰訊的微信正在為提高盈利能力努力，包括逐步取消和減少補貼等。”此前公司通過向商家提供補貼，促進使用來提高市場份額。

不過，需要注意的是，金融科技及企業服務板塊需要較大的成本投入，二季度數據顯示，這一部門二季度的成本投入高達173.91億元，成本佔收入比達到76%，相比較之下，增值服務和網絡廣告的成本佔收入比都在50%左右。

而且，這一部門雖然仍然保持增長，但是增速也已經出現大幅下滑，其中，2016年的增速為263%，2017年增速為153%，2018年增速為80%。

總 結

騰訊的二季度財報雖然維持了整體營收和淨利潤的增長，但是從財報中，我們也看到了公司自身正在節流，營銷費用被大幅削減25.8%。與此同時，主營業務包括遊戲和廣告業務的增長都受限於宏觀經濟及行業現狀。

雖然其新部門“金融技術與企業服務”已經一躍成為公司的第二大部門，後市發展可期，但是，這一部門後市仍然面臨較多不確定性因素以及增速下滑的風險。