泰禾的“安全底”_風聞

房地產行業過往的高速增長，帶來了無數企業爆發式的增長，但問題也同時開始醖釀和潛藏。

對於泰禾來説，能在真正的週期到來之前，提前調轉航向，或許也是一種幸運。

作者/  韓   東

編輯 /  劉   煜

作為上市房企中最後一家公佈業績的企業，泰禾的半年報顯得姍姍來遲，但並不妨礙它給市場一些意料之外的驚喜。

8月30日，趕在8月的最後一個工作日，泰禾公佈了2019年上半年業績，包括營收、利潤、淨資產、經營現金流等多項數據均錄得不錯增長。備受關注的降槓桿工作也取得良好進展，實現了有息負債、資產負債率和淨資產負債率的“三下降”，企業基本面得到了有力的改善。

上半年，泰禾算是度過了一段“艱難時光”。在整個行業受“限購”、“限價”等多重嚴厲調控手段影響，出現週期波動的背景下，主打中高端產品的泰禾也不可避免地受到調控的共性影響。好在通過加強經營管控強化回款、出售項目及時迴流資金、積極實施降槓槓等多重手段，泰禾最終實現了平穩過渡，並交上了一份不錯的成績單。

01

資金面全面改善

這是一份對於投資者來説亮眼頗多的成績單，如果用一句話概括，那就是：該升的升，該降的降。

先來看增長的部分。

上半年，泰禾實現營業總收入145.06億元，同比增長14.33%；其中房地產業務是公司的核心業務，共實現營業收入138.24億元，結轉面積62.89萬平方米，結轉均價21981元/平方米，處於行業的較高水平。

得益於銷售收入的穩步增長以及轉讓部分項目股權提前兑現了利潤兩方面因素，公司淨利潤也實現了較大幅度的增長，上半年公司實現歸屬於上市公司股東的淨利潤15.61億元，同比增長58.74%；淨利率達到10.79%，同比上升0.08個百分點；加權ROE7.75%，同比上升1.98個百分點。盈利能力均較去年同期有所改善。

自2017年總資產首次突破2000億元之後，截至2019年6月30日，泰禾總資產為2386.4億元。其中，最能體現增長質量的淨資產規模達367.6億元，環比增長15.3%，歸母淨資產216.9億元，環比增長17.5%。

現金流方面，直觀展現企業經營週轉實力的經營性現金流淨額從2018年中期的-5.2億元，一路上升至2018年末的139.3億元，再大幅增加至2019年中期的202.2億元，截止2019年中，泰禾現金利息保障倍數為4.19，同比增加314.48%，較上年大幅改善。企業經營週轉實力持續提升，帶動公司安全性也得到顯著改善。

再來看下降的部分。

上半年，泰禾“降槓桿”成效顯著，實現了有息負債、資產負債率和淨資產負債率的“三下降”。其中，有息負債大幅減少，2018年末是1376.2億元，2019年中為1104.0億元，上半年償還債務支付現金達338億元。資產負債率較2018年末下降2.28個百分點，至84.60%；淨資產負債率更是大幅下降125.5個百分點。

泰禾方面將基本面的改善歸功於回款工作做得好。公司稱，報告期內，公司繼續把加強現金回款作為經營管控的重心，通過加快項目週轉、縮短開盤週期、嚴格考核項目回款等管理措施，積極增強資本實力，降低負債率。

在降負債的同時實現淨資產的穩步增長，意味着泰禾是通過回款式的經營內驅動而非負債式的外驅動來實現自我增長的，標誌着企業已經進入更加良性的發展階段，在行業週期波動中也將更具備抗風險能力。

02

泰禾的“安全底”

泰禾半年報中財務狀況的全面改善，背後實際上是泰禾自今年以來轉變經營發展思路，主動降槓桿的結果。

據業內知情人士透露，今年上半年以來，泰禾集團董事長黃其森在公司內部會議上反覆強調，泰禾要儘快從“粗放經營”向“精細管理”轉變，要追求“有利潤的回款”，實現“有質量的增長”。

泰禾集團董事長黃其森

從實際情況來看，泰禾近一年多時間確實在發生經營思路上的重大轉變，不再一味追求規模擴張，而是更加關注銷售回款、現金流安全和收入利潤的增長。擠出水分、夯實千億成為泰禾管理層的決策共識。

惠譽國際在此前6月份出具的一份針對泰禾的研報中指出，泰禾集團近期流動性的持續改善，年內，公司管理層採取積極主動的方法來管理其流動性，如通過將一部分地產項目股權轉讓給世茂地產、提升現金回款能力、以及盡力控制拿地支出等方式，使得公司整體的流動性情況得以改善。

基於泰禾集團自2018年下半年以來持續強調銷售收入重於銷售擴張的原則，且更加註重合約銷售質量，並積極管理未收回的銷售項目，惠譽估計，公司未來兩年的現金回款率將有望提升至70%-75%。

與此同時，惠譽還預計，泰禾將繼續去槓桿化。惠譽國際預測泰禾集團的財務槓桿率（淨負債與權益存貨貨值的比例）在2019年末有望降至72%的水平。

無獨有偶，穆迪於7月份出具的一份研報也表示，預計泰禾將繼續主動管理其流動性狀況，例如縮減土地收購規模，在融資渠道方面尋求新的資本注入，以及在必要情況下進一步實施資產出售計劃，以履行債務償還義務。

穆迪進一步表示，泰禾集團的債務槓桿率有望在接下來的12-18個月間從2018年的21.3%上升至25-30%。在公司對債務把控力度增強、預期收入增長的因素推動下，公司的利息覆蓋倍數有望在同期由1.3倍提升至1.5-1.7倍。

惠譽和穆迪都同時將泰禾的長期主體評級展望由“負面”上調至“穩定”，主體評級確認為B-。這不僅代表了兩大評級機構對泰禾過去半年多時間裏流動性管理工作和去槓桿成效的肯定，也表示兩大機構對泰禾未來進一步降槓桿和改善流動性預期正面，這標誌着在未來，泰禾的企業安全性還將進一步提升。

在房地產調控逐漸步入深水區、行業發展深層次邏輯已經發生轉變的背景下，過去幾年裏高歌猛進、奉行規模為王的房企都需要轉變發展思路。基於形勢的變化，泰禾提前變道，進行自我戰略的更新和調整，主動降槓桿，改善基本面，逐步從“擴張型”向“效益型”轉變，在提升安全性的同時，企業的發展質量也得到了夯實。

在幾乎所有千億級房企的必經之路上，泰禾已經提前構築了穿越週期、通向未來、可持續發展的“安全底”。

03

發展新命題

在行業波動期鞏固“安全底”的前提下，站在千億之上，泰禾的方向在哪裏？

房地產依然是中國最好的行業之一，這一點毋庸置疑。但在這樣一個“後十五萬億”時代，房企們都已經意識到，過去那種暴漲、暴利的時代已經一去不復返，房地產行業的競爭主題正逐漸從規模轉向效益，而回歸到房子的居住屬性，決定效益的核心要素唯有產品。

幸運的是，在這一方面，泰禾一直都是“王者”。

一點財經瞭解到，在長期發展當中，泰禾一直堅守兩項原則：正確的區域佈局，以及與區域佈局適配的產品。

其中，在區域佈局方面——泰禾一直堅持貫徹“深耕核心一線，全面佈局二線”的房地產戰略佈局，主要圍繞以北京為中心的京津冀地區、以上海為中心的長三角地區、以廣深為中心的粵港澳大灣區以及福建廈門為中心的經濟區、以武漢為中心的中部地區等進行市場開拓。

目前，泰禾業務分佈在以一二線核心城市為主的區域，具有購房市場需求大，抗風險能力強的特點，加上充足的優質土地儲備，保障了其業務規模持續穩定增長。

在產品差異化方面——經過多年對市場的深入理解，面對國內房地產市場越來越多的改善型需求市場，泰禾在院子系的基礎上，針對不同層次的改善型購房者，結合不同地域市場的特性，不斷迭代升級，目前已擁有大院系、小院系、園系、府系等針對不同客户羣的一系列產品線。

不斷豐富的產品線為客户提供更多選擇，讓更多人感受公司在產品和服務上的用心，同時也增強了公司產品的整體競爭力，抵禦外部市場。

截止2019年6月30日，泰禾持有待開發項目8個，土地面積200.72萬平米，計容建築面積209.25萬平米；在建項目64個，土地面積984.63萬平米，計容建築面積1637.06萬平米；在售項目63個。公司目前在全國29個城市，擁有90餘個項目。

據知情人士稱，以泰禾目前的開發銷售節奏，現有儲備貨值也足夠開發三年。充足的土地儲備構成了泰禾立足千億，持續發展的底氣。而優越的區域佈局以及強大的產品打造力，則將成為泰禾未來最核心的競爭力，助力泰禾穿越週期，面向未來。

04

結語

 “目前快速成長的公司，就是未來問題成堆的公司，很少例外。合理的成長目標應該是一個經濟成就目標，而不只是一個體積目標。”

管理學家彼得·德魯克曾早在20世紀70年代就已經注意到了成長的危機。他認為，如果企業都以每年10％的速度增長，很快就會耗盡整個世界的資源，而且長時期保持高速增長也絕不是一種健康現象。它使得企業極為脆弱，與適當地予以管理的企業相比，它（快速成長的公司）有着緊張、脆弱以及隱藏的問題，以致一有風吹草動，就會釀成重大危機。

房地產行業過往的高速增長，帶來了無數企業爆發式的增長，但問題也同時開始醖釀和潛藏。對於泰禾來説，能在真正的週期到來之前，提前調轉航向，或許也是一種幸運。