美聯儲降息可能性增大，美元會由此走向負利率嗎_風聞

來源：文匯報  2019-9-10

作者：徐明棋（上海國際金融與經濟研究院特聘研究員、國際經濟交流中心上海分中心副理事長）

美聯儲持續降息的可能性加大

市場普遍預期美聯儲將會在9月17-18日的貨幣政策會議後宣佈再一次降息，此前的8月24日，美聯儲主席鮑威爾在傑克遜霍爾全球央行年會上已經明確表示，美聯儲將採取合適的行動以維持經濟擴張。那麼美聯儲是否會持續降息，乃至步歐洲央行和日本央行後塵實施負利率政策？9月4日上午美聯儲主席格林斯潘接受CNBC採訪時表示負利率蔓延到美國只是遲早的事。

在世界經濟增長重新陷入低迷，增長前景堪憂的背景下，多國央行連續降低利率，美聯儲也於7月份改變貨幣政策方向開始降低利率，尤其是美國總統特朗普明確地向美聯儲施壓，要求美聯儲大幅度降低利率。這可能促使美聯儲加快降低利率的步伐。如果美國持續降低利率，新一輪全球低利率，乃至零利率時代就會開啓。

2008年的全球金融危機以後，世界各國都通過擴張性財政政策和寬鬆的貨幣政策刺激經濟，雖然避免了經濟的大蕭條，但是留下了高額的政府債務負擔後遺症。現在面對經濟下滑的壓力，似乎只有貨幣政策可以動用，因此我們看到降息成了各國央行的靈藥。

美國的情況也不例外。奧巴馬時代，為了應對危機，財政開支不斷擴大，財政赤字不斷增加，美國聯邦政府債務佔GDP的比重從64%飆升至96%。特朗普上台後，美國財政赤字和債務水平以更快的速度上升，聯邦政府債務已經超過美國GDP的100%，要刺激經濟似乎也只有指望寬鬆的貨幣政策。而且，為了即將到來的2020總統大選，特朗普施壓美聯儲降息的動機更加強烈。雖然目前美聯儲基金利率處在2.25%的水平，及時降低0.25%仍然離零利率和負利率很遠，但是如果特朗普贏得再次連任的機會，不排除在他的干預下，美聯儲走向負利率政策的可能性。

“低通脹”成為央行零利率和負利率的藉口？

各國央行為什麼毫無顧忌的持續降息？唯一的藉口就是通脹率低。美國紐約聯邦儲備銀行行長約翰·威廉姆斯就認為低通脹是“我們這個時代的問題”。的確，上個世紀90年代以來絕大多數國家的通脹水平都維持在較低的水平，美國的CPI(居民消費價格指數）基本上維持在3%以下，歐元區則除了2008年金融危機期間外，CPI一直低於2%，日本更是常年處於通貨緊縮的邊緣。這給了中央銀行持續實施寬鬆貨幣政策的空間，在經濟下滑時更是動用非常規的量化寬鬆和負利率來刺激經濟。

但是，衡量通貨膨脹的指標，CPI和PCE（個人消費支出）等真的能夠準確衡量實際價格的變動嗎？各國央行不僅創設了各種新的指標，而且還不斷修正各種影響指標的商品種類和權重，通脹率的指標總是低於普通大眾感受到的價格變動幅度。即便得益於經濟全球化，勞動密集型商品在全球生產和流通，使得價格難以快速上漲，民眾支付的商品與服務價格水平仍可能被低估，從而可能導致貨幣政策的判斷失誤。

負利率對經濟影響的利與弊

負利率刺激經濟效果在理論上存在爭議。從傳統的金融理論角度看，當資金成本降至零甚至負數時，對於投資就意味着補貼，通常就會刺激投資擴張，帶動經濟增長。但是如果金融市場的結構和機制存在扭曲，負利率提供的資金成本補貼不能配置到創新或者實體經濟投資活動中，而是被用來購買代表現存經濟權益的金融資產時，我們就會發現零利率和負利率刺激的是金融資產價格的上漲，增加的貨幣供應被吸納到了金融市場上，繁榮的是股市，並不是經濟增長。我們看到美國大公司在減税和低利率下大規模回購自己的股票就是證明。全球金融危機後，美歐日量化寬鬆政策雖然也給經濟增長帶來了動力，但是股市上漲的速度更快，幅度更大。

還有一種分析認為，負利率之所以會出現是因為企業對未來的不確定性增加，人們更願意持有現金，最終銀行體系的流動性過於充沛，就會增加在中央銀行的存款。如果此時中央銀行不增加商業銀行在中央銀行的存款成本，就會鼓勵無風險資產的偏好，導致投資進一步縮減。但是問題在於為什麼企業不願意投資？零利率甚至負利率雖然對投資的資金成本有補貼，但是經濟運行的其他成本如果高於企業的邊際投資收益率，仍然無法通過負利率來刺激投資。

負利率在現實經濟中的效果也並不明顯。實施負利率政策的日本和歐元區經濟增長常年低於未實施負利率的美國就是最好的證明。當然，也有可能日本和歐洲央行不實施負利率，他們的經濟狀況還要糟糕，不僅會陷入衰退，還可能會爆發債務危機。

負利率與通貨膨脹一樣也存在着利益再分配的效應，對於能夠獲得融資並投資於金融資產的主體，他們將獲得補貼，並且從資產價格上升中獲利，而這些人通常是富豪；對廣大中產者和普通民眾而言，他們的儲蓄收益將會降低，甚至發生損失。這又會導致持有現金的動機增加，反過來進一步強化“流動性陷阱”效應。

美聯儲如果走向負利率世界經濟的風險將加大

如果美國持續降低利率，甚至走向負利率，不僅會對美國經濟產生重要影響，也會給世界經濟帶來意想不到的衝擊。

對於美國而言，資產泡沫將會進一步擴張，經濟增長率未必能如願上升，而最終結局恐怕不難預料。格林斯潘時期的長期低利率政策曾經帶來一時的繁榮，最後以次貸危機引發全球金融危機收場。這一輪新的低利率週期開啓，如果時間過長、利率過低，似乎也很難擺脱上一次週期的輪迴，只是未來會以什麼樣的導火索爆發目前尚難預料。很多人擔憂美國發動的貿易戰將成為導火索，就源於這一種判斷。

美元是國際關鍵貨幣，美元資產是各國持有的主要國際資產。如果美元實施負利率，美國國債作為全球儲備貨幣的重要載體就會發生動搖，美元的國際貨幣地位可能會超出美國政府的預期迅速下跌。因為其他貨幣資產的吸引力會相對增強，大規模資產在全球的重新配置將會給全球金融市場帶來意想不到的混亂，並有可能觸發新的金融危機。

美國不能既享受國際儲備貨幣的帶來的鑄幣税和低成本融資的好處，又不承擔任何穩定幣值的責任，甚至用負利率向外轉嫁危機。最近英格蘭銀行行長卡尼批評美元作為國際貨幣的體系主導地位增加了超低利率和疲弱經濟增長造成的流動性陷阱風險，主要貨幣國家需要聯合起來創建替代貨幣。美元如果走向負利率必然會加速這一進程。