為什麼大多數跨境併購“折戟海外”？中國自動化領域海外併購的經驗教訓【走出去智庫】_風聞

走出去智庫觀察

8月25日，南京埃斯頓公司（SZ002747）公告稱，100%收購德國百年焊接巨頭克魯斯集團（CLOOS）。克魯斯集團是世界上最早擁有完全自主焊接機器人技術和產品的公司之一，被公認為電弧焊領域的世界第一品牌，堪稱標準的“隱形冠軍”，此次全資收購引起業界“震驚”。據悉，埃斯頓是克魯斯家族邀請參與出售流程的唯一中國企業。

崇德投資參與了此次聯合收購，走出去智庫（CGGT）特約投資專家、崇德投資/樂德資本董事總經理和戰略與併購部門總裁王煒認為，此交易案是德國家族企業第一次主動自願將其持有的高端製造業中的全球行業冠軍公司出售給中國同行，凸顯了德國工商界對中德合作的信心以及中德製造業企業之間戰略合作的巨大潛力。但是，近年來中企自動化領域海外併購失敗項目較多，需要從國內外一些行業的發展背景方面去尋找原因。

為什麼大多數跨境併購“折戟海外”？今天，走出去智庫（CGGT）刊發王煒先生的分析文章，供關注跨境併購的企業管理者和投資者參考。

要 點

CGGT，CHINA GOING GLOBAL THINKTANK

1、中國自動化裝備領域的海外併購至今為止乏善可陳。絕大多數投資不僅買錯了，也買貴了。

2、跨行、財務投資導向、市值管理導向的海外併購絕大多數不成功。併購海外機器人系統集成商如Paslin, Valiant TMS, FFT對中國自動化領域的實際意義很小。

**3、**未來仍可期待，以埃斯頓克魯斯交易案為標杆，將來會有越來越多的成功案例出現。

正 文

CGGT，CHINA GOING GLOBAL THINKTANK

文/王煒

走出去智庫（CGGT）特約投資專家

崇德投資/樂德資本董事總經理和戰略與併購部門總裁

原普華永道PwC德國併購服務部合夥人

中國企業自動化域除極個別的細分領域之外和世界領先水平相比差距比較大，**在這個領域的海外併購對中國經濟供給側結構性改革和長期的可持續性發展意義重大。**但是，這個領域細分行業眾多，本文作為目前為止對自動化領域海外併購最全面的一個分析，將列舉分析中國企業近十幾年來的主要海外併購活動，解析為什麼在埃斯頓與克魯斯交易案之前沒有出現一個能全面提升中國此領域核心競爭力，帶來廣泛的產業聯動效應和深刻改變自動化裝備領域全球格局的交易。

以下涉及的海外併購案例行業主要發生在最集中的德國，但也會覆蓋歐美其他國家。

工業母機機牀行業的案例

除了秦川機牀在美國，重慶機牀在英國，日發精機和北一機牀在意大利的幾個不大的收購之外，中國機牀行業的重大海外併購主要集中在德國。2004年到2010年期間，瀋陽機牀和北一機牀分別收購了世界龍門銑牀領域技術積累最深厚、品牌最好的希斯（原東德地區）和瓦德里希科堡，杭州機牀廠收購了磨牀aba z&b，大連機牀廠控股了專注航天航空領域的高速銑牀公司F.Zimmermann，此外哈爾濱量具集團收購了位於戴姆勒出生地的測刀儀專家KELCH。按理説收購方都是中國機牀行業的龍頭企業，或者在細分領域佔據領導地位，如杭州機牀廠在平面磨牀領域佔據40%的市場份額。但是十幾年過去這些收購或者完全失敗（aba z&b於2010年申請破產，被德國同行收，希斯今年年初申請破產，大連機牀被F.Zimmermann原股東2012年收回股份），或者運營困難勉強支撐，如瓦爾德里希科堡在新股東北一機牀旗下經歷了2005-2010年的輝煌，最好的幾個年成中一年的淨利潤就等於收購科堡的資金。2011年以後則因為行業週期下行和管理決策失誤，連年嚴重虧損。KELCH在2010年申請破產，重組後在德國新廠運營至今。上海機牀廠2006年收購的德國Wohlenberg機牀，規模不大，收購時技術已經不在行業前沿，後續也沒有更多投入。

**中國機牀行業龍頭企業在海外併購中紛紛折戟，跟中國機牀行業的特殊歷史背景和行業特徵有關。**建國後為了建立獨立自主的工業體系，投入巨資扶持一批國有機牀廠，即新老十八羅漢，在閉關鎖國的計劃經濟時代起到過一定作用，在開放的、面對全球競爭的市場經濟裏，整體衰落是難免的。**機牀又是需要在技術和工藝上長期積累不斷優化的行業，面臨更大生存（融資和市場）壓力的民營企業一般沒有耐心和能力長期去做好這件事。**中國高端機牀領域這十五年跟德國日本為代表的世界領先水平的差距越來越大（濟南二機牀是個唯一的例外），行業規模曾經全球第一第二的瀋陽機牀和大連機牀去年今年發生的債務重組就是這個局面的縮影。除此之外，第一批走出去的機牀企業也付出了先行者的代價，在交易文件中沒能很好保護自己的利益，併購後整合過程中對股東核心利益和權益認識不清晰，對德國管理層監管不到位，也是這些併購案失敗的原因。

2010年以後，在德國有常州金壇的金昇實業收購立加專家，德國前五大機牀廠EMAG的50%股份，巨輪股份控股電火花機牀OPS，蘇州信能控股珩磨機牀DEGEN的案例發生，因為金昇和巨輪之前的主業都不是機牀行業，對德國標的公司深度整合實現協同效益的能力有限，DEGEN跟細分領域的兩家龍頭，同為德國公司的格林和納格爾相比技術實力和行業影響力相差太遠，所以也沒有能成為改變行業格局的交易。

近年則有2018年科大智能股份有限公司收購了有一百多名員工的德國專機機牀公司MAKA，“此次收購有助於CSG豐富和完善高端裝備領域內的產品線，進一步拓展和延伸公司在智能製造和精密加工領域的業務範圍，提升了公司在智能製造基礎環節提供智能化解決方案的綜合能力”。眾所周知的是，MAKA機牀針對非硬質加工件如塑料、鋁、碳纖維等，不屬於代表德國機牀行業最高水平的硬金屬切削、切割和成型機牀（後兩者主要是通快和舒勒）。非硬質加工件機牀技術要求相對低，市場比較小，一百多人的MAKA在這個利基市場已經是一家領軍企業了。

最近中國投資者收購了前蒂森克虜伯金屬加工機械子公司車銑加工中心廠商許勒惠勒HULLER HILLE，準備在寧波落户。許勒惠勒2003年被蒂森克虜伯賣給美國財務投資者，後來賣給台灣友嘉，又轉賣給新加坡財務投資者，今年六月份申請破產。七年前我跟中國機牀企業去考察許勒惠勒時，當時業內人都判斷公司因長期投資不足，技術積累已經耗盡，沒想到七年後還是由中國人接手了，只能讓人感慨中國地大物博，總能出現奇蹟。

機器人和自動化系統集成的案例

**1）美的庫卡收購案。雖然庫卡是全球四大機器人家族中綜合實力較弱，對單一行業（汽車點焊）依賴度最高，抗風險能力較低的，但是作為四大之一仍有可取之處。從2010年開始每一次控股股權的出售我都關注涉足，當2016年美的突然發出全面收購要約時我對庫卡終於被中國人收購還是欣慰的，給美的的投資團隊也盡我所知提醒了潛在的風險點。美的收購後庫卡的發展和變動報道很多無需贅述，對目前為止不盡如人意的業績和整合成果也有各種分析，對我來説最核心的問題是，美的作為一個中國典型的營銷驅動型家電企業，有沒有從戰略上想明白如何去管理和發展一個大型的工業機器人公司？從各種跡象來看美的是沒想明白的。**僅舉一例，收購後在庫卡最重要的監管機構僅增加了SAP聯合創始人Kargermann孔翰寧，至今為止沒有一個自動化領域的專家加入。孔翰寧教授是工業4.0領域的思想導師，SAP是管理軟件巨頭，但是監管指導庫卡這麼一個大型的自動化公司沒有一位自動化專家在監事會任職，至少在德國實在是一件讓人無法理解的事情。

家電企業不是不能做機器人，松下機器人做的就很好。但是要尊重行業特徵和規律，不能按慣性思維來做戰略型新投資。“家電生產和物流自己就能用到庫卡機器人”不是戰略思維，而是肥水不流外人田的小農思想。中國家電行業營銷基因太重，是無法做好重研發重質量的工業品的。格力機牀不能扭轉中國機牀行業頹勢，海爾推出的“宇宙平台”CosmoPlat工業互聯網平台也同樣不可能成功。

美的收購庫卡的高溢價也是被人詬病的地方。中國企業收購德國上市公司普遍有個問題，以中國的行業高估值來比德國上市公司的市值和市盈率，怎麼比都覺得便宜，多花點錢沒問題，而忽略了在高度市場化、高效規範的德國資本市場，市值一般能代表企業的公允價值。

雖然戰略正確，清晰和堅持是併購成功第一要素。併購成功首先是因為買對了，併購失敗往往不是因為買貴了，但任何好東西也有合適的價格，價格不能偏離資產的內在價值。

**2）卧龍電氣收購意大利自動化系統集成商SIR。**之前在德語區成功收購ATB電機的卧龍電氣於2014年用1.33億人民幣對價收購了意大利工業機器人集成應用製造商SIR，“進軍中國機器人市場”。卧龍電氣的公告用詞還是比較嚴謹，工業機器人集成應用製造商是對SIR公司的精確定位，就是説自己不生產機器人，但是設計和提供應用端，包括焊接應用的定製式系統集成。應該説卧龍是踏實做主業，有長遠戰略眼光的好公司，在試水機器人系統集成業務之後並未大舉宣傳，之後又在其主業領域收購了美國GE的電機業務。

**3）萬豐收購美國自動化系統集成商PASLIN。浙江另一家著名企業萬豐（奧特）則更高調的在中國機器人市場虛火最旺的2016年以3億美金收購了美國焊接機器人應用系統服務商派斯林(The Paslin Company)。Paslin地處密西根，收購時800名員工，為美國汽車行業提供焊接系統解決方案，可對標的是Kuka Systems、Valiant TMS和FFT（皆被中資收購）。萬豐董事長表示，浙江萬豐併購Paslin後，其目標是成為全球焊接機器人集成系統的領跑者，“公司在機器人集成領域的總體實力與發達國家的跨國企業仍舊存在較大的差距。此外，就國內而言，機器人集成市場被國際‘四大家族’（瑞士ABB、日本發那科公司、日本安川電機、德國庫卡）**壟斷，這些巨頭佔據中國機器人產業70%以上的市場份額，自主產品市場份額低、競爭力弱，亟須提升行業整體水平。”　

明確對標四大家族，趕超歐洲日本企業，成為全球焊接機器人系統集成的領跑者，需要在焊接技術和機器人本體有核心技術。就拿庫卡來説，庫卡在自己擅長的點焊領域，1939年推出德國第一台電子點焊設備，七十年代和克魯斯同一時期研發生產機器人本體，這兩項都非Paslin可項背。它“只是”和SIR一樣的系統集成商，即沒有在焊接技術方面的自有技術，也不生產機器人本體。萬豐收購時宣佈這塊業務要做到100億人民幣，從銷售來説100億已經超過Kuka Systems的目前體量，但從能力上分析，這是一個確定無疑不可能完成的任務。

**4）華昌達收購加拿大自動化系統集成商Valiant TMS。**湖北華昌達2011年登陸創業板，之後業績持續惡化。2017年對價7百萬歐元收購瑞典公司Robot System Products in Scandinavia AB，瑞典公司雖然名字裏有機器人，但只生產自動化裝備的一些邊緣部件如換刀器，機器人手臂則代理其他公司的產品。華昌達同一年參與設立併購基金收購了加拿大的汽車行業自動化系統供應商Valiant TMS。標的公司1700多名員工，主要業務為整車廠的白車身生產線提供自動化裝備，也有航空產業的業務。與SIR、Paslin一樣，Valiant TMS沒有應用端的自有技術（如焊接），也不生產機器人本體。今年華昌達重組失敗，上半年虧損達5億左右，公司實際控制人陷入多項違規違法訴訟。

**5）復星收購德國自動化系統集成商FFT。**在中國企業收購一系列跟汽車行業相關的自動化裝備系統供應商沒有獲得理想效果的背景下，2018年年中，復星以6億歐元收購德國FFT。FFT有2600名員工，是汽車行業的系統集成商，專注汽車白車身的生產線總成，本質上和SIR、Paslin、Valiant TMS沒有任何差別。

FFT在2010年後隨着德系整車產在全球的產能擴張水漲船高，2017年銷售額達到歷史最高水平7億歐元。但是業內人士一致認為隨着德系整車廠擴張週期的結束和全球車市的飽和，FFT的業績會面臨極大壓力。新車型包括新能源汽車的推出會帶來改線的新業務，但是全新的白車身生產線在可預計的未來很難再有了。同行業的所有頂尖企業都面臨同樣的困難，庫卡的自動化系統業務Kuka Systems是美的收購後最早(2017)在德國本部大幅度裁員(250名）的。有一開始就參與流程的同行或相關行業的戰略投資者，因為看到FFT的前景不佳，股東的對價期望值過高，都逐漸退出了流程。但就在市場預期這個項目要流拍的時候，傳出復星以股東的意向價格成交，並於今年完成交割，要落户嘉定大舉發展的消息。

FFT據説也會大力發展航空航天行業的業務，但其實這兩個領域的系統集成要求差別很大。從公司以往公開信息和業內人士判斷，FFT目前只有5%的銷售來自非汽車行業。從國家層面上看，法國產生了Fives Group這樣的大型航空裝備系統集成供應商，德國則產生了EDAG, Bertrandt這樣的汽車工業工程外包和FFT, Kuka Systems這樣的汽車工業裝配線集成商。FFT要轉型降低汽車行業依賴度不是沒有可能，但要投入的財力和時間是不能低估的，絕對不是輕而易舉的事情，是否能成功也不可把控。

**6）****埃夫特在意大利的一系列併購。**埃夫特出身為奇瑞汽車的裝備部門，2007年成立，在2015-2017年間收購意大利噴塗機器人公司CMA，機器人系統集成商Evolut, 自動化控制器公司ROBOX和白車身焊接工程集團WFC。據埃夫特遞交的科創板招股説明書介紹，評估機構給四家公司出具的市場估值為600萬、550萬、1150萬和1億歐元。除了CMA生產技術簡單的噴塗機器人之外，其他三家都不生產機器人本體，是跟FFT同類的，典型的工程和系統集成商。限於篇幅，僅分析估值最高的WFC集團。

WFC是2015年成立的控股公司，主要資產為:

a)意大利的項目公司O.L.C.I, 據埃夫特網頁介紹，公司成立於2006年，位於意大利都靈，主要業務為汽車行業的機器人系統的設計、生產和服務。地圖顯示公司地址為菲亞特的一處工廠。

b)波蘭的Autorobot。這是集團子公司中唯一有較詳細自我介紹的。公司成立於九十年代，業務跟FFT一樣，是白車身生產線的集成。員工數為180人，兩個工廠各有1萬和1千平米廠房。

c)巴西的GME，據公司網頁介紹業務為白車身和航空工業裝備集成商。埃夫特網頁介紹，GME在2019年獲得菲亞特克萊斯勒的最佳質量供應商獎並附有視頻，互聯網其他地方則未能找到這一消息。

中國安永2017年出具審計報告，顯示WCF在2016年銷售收入為6.7億人民幣，淨利潤為1億。據埃夫特介紹，WFC預測2016-2020四年的平均利潤為1300萬歐元，據此商定股權對價為1.3億歐元。交易對價分四期支付，2017年支付1.2億歐元，之後三年根據業績支付400萬，300萬，300萬。交易於2017年7月完成交割。2017年和2018的銷售為1.4億和4.9億，淨利潤為670萬和負1900萬人民幣。

**這項交易疑點重重。**首先，交易時點上公司的利潤率遠遠高於行業正常水平。FFT，Kuka Systems的息税折舊攤銷前利潤率一般在10%左右。菲亞特自己的子公司，意大利最大的機器人集團、以汽車行業為主要客户的COMAU則連年虧損。雖然安永出具的審計報告顯示標的公司2016年的淨利潤率為15%，但這應該埃夫特自己都不會相信是可持續的經營結果。其次對價以前一年和今後三年的預測平均利潤為基數，這個結構在機械製造業是聞所未聞的。分期付款的設計也不可理喻，前一年的業績權重25%, 但居然第一期把92%的對價都實際支付出去了，未來三年的業績對賭對最終價格的影響微乎其微。

在銷售和利潤急劇下降的情況下，埃夫特認為WFC的持續盈利能力沒有發生重大不利變化的結論不知從何得出。以Kuka Systems的銷售數據為參照，2004年到2011年期間比較穩定在6億到8億歐元之間，2012年到2018年多數年份在13-15億歐元（含收購Reis效應），在十五年間沒有發生WFC經歷的劇烈惡化。

7）埃斯頓以886.9萬歐元對價控股德國的M.A.i Automation也屬於系統集成商範疇，服務客户也主要是汽車行業，但是相對規模可控，對價合理。

特種行業的案例

A) 紡織機械

I）上工申貝於2004年收購歐洲最大的工業縫紉機公司、德國的DA，經過多年的整合，使DA重新煥發新機。相比之下，DA的直接競爭對手，歐洲曾經最大的縫紉機品牌百福PFAFF則不斷萎縮，在兩次破產之後被上工申貝收購。值得一提的是，上工歐洲和DA的前CFO鄭瑩女士在收購後不久就來到德國，堅持在DA總部工作十餘年，為DA的成功整合做出了巨大貢獻。併購的成功，戰略上清晰正確很重要，但也需要執行力的保障。中國企業往往過於相信中國市場的協同效應能自然而然的產生，對德國公司的運營績效的監控和改善也過於疏略。

上工申貝在2013年又收購了KSL Automation和HC.Stoll紡織機公司的26%股權。Stoll的產品和上工申貝不完全匹配，數年後上工申貝又退出Stoll。

II）2013年金昇實業以5.6億歐元收購了世界最大的棉紡機械公司Oerlikon Nature Fiber textile Machines, 改名卓朗智能，並將其總部從德國遷到上海。亞洲是棉紡機械最大的市場，金昇實業的主業也是紡織機械，跟標的公司的前身Sauer公司有過合資合作。併購後金昇實業在市場開發端對卓朗智能有所助益，並在前年完成在A股的借殼上市。

交易的焦點之一是棉紡市場被無紡布替代的結構性萎縮趨勢，這個趨勢在交易時點就已經非常明確，Oerlikon在出售棉紡機械的同時保留了無紡布機械公司BAMARG。也因此考量，中國其他參與競購的戰略投資者的報價在金昇實業的一半左右。在付出很高對價之後，如果狠抓運營，開源節流，公司也有可能做出不錯的業績。卓朗在產品上跟日本巨頭相比功能過於複雜，性價比不佔優勢。新股東也需要在產品和研發戰略上做出調整。但根據最新的公告，卓朗智能在形成大量關聯銷售的同時仍然虧損。

III）恆天集團於2012年收購德國巴伐利亞州的Autefa Solutions，是非織造技術、毛紡和精紡技術、纖維物流技術的裝備專家，在德國、奧地利、意大利和瑞士有五個工廠，銷售額約一億歐元，和恆天集團旗下的經緯紡機戰略上比較匹配，收購後運營穩定。

IIII) 傑克股份從2009年開始，收購德國的兩家裁牀機械公司，以及意大利的襯衫縫紉機械和牛仔褲縫紉機械公司各一家。傑克的戰略是避開日本的龍頭企業在大客户的大型縫紉機設備上直接競爭，尋求在特種工序和應用方面的突破，收購的企業規模不大但是技術特色突出，目前為止獲得較好效應，今年也實現了規模上對日本直接同行的趕超。

B) 光伏行業

I）2008年如日中天的無錫尚德收購了德國的光伏模塊自動化組裝公司Kuttler Automation。尚德後來的命運眾所周知，Kuttler也被尚德的新股東接手。從公開數據看，Kuttler比被無錫尚德收購時規模萎縮了一半以上，並連年虧損。中國企業除了喜歡跨界併購之外，也熱衷於縱向併購，全產業鏈併購，但對背後的邏輯並沒有想的很透徹。

II）上海電氣2016年入股19%德國的光伏自動化設備供應商MANZ。MANZ近幾年大力開拓非光伏業務，但仍然連年虧損。上海電氣作為能源領域的裝備專家和戰略投資者，在MANZ的創始股東仍控股的情況下，沒有積極的參與MANZ的決策和管理，也沒有看到後續的戰略合作措施，是件令人費解的事情。

III）中建材的子公司收購德國薄膜光伏設備廠商Singulus16.8%的股份。Singulus的虧損情況比MANZ嚴重很多，多年來一直在生死線上掙扎。中建材可能是出於保障上游設備供應的安全性出發，增資參股Singulus。

C) 橡膠和塑料機械

I) 中國化工集團旗下中化裝備於2016年收購了奧地利恩格爾之後的歐洲注塑機第二品牌KraussMaffei，雖然價格比三年前北美基金從萊茵金屬集團出售時高了60%，但仍然是一起成功的收購。中國化工的裝備板塊原來就有注塑機業務，對行業熟悉。併購後中國化工整合措施到位，KM業績連年增長，兩年之內中國市場的銷售也增長50%。2018年KM在A股借殼上市。**任建新領導下的中國化工在歐洲的多起併購都經得起時間的考驗獲得了成功（爭議最大的最後一起收購先正達一案因為時間尚短，還不好做出判斷），也是中國企業界的一個奇蹟，另外一個創造相似的海外併購業績記錄的就是譚旭光領導下的濰柴動力了。**但值得指出的是，中化裝備自身在國內的三個注塑機廠競爭力不強，跟KM沒有形成良好的互動，更有可能拖累KM的發展。任建新去年退休以後，中國化工海外子公司的後續管理和發展是否能保持之前的優異記錄可存疑。

II) 大連橡膠塑料機械。業內簡稱大橡塑的大連橡膠和塑料機械股份有限公司，在2010年後分別以850萬美金和2千萬歐元的對價收購了加拿大的馬克羅機械工程和捷克的布祖盧科公司，前者主要生產塑料薄膜機械，後者曾經是中歐最大的橡膠機械廠。併購後運營平穩。大橡塑2015年借殼上市轉型環保機械被大連國資委否決，之後被劃入大連起重機集團。

III) 大連三壘。2012年大連三壘收購了破產的德國塑料管機械生產商Drossbach, 標的公司只有55名員工，但是大連三壘簽約後沒有如約給公司注入資金，導致數月後Drossbach再一次破產。

D) 航空航天

I）上海電氣在2016年收購了飛機自動化鉚釘裝備企業寶爾捷Broetje,也是一家德國公司。據説上海電氣一開始就報出了一個讓股東無法拒絕的近兩億歐元的價格。但是寶爾捷的收購確實能保障中國航空業重要總成裝備的供應，意義明顯。而寶爾捷的技術業內公認比中航工業在此前後收購的西班牙的ARITEX要好，從這個意義上來講，高價有高價的道理。

E) 自動化清洗機牀

I）瀋陽上市公司藍英裝備原主業為汽車行業相關自動化生產線，公司高管較早意識到業務發展的瓶頸，積極在海外尋找跟原主業有相關度的新產業方向。2016年收購了德國杜爾集團旗下的金屬部件自動化清洗裝備公司EcoClean. 標的公司為細分行業全球龍頭。據公司藍英裝備最新公告，EcoClean的銷售收入已經佔到集團收入近90%，原主業的比例則降到10%以下，而且新主業利潤率比原主業要高。這個是製造業企業積極圍繞主業轉型，通過海外併購改變命運的一個典型案例。

F) 小型衝壓鍛壓機牀

I）2017年合鍛智能和徐鍛在德國收購了中小型鍛壓機公司Lauffer(對價2400萬歐元)和ebu, 標的公司技術上有特色，規模不大，收購後運營平穩，其中ebu前幾年虧損，扭虧為盈仍有壓力。中小型鍛壓機對工業行業的整體意義不像金屬切削機牀或大型鍛壓機牀（如德國舒勒）那麼大。恆立數控2012年作價254萬美金收購日本的Sumi Kura也屬於小型成型機牀的範疇。

G）焊接機械

I）2018年10月哈工智能（之前主業為氨綸和地產，2017年之後開始通過國內外收購轉型）收購了德國的焊接機械公司NIMAK。標的公司為家族企業，主要業務是為汽車行業提供焊槍，焊槍業務佔公司收入比例達70%，公司也不生產機器人本體。NIMAK2017和2018年銷售額為7300萬歐元和6700萬歐元，淨利潤為420萬和140萬歐元。哈工智能支付了8800萬歐元的對價（因為中國公司公告時都使用股權對價，企業價值可能更高）。比較蹊蹺的是在第一次公告交易之後，今年6月再次發出公告，將與其他股東成立的中國合資企業（德國標的公司佔股60%）排除在交易範圍之外，並將併購價格下調至6400萬歐元。一個立足於引進先進技術，賦能中國市場的戰略投資者居然把標的公司的中國公司排除在交易範圍之外，是個無法以常理説明的事情。唯一的可能性是中國合資公司有NIMAK在中國的獨家權益，而交易過程中哈工智能忽視了這一重大情節。

H）半導體和電子自動化裝備

I) 中國財團2016年嘗試收購德國硅片塗層裝備供應商愛思強Aixtron一案，我在另一篇文章《中資企業對德國併購投資監管和宏觀環境分析》已有詳盡的分析，中國投資者併購邏輯不清晰，對來自美國政府的阻力估計不足，公關應對措施缺位失當，都是造成四十多億人民幣的要約收購失敗的原因。愛思強在交易失敗後的兩年市場恢復，公開市場的股價一度漲到中國財團要約價格的數倍，時下還比當時高出50%。因為中國半導體行業的蓬勃發展，可以期待在歐洲和德國未來還有中國投資者參與的相關自動化裝備交易案出現。

II) 亞威股份於今年7月以3.85億人民幣對價收購韓國納斯達克市場上市公司LIS21.9%的股權。LIS主要產品為電子顯示屏的激光切割機械。

I）包裝機械

I) 千山藥機在2012年收購了德國的小型醫藥包裝機械公司R+E，主要產品為耗材和取血管的包裝機械，員工40名。兩年後就因經營不善申請破產，被德國包裝機械集團Optima收購。有意思的是據Optima年報顯示，R+E改名為Optima Automation換了股東後運營良好。千山藥機近幾年負債發展大健康產業、基因測序、精準醫療、可穿戴設備，幾乎每個風口上的新概念，千山藥機都想插手，而同時主業發展不利，因為連年虧損，面臨退市。

II) 楚天科技在2017年作價1億歐元收購德國醫藥包裝機械集團ROMACO。楚天科技是國內水劑藥品包裝機械龍頭企業，ROMACO則為固體藥品包裝機械專家，在歐洲有三個工廠和八個品牌，這項交易被業內人士認為是個典型的產品互補，協同明顯的交易。當然挑戰同樣存在，ROMACO集團也經歷了併購重組，核心品牌KILIAN即為2013年併購進來的，對楚天科技來説，收購ROMACO面臨雙重的重組挑戰。另外固體和水劑藥品包裝機械之間雖然互補，但畢竟屬於不同品類，雙方在技術、生產和銷售端的無縫結合需要到位的整合措施。據悉，併購後楚天科技不斷根據實際情況對ROMACO的管理進行調整，正有序的向預期的整合目的邁進。

J）自動化組裝機械/系統

I) 均普自動化PIA。均普自動化脱胎於均勝電子2010年收購的德國汽車電子公司普瑞PREH的自動化專機部門，這是整個PIA集團的DNA。隨着中國自動化行業的興起，均勝電子敏鋭的捕捉到了新的商機，將自動化專機業務剝離出來成立獨立的子集團，並通過在德語區和美國的一系列收購，以2014年以1430萬歐元對價收購德國IMA開始，在短短几年內整合出一個世界非標自動化組裝機械的龍頭企業，體現了優秀的戰略前瞻性和資本操作能力。均普自動化創立初期幾年，因為普瑞自動化，IMA和均勝汽車工程部門協同較強，也投入較大管理資源，整合後業務增長很快，客户關係、技術及服務優勢、成本優勢，發展的都很好。還很好的支持了普瑞中國發展對自動化裝備的需求。據均普官網介紹，集團全球銷售額已達3.4億歐元。跟Kuka Systems、FFT、Valiant TMS不一樣，均普不做白車身裝備系統，以單工序機型為主，加工部件重量為從3克到350公斤，可對標的是同在巴伐利亞州的BBS Automation。非標自動化組裝機械的一個問題就是單個行業市場容量不大，做系統集成的項目方式也很難內生式快速擴大規模。從外部觀察，均普自動化跟BBS（由三家公司合併而成，1.5億歐元左右銷售額）對標相比，可能還需在核心技術領域如機器視覺、伺服、電機驅動等領域加強能力，從一個機械組裝集成商進化為全方位自動化服務供應商，以能達到BBS的盈利水平（15%左右的EBITDA , 8-10%的EBIT利潤率）。多次併購後的有效整合也是很大的一個挑戰。

K）木工機械

I) 2018年弘亞數控以1600萬歐元的對價收購了羅馬尼亞木工機械公司Masterwood的75%的股權。

我們可以看到，**中國企業在特種行業的自動化裝備領域的海外併購表現雖然也有很多失敗的案例，但相比概念聽起來更好的機器人系統集成領域成功率還是更高一些。**這與投資者往往是細分市場的龍頭企業，同行業併購在戰略和價值的判斷上更準確有關。但是也因為生產是細分市場的專機，即使是成功的案例對中國自動化行業整體水平提升往往有限。

目前為止，自動化領域的海外併購涉及自動化軟件標的不多，埃斯頓2017年作價1550萬英鎊收購英國的機器人運動控制軟件公司Trio Motion Technology是不多的案例之一。匯川成立1.4億歐元的併購基金，也把自動化軟件標的的收購作為目標，但是目前為止還沒有完成有影響力的海外併購。

通過對中國企業近年來在海外市場最有代表性的自動化領域的併購，我們可以看到：

1）初心不正的海外併購造成社會資源的浪費，並嚴重擾亂正常的併購活動。只是為了賭風口和或通過資本市場運作獲益的海外併購活動不可持續，在自動化領域2016年和2017年這種併購活動也頻頻出現，直到現在仍不絕跡。

2）在國內自動化主業有長期積累的核心技術和市場地位，長期注重研發、運營穩定、自身可持續盈利和創造現金流的能力得到驗證的企業，海外併購成功的概率最高。

3）戰略清晰，章法得度，知道自己要買什麼，怎麼買的企業成功率最高。 如南京埃斯頓自動化經過一系列的海外併購，機器人產業鏈除了減速器領域已無空白。而克魯斯併購案緊扣工業機器人最大的應用端焊接技術，特別是在高難度的電弧焊解決方案領域佔據行業的世界領先地位。而以克魯斯四十年高端應用的場景經驗為基礎，埃斯頓通用型機器人的擴展值得期待。

4）錦上添花型的海外併購意義越來越小，濫竽充數的交易越來越不被市場接受。考核一項併購案例是否具有成功潛質甚或標杆資質，要看標的是否在細分領域內佔有全球行業的領導者地位，收購者通過收購是否能在全球行業內改變行業格局，即所謂的創造價值的Game Changing Transaction（像中國企業收購德國歐司朗二十億歐元銷售的燈泡業務，除了給市場帶來又一波的價格衝擊之外沒有任何積極意義）。而真正改變自動化行業格局的交易，其擴延性和對周邊相關行業的帶動都應該是可觀的，而不僅僅只是利基小眾市場的參與者。

5）併購後整合工作要反思和擺脱這幾年頗有影響的“輕觸理論”的影響。實現中國市場協同效應，給德國子公司賦能，將中德公司融合成真正的全球性企業，都不是一蹴而就的，既需要中國投資者反身而誠提高管理能力充實管理資源，也需要中國新股東帶着產業投資者整合者的信心與魄力（沒有這樣的信心和魄力何必做海外併購）積極的去掌控和引導新的海外子公司。我2013年在德國的《企業家》雜誌撰文説，中國投資者帶給德國企業不僅是資金和市場，也帶來很多德國企業缺失的企業家精神，有能力做全球市場整合者的中國企業家，都是近三十年在激烈動盪的市場環境中成長起來的，積極進取的企業家精神作為創業的DNA在他們身上還很明顯。

6）成功的企業家容易把之前成功的慣性思維帶到國際化經營中，這也是我們要警惕的。

7）支付的對價要反應標的的內在價值和協同效應，圍繞此基點隨行就市。就像北一機牀前董事長總結的，海外併購成功要素不過是用得着、買得起、管得好，但是在現實中投資者往往被一些虛而非實的價值、假協同效應所誤導。目前為止，絕大多數自動化領域的海外併購，不僅買錯了，也買貴了。

（注：本文僅為案例討論，不作為投資參考和建議。）