你嚮往的5G，都成了他們的套現機器_風聞

本文轉自公眾號：市界

文 ✎ 唐郡

編輯 ✎ 劉肖迎

“2019年是5G元年。”短短一句話讓整條通信產業鏈雞犬升天。

作為今年最熱門的5G概念股之一，A股上市公司春興精工股價一飛沖天，一度上漲2倍有餘。

該公司最引人注目的是其超豪華客户陣營，華為、愛立信、諾基亞、三星等數一數二的通信巨頭統統被收入囊中。

身處最熱門賽道，又背靠行業巨頭，佔盡天時地利，春興精工業績卻狠狠掉鏈子。2019年前三季度，公司歸母淨利潤為2673萬元，同比暴跌40%；排除非經營性收益影響後，扣非淨利潤僅剩1532萬元，降幅高達62.23%。

同比業績股價冰火兩重天，最熱門5G概念股到底成色如何？市界研究發現，其業績頹勢早已註定，5G救不了春興精工。 

01

併購狂魔神操作

春興精工並非一家特別知名的上市公司，但實控人孫潔曉的一番操作曾令其在資本市場聲名大噪。

2017年，該公司試圖跨境收購一家美國光通信公司CALIENT Technologies, Inc.71%股權，構成重大資產重組。公司實控人兼董事長孫潔曉趁機利用重組消息進行內幕交易，夥同公司董事鄭海燕通過控制他人證券賬户和信託產品提前買入春興精工股票，耗資約3億元。

該項重組卻於2017年8月被迫終止，春興精工股價復牌後暴跌，這場耗資數億元的內幕交易以孫潔曉二人虧損2821萬元告終。案發後，孫潔曉被處以25萬元罰款，並被採取10年證券市場禁入措施。

偷雞不成蝕把米，場面一度非常尷尬。

更尷尬的是，上市公司似乎也學到了實控人內幕交易的精髓，屢屢搞出“併購資產——資產虧損——出售資產”的“神操作”。

2016年，春興精工宣佈以收購和增資形式取得西安興航航空製造有限公司（以下簡稱“西安興航”）52%股權， 總對價2.17億元。

西安興航是一家以航空零部件加工及重型模具製造為主營業務的民營企業，產品涉及軍機、民機等數個飛機型號。上市公司表示，該項收購有助於其拓展航空航天領域市場。

業務都拓展上天了，多麼振奮人心。然而，收購次年，西安興航業績由盈轉虧，2017年前10個月虧損近千萬元。於是上市公司果斷把52%股權又賣回給原股東，價格與併購價格相差無幾。

看起來上市公司似乎沒吃虧，但上億資金讓西安興航原股東免費用了一年多，真的不虧嗎？

類似事件一再上演。2017年公司收購惠州澤宏100%股權和CALIENT51%股權，前者並表後由盈轉虧，後者則一直處於虧損狀態。2018年底，迫於扭虧壓力，上市公司不得不將這兩項虧損資產轉讓給實控人。

如此循環往復，春興精工不是在買資產的路上，就是在賣資產路上，瞎折騰一圈啥也沒撈着，這是圖啥呢？

除了併購，春興精工還喜歡搞增發。2014年和2016年，公司先後兩次增發，合計募資近20億元。

有意思的是，兩次增發的募投項目都差不多，都是通信射頻器件和精密結構件擴產的項目，精密結構件對應的行業還稍微有些變化，通信射頻器件產能建設項目連產品類型都一模一樣。

募投項目大同小異也無可厚非，畢竟業績才是重點。2014年募投項目最終實施主體是東莞邁特通訊和惠州春興兩家子公司，前者2016年盈利之後對上市公司利潤影響一直不超過10%，後者自2017年開始陷入虧損。

2016年募投項目更慘。2017年上市公司宣稱行業產能過剩，鉅虧3.59億元。2019年，公司宣佈行業環境發生變化，募投項目被終止，項目實施主體常熟春興至今仍在虧損。

02

業績看天吃飯

春興精工募投、併購兩手都要抓，但兩手都不硬，業績甚至有點看天吃飯的意思。

                                                                

上市以來，公司業績呈現明顯的週期波動趨勢。2012年和2017年，公司分別虧損9137萬元和3.95億元，虧損原因都包括行業不景氣導致競爭加劇，從而令上市公司毛利率急劇下降。

毛利率的變化印證了上述情況。上市以來，公司毛利率變化與歸母淨利潤變化高度趨同，2012年和2017年，公司綜合銷售毛利率分別跌至7.49%和7.34%，均處於階段低谷。

                

耐人尋味的是，上市至今，春興精工的營收構成已經發生巨大變化。

2011年剛上市時，公司營收主要來自精密鋁合金結構件，收入佔比接近90%。其中，針對通訊行業的精密鋁合金結構件收入佔比超過80%。

通過不斷併購和投資，2017年前後公司營收結構已經大大多元化，精密鋁合金結構件收入只佔4成，通信射頻器件收入佔3成，無線終端業務和其他業務合計約佔2成。

看似多元化的收入結構卻沒有給上市公司帶來更強的抗週期能力。

事實上，春興精工數年如一日地折騰多元化，結果反映在收入上卻始終圍繞通信行業打轉。無論射頻器件還是精密鋁合金結構件，大部分都是針對通信行業產業鏈上下的公司，説白了，主要依賴華為、愛立信、諾基亞等大公司。並且，上述兩項產品的技術門檻都不高，競爭者眾，客户咖位越高，越要看人臉色，大多數只能賠本賺吆喝。

受人掣肘，上市公司卻從未在技術研發上下太多功夫。

                

上市以來，春興精工研發支出從不足2000萬元增加至1.4億元，但研發支出佔比卻從2012年的5.63%下跌至2.86%，慘不忍睹。

同樣是通信行業，為啥有人吃肉，有人卻連湯都喝不上呢？對比一下華為、諾基亞等通信巨頭的研發投入佔比，原因一目瞭然。

03

資本運作後遺症

另一方面，盲目資本運作的後遺症卻顯現出來。

                

上市至今，公司資產負債率從36.49%一路飆升至70%以上，槓桿水平甚至超過很多房地產公司。這意味着上市公司這些年來一直依靠負債進行擴張，順風順水時還好説，一旦行業或宏觀經濟下行，後果就不好説了。

從負債結構來看，公司流動負債佔總負債比率達到98%，説明公司短期償債壓力很大。截至2019年9月30日，公司流動比率已經從2011年的1.54降至0.88，而製造業企業流動比率一般都在2以上。深交所曾針對該指標變化發出問詢，要求上市公司解釋是否存在流動性問題。

根據2019年半年報，春興精工短期內需償還的有息借款超過20億元，但其貨幣資金不到10億元，其中約8億元還因保證金和存單質押而處於受限狀態。公司真正能自由支配的資金只有2億元左右，相對20億元的債務來説簡直是杯水車薪。

可以想見，上市公司當下最重要的工作已經從經營變成了籌錢。

                

此外，**不斷併購為上市公司帶來了規模不小的應收賬款。**截至2019年6月30日，公司應收賬款規模已經達到驚人的23.40億元，約為上半年總收入的三分之二。

基於會計謹慎性原則，上市公司每期都必須對應收賬款計提相應的壞賬準備，從而減少當期利潤。因此，應收賬款規模越大，對公司當期利潤影響越大。

2018年，春興精工以“合理反映應收款項的可收回性”為由，改變了電子器件分銷板塊應收款項的計提方式，對賬齡在6個月以內的應收款項不再計提壞賬準備。該項變更讓公司減少計提壞賬準備1431萬元，最終影響淨利潤1073萬元，約佔當年淨利潤的四分之一。

實際上，2017年鉅虧之後，春興精工經營狀況迅速惡化。除了變更會計政策，上文提到的向實控人轉讓虧損資產也是扭虧對策之一，若非如此，光是惠州澤宏和CALIENT的虧損和商譽減值就能吞噬掉公司大部分利潤。

上述交易中，孫潔曉本應向上市公司支付4.5億元，但當時的他實際並沒有支付能力，於是上述款項賬期被約定為36個月。截至2019年6月30日，孫潔曉仍欠上市公司近4億元的股權轉讓款。

進入2019年後，情況依然嚴峻。三季報顯示，春興精工銷售毛利率再度下挫至10.14%，歸母淨利潤僅為2673萬元，同比減少約4成。

儘管有5G光環加持，春興精工一時半會兒恐怕也難以走出泥潭。

04

董監高扎堆減持

對於這一點，董監高們或許比誰都清楚。去年年末以來，5G行情啓動讓通信產業鏈上的上市公司股價紛紛上揚，春興精工也跟着吃了一波紅利，股價上漲2倍有餘。

2019年半年報發佈前夕，公司董事陸勇、總經理王凱、副總經理兼財務總監單興洲、副總經理徐蘇雲聯袂宣佈減持，預計減持股數均達到董監高減持規定的上限。由於減持時點過於敏感，一度引來監管質疑其進行內幕交易。

當然，減持最猛的還是實控人孫潔曉夫婦。2019年5月，春興精工股價處於階段高位，春興精工董事長、孫潔曉之妻袁靜宣佈擬減持不超過公司總股本1%的股份，同樣達到董監高減持上限，套現約1.2億元。9月，孫潔曉也宣佈將通過大宗交易、集中競價等方式減持不超過公司總股本6%的股份，以當前股價計算，預計將套現超6億元。

當然，孫潔曉的日子或許也沒那麼逍遙。截至9月25日，其所持上市公司股份的92.52%已被質押，上述減持的目的之一也是為降低股權質押比例。

瘋狂資本運作之後，留給18萬股民的，可能也是一地雞毛。

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