姚洋 | 地方政府借債有利經濟發展，但應受到人大監督

【採訪/觀察者網 奕含】

【中國一季度經濟增長率，終止了連續多季度的下跌趨勢。此後召開的中央政治局會議強調拖累增長的除了“週期因素”，更多是“結構性、體制性”的因素。輿論認為，會議未再提及“六穩”，説明政策重心已發生轉變。上述分析是否符合實際？

對此，觀察者網專訪北京大學國家發展研究院院長、“中美經濟二軌對話”中方代表團成員姚洋教授，請他對中國當前經濟形勢進行分析。本文為上篇。】

大家的信心回來了，社會融資開始上漲

觀察者網：一季度經濟增速為6.4%，外界認為經濟已經企穩，對此您怎麼看？

**姚洋：**一季度央行“用藥”很猛，社融發了8.4萬億，相當於最近幾年正常年景的一半。貨幣量和2016年一季度的情況差不多，當時發了4.6萬億貨幣，相當於當時正常年景的一半。同時，今年財政也發力，發了3萬多億地方債。這兩筆錢撥下去以後，產生了效果。

GDP同比增長率  圖片來源：國家統計局

這首先體現在地方政府融資平台有錢了，又開始做項目了，錢像水一樣通過項目流向民營企業。之前，有些民營企業給地方政府做項目拿不到錢，現在可以拿到了。

其次，股市目前漲了百分之二三十，已經快要漲回去年年初的水平。很多本來面臨被清盤的民營企業“活”過來了，又可以正常經營生產。過去一年多，這些企業主疲於奔命，到處籌錢，然後把籌到的錢還給借款方。還不了錢的被清盤，把企業賣給地方政府。類似的大企業大概有五六十家，現在他們不用再這麼做了。隨着企業緩過來，股價上升，銀行也認為這些企業有能力活下去，可能就繼續給企業一些貸款，這樣大家的信心也就都回來了。

從採購經理指數也可以看出來，它已經回到榮枯線以上。這個指數是先行指數，它上去了，就説明大家的信心回來了。雖然仍有一些經濟指標沒有完全好轉，賬面數據還沒有令人特別振奮，但是隻要信心回來，企業就會生產、投資，所以我覺得經濟應該是觸底了。

製造業PMI指數  圖片來源：國家統計局

觀察者網**：**您此前曾預判經濟會在四季度回升，而現在認為已經觸底，是否説明中央政策調整十分到位？

**姚洋：**此次中央出台政策是超預期的，大家沒想到會這麼“猛”。可見，去年12月中央經濟工作會議對形勢的判斷是比較嚴峻的，在這種情況下，中央才會“下猛藥”。

進入4月以來，貨幣政策出現一些回調。這是因為一季度政策太猛，要是按照一季度發幣速度，到了四季度貨幣就會達到30萬億元，資產價格、物價都會飆升。我估計中央會像2016年一樣，對貨幣的供給控制得很好。

不過，對於一季度的貨幣來説，只要央行不往回收，這些大量的貨幣仍會在市場中流動，會繼續對經濟起作用。

觀察者網**：**5月6日，央行宣佈15日起，對中小銀行降準，釋放2800億元給民營、小微企業。您如何看待這次的定向降準？將對市場，對小微和民營企業起到多大的效果？

**姚洋：**定向降準是央行常用的辦法，但此次對中小企業定向降準的意義更大，因為資管新政頒佈之後，央行表外業務迴歸表內管理，中小企業的業務受到很大的限制，對它們降準的作用較大。

觀察者網**：**在經濟企穩好消息傳來的同時，有研究機構發現，金融槓桿率也回升了，您如何看待上述現象？

**姚洋：**這個沒辦法，這是中國的體制所決定，地方政府的槓桿肯定會上升。不過，換個角度看，地方政府融資平台實際上起到了第二金融的作用。

國內絕大多數民營企業是不能通過正規金融獲得貸款的，它們的流動性過去靠影子銀行。資管新政之後，影子銀行沒有了。可能今年政策又開了一些小口子、恢復了一些，但想恢復到以前的狀態是很難的。P2P幾乎全軍覆沒，成片地死掉，只剩下一些操作比較好的，現在活過來了。在這種情況下，地方政府融資平台就更重要了，因為它能釋放流動性。只要項目開工，民營企業就能獲得流動性。

所以，在這種體制下，如果不改變整個市場的融資方式，如果繼續完全依賴正規金融機構發放貸款，還要大大減少影子銀行，那就得靠地方政府融資平台釋放流動性。

我不知道地方政府融資平台這個名字最初是誰給起的，非常到位。它的的確確是個融資平台，這個平台可以算國有企業，也是國有金融公司。在正規金融之外，又製造了一個金融機構，相當於金融“二道販子”，把流動性釋放了出來。

所以，你問我如何看待槓桿上升，我覺得與其説是地方政府槓桿上升，不如説是整個社會融資開始上漲了。

當然，槓桿上升涉及到還債問題，債務最後靠誰來還？我覺得得從兩方面來講，首先承認它的確是個問題，需要靠子孫後代來償還政府債務。其次，地方政府融資平台做了很多公益性項目，提高了普通老百姓的福利。這麼來看，高槓杆歸根結底是地方政府通過發很多債提高了老百姓的福利，順便還給民營企業釋放了流動性。從這個角度講，債務問題沒有想象中的那麼嚴重，至少不算壞事。

觀察者網**：**您説的有合理性，但債務非得拖很長時間再去償還嗎?

**姚洋：**這個沒辦法，我估計恐怕過一兩年，中央政府又得允許地方政府發行更多的國債，來置換這些商業性債務，把短債換成長債，就是讓子孫後代來還。

堅持《預算法》修改原則

觀察者網**：**剛才説到地方政府槓桿率的問題。您之前多次強調，地方政府融資改革應該儘快提上日程。此次中央政治局會議並未提及“六穩”，而是重提結構性去槓桿和供給側結構性改革。隨着國內經濟觸底企穩，現在會是個好時機嗎？

**姚洋：**我覺得這事太難了。表面上看，在央地博弈中，地方政府像是小媳婦兒，無論中央政府説什麼，地方政府都會聽取。原因是很多人認為，自從分税制改革後，中央政府拿走了太多的税收。但這其實只是表面情況，因為只看到了預算內收入。

去年全國一般公共預算收入18.3萬億元。其中，中央、地方各一半左右，地方稍微多點，具體是中央8.54萬億元，地方9.7萬億元。這個數字蠻平衡的，挺好的。美國雖然是聯邦制國家，中央政府也要拿走税收收入的一半。

另外，對國內地方政府來説，除了税收收入，還有非税收入，比如賣地收入。這基本上相當於其預算內收入。像上海，在賣地收入最高峯時，地方政府收入的40%來自賣地。所以，地方政府總收入比中央政府大很多。

的確，分税制改革一開始是中央拿走了很多税收收入，但這個情況會慢慢演化。進入21世紀之後，城市建設、房地產一起來，地方政府又有錢了。

在地方政府逐漸有錢的同時，地方政府還在借錢。過去的《預算法》規定地方政府是不能夠負債，不能夠有財政赤字的。可是經過這些年，地方政府赤字很多。中央政府只好讓步，把《預算法》給修改了。2014年，實行了20年的《預算法》被修改，允許地方政府負債。這是中央政府對地方政府的很大讓步。

讓步的初衷是中央政府開了前門，允許地方政府負債，地方政府就應該關閉後門，取消亂借債。當時我就強調，開前門就必須關後門，如果關不了後門，就不要開前門。然而，事實並非如此。儘管有2014年國發40號文，強烈要求融資平台與地方政府脱鈎，但地方政府並沒有遵照執行，後門並沒有關上。這種情況一直持續到去年資管新政把影子銀行停掉，才堵上了一部分後門，但還沒完全關閉。

比如PPP明股實債問題，還沒有徹底解決。因為沒有手段，不可能一個個項目都去查。地方政府簽訂PPP項目合同的時候，都寫着給企業股權，但實際上是地方政府的債務。今年可能委託貸款又放開了一點，有可能地方政府還是會這麼做。這個存量有多少，目前沒有確切的統計數據，有人説15萬億，也有人説20萬億。

還有地方產業引導基金，民營資本入場應算作股權，但我懷疑裏面也有債權。民營資本進場，本來是希望他們和國有企業、地方政府資金綁在一起，拿到股權，不會輕易退出。但現在可能合同上寫的是股權，桌下還有個退出協議，民營資本三年之內退出，導致股權變成有限追索權的債權。我估計這種情況是存在的。實際上，這也是地方政府的一個隱形債務，產業引導基金可能也搞了幾千家，進一步把地方政府債務做大。

所以，還是要回到2014年《預算法》修改時候所提的原則，既然開前門，就得關後門。當然，前門得開大點。目前情況是前門開的比較小，對地方政府來説，錢不夠。去年，地方政府債務餘額是18.4萬億，今年地方政府債務限額是22.39萬億。也就是説，今年允許地方政府發債4萬億，這個還不夠。

觀察者網**：**我注意到，2017年全國地方政府債務限額為18.8萬億元，債務餘額為16.47萬億元。而2016年地方政府債務餘額為15.32萬億元。也就是説，2017年，全國地方政府新增債務只有1.15萬億元。為何當年只需要1萬多億債務增量，而兩年後就需要大幅提升到4萬億以上？

**姚洋：**我沒有這方面的確切信息，但估計是2017年之前，地方政府發行的城投債增長較快，地方政府債務置換也較快，所以到2017年的增速低下來了，2018年是中央政府有意縮減了地方政府債務的配額。今年增加四萬億，是因為要挽救地方政府投資項目，為經濟託底。

觀察者網**：**在您看來，地方政府借債的規模怎樣算合理？能借到什麼程度？

**姚洋：**我也不知道，但我認為這裏需要真正發揮地方人大的作用。在地方人大開會時，需要人大代表嚴肅對本年度當地所有發行的債務審核一遍。

中央層面，人大審核債務已經形成機制了，每年3月全國“兩會”時期，全國人大代表例行會嚴肅討論債務問題。

地方人大會議  圖片來源：IC photo

今年，中央政府的預算赤字率為2.8%，規定不能超過GDP的3%，總理就不敢超越。不但不敢超越，而且赤字率從去年的2.5%增長到今年的2.8%，總理還需要花費很大力氣和全國人大去商量，可見人大的力量是很具體的。中央政府可以做到的事情，為何地方政府就做不到？

所以，我覺得地方人大應該嚴肅起來，同時完全杜絕地方政府在市場上亂融資。要規定融資方式只能是去銀行貸款，或者在市場上發城投債，這兩者都是透明的。其他的都需要被“一刀切”，不能再做了。

此外，對PPP項目也要嚴格的審核。民營企業要想參與，那股權就是股權，而且沒有現金流的企業就不能做PPP。PPP本身就是需要企業有現金流。民企願意做長期投資，每年可以獲得一定的回報，比如5%或6%的收益率，對此，如果企業願意投資就可以投。

我們有兩個學生做了一個很有意思的研究，看地方政府發行城投債的利率，跟當地市長的能力是否相關。結果發現，兩個數據相關性很高。

市長能力如何度量？看該市長在過去幾年的經濟相對錶現。相對錶現高的市長，該市發債利率就低。蠻顯著的，市長能力每高出一個標準差，城投債的利率就下降0.2個百分點。這説明市場是有所反映的，給地方政府借錢是有紀律的！

借債方式和規模需要控制，並不是説要杜絕地方政府負債，這是不可能的。事實上，所有國家政府幾乎都在借債，連美國地方政府也在借債。日本還成立了類銀行機構專門給地方政府發債。這些方法我們都可以學，規範和解決好地方政府融資問題。

由於地方政府要改善民生，我認為它適當負債是對的，即便這些債務讓子孫後代來還也有合理性，因為子孫後代的生活條件比我們好得多。

觀察者網**：**您覺得應該如何推行您的上述建議？是需要中央政府出台規定嗎？

**姚洋：**需要全國人大通過、國務院出台規定，地方政府的所有預算，包括債務都要公佈，而且需要全體地方人大代表投票通過。

觀察者網**：**據您瞭解，中央政府是否已經注意到這個問題，考慮着手解決了呢？

**姚洋：**這個我覺得得慢慢來。我知道社科院經濟研究所副所長張曉晶正在牽頭編制全國層面的資產負債表，這是要公佈的。慢慢會到省一級，再往下編就是市一級。一旦編到市一級的資產負債表，可能有的地方人大代表會發現自己所在的城市負債率超過了100%，再發債可能10%的利率都沒人會買。發債成本太高，地方人大代表就會嚴肅考慮政府借債的問題了。

需警惕淡馬錫的市場壟斷地位

觀察者網**：**聽您的介紹，地方融資改革可能會暫緩，那今年國企改革是否會取得較大的進展？您此前曾指出國企槓桿率也很高。

**姚洋：**國企改革的目標很明確，要搞淡馬錫模式，從以前的管資產向管資本轉變。央企可以這麼改，地方國企就比較難，因為本身的資產沒有多少，甚至有的資產為負。

對央企改革，我以前覺得淡馬錫模式也許是個辦法，但一測算，如果真的實施了，我們大概要創造幾十家巨無霸級別的淡馬錫。比如，中糧的資產有多少？這些央企資產都是上萬億的。它們在市場裏沒有行政壟斷，但會有市場壟斷地位。它把資金集中在一起，誰能和它抗衡？

原本只是央企的時候，企業之間還比較分散，彼此有個制約，現在變成金融企業，想做什麼都能做。這次國企改革，從微觀層面來説，它是前進了一步，越多越好。但從宏觀層面來，我們的金融被國有金融公司控制住了，民企會受到擠壓。這倒不是説會把民企都兼併了，但如果國企想要收購，會變得很容易。

觀察者網**：**有專家認為，未來改革的重心，是去呵護最有創新能力的經濟活動或經濟主體，讓它們快速成長。而目前大量的金融資源，並未被配置到了對未來經濟成長起很大作用的行業上。未來國企是否有能力選擇最具創新的行業，並避免因投資損失出現“國有資產流失”？國務院日前發文，支持國有創投企業核心團隊持股，是否説明中央已經注意到了上述現象？

**姚洋：**這是我國經濟長期存在的一個問題，目前來看，正在朝正確的方向改革。這一輪國企改革之後，微觀企業主體的市場地位會加強，應該對創新有好處。國有企業核心團隊持股，是一個很好的方向。不能籠統地講國有資產流失，還是要一事一議，確定好核心團隊的貢獻，在談判的基礎上確定股權份額。

觀察者網**：**之前提到明股實債的問題，我注意到，有投資者被政府部門出台的限制交易政策所困擾，像PE的投資者不能在公司上市後立即退出。有觀點認為，這不僅侵犯了投資者的產權，也違反有關的法律。我注意到《證券法》（三次審議稿）並未提及相關內容。您對上述現象的看法是怎樣的？

**姚洋：**這個問題可以從兩方面看。第一，如果當初簽訂投資協議的時候，協議已經明確退出的時間，就不能説是限制；第二，企業上市之後，所有股東都面臨一個鎖定期，美國也是這樣。所以，除非政府臨時變卦，否則在短期內限制交易不是一個問題。

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