做精做專 中小投行蓄力科創板新賽道

上交所近期公佈了《上海證券交易所科創板股票發行與承銷業務指引》(以下簡稱“指引”)，明確了券商科創板項目跟投比例等問題。業內人士指出，跟投機制使保薦機構能平衡IPO估值與公司長期投資價值，提高IPO定價合理性。券商並不具備絕對的定價權，發行價格由市場形成，往往需多次詢價以確保定價有效性。

科創板項目有向頭部券商集中的趨勢。不過，接受中國證券報記者採訪的中小券商人士表示，科創板好似新賽道，中小券商仍有機會合力突圍。尤其是部分中小券商運轉機制靈活，專注於某行業、某區域或某類客户羣體，做精做專，同樣可以從科創板分一杯羹。

多次詢價確保定價有效性

華菁證券投行事業部負責人、董事總經理朱權煉對中國證券報記者表示，若無跟投機制，發行人、保薦機構及投資者三方均有推高發行價的衝動。跟投機制的推出打破了這一局面，使保薦機構能平衡IPO估值與公司長期投資價值，以提高IPO定價合理性。同時，跟投機制還可以發揮保薦機構項目篩選功能，強化IPO質量把關，減輕監管壓力。

“在股票承銷階段，保薦機構應該向網下投資者提供投資價值研究報告，然後進行詢價發行，發行價格是市場形成的。由於目前市場資金充裕，但科創板項目有限，短時間內很難實現宏觀的平衡。這種供需不平衡，很可能會導致水漲船高的局面。保薦機構雖可以剔除部分最高報價，但充裕的資金和旺盛的市場需求，可能導致發行價格較高。”朱權煉指出，對於個股來説，可通過融券賣空增大券源供應等市場化手段實現個股微觀上的平衡。

長城國瑞證券相關人士認為，不排除一些保薦機構會在特殊窗口期採取一些技術手段來降低自身風險。需要明確的是，券商並不具備絕對的定價權，為確保定價有效性，往往需要多次詢價，這很大程度上限制了券商大幅抬高或壓低發行價的可能，不排除後續或會出台更多補充細則來規範這種套利行為。

“證券行業聲譽效應明顯，券商的成長是要經歷市場長期考驗的，為短期或單個項目的收益而違背市場規則可能得不償失。”長城國瑞證券表示。

跟投規模尚不構成實質性障礙

按照指引規定，券商需以自有資金，按照發行規模的不同認購發行人2%-5%的首發股票，且鎖定兩年。此前有投行人士表示，從目前科創板受理企業的擬募資規模來看，大部分券商跟投的“彈藥”或相對充足。也有市場人士指出，中小券商或面臨較大資本壓力。

在朱權煉看來，科創板的跟投資金對券商資本壓力還是較大的。因為券商自有資金在此之前均已分配到各條業務線，並沒有富餘的存量資金作為資本金投資另類子公司。對於中小券商來説，壓力可能更大一些，融資需求更迫切。

長城國瑞證券相關人士對記者表示，指引進一步強化保薦機構的職責，也引導券商從通道型投行向綜合型投行轉變，這既針對頭部券商也包括中小券商。

“不可否認這確實對中小券商的資本實力產生考驗。但根據指引所列示的幾個檔位，再結合實際情況來看，申請企業募資規模多數都在十億以內，跟投規模的上限在4000萬，這個出資規模目前對中小券商並不構成實質性障礙。關鍵還是看企業質量和未來發展實力等硬指標，只要企業經我們初期孵化確實屬於特別優質的有發展前景的高科技企業，公司會加大自有資金投入力度，確保能夠將更多更好的創新企業推向市場。核心是對企業質量的把控，而非貪多求大。”上述長城國瑞相關人士表示。

中小投行力求突圍

跟投機制對券商的資本實力和資源整合能力都提出了更高要求，同時投行業務的同質化及市場的發展趨勢使得投行項目向頭部券商集中。值得注意的是，部分精品投行在科創板“盛宴”中並未缺席。

由華菁證券保薦的一家醫療器械公司在科創板上市申請已獲受理。朱權煉介紹，在新經濟領域，華興資本及華菁證券儲備了一些優質的科創板項目，大部分為新經濟領域的創新企業。科創板的推出，為這些公司提供了新的選擇。

“隨着我國資本市場開放的不斷深化，國際資本與國內市場進一步深度融合，需要投行具有國際的研究視角和資源配置能力。”朱權煉表示。

長城國瑞證券認為，大券商在行業地位、資金實力，以及項目來源等方面確實具有一定優勢。但科創板好似新賽道，中小券商仍有機會合力突圍。中小券商優勢在於運轉機制靈活高效，並且能夠聚合力發展，專注聚焦某行業、某區域或某類客户羣體，做精做專，避免陷入單純拼資本的死循環。尤其是一些具有集團背景的中小券商還擁有相對更為廣泛和深厚的戰略伙伴及客户網絡，利於儲備長期資本客户。

“目前公司科創板儲備項目共計十多個。”華福證券相關業務負責人表示，公司於4月成立了科創板業務專項攻堅工作小組，由公司總裁牽頭，投行條線、興銀資本、興銀投資相關負責人共同組成，並於近期發佈了相關業務分工協作工作指南，發揮聯動優勢，深挖業務機會。