淡主題 重實質 公募基金“雙重估值法”掘金科創板

科創板尚未正式開市，公募基金的情緒卻已一波三折。

超千億元資金追捧首批科創主題基金，令市場體驗了一把資金的熱度，卻也加劇了基金經理的分歧。儘管A股中已經有大量的科創板可對標個股，而且市場估值也相對成熟，但在很多基金經理看來，如何“正確定價”科創板個股，依然是橫亙在機構眼前的難題。

對此，海富通基金公募權益投資部副總監呂越超向記者表示，在財務和估值的層面上，可以採用絕對估值法為主、相對估值方法為輔的定價方法，公募基金投資應當秉承深度挖掘、深度研究的原則，審慎作出投資決策。

尋找價值“新量尺”

上海某股票型基金的基金經理向記者表示，相較於現有的A股市場，科創板實現了很多重大的制度改革，不少變革可能會影響市場對上市公司的估值，這需要基金經理多一個維度去思考和定價科創板個股。

“按照傳統的估值體系，目前盈利能力較弱甚至尚未盈利的企業，是不會被納入價值投資範疇的。但是，科創板投資的一個核心邏輯，其實是對未來的投資，着眼的是個股及其所處行業在整個經濟轉型過程中的前景。”該基金經理説，“這種思維上的差異，很容易讓基金經理陷入一種矛盾，短期內迴避科創板個股投資。”

但也有部分基金經理找到了自己的答案。呂越超指出，相較於過去資本驅動的企業，科創板公司大部分屬於技術和創新驅動型，靜態的整體財務指標未必優異，因此，投資科創板個股需要有獨立的思維。為此，他提出，在財務和估值的層面上，可以採用絕對估值法為主、相對估值法為輔的定價方法。

“在絕對估值層面，可以採用‘自上而下’的方式、合理借鑑同行數據，並根據公司自身情況做調整，來評估未來現金流及貼現率，同時，貼現率採取可變數值而非定值;再通過評估生存概率，對估值進行調整。”呂越超説，“而在相對估值層面，可使用將估值倍數與基本面要素的代理指標迴歸的方式，來控制公司間的要素差異，再通過遠期價值貼現獲得估值倍數，對標A股可比公司進行合理估值。”

策略“鴻溝”漸現

事實上，儘管距離科創板啓動尚有時日，但許多基金經理間已悄然達成一個共識：由於資金熱度過高，在科創板正式推出的早期，部分個股會因為資金推動而出現“市夢率”。

首批7只科創主題基金的熱賣，驗證了他們對資金情緒的看法。儘管單隻基金首募均限售10億元，但超過千億元的申購量卻充分展示了市場對科創板的期待。一位基金公司市場部總監直言，伴隨着第二批甚至更多科創主題基金的發行，以及首批基金打開申購，超千億元的資金量最終會逐步湧入到公募基金中，成為科創板重要的投資力量。

這種氣氛感染了部分基金經理，讓他們對科創板投資充滿樂觀。諾德基金的基金經理顧鈺認為，在目前的大環境下，科技行業作為新興產業的代表，作為跨越中等收入陷阱的最有效方法，作為國家核心競爭力的體現，有望得到國家政策的扶持。而站在目前時點，未來2-3年科技行業的多個細分領域均處於景氣程度上行階段，其中存在較多可以挖掘的機會。“隨着科創板開板在即，我們認為，科創板的推出將賦予科技行業優質公司一個價值重估的機會。”顧鈺説。

但拒絕接受潛在“市夢率”的基金經理也不在少數。某知名80後基金經理就向記者明確表示，不會參與科創板早期個股的投資，今後也會秉承價值投資的原則，審慎觀察、仔細求證後再作出投資決策。該基金經理認為，從板塊特性而言，科創板可以對標美國的納斯達克市場，高估值會是多數個股的常態，對於純粹的價值投資者來説，這並不是一個“淘金”的好場所。

“隨着時間的推移，我相信，科創板中一定會誕生出偉大的企業，值得長期價值投資的企業，就如同此前的中小板、創業板一樣。但是，需要耐心地觀察和等待。”該基金經理説。

而呂越超的思路，則沒有放在策略的抉擇上，而是開始構思科創板的投資方法。他表示，深度挖掘、深度研究、審慎決策是科創板投資必須堅持的基本原則，而海富通基金會從三個方面強化這些原則：第一，加強產業深度研究，首先要把產業趨勢、商業模式、業務邏輯想清楚，比如業務能否正循環，有沒有稀缺性;第二，加強一二級市場的聯動，充分發揮公募基金的機構優勢，從成長預期、股權投資邏輯等多個維度，審視企業的發展前景、核心優勢;第三，加強產業鏈和公司的調研力度，對經營歷史較短、公司治理不夠成熟，實際成長能力和研發水平有待進一步考證的企業，要多進行實地調研，考察生產運營、研發技術、公司治理等多個角度，提升投資決策的科學性、前瞻性。

“影子股”的機會

除了研究科創板，許多基金經理也將目光盯上了科創板的“影子股”。

不過，與A股市場偏好持有潛在科創板掛牌企業股權的個股不同，基金經理眼中的科創板“影子股”，更多地落在七大行業中的對標個股上。這其中，科技股尤其是基金經理關注的重中之重。在許多基金經理眼裏，雖然有可能因為科創板個股出現“市夢率”而難以下手，但相較而言，A股市場現有的“影子股”卻存在被動拉昇估值的可能，這會提供一定程度的投資機會。

上海某銀行系基金公司投資總監就認為，作為今年資本市場最重要的事件，科創板的熱度不會短時間消逝，因此，在一段時間內，科創板啓動後的估值都會處於相對較高水平，而大部分的科創板個股在A股市場都能找到合適的對標，從比價效應來看，存在拉昇對標個股估值的可能。

“很多人擔憂科創板個股的成色，但我們可以看到，上交所通過嚴格信息披露的方式在申報企業中‘去偽存真’，可以相信，最終科創板能掛牌上市的企業都是好企業。”該投資總監説，“所以，即便市場在一段時間內維持相對較高估值，也是可以理解的。”

值得注意的是，現有的科創主題基金，其投資範圍並非限定於科創板，而是覆蓋於全A股市場的科技創新類個股。這就意味着，即便未來大量資金湧入到科創主題基金中，最終也會有相當比例投向於現有A股市場中的科技創新類股票，“影子股”的機會不言而喻。

顧鈺則表示，科技創新行業中，如5G產業鏈、半導體進口替代、計算機軟硬件的自主可控、雲計算、物聯網、人工智能等，都有較多的機會可以去挖掘。他認為，科技行業變化很快，擁有紮實的基本面和穩定增長的業績，估值相對匹配的價值成長股，值得長期佈局。