資金面回暖 股起債落為哪般

税期結束，資金轉松，資金價格紛紛回落。然後，債市出現衝高回落的“詭異”一幕。股票市場重啓升勢，風險偏好上升，或表明當前利率低、資金松、經濟穩的格局對股市更為有利。

7月24日，債券市場表現較弱，國債期貨低開後持續震盪，收盤各合約全線下跌，成交最為活躍的10年期期債主力T1909合約跌0.2%，連跌兩日。此前一日，T1909合約上演戲劇性的一幕，期價在早間上衝98.830元，創出兩年多新高後掉頭回落，盤中一度翻綠，收盤僅上漲0.02%，最高時則上漲了0.48%。

現券行情方面，10年期國債活躍券190006成交利率債下行至3.15%附近後遭遇阻力，24日尾盤成交在3.17%，反彈了約2個基點。10年期國開債活躍券190210成交利率也從3.53%回到3.55%，上行了2個基點。

最近，貨幣市場利率處於下行態勢。隨着税期過去，本週市場資金面重新放晴，市場上短期流動性緊張局面得到很大緩解，各類資金價格指標紛紛回落。以銀行間市場債券回購利率為例，自7月22日起，1個月以內的中短期限回購利率紛紛回落，截至7月24日，隔夜品種DR001加權價報2.47%，近3日累計回落將近40個基點;更有代表性的DR007加權價報2.52%，近3日累計回落超過30個基點。

流動性改善，帶來貨幣市場利率的下行，這本有利於債券收益率的下行。然而，面對流動性回暖，債券市場不漲反跌。與此同時，最近A股市場出現反彈跡象，7月24日，A股三大股指全線走高，科創板首批上市25家企業股價全部上漲，創業板指上漲1.22%，超過大盤。理論上，流動性邊際改善對股債等大類資產均構成利好效應，但從股起債落這一現象，不難看出股票市場成了主要受益者，市場風險偏好在上升，這是為何?

分析人士認為，當前債市收益率已接近前期低位水平，要實現向下突破，光靠市場上已有或已預期到的利好並不夠，還需要增量利好。當前階段何為增量利好?要麼是經濟出現超預期的下行，基本面推動債市收益率重估;要麼是貨幣政策出現更大力度的放鬆，推動市場利率中樞下移。但當前出現這兩種情形的可能性並不大。6月份及二季度宏觀數據再次展現了經濟基本面的韌性，雖然未來仍存在一定下行風險，但市場對經濟不會出現失速下行局面是有共識的。宏觀政策方面，市場對財政政策的發力抱有更高期待，6月份地方債發行重新放量，在當月經濟數據表現超預期的背後應該扮演了重要角色。相比之下，本週央行暫停了逆回購操作，對MLF也未進行足額對沖，可能表明其保持流動性合理充裕的態度未變，貨幣政策短期內未有明顯放鬆的跡象。總的來看，債市雖有望保持強勢，但要出現大漲的動力似乎不足。

對權益資產來説，流動性充裕和低利率的環境有助於估值擴張，經濟不弱也提供了一定的基本面支撐作用。當前利率低、資金松、經濟穩的格局對股市可能更為有利。科創板順利開市，首批股票表現較好，也活躍了短期市場交易。風險偏好的變化也在一定程度上抑制了債券市場表現。當然，股市要走出系統性行情，仍有待企業盈利預期的改善。目前階段，債市可能難以大漲，但也未必會大跌。