黃金價格大漲“暗示”三件事

隨着黃金價格的上漲，對黃金價格進一步大漲的預期大有人在。但黃金價格是否能夠保持長牛，是不確定的。黃金價格的變化是多種重要因素共同作用的結果，需要考慮其中各種決定因素正負相抵的變化以及正負主導因素力量的對比。

任壽根

黃金價格於2019年8月7日突破1500美元的關鍵關口，刷新2013年4月來的高點，展現強勁上漲勢頭。此波黃金價格上漲啓動於2018年7月，到2019年8月持續上漲了一年多的時間。此波黃金價格上漲是被壓抑許久的一次“吶喊”，是沉默許久的一次爆發。此前的一些年，黃金價格一直漲不動，其避險功能、保值功能以及貨幣功能似乎被人們遺忘和忽視，無論國際上出現多大風浪，黃金價格始終起不來。

此波黃金價格上漲暗示了三件事情。第一件事情，反映人們對全球性金融危機爆發的擔憂。法國人朱格拉在1862年提出了一個十年期的經濟週期理論，該理論也被之後多次發生的經濟週期所驗證。人們發現幾乎每隔十年就會爆發金融危機。比如1864年、1873年、1882年、1893年幾乎是每隔十年就爆發一次金融危機。再比如，1998年爆發了亞洲金融危機，十年之後的2008年又爆發了次貸危機以及接下來的歐債危機。而當進入2018年之後，世界經濟也確實出現了不確定性和一定的衰退跡象。2018年下半年土耳其曾出現貨幣危機。2019年8月阿根廷出現金融市場劇烈震盪，該國主要股指於8月12日一度下跌超過38%，創歷史上單日最大跌幅，該國貨幣比索兑美元一度跌約36%。2019年德國、英國、法國都出現衰退跡象。2019年8月中旬美債收益率出現倒掛現象，2年期國債收益率高於10年期國債收益率。雖然世界各國採取逆週期政策對付經濟週期，比如降息，但人們擔心這些逆週期政策只能對經濟週期起到一定的緩衝作用，卻難以徹底對沖經濟週期勢力，因為經濟週期畢竟是一個客觀存在的經濟規律。在不確定性增大的世界經濟形勢下，人們增持黃金成為一種必然選擇，因為歷史事實證明黃金是一種重要的避險工具。隨着對黃金避險需求的日益增多，黃金價格必然出現上漲。而此波黃金上漲的時點也與經濟出現不確定性的時點是一致的，即2018年。隨着2019年世界經濟不確定性的進一步增大，黃金價格進入快速增長通道。

第二件事情，反映人們對通貨膨脹的擔心。從長期看，黃金的升值功能弱，其財富效應不足，但黃金的保值功能較強，是抵禦通貨膨脹較好的工具。當人們預期通貨膨脹到來時，自然會增持黃金。其實，自2008年至2019年，世界各國的通貨膨脹率都較低，有的甚至存在陷入通貨緊縮的危險。那麼，人們為啥會擔憂通貨膨脹的到來呢？為應對金融危機，自2008年世界各國採取寬鬆貨幣政策，大量貨幣進入經濟體系，2008年至2019年未出現通貨膨脹的原因在於增發的大量貨幣進入了樓市和股市，而房價、股價的上漲不反映在CPI之中，但人們擔心這種情況或難以延續。1933年，哈耶克在其《貨幣理論與經濟週期》中指出，貨幣體系內在是不穩定的，而貨幣自身的膨脹能夠持續幾年而不會發生通貨膨脹。哈耶克實際上指出在一定時期內，大量的貨幣並不會必然帶來通貨膨脹，但是經過一些年的時滯之後，情況未必如此了。1976年獲得諾貝爾經濟學獎的貨幣主義代表人物弗裏德曼在1963年出版的《美國貨幣史》一書中指出，在短期內，貨幣增長反映在經濟活動方面，而在長期內，則反映在通貨膨脹方面。為了應對2018年、2019年出現的世界經濟衰退跡象，不少國家於2019年採取降息政策，這進一步強化了人們對未來出現貨幣貶值以及通貨膨脹的預期。黃金依然扮演着貨幣的角色，當人們擔憂紙幣貶值時，自然會增持黃金。正如特維德在其《逃不開的經濟週期》一書中指出的那樣，黃金價格不能完全由財富效應來解釋，因為人們購買黃金還有其他原因，即不信任貨幣。

第三件事情，反映人們對黃金投資的理性迴歸。在起始於2018年7月這波黃金價格大幅上漲之前的幾年，黃金的貨幣功能、避險功能被低估，人們似乎遺忘了黃金的“價值”。由於世界性資產泡沫的不斷被吹大，加上這些資產泡沫進入震盪期，資產價格出現滯漲，以及其他避險資產價格的上漲，人們再次發現黃金的內在價值。此輪黃金價格上漲是人們投資理性迴歸的反映。各國央行持有的黃金總量佔黃金總量的四分之一左右，西方發達國家央行都擁有較大數量的黃金。隨着俄羅斯和中國政府黃金增持力度的不斷加大，推高了對黃金的需求。普通投資者也逐步意識到了並回憶起了黃金的功能，加入購買黃金的行列。這些因素疊加，推升了黃金價格。

隨着黃金價格的上漲，對黃金價格進一步大漲的預期大有人在。但黃金價格是否能夠保持長牛，是不確定的。黃金價格的變化是多種重要因素共同作用的結果，需要考慮其中各種決定因素正負相抵的變化以及正負主導因素力量的對比。從人們財富配置的角度看，黃金的主導財富效應已被房地產以及股票等取代。黃金價格的長期性走勢主要取決於通貨膨脹率、主要計價貨幣貶值的程度、金融危機爆發的概率以及其破壞程度、民間消費需求等。

自2008年至2019年是全球性網上購物爆發的時代，這種新型購物方式以其信息優勢、便利高效、物流速度加快、交易成本降低、強化競爭、規模經濟的充分實現、折扣銷售等等對降低通貨膨脹率起到明顯效果，這種情形依然會持續下去。隨着世界經濟發展不確定性的增大，人們的消費能力自然受到限制，消費需求走弱壓低通貨膨脹率。世界科技創新能力加速提升，極大地提高了生產效率和供給能力，全面豐富了商品種類，許多商品的可替代性也越來越明顯，這從供給角度也會壓制通貨膨脹率。

寬鬆貨幣政策刺激經濟增長的效果大打折扣，加上到2019年世界性資產泡沫並未發生，全球性的金融危機並未出現，世界各國貨幣政策的寬鬆程度也有限，世界上大宗商品的主要計價貨幣並一定會出現大幅貶值。

由於類似於20世紀70年代的高通貨膨脹率出現的概率極低，而決定黃金價格的一個重要因素是通貨膨脹率，到2019年8月黃金價格突破1500美元關口已在一定程度上反映了未來一定的通貨膨脹預期。

當然，如果真的再次出現全球性金融危機，黃金的避險功能就會凸顯，黃金價格會得到提升。

(作者系經濟學博士後、管理學博士後)