美聯儲10月降息前景撲朔迷離，或將重新擴表

後歆桐

美聯儲9月的“鷹派降息”令美聯儲未來的降息步調越發撲朔迷離。

而9月議息前後突發的貨幣市場流動性短缺也令市場在猜測美聯儲是否以及何時再次降息之餘，開始關注美聯儲會否在10月議息會議中重啓擴表。

降息前景撲朔迷離

9月議息會議中，美聯儲以7票贊成、3票反對的投票結果推行了今年的第2次降息，將聯邦基金利率目標區間降至1.75%~2.00%。

美聯儲主席鮑威爾稱，降息是一種“預防性措施”。他沒有排除未來繼續降息的可能，但其言論並不像市場原先希望的那麼鴿派。

9月會議紀要同時顯示，美聯儲內部對進一步降息產生分歧。從美聯儲官員在9月議息會議後的一系列講話中更不難發現，美聯儲內部關於年內降息前景的分歧越發擴大。

“大鴿派”聖路易斯聯邦儲備銀行行長布拉德表示，美聯儲未來可能會選擇採取更多寬鬆政策，支持今年再度降息25個基點，但同時也表示降息是保險性的、是可逆轉的。

美聯儲副主席克拉裏達也表示，未來幾個月決策時會考慮經濟下行風險。“經濟狀況良好，但在經濟擴張的第11年，也存在一些風險。”他稱，“就全球增長而言，情況正變得越來越糟”。美聯儲內部的辯論在很大程度上歸結為，美國能否承受全球經濟放緩的衝擊。

聖路易斯聯儲主席布拉德亦稱，美國製造業“已經出現衰退”，整體經濟增長料將在“近期內”放緩，美聯儲可能需要進一步降息以抵消風險。

而波士頓聯儲主席羅森格倫則認為，經濟似乎已經度過了貿易摩擦和外國增長放緩的影響，“在勞動力市場已經吃緊、風險進一步推高風險資產價格、鼓勵家庭和企業過度舉債的情況下，不需要額外的貨幣刺激。”同樣認為無需再降息的還有芝加哥聯儲主席埃文斯。他稱，因為最近兩次降息足以使通脹率升至美聯儲的2%目標之上。

達拉斯聯儲主席卡普蘭預計今年不會再降息，明年會再降息一次，但持開放態度。

而利率期貨市場預期美聯儲今年至少還將再降息1次。本週最新公佈的不及預期的經濟數據也令市場對美聯儲進一步降息的預期重新升温。

美國供應管理協會(ISM)週二公佈的9月ISM製造業活動指數從49.1下降至47.8，低於市場平均預期的50.2，併為2009年6月金融危機結束以來的最低值。

週四公佈的美國9月ISM非製造業PMI為52.6，亦創2016年8月以來新低，預期為55。

據芝商所(CME)“美聯儲觀察”工具，截至10月3日晚間，市場預期美聯儲10月降息25個基點至1.50%~1.75%的概率為78%，維持當前利率的概率為22%；12月降息25個基點至1.50%~1.75%的概率為50.7%，降息50個基點的概率為38%，維持當前利率的概率為11.3%。

同時，舊金山聯儲近期的研究報告顯示，市場對利率最終降至零的預期上升，認為短期利率在三年內回落至下限零的可能性約為四分之一。

中金宏觀分析師張夢雲預測，美聯儲今年4季度將再度降息1次，降息25個基點。

荷蘭國際集團(ING)首席經濟學家奈特利(James Knightley)在接受媒體採訪時分析稱，對於美聯儲來説，現有的經濟環境令他們似乎不願默許美國總統特朗普和市場對大幅降息的預期和要求。

“美聯儲9月會在降息後選擇繼續耐心等待，觀察經濟數據的變化。商貿將成為政策的重要考量，如果經濟前景依然無法改觀，製造業的疲軟將會在美國經濟的其他領域蔓延，預計年內美聯儲還將在12月再降息一次。”奈特利稱。

太平洋資產管理(PIMCO)的經濟學家懷丁(Tiffany Wilding)認為，美聯儲的分歧會隨着經濟衰退消失。

她分析稱，根據過去的信息，成員似乎不同意進一步降低利率的相對成本和收益。實際上，在温和通脹和放鬆政策的空間有限的情況下，一些人認為面對經濟疲軟和政策不確定性的明顯信號，需要採取更為先發制人的方法來緩解金融狀況。然而，其他人認為近期經濟增長放緩與先前對部分降温的預測一致，因為去年財政刺激措施的積極影響消退，勞動力市場接近穩定水平。這些成員也認為金融穩定風險足以令人擔憂。

但她進一步稱，逐漸減少的財政刺激措施將導致今年美國經濟增長放緩，更令人擔憂全球經濟的週期性衰退以及美國貿易政策的溢出效應也會導致經濟疲軟。基於此，她認為，最終，目前有投票權的FOMC成員大多數都會希望在未來幾個月內能再次放鬆貨幣政策，如果經濟數據進一步惡化，所有成員都會加入進來。“今年晚些時候會出現更多寬鬆政策”。

美聯儲或將討論重啓擴表

在隔夜貸款利率於9月17日驟升至10%後，紐約聯儲9月20日正式宣佈開啓每日例行隔夜回購操作模式，稱為了幫助聯邦基金利率保持在目標區間之內，其公開市場交易台將進行隔夜回購操作直到10月10日，每次操作的總金額至少為750億美元；同時交易台還將進行3次14天的定期回購操作，每次操作的總金額至少300億美元。這是美聯儲十年來首次採取這種補救措施。

緊隨其後，美聯儲又在9月25日宣佈提高回購協議操作的規模，將14天期回購操作最大限額提高一倍至600億美元，並將隔夜回購操作的最大規模從750億美元提升至1000億美元。

美聯儲的一系列操作令市場預期美聯儲可能在10月議息會議上重提擴表。事實上，鮑威爾已對此做出初步表態。

鮑威爾在9月會議後的新聞發佈會上稱，美聯儲正研究是否要恢復資產負債表增長，幫助緩解流動性市場，“我們肯定有可能需要比預想更早地恢復資產負債表的內生增長。我們將仔細研究這個問題，並在下次會議上加以討論。”

今年稍早，數位美聯儲官員也曾表態，不想將美聯儲的資產儲備降至可能加劇短期貨幣市場波動的水平。

此前，2014年，美聯儲結束QE，並從2017年開始縮表，這導致美國金融系統中的準備金日益減少，已從2014年2.8萬億美元的高點降至2019年的1.4萬億美元，銀行短期融資能力也大幅下降；同時，伴隨發債規模持續上升，銀行持有美債規模迅猛上漲，購買債券也消耗了大量儲備金，導致銀行在資金緊缺時缺乏足夠儲備金應對，由此導致了近日的隔夜利率飆升。

目前，美聯儲的資產負債表由3.8萬億美元的資產——主要是美國國庫證券和抵押貸款支持證券——和負債構成，其中包括為購買資產而設立的準備金。

今年3月，美聯儲曾在聲明中暗示，一旦準備金下降到為有效執行貨幣政策所必需的規模之下，那麼就將開始再度允許資產負債表擴大。

如果允許擴大資產負債表，美聯儲可通過購買美債等資產提高銀行準備金。根據紐約聯儲的預測，若美聯儲重啓擴表，到2025年，美聯儲的資產負債表可能會在3.8萬億美元至4.7萬億美元之間。

不少分析師還預計，美聯儲近期向市場提供暫時的流動性已無法滿足市場的需求，需要在10月議息會議或其後的會議中拿出永久性的解決機制。

Evercore ISI的分析師預計，美聯儲將需要每月購買80億至140億美元的美國國債，以防止銀行存款(即準備金)下降；事實上在此之外，美聯儲已在購買約350億美元的美國國債，以取代即將到期的債券和抵押貸款支持證券。

摩根士丹利策略師格森(Kelcie Gerson)則認為，美聯儲將通過宣佈永久性公開市場操作(即POMO)來重建資產負債表，以支持融資市場。

懷丁也持類似觀點。她並指出，在接下來的幾個月，美聯儲將需要決定其持有的資產的長期構成。美聯儲已經表示，它傾向於持有國庫券和機構抵押貸款支持證券(MBS)。然而，FOMC尚未公佈其財政部持有期限構成的政策。

“平衡每種方法的各種利益和成本，美聯儲可能會宣佈前兩種政策選擇的組合，即美聯儲繼續將財務和代理證券到期的資金再投資於財政部曲線，同時通過購買短期國債來管理儲備水平。”她稱。

事實上，從美國聯邦儲備經濟數據庫(FRED)的最新數據來看，美聯儲的擴表之路已悄然開啓，截止9月18日，其資產負債表規模達3.844695萬億美元，較8月28日的近期低點3.759946萬億美元增加了847億美元，其中主要來自於回購操作。

不過，分析師同時強調，即使美聯儲重啓擴表，也不代表其重啓QE。

基石(Cornerstone)的宏觀分析師佩利(Roberto Perli)稱，美聯儲將只是通過擴大資產負債表來滿足市場對流動性的需求，而不會像QE那樣提供過剩流動性，美聯儲離重啓QE還很遠。

格森認為，公開市場操作和QE在操作上相似，都是採用二級市場購買。但QE有一種內在的寬鬆傾向，因為它旨在迅速增加準備金，而公開市場操作旨在保持準備金穩定。