如何突破養老金入市投資的天花板？

證券時報記者 鄧雄鷹

養老金作為重要的一類中長期資金，在資本市場中扮演着重要角色。

我國養老體系由基本養老保險、企業補充養老保險（含企業年金和職業年金）和個人儲蓄養老保險三大支柱組成。目前，三大支柱的權益類資產投資上限均為30%。作為保障儲備基金的全國社保基金投資基金和股票的比例上限為40%。但實際上，我國各類養老金均遠未用足權益類資產投資額度，存在投資“天花板”。

以企業年金和社保基金為例，根據招商證券研報，我國企業年金投資偏穩健保守風格，權益類產品的佔比不足一成。2018年報數據顯示，社保基金重倉持股總市值1940億，約佔社保基金資產總規模的9%，考慮到直接投資股票的實際市值不止這個規模，因此股票投資比例或約10%。

同樣根據該研報，美國養老體系中佔比最大的DC計劃和IRA超過一半通過共同基金投資，且所投基金最主要的投資方向均為股票，成為美股市場資金的重要來源。90年代股票投資佔比曾高達80%，2008年以後股票投資比例基本保持在50%-60%，並且對國外股票的配置比例有所提高。

中美兩國的養老金投資風格為何有如此大差異？原因主要有如下三點：

一是我國養老金體系和投資管理流程需要逐步完善。以第一支柱為例，2015年以前，基本養老金只能用於銀行存款和買國債，此後雖放開了投資渠道，但直到近兩年才真正開始投資運作。截至9月底，我國18個省（區、市）政府與社保基金會簽署基本養老保險基金委託投資合同，合同總金額9660億元，目前7992億元資金已經到賬並開始投資。又如，作為第二支柱的組成部分，職業年金的市場化運作今年才正式啓動。第三支柱方面，2018年個人税收遞延型商業養老保險試點實施，不過進展不及預期。

二是我國養老金整體投資風格以穩健為主，更加強調絕對收益。這一投資風格既與養老金“保值增值”的資金屬性有關，也與我國尚待發展完善的資本市場有關。有分析認為，我國權益類資產波動比較大，因此養老金這類風險偏好比較低的產品勢必在權益資產的配置比例中會很低。

三是養老金投資管理的考核機制問題，包括投資目標和考核短期化。例如企業年金實行一年一考核，有的甚至每個季度都會考核。又如，職業年金目前一般是兩至三年的委託期，各省基本都採取“多個受託計劃、統一收益率”的管理模式，不管是一個計劃內部的若干組合，還是一個省的若干受託計劃，亦或是不同省份的統一收益率，都會面臨橫向比較的壓力。過於頻繁的考核雖有優勝劣汰的機制考量，但也使得養老金投資很難從價值投資的角度精選股票長期持有，甚至容易誘導機構做出風險更大的選擇。

目前來看，養老金加大入市的障礙不僅存在於投資比例的上限方面，還需要從增加存量、優化資本環境、改善競爭機制等方面入手，積極推動養老體系三大支柱平衡發展，擴大養老保險投資範圍，從而打開養老金入市的“天花板”。

參考美國，DC和IRA是其養老目標基金的重要資金來源，未來我國養老目標基金也可能成為各類養老金的投資選擇，符合規定的銀行理財、商業養老保險、基金等金融產品都可能成為養老保險第三支柱的補充。