創業板允許借殼不等於鼓勵炒殼

申萬宏源證券 桂浩明

最近，有關創業板的話題比較多，主要是監管部門對上市公司併購重組相關規定進行了修改，允許創業板在滿足一定條件下實施借殼交易。此舉被認為是創業板開板十年來最大的制度變革之一，並且引發了廣泛的反響。

重組政策鬆綁

在2009年推出創業板的時候，監管部曾經明確規定創業板不搞借殼上市，這也就意味着，創業板公司的殼資源是不能轉讓的，一旦公司因為各種原因退市，其作為上市公司的殼價值自然也就歸零。

當初之所以會作出這樣的規定，主要是考慮到當時市場投機氣氛比較重，特別是對於績差股的炒作，每每成為股市階段性的主題，而這其中的主要緣由就是上市公司可以賣殼，也就是説哪怕公司業績再差，還可以通過賣殼的方式起死回生，變成一家全新的企業。

客觀而言，那個時候公司上市的節奏比較慢，一些急於上市的企業就走借殼上市的道路，這也就使得殼資源的價格變得很值錢。因此，圍繞上市公司的賣殼及借殼上市的事件，就能夠形成熱點，進而導致炒作行情的展開。這種炒殼行為，嚴重背離了價值投資的理念，也傳導了一種不良的投資方式，並且給投資者帶來了莫大的風險，因此一直為監管部門所反感。

而創業板作為一個全新的板塊，基於其本身的特點，通常還是處於成長期，業績穩定性差，相對來説也就容易出現因自身經營問題導致喪失上市資格的局面，在這種情況下，如果允許它和其他板塊一樣可以進行賣殼借殼，那麼可以想象這樣的事件會大量發生，這非常不利於市場的穩定。

考慮到創業板本身的上市門檻比較低，且主要以中小型企業為主的特點，不允許其賣殼借殼，雖然在一定程度上制約了資本市場功能的發揮，但能夠抑制過度投機，因此在當時就被認為是非常有必要的。

並非鼓勵炒殼

十年過去了，時過境遷，一方面由於上市節奏加快，IPO的堰塞湖得到了一定的疏解，從而也使得具有借殼上市意願的公司不像以前那麼多；另一方面隨着對內幕交易等違規行為的查處，主板及中小板中利用賣殼借殼進行炒作的現象大為收斂，在這方面的過度投機行為明顯被抑制，這也就使得相應的風險有所下降。

在這種情況下，改革創業板的某些制度安排，允許其在資產重組中可以有條件地進行賣殼借殼，也就具備了某種條件，讓資本市場的各項功能在創業板上得到充分的體現，在此成為了市場各界的共識。

有必要強調的是，現在開放創業板的賣殼借殼，最主要的目的是為了利用資本市場的力量，通過積極有效的資產重組，來提高上市公司的質量，而絕非鼓勵對殼資源的炒作。事實上，基於現實的各種因素，現在上市公司的殼資源價值比以前要低得多，而且從今後的發展趨勢來看，還將會進一步下降。

此外，對於上市公司的資產重組，現在也有了很多限制性的條件，需要規範地進行，而在真正的市場化條件下，重組成功的概率也不會特別高。因此，可以想象的是，在開放了創業板的賣殼借殼以後，這方面的案例並不會太多，更不可能出現一窩蜂式的“井噴”，市場更是難以再現昔日的大規模炒殼之風。

那種認為從此以後創業板殼資源價格會上漲，績差股因為可以被借殼上市而身價倍增的想法，實在是有違實際情況，也是與監管部門所推行的改革思路不相符的。

這些年來，中國資本市場出現了很多積極的變化，價值投資的理念得到越來越多的認同，放松管制、加強監管的模式也在不斷得到推廣。在這種情況下，更需要投資者自律，能夠看清市場發展的方向，而不再是侷限於過去的思路，把盲目炒作的行為再帶到當前的市場來。誤讀政策、誤判形勢的結果，只能是讓自己遭受損失。