科創板破發是對投資者最現實的風險教育

新股“破發”原因如果只用一個理由進行總結，那就是股票的定價高了。

傅子恆

科創板自去年11月5日設立滿一週年，就在大家探討科創板推出的戰略意義、對“硬科技”拉動經濟新效能充滿憧憬與期待之時，科創板卻在悄然之中，出現多隻股票跌破或逼近發行價的現象，使得“破發”再度受到市場關注。

新股“破發”在歷史上曾經多次出現，每一次出現都會引發熱議，它在某種程度上是市場的一個温度計，具有一定的指標意義。“破發”最直接的觀感是，市場不認可股票的發行價格，也即是説，階段性而言，市場願意接受的均衡價格，位於發行價格之下。這裏可能有多方面的原因，如新股定價過高有泡沫成分，市場對上市公司未來的成長性不看好，在行動上選擇退出觀望，以及二級市場行情低迷、流動性匱乏，系統性拖低市場估值，等等。

我們觀察，此次科創板新股“破發”引發額外關注，主要還在於以下異於以往的三方面原因：一是首批股票登陸上交所剛滿百日即出現破發，相比創業板的破發，在時間上來得早了一點。二是科創板IPO實行與國際接軌的註冊制，同時進行了多個方面的機制創新改革。科創板對戰略投資者的配售股票，在鎖定期內可以融券出借給券商在二級市場拋售，這使得科創板在做多與做空的雙向波動中，做空的籌碼工具大為增加。科創板股票上市之後，許多個股的加速下滑，有沒有融券做空這一因素導致？相信又是一個饒有趣味的話題。第三個方面，科創板“破發”之引人注目，還有一個原因是科創板的機構主導屬性，市場更易於觀察機構投資者的心態和行為。科創板有50萬元的准入門檻，以A股市場的户均資金規模，50萬算是大户級別以上的玩家了。從科創板走勢看，在前五個不設漲跌幅限制的交易日之後，極少有個股觸碰20%的漲跌停板的現象發生；即便在前五個交易日，波動幅度超20%的也不多見，甚至日均波動整體小於主板與創業板，反映出大户與機構對科創板二級市場謹慎參與的心態。科創板登陸股市時萬眾睹目，過高關注度預示着過高的估值，在一定時期內大大壓縮了二級市場後續的投資機會，從而使二級市場投資是沙中淘金，非常困難，這是一個客觀事實。其實即便科創板股票不被過度高估，其“科技+創業”的企業屬性，也決定了整體的高風險性。高估的市場向下進行“均值迴歸”，也就成了具備“合理性”的大概率事件。

科創板“破發”是對投資者最現實的風險教育。

科創板“破發”對券商等中介機構的啓示是，機構定價也應當迴歸理性，審慎決策；對賺取項目承銷費用與跟投損失之間進行收益匹配方面的權衡，也就理所當然地需要納入其決策視野之中。

而新股“破發”原因如果只用一個理由進行總結，那就是股票的定價高了。A股市場自誕生三十年以來，在多數的時間裏，二級市場從來不懼高溢價，大部分時間都在續演着“新股不敗”的神話，如今科創板的“破發”以及分化、回落的表現帶來不一樣的變化，也許正是真正市場化的開啓。從更宏大的背景看，在一、二級市場投資配置的對比中，勝利者是上市公司股東及IPO前的初始投資者，失意者是二級市場的投資者，體現的是資本市場支持實體經濟發展、支持科技創新與創業的政策目標。“破發”是一個市場行為，作為原始股東的一級市場依舊可以大獲全勝，二級市場讓利的現實仍將延續（當然投資功能也需要持續培育），這是廣義社會資源配置的一個方面。從二級市場投資角度，耐心等待市場冷卻與恢復理性，精心研究上市公司與選擇標的，才是最緊要的。而從市場投資者結構演化看，發達市場機構化的前景，也將會是A股市場的前景。

（作者系資深證券從業人士）