錢的事情：疫情對交易不利 - 彭博社

PandeMAC[1]

如果你在之前的時代同意購買一家公司，你可能現在不想再購買了，至少不想以當時同意的價格購買。例如，如果你是軟銀集團公司，去年十月你同意購買價值30億美元的WeWork股票，現在看起來真是瘋狂：人們已經停止去WeWorks，收入大幅下降，而30億美元的WeWork股票（按十月的價格）根本不值30億美元。或者如果你是私募股權公司Sycamore Partners，你同意以5.25億美元購買維多利亞的秘密零售服裝連鎖店的55%，哇，真是二月底，你可能會後悔：零售商正在關閉商店並暫時解僱員工，沒人去商場買胸罩，而5.25億美元的維多利亞的秘密股票現在也不值5.25億美元了。

現在，如果你在之前的時代同意購買一家公司，然後在之前的時代完成交易——你交了錢並獲得了股份——你就倒黴了；現在你被困在一家沒有收入的公司裏。如果你在之前的時代談判了一筆交易，但在冠狀病毒襲來之前沒有簽署任何東西，你就幸運了；現在你可以保留你的錢，並在公司打電話時停止接聽。但在軟銀或Sycamore的情況下，還有很多買家：他們在之前的時代簽署了購買公司的協議，[2]但在病毒襲來之前沒有完成交易。他們仍然有他們的錢，儘管他們承諾將其交出以換取公司。不過，現在看來，錢比公司更具吸引力。

如果你處於那種情況，你能擺脱它嗎？你有一份合同。合同規定在某些情況下你可以退出交易。這些情況是相當有限的。合併協議往往不像“如果買方改變主意可以退出”那樣，而更像是“除非世界末日，否則這筆交易將完成。”

但是現在世界已經結束，Sycamore Partners 已起訴L Brands Inc.——維多利亞的秘密的現任所有者——以解除其交易。可以推測將會有更多類似的案例，而Sycamore的投訴是買方如何試圖解除交易的一個有趣例子。

合併協議通常有一個稱為“重大不利影響”（MAE，或“重大不利變化”，MAC）條款，該條款規定如果目標公司的業務急劇惡化，則買方可以退出。在維多利亞的秘密協議中是這樣寫的[3]：

自參考日期[2019年11月2日]以來，沒有任何事實狀態、情況、條件、事件、變化、發展、發生、結果或影響，單獨或合計，具有或合理預期具有重大不利影響。

你可能天真地認為，好吧，確實確實確實對維多利亞的秘密的業務產生了重大不利影響，因為該業務是關閉的。但事情並不是這樣運作的！“重大不利影響”的定義很長且詳細，[4] 其中大部分是一個例外的列表。如果維多利亞的秘密的業務發生了非常糟糕的事情，Sycamore可以退出交易，除非這些糟糕的事情基本上是由於任何人事先想到的事情。如果由於“國家、國際、外國、國內或地區的社會或政治條件（包括其中的變化）或一般事件”導致業務變得更糟，那就不算作MAE，Sycamore無法退出。“一般事件”！維多利亞的秘密是否因為一般事件而變得更糟？我的意思是，是的？

但這只是第一個例外；還有很多其他例外。“普遍影響維多利亞的秘密所在行業的變化或條件”：不算作MAE。“任何經濟、金融、貨幣、債務、信用、資本或銀行市場或條件的變化”：不算作MAE。L Brands有很多論點認為其業務崩潰不算作MAE。

但它不需要任何這些，因為還有另一個更具體的例外：由於“任何疫情、海嘯、颱風、冰雹暴風、暴風雪、龍捲風、乾旱、氣旋、地震、洪水、颶風、熱帶風暴、火災或其他自然或人為災害或天災，或任何國家、國際或地區的災難”導致的維多利亞的秘密業務變化不算作MAE。合同中就寫着！如果維多利亞的秘密的業務因疫情而變得更糟，Sycamore仍然必須購買。MAE沒有幫助。[5]

啊，但合同很長——101頁——裏面説了很多事情，你最好相信Sycamore的律師已經仔細審查過，尋找其他不關閉的理由。[6] 這是Sycamore所掛鈎其論點的：

然而，在L Brands與原告簽署交易協議不到一個月後，它關閉了全球近1600家維多利亞的秘密和PINK實體店，包括在美國和加拿大的1091家維多利亞的秘密和PINK商店。然而，更重要的是，L Brands還對維多利亞的秘密業務採取了以下自願行動：將大多數維多利亞的秘密業務員工暫時解僱；將所有高級副總裁及以上級別員工的基本薪酬減少20%，並推遲2020年的年度績效加薪；大幅減少新商品的收貨量，而這與L Brands未能處理現有的過季、過時和過剩商品相結合，使維多利亞的秘密業務揹負了大幅貶值的商品庫存；並且在2020年4月未能支付其在美國零售店的租金。所有這些行動都是L Brands違反交易協議所採取的。

是的，沒錯，世界結束了，沒有人來商店，商店常常不被允許開門；許多零售商關閉了他們的商店並讓員工休假。所有這些聽起來就像是另一種説法：“維多利亞的秘密的業務因疫情而崩潰。”但並不完全如此，Sycamore 認為：

這些行動是由於或響應 COVID-19 疫情而採取的，並不能為 L Brands 明顯違反交易協議辯護。具體來説，L Brands 同意，原告關閉交易的義務的一個條件是，L Brands “應在所有重要方面履行其在交易協議下的所有其他義務，這些義務必須在交割日期之前或當日履行。”這些義務包括 L Brands 的承諾，即它“應並應使其子公司以與過去做法一致的普通方式進行業務。”

你看，收購的一個條件是維多利亞的秘密的業務沒有發生重大不利變化；該業務 確實 崩潰了，但並不算作重大不利變化。但收購的另一個條件是 L Brands 已經完成了它在合併協議中同意做的所有事情，而它同意做的一件事——目標和賣方總是同意做的一件事，這是一個標準的條款，沒有人會過多考慮——是以與過去做法一致的普通方式進行維多利亞的秘密的業務。[7] 如果你同意購買一家成功的零售業務，然後賣方停止維護商店並開始對顧客無禮，你就沒有得到你所交易的東西；當然，賣方應該同意繼續以往的方式經營商店。

除了世界結束和L Brands 無法 像往常一樣運營維多利亞的秘密。因此，它關閉了商店，Sycamore説，明白了，你沒有“按照過去的慣例正常運營你的業務”，所以我們可以退出。我斷言，目前美國沒有任何企業“按照過去的慣例正常運營”，但這不是重點；重點是合同規定維多利亞的秘密必須正常運作，而這個契約與MAE不同，沒有針對疫情的例外。Sycamore説：

維多利亞的秘密業務的財務狀況因L Brands對交易協議的重大違約而受到嚴重打擊。僅僅是公開披露的行動的影響：被休假的維多利亞的秘密業務員工的經驗和技能的損失，他們將永遠無法返回維多利亞的秘密工作；招聘替代員工和休假員工的成本和干擾；薪資削減和休假對員工士氣和留任的負面影響；由於囤積過季、過時和過剩商品而導致的銷售損失、增加的折扣和現金流減少；以及因未支付租金而對與房東關係造成的長期損害，所有這些都對維多利亞的秘密業務造成了不可估量的損害。

交易協議的談判條款是明確的。在交易完成之前，L Brands必須按照過去的慣例正常運營維多利亞的秘密業務。簡單明瞭的事實是，L Brands在多種方式上嚴重違反了這一契約，給維多利亞的秘密業務造成了重大和不可逆轉的損害，損害了其價值。維多利亞的秘密業務剩下的部分並不是買方根據交易協議同意購買的內容。

最後一句話顯然是正確的；幾乎所有在“之前時代”同意購買的任何企業都是如此。這些買家都沒有得到他們想要的。問題是這些買家是否能夠退出所有這些交易。

我不知道？這個論點似乎有點過於可愛；協議將疫情破壞業務的風險放在了買家身上，因此因為疫情破壞了業務而讓買家退出交易似乎違反了事情的精神。新冠疫情，以及政府和企業對此的反應，都是如此完全不正常，以至於合併協議——實際上，商業協議——對此並沒有準備好。所有合併協議的基本標準要求是，賣方在簽署和完成之間必須正常運作，而正常運作是現在沒有人能夠做到的事情。

USO

假設你經營一個指數基金。你做得很好，保持低費用並忠實跟蹤你的指數，每年你的回報恰好與基準指數的回報相匹配。然後你遇到了一個精靈，他給你提出以下提議：你可以始終 超越 你的基準，超出一個合理的、隨機變化的幅度。有些年份你會超出基準0.25%，有些年份超出1.5%，等等。你永遠不會表現不佳；你的投資者，購買你的基金是為了獲得特定指數的敞口，將始終至少獲得該指數的表現。你應該接受嗎？

我的意思是，從根本上説，是的，當然。更多的錢總比更少的錢好。投資者購買指數基金不是因為他們熱愛指數，而是因為他們認為這最大化了他們可靠賺錢的機會，如果你能給他們指數回報加上更多的錢，那對他們來説絕對是更好的選擇。

有實際的反對意見。你會有跟蹤誤差，總是朝一個方向，總是正的，但仍然是跟蹤誤差。精明的機構配置者會問你：“為什麼你的表現沒有特別好地跟蹤指數？”你會回答：“嗯，它總是更高，看到沒？”他們會回答：“是的，但你沒有完美跟蹤指數這一事實讓我們擔心你在做一些風險較大的事情，並最終會表現不佳；你超越指數的可重複、可靠的 過程 是什麼？”你會回答：“嗯，我有這個精靈。”奇怪的回答！

不過，總的來説，似乎持續超越你的指數對你的投資者來説是如此明顯的勝利，以至於你會想要做到這一點。（事實上有“增強型指數基金，”旨在追求這種目標，儘管當然它們沒有精靈，所以無法保證。）

現在讓我們在假設中改變一件事：你不是運營一個指數基金，而是運營一個與同一指數基準的交易所交易基金。這是一個不同的技術結構，但我認為這也是一種不同的哲學。指數基金是一筆希望獲得最高回報的資金，因相信這是最大化回報的最佳方式而被動投資於一個指數（這一觀點得到了相當好的支持）。指數ETF是一個複製指數的機器，一個準衍生品，一個可以在指數出現的任何地方替代指數的單一可交易證券。它的目的不是最大化預期回報，而是儘可能準確地提供指數的體驗。

ETF的用户與普通指數基金的用户不同。普通指數基金用户是希望在退休時擁有更多資金的投資者。ETF也有這樣的用户。但它們也被做空者使用，做空者利用它們對抗指數，或對沖其他相關頭寸。如果ETF顯著超越指數，做空者將無法獲得他們預期的體驗；他們的對沖將無效，他們的押注將不會獲利。ETF市場做市商——從普通客户那裏買賣ETF股份的經紀人和交易公司——有時也必須做空以為投資者提供流動性，並可能通過購買指數中的基礎資產來對沖這些空頭；如果ETF不跟蹤指數，那麼市場做市商將會受到損失。保持ETF價格與指數一致的ETF套利者依賴於ETF價格應該跟蹤指數，ETF股份可以轉換為指數中的基礎資產；如果這個預期是錯誤的，那麼套利就無法進行。

與普通指數基金不同——普通指數基金會拿你的錢去購買資產——ETF依賴於這個市場做市商和套利者的生態系統；如果你想購買ETF的股份，你是在市場上從做市商那裏購買，而不是從ETF贊助商那裏購買。做空也可以推動ETF資產的增長，正如Izabella Kaminska在這裏解釋的。因此，整個ETF系統建立在雙向準確性的基礎上；一個超越基準的ETF對長期持有者有利，但對做空者、套利者和市場做市商不利，因此它無法運作。

我覺得這非常不直觀，每次我再次注意到它時都感到驚訝。例如，這裏有一篇來自彭博社的盧克·卡瓦和凱瑟琳·格里菲爾德的故事，關於美國石油基金LP，或稱USO，這個本週在新聞中頻繁出現的大型石油ETF。USO的基本業務是持有近期的西德克薩斯中質原油期貨，而這些期貨已經發展出一種新的令人擔憂的能力，即可能出現負值。USO的期貨從未出現負值——5月份的WTI合約在週一出現負值，而USO在此之前已經滾動到6月及後續合約中——但近期原油期貨 可能 出現負值對ETF來説是個問題。 ETF 不能出現負值——如果USO的合約出現負值，USO就不能向其股東索要更多資金——因此存在潛在的問題不匹配，USO可能在其原油期貨上欠下比其擁有的更多的錢。USO通過基本上將其模型從“我們將購買前月WTI原油期貨”更改為“我們會購買一些油品，但可能不是你所期望的”，以更多的自由裁量權和更高的對長期合約的依賴來解決這一擔憂。卡瓦和格里菲爾德寫道：“將資金轉移到長期合約意味着基金正在承擔滾動成本，但在前月油期貨再次深度負值的情況下，保護了其淨資產價值跌破零的可能性。”

我們 昨天討論了這一舉措，我説這“確實是正確的方法”，但我當時是把USO視為一種投資。如果你擁有一項投資，你會希望它沒有負值！如果你的投資經理採取措施防止你的投資出現負值（或者對於USO的股東來説，零值），那可能是件好事。

但從ETF的角度來看並非如此：

與此同時，其持倉的瘋狂重組破壞了ETF作為被動產品的任何主張。在其文件中，美國石油基金反覆指出，這一策略使其脱離了所聲明的投資目標。

“為了拯救基金並提升其價格，他們破壞了產品的效用，”Cantor Fitzgerald的首席市場策略師彼得·切基尼説。

起初，這讓我覺得這是個奇怪的説法。如果你採取措施來提高投資產品的價格，而這些措施有效，那麼你顯然是 提高了產品的效用，因為投資產品的目的就是增值。但當然，切基尼是對的，我是錯的：一個 ETF 的效用並不在於價格上漲；而在於作為某個其他金融指數的可靠替代品，在這裏是近期期貨的指數。如果你從事與石油相關的金融工具交易，一個以可預測的方式跟蹤近期期貨價格的石油ETF是一個有用的工具，可以用來對沖其他頭寸或表達對石油價格的特定看法。一個使命是“賺錢，儘量不低於零，並且總體上是油膩的”的石油ETF對專業人士來説是 無用的；它無法進行套利，不能作為對沖頭寸的一部分。它只是一個主動投資產品，而你並不想要那樣的產品。

在石油期貨的其他地方，管理負油價的WTI期貨的CME集團對它們 有着複雜的感受：

CME主席兼首席執行官特倫斯·達菲在一次採訪中表示，WTI期貨按預期運作，他們進入負值領域是市場真實力量在發揮作用的信號。

“這不是一個讓你感覺良好的價格，”他説。“但現實是，存在過剩供應，因病毒驅動的需求不足，以及沒有地方可以存放這些東西。”

儘管如此，這一事件引發了對濫用交易的懷疑。在一封由石油大亨哈羅德·哈姆簽署的週二信件中，哈姆是大陸資源公司的執行董事長，該公司要求CME的監管機構——美國商品期貨交易委員會，調查是否“可能的市場操縱、系統故障或計算機編程故障”導致價格跌入負值。

我懷疑他們兩人都有道理。正如我昨天所寫，很容易理解對石油的需求缺乏，以及沒有地方存放它，如何導致價格變為負值。另一方面，價格實際上只在短暫時間內變為負值，交易相對較少，當它們變為負值時，非常迅速地變得非常負。看起來更像是“市場中出現了一些故障”，而不是“實際上人們對石油的定價是負37.63美元。”

在石油的其他方面：“能源需求的歷史性下降導致煉油廠減少燃料生產，並導致儲油罐裝滿原油，這迫使墨 Gulf Coast的生產商關閉淺水和深水聯邦水域中的高成本油井。” 最近能源價格的劇烈波動有些奇怪，但這不是其中之一！如果你冒着高昂的費用和風險，深入危險和惡劣的地區提取一種危險但珍貴的資源，然後這種資源的價格崩潰，變得不再珍貴，你應該停止這些冒險！不如回家陪伴家人，而不是乘直升機飛往海洋中的平台去抽取無人問津的石油！這就是一些基本經濟學。

人們對獨角獸流動性感到擔憂

幾年前，有一段時間，大家都在擔心債券市場的流動性，大家的反應是建立電子債券交易場所。理論上，買賣債券很困難，解決方案是讓所有人都在一個地方，電子地，彼此之間可以買賣債券。作為一種理論，這並不糟糕，但問題是這個想法不斷出現在不同的人腦中，因此每週都會出現一個新的電子債券交易平台。讓所有人在一個平台上交易債券可能會改善流動性，也可能不會，但讓人們在100個新平台上交易債券是不會改善的，因為如果你想在平台26上買一隻債券，而其他人想在平台71上賣它，你們永遠不會見面。每個人都注意到了這個問題，但他們的解決方案總是 另一個 平台，這隻會讓情況更糟。這裏有一個 相關的xkcd。

我們在為私人公司建立電子交易場所方面還沒有完全到位，但它在某個地方 在地平線上：

紐約證券交易所的一家頂級電子交易公司計劃推出一個新的在線市場，投資者可以在這裏買賣私人公司的股份。

總部位於紐約的GTS計劃在週三晚些時候揭曉這一名為ClearList的項目。GTS和ClearList的高管表示，ClearList上的首次交易可能在一個月內進行。該項目可能吸引希望提前投資下一個Facebook Inc.或Zoom Video Communications Inc.的投資者，因為這些公司在等待更長時間才能進行首次公開募股。

“我們的客户對他們無法參與早期投資感到沮喪，”TD Ameritrade Holding Corp.的執行副總裁兼ClearList高級顧問Steve Quirk説。

ClearList的其他支持者包括對沖基金億萬富翁Paul Tudor Jones，他的公司Tudor Investment Corp.是該項目的少數投資者。

當然，ClearList遠不是創建一個類似交易所的市場以交易尚未上市公司的股份的第一次努力。但GTS——ClearList的主要所有者——正在押注它可以建立一個比現有私人股份交易平台更具活力的市場，作為ClearList股份的主要交易商。

啊，實際上最後那部分挺酷的：

ClearList與其競爭對手之間的一個關鍵區別在於，GTS計劃在ClearList上持續買賣股票，就像它在紐約證券交易所（NYSE）上所做的那樣，GTS是指定的市場做市商。這些公司負責首次公開募股（IPO），並幫助確保NYSE上市公司的股票交易有序。

GTS的交易將幫助確保ClearList的用户始終可以看到私營公司股票的價格，並以這些價格買入或賣出，因為GTS將承擔交易的另一方。在目前提供預IPO股票交易的網站上，股票的可用性可能是零星的，隨着公司內部人士出售股票，股票會間歇性地出現出售。

在過去的時代，當科技獨角獸的估值飆升時，我常常説“私營市場是新的公共市場。”如果你經營一家成功的私營公司，而你不想上市，但有一些上市的特徵你喜歡，你可能可以得到它。你可以成為家喻户曉的名字，你可以從共同基金和個人投資者那裏以11位數的估值籌集數十億美元，你可以為員工和早期投資者提供二級市場流動性，等等，同時保持私營狀態。很快，如果你喜歡公共市場的特徵是“我希望高頻交易公司在我的股票中做出持續的雙向市場”，顯然你將能夠得到它。

一方面，我很難想象很多科技公司創始人會這樣想。高頻交易者通常被首席執行官視為公共市場的壞的一部分。另一方面，如果我必須選擇一個使公共市場與私營市場不同的最重要特徵，我可能會選擇“高頻交易者在公共股票中做出持續的雙向市場。”在實際操作中，使股票成為公共的主要原因是你可以隨時去交易所，立即、匿名地買入或賣出大量股票，而無需親自尋找買家、談判條款和尋求許可。如果GTS能為私營公司做到這一點，為什麼還要上市呢？

馬丁·什克雷利過得怎麼樣？

好吧，他一直很忙。還有生物化學研究：

馬丁·什克雷利請求聯邦法官提前釋放他，稱他“一直在進行重要的研究，以開發抑制冠狀病毒的分子”，如果被釋放將繼續進行這項研究。…

“什克雷利先生在監禁期間花費了無數小時研究疾病治療和可能的Covid-19療法，”他的律師寫道。“他目前的項目得到了良好的反饋。一家公司準備在幾周內開始進行什克雷利工作的臨牀試驗。”

但對於馬丁·什克雷利來説，監獄生活並非全是工作，他也找到了浪漫的時間：

這位37歲的醜聞藥品兄弟有一個未婚妻，他的律師週三在請求同情釋放的文件中表示，希望將什克雷利從賓夕法尼亞州的一所最低安全監獄釋放。

什克雷利請求在他未婚妻的曼哈頓公寓度過他七年刑期的剩餘時間——她的名字在法庭文件中被隱去——以便他們可以一起，正如他們所説，研究冠狀病毒的療法。

看看如果他們讓他出去，他治癒了冠狀病毒，我會投票給他當總統，讓我們把這個模擬搞得儘可能愚蠢。

事情發生

美國失業申請在第五週達到440萬人。冠狀病毒讓美國最大的銀行變得更大。阿根廷與債權人就還款進行鬥爭，因為違約迫在眉睫。評級機構將1000個CLO切片列入降級審查。俄羅斯石油行業因價格崩潰而痛苦加劇。俄羅斯石油公司瀕臨關閉交易部門，受到美國製裁的影響。風險投資家比爾·古爾利沒有加入Benchmark的下一個基金。挪威石油基金負責人承認他在飛行醜聞中“搞砸了”。隨着刺激計劃吸引了大量騙子，對受害者來説是“純粹的地獄”。工作日延長了三個小時，疫情工作日摧毀了工作與生活的平衡。封鎖降低了個人美容標準，聯合利華表示。

如果您希望以方便的電子郵件形式獲取Money Stuff，直接發送到您的收件箱，請 在此鏈接訂閲。或者您可以在 這裏 訂閲Money Stuff和其他優秀的彭博通訊。謝謝！

[1] 這個雙關語是從CNBC的 Leslie Picker的推特 中偷來的。

[2] 我説“收購一家公司”，但實際上這可以是收購一家公司，或收購一部分公司，或購買公司股票等。軟銀已經是WeWork的一個巨大股東——它在十月份支付了很多錢，並獲得了多數控制權——但它有一個協議可以購買更多。維多利亞的秘密是L Brands的一個業務線（或者説，實際上是幾個業務線），而不是一家獨立公司，Sycamore同意收購55%的股份，而不是100%。

[3] 這是 交易協議 的第3.09節（第36頁）， “某些變更的缺失。”

[4] 它在 交易協議 的第10-11頁。

[5] 這被過於簡化了。MAE有兩個方面；寬泛地説，如果（1）L Brands無法根據協議履行，或（2）業務崩潰，則它是MAE。MAE的例外（如疫情例外）僅適用於第二個、業務崩潰的方面；如果L Brands無法根據協議履行，則沒有例外。Sycamore在 其投訴的第11頁中辯稱，（1）發生了MAE，阻止L Brands履行其在協議下的義務，且（2）疫情例外不適用，因為這是根據定義的第一方面的MAE。這在本質上是次要的，Sycamore的論點是L Brands沒有遵守其契約：如果L Brands沒有遵守其契約，那麼這就是Sycamore不必完成交易的獨立理由。但我認為這裏的要點是，如果L Brands回覆“我們沒有遵守我們的契約，因為那是不可能的”，Sycamore可以回應：“是的，正是如此，這不可能，因為世界已經改變，但如果世界以一種使您無法遵守契約的方式改變，那麼這就是MAE，沒有例外，因此我們仍然可以退出交易。”這再次是次要的，關於L Brands是否違反了契約的問題，但它是Sycamore論點的重要備份。

[6] 這就是軟銀所做的：軟銀與WeWork的協議甚至沒有MAE條款；無論WeWork的業務發生什麼，軟銀都必須完成交易。但軟銀 找到了一些其他理由*——監管問題、中國股權交換的延誤——並聲稱這些是未能完成交易的理由，儘管大家都知道軟銀不想完成交易的原因是WeWork的業務變得更糟。*

[7] 日常經營契約是交易協議的第5.01(a)節（第54頁）。包含它的成交條件是第8.02(a)(ii)節（第89頁）。順便提一下，第5.01(b)節包含了一長串L Brands在沒有Sycamore許可的情況下不允許做的具體變更。它們大多是法律和公司財務方面的事情；沒有一條是“你不能因為疫情關閉所有商店並讓所有員工休假。”那不是人們在二月份時考慮的事情。

[8] 或者，從實際角度來看，以更低的價格重新談判。Sycamore對此持開放態度；其投訴稱它試圖“就調整購買價格和其他與COVID-19情況相關的維多利亞的秘密業務收購經濟進行知情談判。”當然，L Brands更希望不重新談判它在二月份達成的價格。

[9] 但見腳註5；可以説——可以説——MAE定義將“因疫情導致收入下降”的風險放在買方身上，但“因疫情導致無法運營商店”的風險仍然在賣方身上。這些事情實際上並沒有那麼不同。