華蓋資本許小林：一級市場提質減量 創業者更務實_風聞
深响-深响官方账号-全球视野，价值视角。2020-01-07 17:16
説起許小林，圈外人或許對他並不熟悉，但事實上，他和他掌舵的華蓋資本都可以説是投資界的傳奇了。
許小林從北大國際經濟系畢業後，用不到六年時間做到了長城證券併購部總經理的位置，之後任建銀國際產業基金總經理，是建銀系私募股權基金的創始人，並帶領團隊籌建了建銀國際醫療基金，即中國第一支人民幣醫療產業基金，管理建銀系基金總規模達150億。
在39歲生日那天，他卸任建銀國際產業基金管理公司總經理，以華蓋資本創始合夥人及董事長的角色亮相。
而華蓋資本，在創立之初的規模只有10億人民幣左右，僅僅用了5年左右時間，規模超過了100億。目前管理有醫療基金、TMT基金、文化基金等多支股權投資基金。
這個發展速度非常驚人。如今華蓋資本的Portfolio包括了諸多優秀公司：
醫療健康行業：復宏漢霖、碧蓮盛、海和生物、健麾信息、德琪醫藥、九強生物、數坤科技、寶島婦產醫院、博雅輯因、諾康達、唯邁醫療、朗潤醫療、博聖生物、仁度生物等；TMT行業：老虎證券、觸寶科技、宋小菜、凱樂士、睿智科技、佐大獅、航班管家、百融金服、必要、卡方科技等；文化行業：開心麻花、十點讀書、果麥出版、廣州遠程教育、大象科技、少年商學院、新榜等。
作為華蓋資本的領路人，許小林將在「深響年度機遇峯會」上帶來《全球政經背景下的中國股權投資》主題演講，為我們穿透“中美投資現狀”“中國股權投資問題”“未來趨勢與細分領域判斷”等問題，以全球視野、投資視角牽引一場關於機遇的深思。
在峯會前，「深響」與許小林進行了一次深度訪談，探討了新常態下一/二級市場的宏觀趨勢；醫療、TMT、文化行業的投資思路、創業者的新變化、投資團隊如何拓展邊界等問題。
文化行業方面，許小林認為當下投資痛苦的點在於文化行業的“無中生有”屬性，風險很大，退出渠道上很難。但從長期價值角度，文化板塊的未來意義很大。創意平台類公司值得基金投資；
TMT大領域中，華蓋選擇了聚焦戰略，側重金融科技、供應鏈。
許小林認為，2020年一級市場投資總量會繼續下降，資金往頭部機構集中，整體上是“提質減量”的一年。創業者方面，企業也更加務實，過去企業可能只考慮6個月的資金使用問題。現在要考慮兩年的現金流。
而在這種大浪淘沙加劇的大背景下，投資機構的回報率反倒是高的。“在這個時點不能太保守。碰到優秀的公司，價格合理，還是要勇敢一點。”
以下為「深響」整理後的部分許小林對話實錄：
對一/二級市場的宏觀判斷
深響：您如何預判2020年的宏觀經濟情況？
許小林：經歷了2018、2019，現在大家應該對這種形勢已經很能接受了。過去十年或者説改革開放40年，大家習慣了高速成長，最近兩年可能有個心理調試期，基本上大家已經能接受了（新常態）。
2020年，我個人總體判斷：政策方面不太可能有更大的動作，再去做一個四萬億、三萬億的刺激。政策可能更多還是保穩定增長，不是刺激也不是聽之任之。經濟是一個平穩的狀態。
深響：這種狀態對我們一級市場/二級市場有什麼樣的影響？
許小林：中國的一級市場/二級市場和宏觀經濟形勢一樣，總體都是由資金的體量來決定的。如果你的錢多，肯定一級市場就會好，創業者的氛圍也會好。二級市場更是資金推動型的。
從2018年資管新規到現在，其實並沒有實質性地給市場增加大多的資金量。從這個角度來説，2020年一級市場的錢仍然是比較緊的。過去一年募資量大幅下降、新的基金總體量絕對額下降，很多基金往頭部化集中，這些都已經體現出來了。
2020年，一是總量下降；二是資金往頭部機構集中，大家在投項目上，可能談判能力或者説投資策略上會更有優勢。所以我覺得一級市場從數量上不會太樂觀，但是從質量上看有可能是非常好的一年，從歷史的經驗和實際的邏輯去分析都説得通的。
歷史經驗是，經濟低迷的時候投資機構的回報率反倒高。這時候大家不容易拿到錢，只有很好的團隊能拿到錢，而且拿錢的時候估值也比較合理。在這種情況下，買的便宜、優秀的團隊、優秀的方向，三五年後趕上經濟上行期退出，回報率一定高。很多人都知道這個邏輯，只不過知道的人有可能在低迷時期沒錢，或者説有錢的時候過於謹慎。
我們華蓋，從內部合夥人討論的策略來看，2020年我們仍然對一級市場投資偏樂觀的，這可能跟我們儲備了很多彈藥有關。手上有錢的時候，在這個時點不能太保守。碰到優秀的公司，價格合理，還是要勇敢一點。
至於二級市場，我個人覺得應該不會比2019年差。
因為2018、2019年有很多上市公司經歷了很大的波動，包括實際控制人易主、爆倉、公司出問題、被動轉型、商譽的問題，從風險的釋放來講我覺得已經差不多了。所以2020年是在利空已經出得差不多的情況下，如果資金面有緩解，應該不會比前兩年更糟。
深響：二級市場目前的情況會傳導到我們投資動作上嗎？
許小林：影響肯定會有的，尤其2019年已經出現了A股破發，這個在過去是不可想象的。大家對一二級市場倒掛的擔心一定會傳導到一級市場。大家現在對估值越來越謹慎。很多之前追求高速發展的To C開始務實地看To B，看企業服務。大家接受了一個慢生意，而不再是過去那樣快速地靠資金去追求一個高速發展。所以我覺得這個肯定會傳導。
創業的變化
深響：這段時間創業者有什麼變化？
許小林：大家變得更務實了，知道企業生存的重要性。過去是業務拓展更重要，現在平衡了。
過去企業可能只考慮6個月的資金使用問題。現在要考慮兩年的現金流。企業每天都在被市場氣氛感染，他們越來越知道，不要因為現金流、融資的問題倒在成功之前。現在無論是借款、股權融資，直接融資、間接融資，平均的週期都更長。過去3-6個月，現在6個月到一年半。所以企業也必須更成熟。現在很多企業跟説他們也不知道春節前能不能拿到錢，所以做了好幾手準備。
而從創業者來説，這些年我們更多偏好的以及在市場中成功的大多是新型創業者。他們跟過去的創業者相比，有海外學習/工作/研發背景，視野更國際化，同時背景更偏技術、科技。
現在一個企業，它廣告做得再好、市場做得再好，如果它的產品、企業本身沒有核心的技術，沒有技術壁壘，我們很難給它投錢，或者接受高估值。
過去2006、2007年投資更多看企業的財務狀況、市場能力、品牌，你可以是“二流產品、一流銷售”，但現在不一樣了，必須是一流的研發，我們才敢去投資下重手。
醫療行業趨勢
深響：華蓋資本在醫療領域戰績頗多，生物醫藥、器械、服務這三個主方向是什麼趨勢？我們看到一些互聯網公司也在以平台或者智慧醫療的方式做醫療，您怎麼看這種現象，他們未來有可能成為醫療行業的主角嗎？過去您基本不投互聯網醫療，現在這個觀點有改變嗎？
許小林：我們這些年一直在賭一個趨勢，中國生物醫藥的時代。我們從2013年、2014年開始佈局，這兩年行業逐漸形成也比較有熱度。再一個醫療器械的國產化。民營醫院逐步規模化和質量提升以後的品牌化。未來民營醫療可能會佔到30-40%，現在才15%。這幾個是醫療行業的趨勢。
醫療是個慢生意，是中長期的趨勢。
互聯網醫療，我們非常關注，但很少下手。其實也投了兩三家，但投得非常慎重。互聯網醫療一定有很好的價值，包括大數據、人工智能和醫療的結合都是有價值的。只不過醫療是很專業很慢的生意，這些好的工具在跟醫療做結合時，很難馬上見效。TMT領域砸錢、快速成為行業第一的策略在醫療領域並不太容易實現。
深響：醫療的確既專業又“慢”，醫療行業有平台機會嗎？整合這些專業細分，出現一個流量平台，或者現有的強流量平台去切醫療。
許小林：強大的流量平台去切“藥”和“器械”是很難的。如果將來To C的比如非處方藥直接形成網上購買，流量平台客觀地有優勢，畢竟新建平台難度太大。
但我們反覆講醫療是一個很專業的市場，服務的人羣其實對價格沒有那麼敏感，他對服務品質更敏感。我們過去的流量平台，我理解，至少在過去10年的競爭裏還是比價格、速度，如何用一個低價實現快速服務。而這兩個因素在醫療領域，不那麼重要，它可以慢一點、貴一點，但絕對要有效、安全、解決問題。我們為了看好一個病，可以跑到省會城市，我寧願多坐幾站車也要去公立好醫院。大家不會那自己來做賭注。這不比外賣、買衣服，那些風險很低。
互聯網公司要進入醫療行業還是得尊重醫療行業的特點，一定不是拿重金短期可以實現的。醫療一定是一個用時間來換取收益的生意，時間越長，你的路子走對了，你的收益會越來越好。
文化投資趨勢
深響：文化行業今年不太穩定，您對這個行業還會堅持下去嗎？
許小林：這是一個“理想很豐滿，現實很骨感”的行業。我們在文化行業經常跟團隊説的三個字就是“小而美”。這個行當就是要慢慢地積累，等待機會的來臨。我個人比較看好泛文化領域、IP衍生，還有體育和教育，其實這幾個領域裏現在都沒有真正的大公司，世界領先的更沒有。
但這個領域還是機會很多。大家人均GDP到了一定數額之後，文化消費就會起來。我個人中期還是非常看好，這也是為什麼我們一直要保留這個板塊，哪怕它現在不大，但我覺得它對華蓋的未來很有意義。
痛苦的點在於風險很大，還有退出渠道上很難。文化領域我經常有個詞叫“無中生有”——大家天然覺得這個行業是靠無形資產、虛擬資產形成的行業，大家天然地覺得心裏沒底。
深響：那麼文化行業在華蓋整體佈局中，是什麼角色呢？
許小林：它是我們現在一些優勢方向的很好的補充。所有投資都不是對過去佈局，而是未來。只不過在有困難的時候，我不能在短期上做重要佈局，這時候砸重金可能就提前犧牲了，但在必要的時候去佈局是有意義的。我們投資的果麥出版、開心麻花、十點讀書等這些公司是有核心競爭力的。
深響：文化、創意天然是一個無法規模化的東西，太跟“人”相關了。但資本追求可複製、規模化、門檻、壁壘、壟斷。這兩種衝突您如何調和？
許小林：這是一個好問題。創意很難複製、規模化。即使跟優秀的個人綁定，比如甯浩、李安，他們的產量也是有限的，而且創作的黃金期也是有時間段的。所以如果投原創的個人，適合個人投資，不適合基金投資。
但如果是創意平台公司，就是有基金投資價值的。比如説十點讀書，它實際上是創作者的平台；果麥出版，是連接原創者和讀者的平台。
創意是無限的，生意是有限的。我們現在差在哪兒？一個好的創意出來以後，這個創意能產生的商業價值非常窄。這是成熟文化產業能做的事，我們現在只做了整個文化產業裏很窄的一塊。
用醫療類比也一樣。醫療是個大藍海，八萬億。但八萬億隻是看病，更多的人羣其實是健康人羣。當你把醫療產業從“治病”拓展到“治未病”的時候，規模會更大。你會發現，“治病”是剛需，但只是總量的5%，讓健康的人減少生病的可能，這個才是95%。很多人在醫療界幹了一輩子，都在死磕5%。我們前期做的事情太少了。
TMT投資思路
深響：TMT方面，我們如何與“更TMT”的投資機構競爭？
許小林：這個説法我不太贊同，在華蓋，TMT跟文化、醫療同樣重要。
T、M、T是很大的概念，我們在這個大框裏面有側重：金融科技、供應鏈。我們現在就死磕這兩個領域。基本市面上最優秀的新經濟金融科技公司我們都有佈局了。
從全方位來説，因為時間的關係，我們還沒法形成全面競爭。現在我們集中到更窄的領域裏去發力。
搭班子、帶隊伍
深響：回到華蓋自身，您是如何組建團隊的？如何找到這些專業的人，並且勸説他們加入投資行業，畢竟這些人如果繼續在醫療行業，也是非常不錯的發展，站在他們的角度，為什麼願意做這樣的職業轉換？華蓋的吸引力是什麼？
許小林：很多人都講投資可能是最後一份職業，創業就像吸鴉片，投資可以讓你享受多次創業的過程。對於有想法的人來説，要麼自己做一個主導型的創業公司，要麼就是用投資的方式去支持很多公司做大。
深響：順豐投資原掌門人周家樂也加入華蓋，這樣的跳槽路徑也是很有意思，他從CVC跳出來，而且不是自己募資單幹，也想聽您講講，是如何吸引到他加入的？供應鏈領域，是因為有這個人，佈局這塊投資，還是因為想佈局這塊才找的這個人？這個問題延伸下來就是，華蓋資本怎麼拓展自己的邊界？
許小林：這個事情沒有完全的先後。我們TMT的另外兩個合夥人也一直在看供應鏈方向、物流方向。我們投了一些供應鏈的技術，也跟順豐打交道，在這個過程中家樂作為合作方的負責人，我們跟他有很多交互。在瞭解過程中發現他對這個行業理解很深，而我們也已經在這個行業有佈局，在這種情況下，兩者是結合的。
拓展邊界的問題也是如此。比如我想做一個方向，去找人，但你自己在這個方向上沒有積累，找到人來也不一定能很快在這個領域裏形成優勢。你在這個方向上有一定的優勢了，你找的人也有自己主觀的資源和判斷，兩者形成交互。