瑞幸憑什麼“趟過渾水”？_風聞

作者：豐裕

出品：科技新知

2月1日晚，瑞幸咖啡遭遇知名做空機構渾水公司狙擊。昨晚美股盤前，瑞幸否認了渾水做空報告中的所有指控。

渾水在其Twitter上引用的匿名調查報告，用一系列證據指控了瑞幸咖啡偽造銷售數據和財務欺詐，並且認為瑞幸的管理層團隊存在可疑的動機，商業模式經不住考驗。

這份報告致使瑞幸咖啡的股價在上週五的交易日中一度跌超26%，收盤時跌幅10.74%。

但瑞幸在今日最新發布的SEC文件中對此全部否認。儘管渾水引用的調查報告給出了一些截圖證據，但瑞幸咖啡仍然在公告中強勢回應：“報告中所謂的客户訂單收據的來源和真實性無據可依，且其報告中的基礎統計方法毫無根據。”

除此之外，瑞幸咖啡還稱，其“所有關鍵運營數據均被實時追蹤”，並且強調數據“可被驗證”。同時，瑞幸咖啡也否認了報告虛增誇大廣告費用的指控，“確認公司披露的廣告費用是真實和準確的。”

瑞幸傳遞出的信號非常強硬，但並沒有給出足以反駁渾水匿名報告的具體信息。渾水發佈的這份報告，其信息的真實性還有待檢驗。

據瞭解，渾水公司之前多次惡意捏造事實，攻擊過新東方、好未來、分眾傳媒等眾多企業，但如今這些公司均發展的很好，股價創歷史新高。

此前香櫞表示，對渾水發佈的做空報告裏的數據持保留態度，並做多瑞幸咖啡的股票。

渾水公司阻擊瑞幸的這份報告爆料了什麼？哪些爆料值得我們相信？

1

瑞幸的銷售數據作假了沒？

該報告主要講了兩件事情，第一件事主要講，瑞幸的收入數據作假，平均每店每天售賣杯數，並不是財報裏披露的400多杯，而是200多杯。而且，在營銷費用和其他產品售賣（麪包、堅果什麼的），存在財務作假的問題。

作者稱，這份報告僱用了92個全職，1418個兼職，選取了瑞幸4409家門店裏，比較頭部的1832家門店，都挨個去單天留守12個小時，通過全程錄像的方式，作為證據，用數人頭去估算瑞幸這部分頭部門店的平均售賣杯數。

該報告表示，為了進一步保證統計數據的真實性，作者對數據做了初步的篩選。把一些視頻時間不夠12小時（只要超過10分鐘），或者視頻錄製各種原因不完整/有問題的，都剔除出去（這一部分有851家）。最後只留下981家有全程視頻錄製作為證據的素材，作為統計樣本。

留下的樣本中，報告作者主要通過定點數人頭的方式，來確定單天的訂單數，來自取的人，一個人人頭算一單，外賣小哥來取的訂單，按照小哥提取的包裝袋數確定訂單，一個紙袋算一單。

最終作者統計，在這批樣本中，瑞幸咖啡門店的平均每單訂單量只有263杯，遠遠少於瑞幸自己披露的19年Q3，總門店平均每門店單天售賣杯數444杯的數據。

除此之外，作者還收集了25843張小票，結合與管理層交流、第三方報告等材料推出了其他兩個信息。

第一，瑞幸咖啡大部分平均單杯價格為9-10元人民幣左右，其中只有23%的小票價格超過12-16元人民幣這個區間，遠低於管理層披露的，超過63%的單杯價格超過12-16人民幣左右。

如果按照瑞幸咖啡披露出的數據，平均單杯價格12 -16 人民幣，平均每店單天出杯數400杯左右計算，瑞幸的單店盈利能力能達到28.4%；如果按照該報告調查出的數據平均單杯價格9-10人民幣，平均每店單天出杯數263杯計算，瑞幸的單店盈利能力為-28%。

此外，該報考還認為，瑞幸有采用類似跳號的方式來誤導調研的投資者，（一般投資者通過小票單號調研是最直接方便的），並給出了截圖。

第二，該報告作者通過25863張小票統計出來的數據，最終表示瑞幸咖啡，其他類產品（堅果、牛奶、麪包），銷售佔總收入只有6.2%左右。而瑞幸財咖啡在Q3財報中披露，其他類產品，在銷售總收入中佔比高達23%。

此外，該報告作者還通過第三方媒體諮詢公司的歷史數據比對，發覺瑞幸的營銷費用中，在2019Q3的分眾傳媒投屏廣告中，有大量的支出與第三方媒體諮詢公司做的行業研究數據嚴重偏離。

綜上，這份報告在批判瑞幸咖啡收入作假的證據來源，是通過門店蹲守取樣和小票收集抽樣獲取到的。其數據處理和分析的方式比較科學，但唯一不足的是，門店取樣的時間太少，平均只有1-2天，可能存在偏差。

理論來講，一二線城市的平均單店銷咖啡售量應該要比全國平均單店的咖啡銷售多才對，但瑞幸咖啡Q3披露出的全國平均單店單日銷售數據是444杯，該報告調查得出瑞幸咖啡一二線城市平均單店單日銷售杯數只有263杯。瑞星咖啡披露的數據與該報告調查得出的數據相差甚遠，瑞幸披露的單店平均銷量數據，可能存在一定的問題。

2

瑞幸咖啡的商業模式，能走通嗎？

報告的前半段，作者都在用數據進行分析判斷，得出的結論具有一定説服力；到第二部分，作者則主要從管理層黑歷史、商業環境、激進的加盟策略、顧客忠誠度等四個方面來質疑瑞幸來論證瑞幸的商業模式是難以為繼的。但這部分析和結論，並沒有很強的説服力。

關於管理層，該報告更多的是翻老黃曆，翻出了瑞幸咖啡CMO楊飛之前的犯罪歷史，翻出了神州專車之前做過的轉移上市公司利益行為，翻出了創始人陸正耀之前的黑料。該報告試圖列舉管理團隊去發生過的事，論證瑞幸咖啡不具有發展前景，明顯不具有説服力，過去不代表現在，此部分略過。

關於商業環境，該報告認為，瑞幸咖啡試圖通過免費以及打折方式向中國消費者灌輸咖啡文化，而實際上，中國人的咖啡因的攝入量已經與其他亞洲國家相當，只不過中國人是通過喝茶的方式，因為中國是一個更加喜歡喝茶的社會。

日韓之前也是以茶文化為主導，在60年代日韓人均咖啡飲用量大約為6-8杯每年，跟當前中國的人均咖啡飲用量相差不多。（據中國咖啡行業報告數據顯示，目前中國的人均咖啡飲用量為5杯每年）

但是到了現在，日本的人均咖啡飲用量為200杯，韓國的人均咖啡飲用量為160杯，並且近年來這個數據正在快速增長。可以看到茶文化的國家不是不消費咖啡，咖啡文化和茶文化可以相互替代，發生轉化。

之所以中國人均咖啡飲用量如此之低，與咖啡價格對中國人咖啡消費的抑制有關。中國白領平均每天的工資為200-30元，在中國每天購買一杯30元的咖啡，每月的咖啡消費額佔收入十分之一；同樣算法，美國的咖啡大約兩美元一杯，美國的白領每月用於咖啡的消費額僅僅佔總收入的五十分之一，中國的咖啡價格遠遠比美國的高。

隨着咖啡成本的降低，以及年輕人的工作、學習壓力越來越重，預測越來越多的人選擇飲用咖啡提神，喝咖啡的文化將在中國逐漸流行。

關於加盟方式，該報告認為瑞幸咖啡僅用兩年時間，擴張店面多達5000多家，其擴張速度過激過快，後續存在巨大風險。在資本市場上，也有人認為瑞幸咖啡的快速擴張，是想玩一上市圈錢遊戲。

公開報道顯示，瑞幸咖啡從2019年6月，才開始藉助外在市場力量擴張店面數量。之前的4000多家門店均為瑞幸直營店。

瑞幸咖啡的店面擴張，沒有走傳統的加盟方式，而是採用合夥人制度。

傳統的加盟擴張方式，能幫助品牌方（瑞幸咖啡）通過收取高額加盟費，提高原材料成本等方式迅速盈利，但後期的品牌管理是一件非常困難的事，對品牌長期發展不利。

瑞幸選擇的是合夥人的擴張方式，即瑞幸咖啡不收取合夥人加盟費用，瑞幸提供原材料和機器設備，與合夥人共同營運店面，最終依據門店的利潤瑞幸咖啡與合夥人利潤分成。從中似乎能看到瑞幸咖啡對於做咖啡這件事，做好了長期的準備和打算。

要看瑞幸咖啡的發展前景，主要看用户留存率（復購率）這個指標，其決定着瑞幸咖啡“教育市場”的效果和潛在的用户量。

去年5月，瑞幸咖啡召開的供應商大會上，錢治亞提到“從瑞幸的數據來看老用户留存率，回頭客達到89.6％。”

而渾水發佈的報告數據顯示，有超過2/3的用户，在瑞幸咖啡消費完一杯免費的咖啡之後，就沒有在消費過。並且瑞幸咖啡新客户的留存率在逐漸下滑，2018年第1季度的留存率為30%~35%，2019年第一季度的留存率僅為20%-25%。

瑞幸咖啡一直將優惠券/折扣作為主要的客户獲取和運營策略，導致瑞幸咖啡的用户更多的是追求實惠和性價比的人羣，瑞幸咖啡的新用户留存率主要跟折扣力度有關。

瑞幸咖啡減小折扣力度之後是否能盈利？瑞幸咖啡在線上的標的價格大約為24-30元/杯，一般瑞幸咖啡打五折銷售，其真實價格大約為12-15元，據瑞幸合夥人商會了解，瑞幸咖啡的成本為8.8元每杯，目前瑞幸咖啡有毛利，也還有更大的打折空間。

綜上，渾水發佈的這份報告，商業模式分析部分説服力有限。

3

瑞幸提供什麼價值？

雖然，瑞幸咖啡的盈利數據可能存在造假，但是瑞幸咖啡的出現降低了現磨咖啡的消費成本，**並掀起了一股喝咖啡的熱潮，其存在有存在的價值。**瑞幸咖啡的商業模式是能走通的。

在國內咖啡市場中，現磨咖啡主要以星巴克和上島咖啡為主，兩者共同佔據中國咖啡市場63%的市場份額，其平均價格大約為25-40元，而瑞幸咖啡的平均市場價為12-15元/杯，瑞幸咖啡的售價僅為主流高端咖啡價格的一半。

瑞幸咖啡之所以能把單價降的很低，主要跟店面選取、咖啡製作工藝、和營運管理有關。

在門店選取上，瑞幸咖啡通過小店面，簡裝修的方式降低了咖啡的成本。瑞幸咖啡主要與快取店為主，佔總門店數91.3%。

瑞幸咖啡快取店的店面面積大約為40-60平方米，以檔口的形式，多處於辦公樓下或街邊商場，租金成本低。相比星巴克不同的是，星巴克主打第三空間，地處核心商區，店面面積較大，一般為80-120平方米，店面租金高，每杯咖啡分攤的店面成本自然比瑞幸高很多。

其次，瑞幸製作咖啡採用的是咖啡機，全流程均由機器完成，提高了咖啡的製作效率，節省時間的同時也降低了人工成本。

瑞幸咖啡的門店通常2人左右即可維持，瑞幸咖啡製作一杯咖啡的時間不得超過兩分鐘；而星巴克的咖啡門店，通常需要4-6人，咖啡的製作方式為手磨工藝，製作一杯咖啡需要的時間大約是4-6分鐘。

從門店營運方式來看，瑞幸以APP為端口，只允許線上交易，其優勢是省去人工收銀的成本，並縮短用户的等待時間。同時線上交易還能積累用户的消費數據，後期可用作千人千面的訂製服務和個性化信息推送。

在配送上，目前瑞幸咖啡的平均配送時間為18分鐘，APP收集的滿意度高達99.3%。其主要是基於瑞幸咖啡智能派單系統完成的，該系統會根據門店的分佈情況，門店人員的空閒情況、點單的複雜程度進行智能化訂單分配。此外，瑞幸咖啡的門店多，並且多位於辦公樓，離用户近，也是瑞幸咖啡配送成本低的一個原因。

渾水公司發佈的做空報告，讓我們有機會重新認識瑞幸咖啡這家企業，對於這家企業你怎麼看？