國際市場觀察 | 橋水基金：對冠狀病毒和流行病的初步思考【走出去智庫】_風聞

△橋水基金創始人雷·達里奧(Ray Dalio)

走出去智庫觀察

近日，全球最大對沖基金——橋水基金創始人雷·達里奧撰文，將此次新型冠狀病毒疫情與H1N1（禽流感）、SARS和西班牙流感對市場的影響進行了對比分析，認為中國的應對措施更加透明和果斷，加快了解決問題的速度。

走出去智庫（CGGT）觀察到，此次疫情對中國經濟影響的悲觀情緒在節後A股首日開盤就得以顯現：超過2700只股票跌停，而春節期間因海外投資者風險對沖的需求，作為中國大陸資產參照物的價格亦是暴跌（1/24-1/31）:恒生指數-5.7％，新加坡A50指數期貨-7.1％，香港離岸A50 ETF （2823.HK）-7.6％。

全球最大的對沖基金如何看待此次疫情的影響？今天，走出去智庫（CGGT）刊發雷·達里奧的文章，供關注疫情對國際市場影響的讀者參閲。

要 點

CGGT，CHINA GOING GLOBAL THINKTANK

**1、**當掌握的信息不多時，最好的投資策略是明智地在不同的地理位置、資產類別和貨幣之間做出多元化分散投資。

**2、**傳染規模更大的西班牙流感則對市場和經濟的影響要大得多。

**3、**與SARS疫情相比，中國的應對措施更加透明和果斷，這不僅正面影響了統計比較結果，也加快了解決問題的速度。

正 文

CGGT，CHINA GOING GLOBAL THINKTANK

文/雷·達里奧(Ray Dalio)

橋水基金(Bridgewater)創始人

首先，讓我明確地説明：在流行病領域我是“一張白紙”。然而正是因為我所不知道的那些專業性知識，更能讓我以局外人的視角來客觀分析。

我和我們橋水的同事都不清楚這種病毒將在多大程度上傳播，我們不知道它會傳播到什麼地方，也不知道它對經濟或市場的影響。但是，我們確切地知道，重大流行病雖然是我們一生中從未真正經歷過的重大事件之一，但類似的事件在其他時代中已屢屢發生併產生了重大影響——就好像其他尚未在我們的一生中發生的重大事件，例如世界大戰、貨幣體系的終結或百年一遇的乾旱或洪水。

按照我習慣的分析方法，我將要**（a）研究一些其他重大傳染病並搞清楚它們是怎麼回事，並（b）確保我們的投資組合已充分分散或對沖掉風險，以確保我們沒有對任何不必要的且贏率不大的方面下注。**

至於這種病毒的傳播，與任何尚未查明的因素一樣，它們：1）是真實發生的事件，且2）對這些事件的預期將被反映在市場定價中。**通常説來，對於這些令人一生難忘的負面事件最初人們會有些輕視。****隨着持續發展，人們會變得過度擔心，直到產生某些可以反轉局面的基本面因素為止（例如，病毒的發展從加速轉變為衰敗）。**因此，我們要關注實際發生的事情、人們認為正在發生的並已反映在定價中的事情（區別於可能發生的事情）、以及指示反轉的那些指標。

多樣化分散可保護我們免受由於未知因素造成的損失，而冠狀病毒的爆發及其對市場的影響凸更顯現出其重要性。自該病毒爆發以來，中國股市已下跌近10％。可怕的、難以想象的事情可能在任何地方發生。我們所不知道的比我們所知道的要多得多。當掌握的信息不多時，最好的投資策略是明智地在不同的地理位置、資產類別和貨幣之間做出多元化分散投資。

以下這些觀察內容的主要目的是向大家展示我們在回顧過去時所觀察到的情況，從而試圖捋順此次冠狀病毒事件的演變過程與歷次的典型病毒性大流行病（可看作是以本次冠狀病毒事件的多個變化版本）之間的異同。我們還將研究過去的流行病與其對經濟和市場的影響之間的關係，並找出某些較為確切的影響。

近期的歷史案例

下表展示了歷史上的主要疾病暴發及死亡率，以顯現它們的嚴重性。通過死亡人數可以看出，最近一次大型流行病——也是唯一一次死亡人數如此之大的流行病——是幾乎在100年前發生的那一次。

讓我們看一下三個最慘重的案例：H1N1（禽流感），SARS和西班牙流感。以下是我們對它們的一些觀察。

●對於前兩個規模較小的案例，在媒體以頭條新聞報道有關疾病暴發的日子裏，市場採取避險的策略。這與成長型標的的下跌並湧入優質型標的情況相吻合，即股票下跌，黃金和債券上漲（正如過去幾天所看到的）。但是，由於與病毒無關的其他影響（例如貨幣政策和經濟活動）更為重要，這些反應逐漸消失了，且市場沒有明顯而持續的大動作。順便説一句，在參考這幾個案例時，請記住這並不是一個足夠大的樣本，並且有些巧合不應太過分解讀——例如，H1N1流感與2008年金融危機過後開始的復甦有關——因此，人們應該保持謹慎的態度去看待其中的相關性。

●傳染規模更大的西班牙流感則對市場和經濟的影響要大得多。

H1N1（禽流感）：2009至2010

這次爆發涉及與1918年西班牙流感（H1N1）相同病毒的變種。首例病例於2009年3月在墨西哥被發現。與當時的其他流行病不同，該病毒並未過多感染60歲以上的成年人。估計的總死亡人數範圍很廣（因為需要實驗室的測試以區分該疾病造成的死亡人數和常規季節性流感造成的死亡人數），但世界衞生組織的最新估計表明，至少有15萬人死亡，甚至還要翻倍——這一數字意義重大，但並不過分（相比之下，每年有125萬人死於車禍）。世界衞生組織於2010年8月10日宣佈該流行病已結束。

SARS：2003

SARS冠狀病毒是一種動物病毒，最初只傳播給其他動物，但最終感染了人類。第一例病例於2002年11月16日在中國南部的廣東省被發現。SARS傳播到了26個國家，感染了8,000多人，並造成了大約800人死亡。首批感染者於2月到達香港，病情迅速傳播。3月中旬，世界衞生組織發佈了有關SARS的全球警報和緊急旅行建議。3月下旬，新感染病例的數據開始公佈（如下圖所示）。2003年7月9日，世界衞生組織宣佈該病毒已被控制住。除了2004年的短暫爆發外，它的確被抑制住了。

您可以在下面的圖表中通過香港股票市場與全球股票市場之間的差異看出該流行病所產生的影響。您可以看到，香港股市受到SARS的不利影響，並在SARS病例數達到高峯並開始下降時發生了反轉。這完全是合乎邏輯的，如果冠狀病毒危機仍集中在中國，這也將是我們預期的市場行為。換句話説，我們預計其對中國和香港市場的影響將大於對全球市場的影響，並且隨着新增病例數量的減少，這些影響也將降低。

 

西班牙流感: 1918

這是現代歷史上最致命的流行病。儘管該病毒被認為起源於中國，第一名患者於1918年3月4日在堪薩斯州的芬斯頓軍營被發現。軍隊基地的一名廚師向醫務室報告了類似流感的症狀——輕度發燒和輕度喉嚨痛。到中午，有107人感到不適。在兩天內，有522人被感染。一週之內，美國的每個州都受到了影響。隨後，這種疾病傳播到大西洋地區。到四月中旬，它已經傳播到中國和日本。到五月，它幾乎無處不在。

重要的是，病毒爆發是在第一次世界大戰期間發生的，這加劇了爆發的嚴重性（戰時的營養不良、較差的衞生狀況，以及士兵們的密集住所為疾病的傳播提供了理想條件）。據估計，將近有5億人被感染，致死約有5,000萬人（儘管不同口徑的估計數據有所不同）。最終，這一疾病殺死的人數遠遠超過第一次世界大戰犧牲的人數。大約18個月後，這種疾病悄然離去。

戰爭和流行病的影響很難在市場和經濟的相關圖表上加以區分，但看起來戰爭的有利發展（疾病的高峯與戰爭的結束大致吻合）仍抵不過流行病的負面影響，導致了股票市場一輪上漲行情的終結。此外，聖路易斯聯邦儲備銀行（Federal Reserve Bank of St.Louis）的一份報告對這段時期的報紙進行了調查，以分析流感對經濟的影響。正如我們所預期的那樣，該報告整理出一些描述美國經濟急劇下滑的新聞頭條，例如：

●“煤礦運營公司報告50%的產量降低”

●“大流行性感冒摧毀孟菲斯的工業”

●“小石城商户稱銷售下降40%。其他口徑估測下降達70%。”

●“零售商店業銷量被砍三分之一”

再次強調，這些情況是在第一次世界大戰結束的同時發生的，並且沒有太多的月度經濟統計數據來參考，因此很難清楚地看到其對經濟的影響，並且很難將流行病對市場的影響與戰爭發展和其他政策產生的影響區分開來。

如何聯繫到本次冠狀病毒的爆發

以下為一些實際情況。

●12月初，第一例病例被發現。據世界衞生組織（WHO）週日（編者注：1月26日)的消息，全球共報告了2014例感染病例。其中：

●1985例來自大中華地區，29例為境外。

●29例境外病例中，26例曾到過武漢。剩下3人中的2人與在武漢染病的其他病例有近距離接觸（關於第三例病例沒有足夠多的相關信息）。

●根據WHO的定義，324例病例（略多於總病例數的15%）情況危急。

●有56人死亡，死亡率大約為2.5％至3％（SARS的最終致死率略低於10％）。這些死亡案例主要為老年患者或先前存在健康問題的患者。

●截至撰寫本文時，中國官方媒體報道的最新數字為2844例病例和81例死亡。

到目前為止，**與SARS疫情相比，中國的應對措施更加透明和果斷，這不僅正面影響了統計比較結果，也加快了解決問題的速度。**由於中國政府更快地向世衞組織報告了該病，檢疫和其他預防措施被及時實施。由於這些措施對病毒傳播的遏制產生了正面影響，世界衞生組織讚揚中國的迅速反應。

下圖顯示了過去幾周的市場走勢，其中的圓點表示了一些重要的發展截點。如下圖所示，在過去的幾天中，成長型標的市場表現出強勁的下降趨勢，投資向高質量標的市場轉移。全球範圍內，投資人已經拋售股票，而債券、黃金和美元兑人民幣匯率則上漲。

這些只是我們的初步觀察。我們預計進行更加深入的研究，這將使我們擁有更豐富的觀點。我們將在研究進行的同時與您分享新的相關成果。