山煤國際的表演 ：技術路線之爭下的天堂還是套路？_風聞

導語**：山煤國際2020年1月成交量巨幅放大，股價漲勢一氣呵成，主力似已完成拉高派發動作，價值投機的套路再一次上演？**

歷經資本市場的種種套路，山煤國際算是我見過的一個比較完整、典型但並非十全十美的套路。縱是如此，又有多少人或將最終成為價值投機的站崗人？！

筆者在2019年11月22日在阿爾法工場發表《2020，光伏行業最後的成人禮》的文章並着重研究隆基股份（SH:601012）後，作為光伏行業絕對龍頭的隆基股份上行超30%，一掃去年四季度股價大幅回落的陰霾並再創歷史新高。

然而，光伏黑馬山煤國際（SH:600546）聞風而動，這個階段股價最高漲幅高達90%。股價從18年低點翻了兩翻，同期煤炭指數漲幅僅為7%，可謂吸睛無數，惹人豔羨。

01 緣起HIT，歸於某券商研究所

2019年7月23日山煤國際發佈了一則戰略合作協議公告，山煤國際稱與鈞石能源合作共同開發10GW的異質結電池生產線，至此，山煤國際股價完成接近130%的漲幅。

趁年底資本市場轉暖及光伏行業裝機略超預期的形勢，某券商研究所開始大肆鼓吹山煤國際及HIT電池，稱HIT電池將迅速取代P型電池，成為光伏新貴，並將彎道超車一舉擊敗P型電池龍頭成為光伏新的巨頭。隨後山煤國際股價連續拉昇，完成接近翻倍的漲幅。

山煤國際2020年1月成交量巨幅放大，股價漲勢一氣呵成，主力似已完成拉高派發動作，價值投機的套路再一次上演？

02 令人瞠目的股價暴漲之下，

四問山煤國際股價暴漲的邏輯及背後推手

【1】HIT電池路徑之爭？H型電池能夠快速商業化？存在巨大的疑問。

H型電池其實也是發展了十幾年的太陽能電池技術之一，目前H型電池在成本下降、技術攻關、工藝突破等方面上需要較長時間的磨合，目前尚未具備短期大規模商業化的可能。

成本方面，H型電池理論上設備投資存在一定的下修空間，但因為金屬銦的使用使導電膜和銀漿成本下滑並沒有想象的那麼大。而且H型電池將在4月份摻鎵專利(P型電池)到期後優勢將不復明顯。

綜上，這也是大體上H型電池經過數十年發展仍未成為主流技術的主要原因。至少未來在不短的時間內，都不會成為太陽能電池的主流技術，更別説取代P型電池。

而這也是目前全球主流太陽能企業尚未佈局或大規模佈局H型電池的主要原因，例如隆基、通威、晶科等都尚未進行大規模佈局。而海外技術雖然比較強，但歐美日的規劃產能都尚且不足3GW。

P型電池目前成本優勢明顯，且在P型電池技術推動下，全球光伏已經進入平價週期，不在需要補貼過日，成本仍有不小的下降空間，在電池路徑沒有新的發展的前提下，P型電池已經可以推動光伏能源成為全球最廉價的能源，且沒有之一。

那麼，這種現實也決定了在新的電池路徑無法有效降本的前提下，是不大可能取代P型電池。這是基本的商業邏輯，也是光伏大廠沒有大規模佈局H型電池的根本原因。

【2】一個煤炭企業進入工藝甚至技術競爭激烈的光伏行業，以卵擊石？

光伏行業經過數十年的發展已經驗證了這個行業其實是一個高門檻的行業。它的高門檻包括了：資金、技術、管理水平，缺一不可。

山煤國際淨資產只有60億，平均年化淨利潤不足5億元，在光伏巨頭面前，並不顯眼，甚至很小，怎麼可能提供穩定的巨大的現金投資？

技術方面，山煤國際更是缺乏在光伏行業的長期技術儲備，而其合作方，也是乏善可陳。管理水平而言，山煤國際在毛利率、淨資產收益率等方面在煤炭行業處於中等甚至不足的水平，那麼進入管理精細化要求極其苛刻的光伏行業與隆基、通威等巨頭比拼可謂是以卵擊石！

光伏行業是一個非常殘酷的行業，容不得任何樂觀和幻想，投資人更應該理性地去看待這個顯而易見的問題。

【3】10GW電池產能就能推動股價暴漲，市值飆升百億？

10GW電池產能在光伏行業來説並不算太大，而光伏行業龍頭之一的東方日升、陽光電源、阿特斯太陽能等市值僅為百餘億，而東方日升也大量佈局H型電池，市值僅為140億。

不論山煤國際是否能成功推動H型10GW產線（要知道目前全球國際規劃產能不足3GW），就憑着其飆升的市值與行業傳統龍頭相比也是誇張了許多。其存在的風險不言而喻。

【4】後續介入者將擠壓前者的空間。

縱使山煤國際的10GW電池產線成功了，那麼後來進入者（光伏巨頭）將能夠推動其獲得最終的最大的蛋糕，像山煤國際這樣的推動者從歷史並不鮮見的過往案例中，大概率落得個死在沙灘上的那個最前浪。

要知道行業巨頭隆基、通威都站在了H型電池路徑研發的最前沿，他們手握最先進的技術和管理水平，卻都在這個路徑上繼續韜光養晦。這樣看來，山煤國際更像是個攪局的愣頭青。我們不妨讓歷史再次驗證，我們這個大概率是否會再次上演。

價值投機者總想把小概率幻想成大概率，這才是註定其失敗併成為套路者投下的陷阱的踩路人，並且他們樂此不疲，最終頭破血流。在這裏，我的專業和使命，不得不讓我發自肺腑地警示這些價值投機者。

03 價值投資者將取得最終的勝利

光伏行業的發展前景毋庸置疑，但是我們需要簡單堅定的堅守龍頭和最樸實無華的立場，最終價值投資者將打敗價值投機者，遠離套路，迎接大概率，這樣才能分享這個行業的成長帶來的資本升值。

隆基股份：成長中的真龍頭！

未來，光伏行業路徑之爭無論如何，都是以光伏成本繼續大幅下行為依據的。那麼，毫無疑問，相關產業鏈（與電池技術路徑不干擾）的相關方就是最大受益者之一，如陽光電源（SZ:300274）。

這才是，我們堅守的大概率！願投資者不斷成熟，願我們遠離套路！