漂亮的財報背後：京東的賺錢能力依然大大不足_風聞

2019年京東經歷了內部大變革。一方面京東對“久虧難止”的物流舉起大刀，用“刮骨療毒”的方式讓物流緊急剎車，使其戰鬥力大大加強，對外展示出了勃勃生機；另一方面，京東內部早前就掀起的變革繼續深化，持續釋放管理效能。這讓外界對京東產生了新的認識，資本市場改變風向，開始重估京東的價值。

經過調整，京東內部久拖不治的“沉痾”逐漸攻破，集團構架越發清晰，獨當一面的業務領頭人終於開始走上台前，各業務板塊的架構越發清晰，效益日好。

京東物流扭虧為盈，獨立自主自力更生；京東健康獨立融資成為其旗下第三大獨角獸，京東零售開始平台化轉型，旗下社交電商京喜持續下沉“掘金”；京東數科則持續發力金融科技，助力上下游企業數字化轉型；京東Al與雲事業部也單獨出列獨立成軍，不斷加大研發力度，搶佔人工智能的先機。看得出來，京東這一年在“轉型”這件事上沒少下功夫。

與此同時，前有強敵阿里，後有追兵拼多多，在過去的一年裏面，京東面臨的外部形勢並不樂觀。此種情況下，外界都想看看轉型“蜕變”的京東，究竟能否繼續扛起國內電商二把交椅的大旗，能否披荊斬棘，再創輝煌。

京東第四季度的財報一發布，讓外界期待已久的問題有了答案。

“變革”牌，打對了嗎？

北京時間2020年3月2日，京東發佈了截至12月31日的2019年第四季度及全年財報。受財報利好和美股大盤影響，京東股價一路飆升到43.3美元/股，市值突破632億美元，這讓經歷了較長時間股價低迷的京東，再次迎來了曙光。

這份財報有三個亮點，首先是京東四季度的營收和利潤均超過市場預期，其次是四季度京東新增用户2760萬，超過了過去十二個月的拉新記錄，這個增長數字甚至超過了阿里的1800萬新增用户數；最後，京東平台化轉型繼續深入，服務收入增長迅猛。

第四季度，京東淨營收為1707億人民幣（約合245億美元），同比增長26.6%，歸屬於普通股股東的淨利潤為36億元（約合5億美元）。拉長時間來看，京東從2019年Q1至Q4保持了持續盈利的良好態勢，這也正是外界看好的原因。

基於非美國通用會計準則，2019 Q4歸屬於普通股股東的淨利潤為人民幣8.107億元（約合1.165億美元），而上年同期淨利潤為人民幣7.499億元。

除了盈利能力得到驗證之外，平台化進程也在加速。京東2019年全年淨服務收入達到662億元，增速逼近44%，佔平台總營收比例超過11%。

從財報來看，無論是用户增速、利潤狀況，還是平台服務收入增長都有了積極的表現。這樣一個成績，對京東來説，是難能可貴的。

外界也用實際行動回應了京東的積極表現。財報發佈之後，京東股價大漲12.4%，看起來京東的變革牌是打對了。不過，細究之下，會發現京東的這三個方面的亮點背後，面臨的挑戰也不小。

賺錢不是問題，但賺錢效率很成問題

縱觀過去兩年的財報數據，京東時好時壞的盈利狀況時刻牽動資本市場敏感的神經。但從2019年Q1至Q4，京東保持了連續四季度盈利，2019年Q1到Q4淨利潤33億、35.5億、31億、36億，一個完整的財年持續保持盈利，讓外界對其能否賺錢不再疑慮。

放在更長的時間階段來看，在美國非通用會計準則之下，京東從2018Q1至2019Q4，已經實現了連續八個季度的盈利，其財務表現不可謂不亮眼。但仔細查看，會發現賺錢是賺錢，但賺錢能力卻難以令人恭維。

最新財報顯示，2019年京東全年淨營收為5769億元，同比增長24.9%。2019年歸屬於普通股股東的淨利潤為122億元（約合18億美元），而2018年淨虧損25億元；基於非美國通用會計準則，歸屬於普通股股東的淨利潤為人民幣107億元（約合15億美元），而2018年淨利潤為人民幣35億元。

以京東的體量，年淨營收超過五千億，但是淨利潤不過百億人民幣，淨利潤率不足2%。這還算是有進步的，比起2018年各季度財報來看，其利潤率經常徘徊在1%附近，更是低的讓人難以置信。

2018年Q1京東實現總營收1001億元，但非美國通用會計準則下，利潤僅為10.474億元，其利潤率不足1.2%；更極端的情況出現在2018年Q2，2018年Q2其總營收達到了1228億元，但利潤僅為4.781億元，利潤率低至0.39%，淨利潤率不足0.5%。

跟2018年相比，2019年的盈利能力進步不少。但與同為電商的“友商”阿里相比，其差距卻只能用雲泥之隔來形容了。

以阿里最新的財報來看，阿里第三季度營收為1612億元，歸屬於普通股股東淨利潤為523億元，其淨利潤率超過32%。

京東2019年第四季度營收1707億，非美國通用會計準則之下淨利潤僅為8.107億元，淨利潤率僅為0.47%，即使按照持續運營歸屬於普通股淨利潤36億來計算，淨利潤率也不過2.1%。本季度阿里的營收不及京東，但是其淨利潤率卻是京東淨利潤率的16倍甚至更多。

事實説明京東賺錢沒問題，但賺不了大錢。

原因何在呢？結合其過往的財務報表來看，賺不了大錢跟其固有的模式缺陷以及仍然滯後的平台化進程有極大關係。

依舊滯後的平台化成軟肋

京東在2019年將自己定義為“以供應鏈為基礎的技術與服務企業”。以供應鏈為核心，打造產業帶拓展計劃和C2M定製模式，推進技術驅動下的服務轉型，並將平台能力逐步賦能給第三方商户。

看得出來，京東已經將企業從自營向平台進行戰略轉型。結合京東近兩年的財報數據來看，平台化正成為京東發展的重要動力，但平台服務卻並沒能成為京東營收的主力。

縱觀2018Q1至2019Q4這八個季度的京東各板塊營收增長情況來看，其淨產品營收（自營商品）的增速遠遠滯後於淨服務營收（第三方平台服務）的增速，並且在過往的八個季度，平台淨服務營收的增速基本上保持着接近甚至超過2倍於淨商品營收的增速，成為平台“增收”的重要引擎。

在這種增速推動下，京東的平台化進程逐漸深入。淨服務營收佔總營收的比重從2018Q1的8.6%提升到了2019Q4的12.4%。2019年京東總營收為5769億元，全年淨服務營收為662億元，佔總營收比重的11.5%。

儘管如此，根據過往各個季度財報數據顯示內容來看，京東的主要收入仍然是依靠佔據總收入比重超過85%以上的自營產品來實現的，第三方平台服務收入佔總營收比重不到15%，在總體營收中仍然是少數，自營商品才是貢獻京東營收的主力。

不過，遺憾的是這個主力賺錢能力嚴重不足，真正賺錢的是高毛利的平台服務收入，但平台服務收入佔營收比例仍然較低，阻礙了平台利潤率的進一步提升。

第三方服務營收在整個平台交易中佔據的份額，在過去兩年時間內，上升了不到4個百分點，在整個營收結構中，京東平台化仍然滯後，這是一個不爭的事實。

截止目前，京東2019年全年營收5769億元，其全年淨利潤僅為107億，淨利潤率不足2%。

營收主力與賺錢能力結構倒掛，導致了京東整體利潤率雖有提升但並不高，這也將在後續發展中繼續掣肘其利潤率的提升。這樣一個營收結構，導致京東雖然盈利，但京東的利潤率卻並不高。

自營過程中出於控品承受的相關成本吞掉了相應的利潤，這還僅僅是一個方面。自營採用的“壓貨模式”（賣出貨再付款），還讓平台不時發生因為賬款回收問題導致的“口水仗”，前一陣神舟電腦在微博上將京東拖欠貨款問題公之於眾，正是這一矛盾的集中體現。

據瞭解，過去幾年京東的賬款賬期有逐漸延長的傾向。2015Q1的賬期僅為41天，而到2018年Q2已經達到了60.5天，2019年雖有下降，但總體上仍然接近兩個月，賬期延長招致的供應鏈矛盾無疑會增加其正常交易所付出的成本。

但這種問題，在自營業務營收佔據主導地位的京東，無論是現在還是將來一段時間內，仍然會反覆出現。

淨利潤率不足，平台化進程仍然“滯後”。與此同時，面對步步緊逼的拼多多，京東的流量焦慮越發嚴重，過去一年京東力推旗下社交電商平台京喜，打響了流量保衞戰。四季度亮眼的增長數據，似乎印證了這一舉措的“有效性”，但實際效果恐非如此

增長的困惑

按説京東實現了用户新增2760萬以上，是個可喜的成就。但其增長質量如何，則值得深思。據瞭解，這新增的2760萬用户，超過七成來自下沉市場，這得益於去年10月京東版社交電商平台京喜的推出。

京東為了緩解流量焦慮，同時為圍追堵截拼多多，另闢蹊徑，推出主導下沉的APP京喜，並推出配套百億補貼的措施，炮火直擊拼多多的核心陣地—下沉市場。

去年京東此前跟微信簽訂的相關合同到期。京東跟騰訊在續簽合同之後，將其剛推出的京喜APP置於微信一級入口，而將京東至於微信九宮格的二級入口，同樣位於九宮格二級入口的還有拼多多。

在超級APP微信的助力之下，被稱做“京東版拼多多”的京喜用户增速很快。根據京東披露的數據，10月18日至11月10日期間，京東主站的新用户中近40%來自京喜，而京喜有7成用户來自3-6線下沉新興市場。在2019年的三季度和四季度財報中，京東都提到有七成新用户來自下沉市場。

京東也撇開原有的高冷，做起了“窮人生意”。去年7月份京東宣佈調整了招商政策，對全類目商家減免平台使用費，對商家的扣點也減至0.6%，燒錢換市場。

市場份額飆升的同時，其市場營銷費用同比增長30%，市場費用比三季度提高了1.5個百分點。

多措並舉之下，京東新增用户2760萬，超過了四季度阿里新增的1800萬，也超過了過去三個季度平均1000萬新增用户的數量，扭轉了外界對其增長停滯的印象。

從結果來看，京喜的推出確實緩解了京東增長乏力的困境，京東的新增用户首次超過了過去十個季度的表現。

但實際效果如何，就難以斷定了。拼多多在過往的幾個季度以每季度3000萬以上的用户增速，遙遙領先於京東。這種現狀持續到京東在四季度推出京喜，京東才迎來了第一次用户單季度增長超過2000萬這樣一個大檻。

不同的是，拼多多飛速增長的用户數與高速攀升的GMV是正比的，但京喜只披露其用户增長情況，鮮有聽聞其對外披露GMV的情況，這着實讓人懷疑其增長的質量和效果。畢竟，流量增長的目的是為了GMV和營收增長。如果只考慮用户增長，而不考慮其能否帶來有效的GMV和營收增長，就喪失了增長的意義。

拼多多在過去的多個季度，其GMV的增速始終保持在三位數的增速，但自從2018年Q3之後，京東不在對外披露其GMV的情況，結合其終止披露之前的GMV增速來看，其增速已經從70%下降到了30%，增長乏力的情形越發嚴重。

而這正屬於京東的增長困惑。

從當下來看，京東釋放出來的種種利好，證明了其變革的有效性。但就目前遭遇的困境來看，其面臨的內外部壓力仍然不小，在推進轉型與拉動增長這條線上，京東還有很長的路要走。

文/金融外參記者劉磊，公眾號ID：jrwaican