熊貓乳品轉戰創業板 多項指標顯示盈利能力下滑_風聞

近日，國內市場第二大煉乳品牌商熊貓乳品集團股份有限公司（新三板代碼：832559，下稱“熊貓乳品”）在證監會官網披露了更新後的招股説明書（申報稿），擬登陸深交所創業板，發行股票不超過3100萬股，保薦機構為中信建投證券。

從申請上交所主板到主動撤回，從申請新三板摘牌到主動撤回，此次再次轉戰創業板，一系列的舉動也折射出熊貓乳品在資本市場之路上的種種糾結。而梳理公司的招股書也可以看出，公司在經營面臨着不小的挑戰，多項指標顯示，盈利能力出現下滑。

01

煉乳產品佔比7成

存在產品種類單一風險

根據招股説明書，熊貓乳品成立於1996年，2015年成功掛牌新三板，公司實際控制人為李作恭、李錫安與李學軍父子，根據招股説明書，李作恭、李錫安與李學軍父子合計持有發行人股份5,007萬股，合計持股比例53.84%。其中李作恭、李學軍通過定安澳華持有公司3,780萬股股份，佔公司總股本的40.65%。

（來源：招股説明書）

熊貓乳品的主營業務為濃縮乳製品的研發、生產和銷售以及乳品交易，主要產品為“熊貓牌”系列調製甜煉乳、全脂甜煉乳、調製淡煉乳、全脂淡煉乳、馬蘇裏拉奶酪、兒童奶酪棒、稀奶油等，在國內具有較高的知名度。招股書顯示，香飄飄、蒙牛乳業、達能乳業、金絲猴均為熊貓乳品的客户。

在煉乳領域內，熊貓乳品在技術、品牌方面具備較強的優勢，在中高端煉乳產品市場具備較強的競爭力。根據中國乳製品工業協會統計，其拳頭產品“熊貓牌”煉乳，2018年銷售規模僅次於雀巢，是國內市場第二大煉乳品牌。

報告期內，熊貓乳品的主要產品為煉乳，奶油、奶酪等其他乳製品的業務仍處於起步階段，新產品奶油奶酪產品、奶酪醬產品、馬蘇塊產品以及海藻糖煉乳產品預計在2020年推出上市。2016~2018年以及2019年1-9月，濃縮乳製品的銷售收入佔公司主營業務收入的比重較高，分別為67.98%、67.95%、75.15%、69.52%，公司存在產品種類相對單一的風險。

除了產品種類單一外，熊貓乳品還存在經營區域相對集中的挑戰。華東和華南市場是目前公司產品最重要的市場。2016~2018年以及2019年1-9月，華東和華南地區的銷售收入佔公司主營業務收入的比重分別為71.47%、74.61%、70.37%以及68.78%，如果華東、華南市場對公司煉乳產品的需求量降低，或者公司在其他區域的市場開拓不達預期，或將對公司經營活動產生不利影響。

（來源：招股説明書）

熊貓乳品的濃縮乳製品的主要銷售方式是經銷模式，通過該渠道實現的銷售收入佔比超8成左右。2016~2018年以及2019年1-9月，公司濃縮乳製品簽約經銷商數量分別為73家、88家、117家以及143家，經銷模式實現的銷售收入佔比分別達到了82.06%、77.87%、78.82%以及81.65%。直銷渠道則以大型食品製造廠為主，像香飄飄、蒙牛、達能、金絲猴等，都是公司的直銷客户。

（來源：招股説明書）

02

淨利潤同比下降37.27%

多項指標顯示盈利能力下滑

根據招股説明書，熊貓乳品2019年上1~9月實現營業收入40,876.47萬元，上年同期營業收入40,613.42萬元，同比增長0.65%， 營業成本29,219.06萬元，上年同期營業成本27,120.15萬元，同比增長7.74%。報告期內公司淨利潤4,076.39萬元，上年同期淨利潤6,498.52萬元，比上年同期下降37.27%。

（來源：招股説明書）

熊貓乳品的淨利率在最近幾年不斷下滑，淨利率水平從2016年的20.90%下滑到2019年1-9月的9.97%，較去年同期下滑6.03個百分點。下滑的一個主要原因是期間費用率提高明顯，2019年1-9月的期間費用率較年初提高了大約3個百分點，其中銷售費用率增加明顯，較年初提高了大約2個百分點。

公司解釋的主要原因有：1、2018年以來公司陸續推出新產品，並持續增加投入，擴大生產和銷售團隊規模，導致固定資產這就和銷售費用明顯上升；2、由於2019年公司主要原材料奶粉的採購價格上升，此外山東新廠設備和生產工藝都處於磨合過程中，生產損耗較大，導致材料成本較去年同期上升。

不過，除了營收增速放緩、淨利潤等指標下降外，熊貓乳品的淨資產收益率下降到歷史低點，2019年第三季度僅為8.48%，約為上年同期的一半。各項業務的毛利率也出現了下滑，反映了公司盈利能力在下滑。綜合毛利率從2016年的37.26%下降到2019年1-9月的28.37%，其中同期濃縮乳製品的毛利率從49.93%逐漸下降36.70%，不到三年的時間下降超13個百分點。

（來源：招股説明書）

公司解釋，主要有兩個原因造成毛利率下滑：一個是原材料成本上升，白砂糖、全脂奶粉、脱脂奶粉的採購價格上升；二是公司逐步將部分產品轉移至山東工廠生產，由此產生了較大的折舊額、更高的製造費用。

03

曾兩次“申請”、“撤回”

資本市場策略搖擺不定

2018年11月12日，熊貓乳品向證監會報送IPO申請文件，擬登陸上交所主板。不過遞交材料不到兩個月，熊貓乳品於2019年1月10日向證監會申請撤回申請材料，成為2019年首家IPO“撤單”的企業。

當時，熊貓乳品解釋，“基於經營發展戰略需要，經過審慎研究，公司決定調整上市計劃”。不過市場有分析認為，熊貓乳品產品的單一與區域化市場難以突破，也是其中的重要原因。

2019年2月26日，熊貓乳品發佈公告稱，綜合考慮行業環境及公司所處的發展階段等內外部因素，考慮到公司下一步業務發展與資本市場的結合，為提高決策效率、節約成本，實現公司及股東利益的最大化，公司擬申請終止在新三板掛牌。不過僅半年後，2019年8月21日公司再次發佈公告，為更好地實現公司及權益股東利益的最大化，經公司慎重考慮，擬撤回公司股票在全國中小企業股份轉讓系統終止掛牌的申請。

連着兩次的“申請”、“撤回”動作，再加上之前由於和瑞安百好乳品廠共同出資設立合資公司，收購東營安和乳業有限公司51%股權計劃等事項，從2018年1月11日到2019年9月27日，熊貓乳品已經累計停牌超過20個月。從股票交易和融資的角度來看，雖然對於新三板的企業來説，停牌對企業的影響不大，但是熊貓乳品的一系列操作，卻折射出其在資本市場策略的搖擺不定。

而此次轉戰創業板的募資目的，公司表示，擬募集的資金將用於蒼南年產3萬噸濃縮乳製品生產項目、濟陽二期年產2萬噸濃縮乳製品項目以及營銷和應用中心項目3個項目。本次募投項目實施後，公司將進一步擴大煉乳產能，同時公司將新增奶油年產能5000噸，奶酪年產能5000噸。隨着煉乳產能的擴大、新產品的推出、品牌推廣的深入，公司的市場競爭力將進一步提升。

和上次首發申請相比，募投的項目並沒有變化，不過這次申請除了變更擬上市板外，熊貓乳品此次首發擬募資額也相比之前縮水逾一成。創業板招股書顯示，熊貓乳品本次擬募資約5.52億元，擬募資總額相較此前的約6.21億元，縮水約11.03%。