沒爆款且受制於人，今日香港上市的九尊數字互娛能贏得資本認可嗎？_風聞

本文來自“深響”旗下關注財經領域的新媒體“資本深探”（deep_insights）。

©️資本深探原創 · 作者 | 遲玉然

2020年首隻手遊股九尊數字互娛（以下簡稱九尊互娛）今日於香港上市，股票代碼：01961.HK，公司擬發售1.26億股，其中香港公開發售3780萬股，國際配售8820萬股，每股發售價1.35港元。全球發售所得款項淨額估計約為1.324億港元。

總體招股反應理想，超購22倍外，更獲實力投資者認購。據市場消息透露，本次九尊數字互娛上市除著名投資人羅傑斯參與外，認購者還包括去年上市的手遊商中手遊(0302.HK)、最近活躍於新股市場的京基金融等等。

而全球發售完成後，梁俊華（首席財務官及執行董）、呂建（首席執行官及執行董事）、何軍紅（呂建的配偶）及蘇少萍（非執行董事）將通過各自的中間控股公司共同控制九尊互娛超過30%的已發行股本及控制廣州九尊（持有家庭醫生93%的權益）30%以上的權益。

集團高級副總裁趙新林、主席/執行董事兼首席執行官呂建 執行董事兼首席財務官梁俊華、財務總監孫鴻斌

招股書顯示，九尊互娛經營範圍主要有兩個領域，分別是基於安卓系統的手機遊戲和電子雜誌等其他數字媒體內容。

九尊互娛2016-2018年度，營業收入分別為：1.39億，1.70億和1.42億。營業收入堪堪破億，在上市公司中體量偏低。其收入主要來自於手機遊戲中虛擬物品的銷售以及在手機遊戲中植入廣告；數字媒體內容經銷，例如電子雜誌、漫畫及音樂。

其中，手機遊戲開發及運營業務的收益佔九尊互娛2016及2017財年總收益超過80.0%，2018財年減少至佔總收益的63.4%，是由於政府對於手機遊戲的系列縮緊政策導致的。

招股書顯示，九尊互娛的兩大業務毛利率都比較高，平均可以達到45%左右。毛利率由2017財年的45.0%減少至2018財年的43.6%，主要是由於向經銷渠道提供商支付的服務費用增加所致。

九尊互娛屬於典型的輕資產公司。數據顯示，三個年度流動資產佔總資產比例分別為99.83%，99.46%和99.58%。

九尊互娛資產負債表 數據來源：招股説明書

根據弗若斯特沙利文的研究報告，中國手機遊戲市場的市場規模強勁增長，由2013年的人民幣117億元大幅上升至2018年的人民幣1,580億元，複合年增長率為68.3%。

而中國的遊戲開發商數量在過去數年飆升，截至2018年年底，估計中國的手機遊戲開發商數量超過10,000家。當中超過2,000家被視為單人玩家手機遊戲開發商。

九尊互娛2018年手機遊戲開發及運營產生的收益為人民幣1億元，佔中國2018年手機遊戲市場的0.1%。由此可見，手遊行業競爭激烈，且九尊數字與頭部公司差距巨大。

2018手遊開發與運營排名 數據來源：招股説明書

隨着大批新進者湧入手機遊戲市場，遊戲玩家的選擇亦越來越多。因此，遊戲開發商創新及創造新遊戲以吸引用户並提升遊戲黏性的難度變大。同時也難以維持遊戲延續性及延長手機遊戲的生命週期。根據弗若斯特沙利文報告，手機遊戲目前的生命週期約為6-12個月。

對於營業收入主要依靠遊戲增值和廣告收入的九尊互娛來説；一方面缺少標杆級的遊戲產品能夠持續貢獻營收；另一方面，則不得不依靠快速開發遊戲產品來維持收入，這又對遊戲研發產生了進一步壓力，從而傳導至人才端的需求壓力。

再加上中國宏觀政策的對於遊戲的監管加強，將進一步對九尊互娛的新遊戲開發產生限制，即我們常説的遊戲版號的審批和下發，愈發艱難。這一宏觀政策變化使得九尊互娛已經將重點轉向授權遊戲經銷及致力於強化經銷數字媒體內容。

數據顯示，2016、2017、2018及2019年九月份，九尊互娛五大供貨商分別佔其當年銷售成本達到60.3%、56.6%、52.3%及78.4%，該五大供貨商均為經銷渠道提供商。九尊互娛通常與經銷渠道提供商訂立一至兩年期的經銷協議。

九尊互娛手遊業務模式

按照協議，經銷商可以與九尊互娛終止協議，或選擇在到期後不與其續約。其中，中國移動是九尊互娛的主要結算代理及經銷渠道提供商，九尊互娛在議價市場上明顯處於弱勢。這進一步增加了九尊互娛的風險和成本。

本次募集資金，將有約60%將用於擴大手機遊戲的市場份額，加強精品遊戲的研發，同時加快多玩家手機遊戲市場的擴張以及獲得更多的IP授權。約30.4%將用作與輔助手機遊戲開發商（尤其是具備創作藝術及設計能力的開發商或擁有成熟經銷網絡者）進行戰略性收購，或與其開展合作。

可見，九尊互娛清楚地瞭解自身的弱勢所在。在緩解資金壓力後，渠道和產品問題是關乎九尊互娛未來生死的關鍵所在。