五種估值標準背後，銀河酷娛是怎麼被賣掉的？_風聞

曾經被賣方市場牢牢掌控的話語權，如今倒向了買方市場。

3月18日，阿里影業發佈公告稱，將以不超過4億現金的價格收購天津銀河酷娛集團（下稱銀河酷娛）60%的股權。

銀河酷娛是業內首批從事網綜創作的內容公司之一，曾創造出《火星情報局》《演技派》《頭號任務》等綜藝節目。

此次交易完成後，阿里影業將成為銀河酷娛的第一大股東，優酷以20%的持股比例位列第二，此前入局的雲鋒基金、創時信和、洪泰退出，創始股東博方融智、天津利合所持股權分別降至11.55%和8.45%。

也就是説，銀河酷娛將正式成為阿里大文娛的一環，公司在綜藝板塊的優勢將被納入阿里影業的生態體系之中。

疫情之下，當綜藝及文娛市場幾乎集體停擺之時，行業出現如此大型的併購事件，對內容方及整個行業無疑是一個積極的信號。

但是，透過這份公告，從行業發展的視角去看此次收購，鏡像娛樂還是發現幾點值得關注的內容：

1、行駛五種估值標準，最大程度保證資本方收益和阿里影業自身的話語權；

2、需滿足的收購條件之一是，核心創始人李煒要辭去除銀河酷娛以外的一切職務；

3、根據盈利能力定價，新估值體系將更關注未來的內容創造能力；

4、整個併購事件及行業發展趨勢反映出，未來的內容投資大概率將成為平台行為。

以五種估值弱化資本干擾

經歷過2019年的至暗時刻和年初至今的疫情之後，文娛行業的內容公司想要賣一個好價錢，本就不是一件容易的事。

銀河酷娛此次“賣身”，估值同樣處在“谷底”。阿里影業公告中給出的估值報告認定，銀河酷娛60%的股權對應的價值為3.91億元。按此推算，銀河酷娛當前的整體估值為6.52億元。

然而，在交易過程中，這個估值並不是真正的執行標準。

根據公告，阿里影業收購60%股權的價格上限是4億元，稍高於銀河酷娛當前的估值，但在交易價格分配上，投資者股東拿到了更大的比例。

公告顯示，投資者股東出售的28.81%的股權，最高價值為2.77億元，相應估值為9.61億元。而創始人股東出售的31.18%的股權，最高價值為1.23億，相應估值為3.94億元，前者相當於後者估值的2.44倍。

值得注意的是，即便已經出現瞭如此大的估值差，投資者中每個股東的獲利情況仍各不相同。

具體來看，創時信和以6000萬出售12.27%的股權，對應估值為4.89億元；洪泰以5500萬出售4.27%的股權，對應估值為12.88億元；雲鋒基金以1.62億出售12.27%的股權，對應估值為13.2億元。

結合企查查數據，對應各位投資者入局的時間和投資比例，大致可推測入局越晚，投資比例越大，退出股價越高。

相比之下，創始人股東在此次收購中獲得的交易價格，實際上低於阿里影業估值報告給出的估值。而阿里影業的差別定價，似乎也是為了在滿足各位投資方的最大收益空間下，保證自己掌控話語權。

以資本排他性地綁定團隊核心

銀河酷娛的估值出現歷史新低，以及被多種標準定價，在一定程度上，也可以看作是網綜內容創作者們一路高歌猛進的轉折點。

2015年前後，葉烽、馬東、李煒相繼走出體制。

之後的故事並不複雜，馬東創辦了米未傳媒，《奇葩説》一炮而紅，6個月後，米未傳媒估值便達到20億；

葉烽創辦了笑果文化，以《吐槽大會》為起點，借互聯網平台打開了脱口秀的市場空間，2019年4月，笑果文化拿到2億元的B輪融資，估值30億；

李煒創辦了銀河酷娛，《火星情報局》橫空出世，當時熱度可與前兩者相匹敵，也不乏資本的追捧。2017年時，銀河酷娛的B輪融資同樣達到2億元。

不過，與米未傳媒、笑果文化獨立運營，與視頻平台深度合作的模式不同，銀河酷娛在2016年就接受了優酷的投資，與平台走得更近。這或許與李煒最初的定位有關：“從一開始，我們就是要把火星打造成一個生態。”但內容生態所需要的資本支撐，也從一開始，就不是個體公司所能承受的。

從這一點來看，銀河酷娛選擇投身阿里也不失為一個明智的選擇，無論是“火星生態”的延續，還是未來項目的孵化，資本都是內容創作者的基礎性需求。而阿里在收購中也很清晰地看到李煒在銀河酷娛的價值。

阿里影業在公告中指明，此次收購協議達成需滿足的條件之一，便是創始人李煒要辭任天津銀河酷娛以外的一切職務，且收購完成後，銀河酷娛的創始股東及創始人不得自行轉讓或出讓股權給第三方。

隨着內容方的話語權走低，未來，這種排他性的資本綁定預計將更加普遍。在這種合作模式下，內容方獲得穩定的資本補給和輸出渠道，平台方則進一步鞏固自己的內容建設。

以階段性支付保證內容品質

仔細看過阿里影業的收購公告之後，一個很明顯的感覺是，銀河酷娛的議價能力趨弱。

一方面，銀河酷娛的核心節目《火星情報局》在第4季引入各種奇怪“道具”之後，走起了下坡路，新的綜藝項目也沒有產生太大影響力。公告顯示，銀河酷娛在2018年和2019年已經連續兩年虧損，虧損額分別為31.6萬元和72.4萬元。

另一方面，行業大環境的變化開始抑制資本熱錢入場，內容創作行業從賣方市場走向買方市場。在此次交易中，阿里影業的4億現金將分批次支付，並按銀河酷娛的盈利能力上下浮動。

公告顯示，阿里影業最先向銀河酷娛支付的現金為2.4億元，其中向投資者股東支付2.12億元，向創始人股東支付2800萬元。

之後，剩餘的1.6億元將根據銀河酷娛相關項目的盈利能力，分5次支付，每次對應一檔綜藝節目，每次的支付總額最多不超過3200萬元。也就是説，未支付的1.6億元將直接對應到之後的綜藝節目本身，降低團隊直接套現離場的可能性。

如果項目盈利能力不錯，3200萬的投入可以説性價比相當高。此前，有業內人士透露：“2015年超過3000萬製作體量的節目已經大幾百個，到2016年超過一個億預算體量，報到廣電總局的節目都超過一百多個了。”

當然，如果項目盈利能力不好，支付價格可能會下調，且公告中並未明確給出現金支付的下限。

不僅如此，公告中還指明，如果銀河酷娛的資產淨值於完成日跌至1.8億元以下、或訂立關聯方交易、或向天津銀河酷娛的股東分派資產或利潤，則阿里影業需支付的現金可依據其財務業績向下調整。

也就是説，阿里影業以最高1.6億的待支付金額，保障銀河酷娛持續的優質內容供給，將對標的產能的評估建立在未來的項目上，而非已經產出的內容。從長遠來看，這樣的合作模式既給資本方留下退路，降低風險，也有利於內容方長期激活產能。

以剝離重組完善內容生態

2019年，阿里影業將平台的戰略定位從“新基礎設施”轉向了“新基礎設施+優質內容”，雙輪驅動的戰略佈局之下，新基礎設施搭建日益完善，優質內容逐漸成為阿里影業未來的佈局重心。

目前來看，自身內容建設主要有兩種途徑：一個是搭建自己的內容團隊，另一個是與優質的內容團隊合作。

此前，在阿里體系內，優酷旗下已經孵化出優制娛樂，製作出《以團之名》《這！就是鐵甲》等綜藝節目，即屬於第一種模式；優酷與燦星合作《這！就是街舞》《這！就是原創》則屬於第二種模式。

而今，阿里影業收購銀河酷娛則是從第二種向第一種的轉變。值得注意的是，除了銀河酷娛核心的綜藝業務，其他業務也將被一併納入阿里體系。

公告顯示，交易完成後三個月內，銀河酷娛需要將其藝人經紀、電影、劇集及社交電子商務的全部或部分業務進行剝離重組，由創始人之一的魏原與銀河酷娛成立合營公司，雙方分別持有80%和20%的股權。

據瞭解，由銀河酷娛旗下藝人趙露思主演的《青囊傳》《天雷一部之春花秋月》以及最新作品《三千鴉殺》都已在優酷開播；銀河酷娛的IP衍生品開發也產生了不錯的收益，其中一款火星月餅的銷售額就達到了1800萬以上。

從二級市場的反映來看，資本市場對此次收購持樂觀態度。3月19日至20日，阿里影業的股價已經連續兩天上漲，單日最高漲幅甚至超過了10%。

收購完成後，阿里影業將構建起“電影+劇集+綜藝”的全品類項目製作能力，並與體系內的互聯網票務及宣發平台，劇集製作，阿里魚衍生品，淘寶電商及直播等多元業務共振，在內容與資本、資源及變現渠道的碰撞中完善產業鏈，釋放生態協同效應。

未來，更多內容方將被平台納入麾下

實際上，隨着視頻平台不斷髮力內容佈局，內容製作方與視頻平台之間的關係已經走得越來越近。

除了阿里體系的內容佈局，騰訊與李誕持股的笑果文化同樣合作緊密，還在2018年投資了龍丹妮的哇唧唧哇，以及《創造營》背後的好楓青芸；愛奇藝與馬東的米未傳媒、魚子醬等也保持着深度的合作關係。

尤其是在當下，互聯網內容環境持續收緊，視頻平台憑藉更敏鋭的用户洞察能力、對政策變化的敏感、雄厚的資本實力及強大的抗風險能力，也成為不少內容創作者的“救世主”和避風港。

不久前，《最強大腦》的前製片人桑潔也向鏡像娛樂談到過：“現在電視台和製作公司花錢都很謹慎，不會隨便上新項目，以後我們能看到的大體量節目一定是平台行為，是從平台發起，才有可能立項，而不是憑藉一個製作公司拿着方案就能完成的，除非你自帶客户。”

當各大平台持續加碼自身的內容建設，當資本壓力和環境壓力持續增強，當疫情等偶發事件和不可抗力抬高生存風險，未來，銀河酷娛不會是孤例，下一個投向視頻平台或其關聯公司的內容方，已經在路上。