以貸養貸隱現，資產質量低下，蒙牛高端戰隊的低端戰力_風聞

3月26日，蒙牛乳業發佈了2019年財報，營業收入790億元，利潤41億元，增速引領行業。此次財報中頗為亮眼的蒙牛是蒙牛的國際化腳步。

報告期內，蒙牛完成收購澳洲嬰幼兒奶粉品牌貝拉米，並簽約收購澳洲乳製品企業LDD。其實在LDD和貝拉米之前，蒙牛就在澳大利亞收購了Burra Foods。用蒙牛的話説，對LDD、貝拉米和Burra Foods這三家企業的收購，是為了執行其“拓展擁有高增長和利潤前景的乳品高端品牌”的戰略，幫助其打造了強力拓展海外市場的“高端戰隊”。

但事實真的這樣嗎？

實際上，蒙牛在2012年到2018年5年期間，就有頻繁的戰略併購。先後收購雅士利、多美滋中國，增持現代牧業、出手中國聖牧。雖然營收有所增加，但由於這些企業都存在相應問題，也使蒙牛業績背上了沉重的負擔，2016年甚至出現鉅虧。數據顯示，近5年，蒙牛的淨利潤分別為23.67億元、-7.51億元、20.48億元、30.43億元、41.054億元。

為完成蒙牛“高端”、“海外”的矩陣夢，蒙牛在2019年將其旗下唯一盈利表現較好的君樂寶出售，以充實資本，完成澳洲的收購任務。而夠得的澳洲貝拉米，其實是一家澳洲的網紅品牌，因代工模式和產品質量備受詬病。彼時蒙牛剛宣佈收購此消息時，股價一度下降4%，引發投資者質疑。

為了實現千億資產的目標，蒙牛之後又宣佈併購澳洲品牌乳品及飲料公司Lion D&D 100%的股份，入股企業實控人老公、女兒違規佔用資金的妙可藍多，這些也讓蒙牛的增長質量存疑。

3月25日，因財報資產負債表存在虛假記載、未能真實反映公司的財務狀況，妙可藍多及其董事長柴琇、財務總監白麗君收到上海證監局警示函。而同日妙可藍多發佈非公開發行A股股票預案，擬向控股股東柴琇實控的東秀實業、內蒙古蒙牛乳業（集團）股份有限公司發行不超過5870.71萬股，募資總額不超過8.9億元。認購完成後，蒙牛集團將合計持有妙可藍多8.81%的股份。

蒙牛能夠在2019年全年營收790.299億元，營收同比增速14.6%。這個數據看起來不錯，但其實經不住推敲。營收增長“看着快”，主要是因為2018年整體基數低，2019年的大幅度促銷，以及通過“病購”實現的規模擴張；而其淨利潤的高增長則來源於對君樂寶的出售。

這對蒙牛2020年的業績，將產生“溢出性拖累”，故而主流券商對蒙牛2020年業績增速同樣悲觀，所以蒙牛業績的上衝動能將出現趨勢性減緩，這也將影響其在港股的估值邏輯，尤其是現在與飛鶴陷入“市值糾纏”，這將放大日後蒙牛增速放緩之後的“增速後遺症”，其股價可能跌破千億，並長期圍繞千億做“市值震盪”。

這些年蒙牛的多筆收購，在規模擴大的同時，其資產負債率也持續攀升。2019年其負債率達到57.54%，創近年來新高。負債率的持續高企，意味着企業的槓桿空間持續縮小，並且所剩無幾，蒙牛未來靠融資、併購拉動增長的策略或將失效。

資產負債率攀升的同時，大舉併購並未提升企業的盈利預期，矩陣內企業質量不高，不但不能造血，反而成為母公司的負累。

2019年，2018年，2017年蒙牛的融資成本分別為6.44億、5.51億、4.00億，同比增速分比為17%、37.71%、36.15%。融資成本依舊上漲，增速超同期收入增速，這意味着蒙牛對融資的依賴性越來越強，也反應了企業靠自身經營造血能力的不足。

2019中報末、2018年、2017年蒙牛的投資性現金流淨額分別為-60.24億、-42.32億、-114.50億，多用於構建固定資產以及購買企業，其經營性現金所得遠不能支持其投資支出。同期融資性現金流量分別為24.63億、-9.00億、57.48億。其中融資款有非常大的比例用於償還舊債，同期的償債借款支出分別為-32.53億、-63.06億、-148.92億，已經顯現以貸養貸的跡象。