廈大學者觀| 趙燕菁：政府如同公司，地方政府賣地是股權融資_風聞

政府如同公司，直接融資還是間接融資，財務風險大不相同。美國地方政府發債是債務融資，中國地方政府賣地是股權融資。

廈門大學雙聘教授  趙燕菁

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**買房子不是簡單地購買“住”這個功能，而是購買的“公共服務”或更準確地講是購買的“參與社會分工的便利（facilities of labor division）”。**這些公共服務帶來的“便利性”外溢到土地構成了“房價”的主體。顯然，公共服務收費越少，外溢越多，房價就越高。因此，“房價”不是一個供求關係這麼簡單。用簡單地增加土地供給來打壓房價，就如同通過增加IPO壓低股價，最終不會使住房問題得到解決。

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**政府賣地不是收入，而是IPO，是融資不是財政。**打壓商品房房價如同打壓股價，是違反經濟常識的政策目標。中國的競爭優勢源於世界上獨一無二的地方政府。能夠直接融資是其獨特優勢（中國特色），很少國家可以仿效。

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**政府如同公司，直接融資還是間接融資，財務風險大不相同。**美國地方政府發債是債務融資，中國地方政府賣地是股權融資。融資權衡的結果就是：賣地少必然債務高，債務高就無需多賣地。地方政府的債務問題，主要來自於融資平台的負債。股權融資對於地方政府是直接融資，非外債融資對於中央政府是直接融資。對於地方政府，賣地是比負債風險更低的融資工具。

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**賣地是把未來現金流貼現為資本，財產税是把資產現值轉變為現金流。**可以説財產税的有無，是中國房地產市場和西方國家房地產市場的關鍵差異。開徵財產税不只是降低房價——獲得現金流的代價是喪失資本市場。在沒有像美國那樣擁有強大的股票市場之前開徵財產税，對中國增長的副作用遠比我們知道的要大。

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**土地金融的優勢在於：賣地無須先有現金流，但發債則會受到税收限制。**房地產融資不是中國的問題，而是中國的成功。房地產非但沒有綁架中國經濟，相反，中國的頭部經濟都是寄生在房地產上的。沒有房地產市場的資本外溢，中國工業化和高科技都不可能實現。這次疫情導致了主要國家資本市場出現巨大動盪。中國之所以無需像其他國家那樣無底線救市，根本原因就是中國房地產市場在危機中巋然不動。

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**出讓方式決定了土地是金融還是財政。**如果拍賣一次性收益（價高者得），就是融資；如果拍賣現金流（税高者得），就是財政。住宅用地大多是前者，工業用地大多是後者。如果開徵財產税，也可以將前者轉變為後者（每一個物業都是税源）。小產權（城中村、違章建築）合法化，可以通過開徵財產税途徑解禁。這一做法相當於放棄融資換取現金流（税收）。土地是應該“金融出讓”還是“財政出讓”，取決於城市是處於增長階段還是運營階段。

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**中國住宅問題的核心，就是沒有區分投資品住房（“炒”）和消費品住房（“住”）。**不能用同一個住房實現投資和消費兩個相反的目標。雙軌制是不可避免的——投資性住房不能用來解決住房消費需求；消費型保障房也不能用來解決融資需求。只“住”不“炒”和只“炒”不“住”都不是正確的選擇。新加坡式雙軌制+中國式“房改”才是住宅問題的正解。

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**“先租後售”和“共有產權”的差別在於：一個有現金流，一個是一次性期權；前者是收入，後者是融資。“**租”就是“住”，“售”就是“炒”。只有出租或只有出售，都解決不了住房載負的雙重目標。只有把“租”和“售”結合起來，才能同時解決住房“投資”和“消費”兩個需求。“租”和“售”不應是並聯關係，而應是串聯關係。這就是“先租後售”。

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**住房價值來自於公共服務。農地入市不會自帶公共服務，而提供公共服務政府必須公共徵地。**用農地入市增加供地解決住房不足是十足的“餿”主意。巴西的強佔定居和印度的貧民窟，都沒有解決住房問題，新加坡沒有農地入市反而成功解決住房問題。住宅從來不缺用地，住宅缺的是其背後公共服務。任何不足額支付公共服務的農地入市，都意味着公共財富向少數人的漏失。

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**商品房房價漲跌不只是看供需變化，更要看資本價格（利息）的變動。**房價如同股價，即使經濟基本面不理想，但降息、降準、貨幣寬鬆，仍然可能使房價上升。寬鬆貨幣，相當於國家增資擴股；收緊貨幣，相當於國家股權回購。貨幣鬆緊，度量資產的尺度隨之變化：真實財富不變（甚至縮小），資產仍可能隨貼現倍數提高而增加。新冠危機以來，各國超大規模放水，雖然現金流縮水，但貼現倍數增加更快。資本價格到底會怎麼走，需要謹慎判斷。