觀點薈萃：期限溢價與政府赤字的大背離；美債收益率可能在中期跌入負值_風聞

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期限溢價與政府赤字的大背離

歷史上看，美國國債的期限溢價與政府赤字規模高度正相關。赤字擴大，投資者需要更多補償，長期期限溢價擴大。但次貸危機後這一關係遭到背離：美國聯邦赤字持續擴大接近GDP的6%（圖1紅線右座標），相反十年期限溢價（聯儲官方估算）卻不斷下滑至負（圖1藍線左座標）。

這一現象恐由投資者風險偏好外的因素導致，如供需結構的關係。過去十年由於全球央行QE和前瞻指引增加了對長期政府債券的需求。監管方面 ，對銀行流動資產的要求、衍生品交易合格抵押品的要求、養老金/保險公司持有安全資產的規則等，都形成了對長期政府債券的硬性需求，給長期收益率帶來下行壓力，壓低期限溢價。

拓展閲讀：（點擊“閲讀原文”下載智堡APP查看文章）

《為什麼長期利率持續下降？》；

《分解收益率曲線：央行視角》；

《央行資產購買的持續性和信號力》；

《對長期利率下行的另一種解釋》

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美債收益率可能在中期跌入負值

via:(Scott Minerd)

儘管美國政府發行了大量國債，但利率不太可能在短期內飆升。美聯儲通過購買債券和遠期利率指引，將繼續對利率施加下行壓力。

我預計10年期美國國債收益率將很快跌至25個基點或更低水平，中期有可能變為負值——我們的預測目標是-50個基點，在某些情況下可能還會走得更低。近期，2年期國債收益率徘徊於10個基點的新低附近，表明市場雖然認為政策利率將維持在零水平，但國債收益率存在很快跌入負值的風險。

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德銀：倉位企穩 美元危機緩解 中期黃金看$1800

當前黃金期貨未平倉合約結束下滑，逐步反彈（圖1）。市場正重築信心，利於金價開啓下一輪牛市。此前次貸危機時，持倉量的反彈為金價上漲提供了重要支撐（圖2）。

本輪危機中，黃金曾因美元短缺也遭恐慌性拋售，但隨着市場流動性緩和，這一不利因素也旋即消失。而史無前例的財政與貨幣刺激政策也幫助金價四月大反彈。

中期來看，若貨幣當局收緊政策，造成美元抬升，恐對金價形成抑制。但考慮巨量失業人口和疫情對經濟增長的破壞，寬鬆貨幣政策需維持較長時間以待基本面修復。這為金價開啓了中期上漲的寶貴窗口。德銀預計中期金價可達$1800/盎司 (圖：德銀）

(圖1：德銀)

(圖2：德銀)

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德銀：美歐企業融資模式完全相反

美國企業的（債務）融資渠道中，約兩成為銀行貸款，八成為債券和槓桿貸款為主的非銀渠道（圖1）。但歐洲企業的渠道比例完全相反，八成貸款，兩成債券。歷史上看，美國非金融企業債務中的銀行貸款比例是持續下降，至當前水平（圖2）。

（圖1）

（圖2）

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在過去的週期中，美國失業率與貸款拖欠率和企業破產數呈現高度相關性。目前兩位數的失業率水平預示着貸款拖欠和企業破產可能將創新高。(圖: DB)

(圖1: DB)

(圖2: DB)

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V形反彈：美歐股市遠期市盈率突破十年新高

四月以來，歐美股市的強勁反彈伴隨着盈利預測的下降，將遠期市盈率推向了十年來的新高點。但中日和其他新興市場的遠期市盈率還處於較低水平。這與十年前的狀態形成鮮明對比。