生產高血壓藥的苑東生物4成收入來自補貼，再次提交IPO能否如願？_風聞
节点财经-节点财经官方账号-专注上市公司价值发掘，聚焦头部公司增长节点2020-05-11 10:58
出品 / 節點財經
4月22日晚間，上交所官網顯示，成都苑東生物製藥股份有限公司（以下簡稱“苑東生物”）科創板申請獲受理，公司擬募資11.61億元，投向重大疾病領域創新藥物系列產品產業化基地建設、藥品臨牀研究、生物藥研究等七個項目。
作為科創板開設以來醫藥製造行業首家IPO終止審核企業，苑東生物時隔八個月後再次回到科創板考場，並受到市場人士的強烈關注。
公開資料顯示，早在2019年4月3日，苑東生物的科創板上市申請首次就獲得上海證券交易所受理。然而，公司在經過科創板審核部門的四輪問詢後，於2019年8月主動撤回申請。據當時披露的招股書顯示，公司擬募集資金11.13億元，募投項目為六個。
對比兩個版本的招股書可以看出，苑東生物新版招股書除了新增“生物藥研究”這一募投項目以及總募集資金增加了0.48億元外，在保薦機構、會計師事務所 、律師事務所 、評估機構等方面均未發生改變。與此同時，公司之前四次問詢所重點關注的銷售費用過高、推廣服務費合規性等問題也依然存在。
此外，由於國家藥品集中採購和使用試點方案的持續推進，苑東生物還將面臨產品不中標或中標後產品價格下降的風險。公司最新的2019年年報數據顯示，公司營業收入雖仍在增長，淨利潤卻已經出現近20%的下滑。
整體來看，苑東生物整體經營狀況變化並不多，又增加了業績下滑的新風險。老問題未解，新問題又來，苑東生物二次科創板衝關之路，恐怕仍將將面臨較大壓力。
/ 01 /
生物製藥虛有其名
生物藥產品尚無收入
自2019年3月18日起，科創板審核系統正式運行,吸引了大批企業申報。但從國家設立科創板的戰略意義來説，目的在於推進中國新興產業的發展，並非一個簡單的企業融資渠道。其定位主要面向在新一代信息技術、高端裝備、新材料、新能源、節能環保、生物醫藥等六大領域，擁有核心技術與科學技術的科技型創新創業企業。
從科創板制度設計與目前的審核情況來看，行業屬性和業績表現為兩項最為重要的硬指標。業內人士指出，苑東生物首次衝擊科創板失利，或與其自身業務與科創板的定位不符有關。苑東生物雖然名為“成都苑東生物製藥股份有限公司”，但主營收入卻是以化學藥為主，生物製藥產品尚未給公司貢獻收入。
公司最新版招股書披露，苑東生物成立於2009年，主營業務為化學原料藥和化學藥製劑的研發、生產與銷售。截止目前，公司已成功實現20個化學藥製劑產品和14個化學原料藥產品的產業化，產品涵蓋麻醉鎮痛、心血管、抗腫瘤、消化、兒童用藥等重點領域。
2015年12月31日，公司由“成都苑東藥業有限公司”更名為“成都苑東生物製藥股份有限公司”。但在生物藥領域，苑東生物目前進展並不大。截止到公司招股説明書籤署日，苑東生物僅有2個在研生物 1 類新藥項目儲備，僅處於藥學研究階段，尚未進入臨牀實驗。
在第一次衝擊創業板上市之時，苑東生物主營收入來源及與科創板的定位問題遭到了上交所的重點問詢。在公司新版招股書中，苑東生物就“生物製藥產品尚未給公司貢獻收入”做了重點提示。苑東生物表示，公司更名以後加大了在生物藥領域的投入，併成立了專注於生物藥相關技術開發的全資子公司成都優洛生物科技有限公司。但在報告期內，公司的收入來源主要為化學藥，生物製藥產品尚未給公司貢獻收入。
通過下圖可以看出，2017年-2019年，苑東生物主要產品包括富馬酸比索洛爾片、伊班膦酸鈉注射液、烏苯美司膠囊等七大化學藥製劑產品，截止到2019年末，公司化學藥製劑產品收入佔比達到90%，化學原料藥收入佔比為6.77%，技術服務收入佔比3.23%。
業內人士指出，苑東生物目前只是在生物藥領域有所佈局，從收入上看仍屬是一家純化學藥公司。儘管苑東生物在新版的招股書對這一問題進行了重點披露，仍不能改變公司主要收入來源與科創版定位不符的問題。
/ 02 /
銷售費用佔比過半
推廣服務費金額巨大
通過對上交所此前關於苑東生物項目審核的四輪問詢函的梳理可以看出，公司銷售費用過高、銷售推廣費的合規問題一直受到審核部門重點問詢，也受到投資者的重點關注。但從公司新版招股書數據來看，公司這一問題非但沒有解決，反倒有愈演愈烈之勢。
據苑東生物2019年4月披露的招股書（老版）披露，2016年-2018年，公司銷售費用分別約1.45億元、2.24億元以及4.12億元，銷售費用所佔收入比例分別為42.91%、46.93%和53.60%。
其中，推廣服務費公司是銷售費用中的重要支出。2016年-2018年，苑東生物的推廣服務費金額分別約1.3億元、2.02億元以及3.85億元，佔各期銷售費用的比例分別為89.7%、90.2%、93.4%。可以看出，推廣服務費在苑東生物銷售費用中的比重很高，且呈現出逐漸增加的趨勢。
過高的銷售費用佔比及龐大的市場推廣費用金額均引起了上交所警惕。資料顯示，在第四輪問詢中，上交所要求苑東生物回覆：“推廣服務商提供推廣服務費報銷憑證時，發行人是否要求推廣服務商提供向第三方支付費用的憑證，如否，請發行人説明如何監督推廣服務商在日常營銷活動中的合規性”。
此外，上交所還要求苑東生物進一步説明，若推廣服務商在營銷推廣活動中存在商業賄賂及其他不合規情形，公司是否應承擔法律責任，分析對公司生產經營及持續經營能力是否產生重大不利影響。
苑東生物在之後的回覆中表示，針對第三方推廣服務商在專業學術推廣的合規性問題，公司會要求推廣服務商簽署獨自承擔違法違規責任的承諾函。但由於公司與推廣服務商僅系業務合作關係，公司未要求推廣服務商提供向第三方支付費用的憑證。此後，苑東生物主動撤回科創板申報材料，成為科創板首家醫藥製造行業IPO終止審核的企業。
然而，從公司新版招股説明書數據來看，苑東生物這兩個問題依然存在。
通過下圖可以看出，2019年，苑東生物銷售費用為5.35億元，所佔收入比例為56.51%，較2018年進一步提升。
與此同時，公司銷售推廣費用也進一步抬升。通過下圖可以看出，2019年，苑東生物推廣服務費用為4.89億元，較2018年同期3.84億元增長1.05億元。
針對公司銷售費用率逐年提高的問題，苑東生物表示主要是受“兩票制”政策的影響，報告期內隨着“兩票制”政策的逐步實施，公司的經銷商逐步由原有的推廣配送經銷商轉變為配送經銷商，產品的市場推廣由公司籌劃和安排專業的市場推廣服務商進行，因此銷售費用率相對較高。
但與同行可比上市公司對比來看，苑東生物銷售費用率仍高於行業平均水平。通過下圖可以看出，2017年-2019年期間，苑東生物銷售費用率均高於包括恆瑞醫療、海思科等知名藥企在內的同行可比公司平均水平，並且顯著高於行業龍頭恆瑞醫藥20個百分點左右。
針對公司推廣服務費大幅增長的問題，苑東生物認為除了“兩票制”政策影響這一原因外，還與公司新品上市有關。苑東生物表示，報告期內，公司的枸櫞酸咖啡因注射液、布洛芬注射液兩個新產品獲批上市，公司加大了對該兩新產品的市場推廣力度，通過專業的學術推廣使新產品能獲得市場的認可。
在針對會議推廣合規性的內控方面，苑東生物表示，在完成相關推廣活動後，推廣服務商需提供相應的推廣活動材料。包括但不限於提交會議通知、會議簽到表、會議總結、活動照片及費用結算表等材料。對於上交所第四次問詢中關注的“推廣服務商提供向第三方支付費用的憑證”問題，苑東生物仍舊沒有給出明確表示。
業內人士認為，苑東生物這一做法並沒有對推廣服務商進行穿透性核查，也就無法證明營銷活動中是否存在商業賄賂等合規性問題，成為苑東生物上次衝擊科創板IPO的硬傷。這一問題若不能很好的解決，恐怕還會是苑東生物本次IPO之路的一大障礙。
/ 03 /
補貼依賴程度依舊偏高
帶量採購影響已現
除銷售費用佔比過高之外，苑東生物業績對政府補助的高度依賴也引起了市場人士的高端關注。
根據苑東生物2019年4月披露的招股書數據，2016年-2018年，苑東生物淨利潤分別為 5731.66萬元、6436.56萬元、13502.01萬元；同期政府補助分別為2607.93萬元、3179.58萬元、6001.93萬元，政府補助佔淨利潤的比重分別為45.5%、49.4%、44.45%。可以看出，苑東生物在上述報告期內淨利潤超四成來自政府補貼。
苑東生物新版招股説明書披露，2019年年度，公司計入非經常性損益核算的政府補助金額5,218.53 萬元。儘管公司所獲政府補助金額較2018年同期較少近800萬，但由於苑東生物淨利潤相比上年出現了近20%的下滑，造成政府補助在公司2019年度淨利潤的比例較2018年進一步提升，達到了48.1%的水平。
可以看出，苑東生物業績對政府補助的依賴程度還在進一步提高，這引起了部分投資者對公司真正盈利能力的質疑。此外，公司2019年淨利潤較2018年出現較大幅度下滑這一問題，也給市場人士的新的擔憂。
財報數據顯示，2019年，苑東生物實現營業收入9.47億元，較上一年同期增長23.22%。同期，公司實現淨利潤1.09億元，較2018年同期下滑19.56%。
業內人士指出，苑東生物2019年度淨利潤的下滑，除公司消費費用率的增加以及政府補助的減少這兩個因素外，國家帶量採購政策的推行也是一個重要原因。
近年來，隨着我國醫療衞生體制改革的不斷深入，國家衞健委等監管部門相繼出台了各項通知，要求控制藥佔比、控制醫療費用的增長幅度。其中，以推行“兩票制”改革作為規範醫藥購銷全過程管理的重要手段，並將“帶量採購”作為完善醫藥價格形成機制、實現醫保控費的重要政策進行全國推行。
資料顯示，苑東生物主要產品富馬酸比索洛爾片於 2019 年 10 月確認中標上海市藥品集中帶量採購，於2020年1月確認中標全國藥品集中採購。苑東生物表示，富馬酸比索洛爾片中標後將給公司產品帶來更大的市場份額，但由於富馬酸比索洛爾片中標價較中標前存在較大幅度的下降，未來可能會造成富馬酸比索洛爾片產品銷售收入的下滑風險。
通過下圖可以看出，2017年-2019年，苑東生物化學藥製劑產品富馬酸比索洛爾片銷售收入佔比均在20%以上，是公司2019年最大的銷售單品。可以看出，一旦富馬酸比索洛爾片銷售收入出現下滑，將對苑東生物的未來業績產生較大影響。
此外，苑東生物第二大銷售單品烏苯美司膠囊因被調出醫保目錄而面臨收入大幅下滑的風險。
苑東生物在招股書中披露，2019 年 8 月 20 日，國家醫保局官網正式公佈《國家基本醫療保險、工傷保險和生育保險藥品目錄（2019 年版）》，公司產品烏苯美司膠囊被調出此版醫保目錄。由於此版醫保目錄從 2020 年開始施行，苑東生物預計從 2020 年開始，烏苯美司膠囊產品的銷售收入存在大幅下滑的風險。
數據顯示，在2017年-2018年期間，烏苯美司膠囊產品在苑東生物主營收入中的佔比分別為26.25%、26.72%，是公司第一大收入單品。2019年，烏苯美司膠囊收入佔比仍舊高達21.53%，是苑東生物目前主營收入中除富馬酸比索洛爾片之外最大的收入單品。業內人士分析認為，在2017-2019年期間，烏苯美司膠囊銷售總收入佔比要超過富馬酸比索洛爾片，是苑東生物在過去三年期間第一大收入單品。因此，烏苯美司膠囊銷售收入的大幅下滑將對苑東生物總體業績表現產生較大負面影響。
苑東生物在招股中也對公司產品納入集中採購目錄及公司產品被調出醫保目錄這兩大風險做了重點提示。公司表示，未來，隨着藥品集中採購和使用試點方案的持續推進，除富馬酸比索洛爾片產品這一產品外，公司的部分產品亦可能進入該目錄，公司面臨不中標或中標後產品價格下降導致經營業績無法持續增長甚至大幅下滑的可能。此外，未來如果公司還有其它產品被調出以後新發布的國家醫保藥品目錄，也將會對公司生產經營帶來不利影響。
業內人士指出，科創板申報企業的主營業務行業屬性及業績表現，一直是上交所最為關注的兩項硬指標。苑東生物目前純化學藥的“真實身份”，以及公司淨利潤已經出現下滑苗頭的問題，都將大大增長公司二度衝擊科創板的難度。此外，若苑東生物推廣服務費的合規性問題仍不能很好的解決，恐怕還有新一輪的問詢需要公司進行回覆。
免責聲明：文章內容僅供參考，不構成投資建議。