觀點薈萃：海量短期美債來襲；美聯儲對貨幣市場基金的支持效果如何？_風聞

智堡Wisburg-严肃、透彻地对待全球宏观2020-05-12 22:11

2020-05-12

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海量短期美債來襲

為了迅速籌集資金對抗疫情，美國財政部已大幅增加其短期國債發行。僅在4月份，財政部就發行了1.3萬億美元的短期國債，超過了2007年底至2019年底的累計發行量。然而，季度再融資數據表明，這一切遠沒有結束。巴克萊預計，財政部需要在5月和6月發行與4月相似規模的短債，這將使第二季度短債發行總額達到2.7萬億美元。如此大規模的發行將改變美債市場的結構——預計短期國債佔未償債務的比例將從去年12月的15%左右躍升至31%左右 (圖1: Barclays)。

儘管票據發行量大幅增加，但短期利率市場的扭曲程度相對較低，且主要集中在短債市場本身。自3月底以來，短期國債收益率走高——相比OIS，同期上升了約20個基點 (圖2: Barclays)。作為對比，2018年第一季度，隨着財政部在債務上限決議後加大了短債發行力度，收益率也上漲了類似的幅度。不過需要注意的是，當時的增發規模只有3300億美元，且用了8周時間。換句話説，本次迅速而猛烈的供給變化對收益率的邊際影響卻只有2018年的三分之一。

一個很重要的原因是，短期國債的需求也一直很強勁。在一級市場，短債拍賣仍有大約3倍的超額認購。二級市場的需求也一直強勁。自3月中旬以來，政府型貨幣市場基金餘額增加了1萬億美元——這些基金通常將三分之一的資產投資於短期國債。隨着短債利率相對於隔夜國債三方回購利率 (佔其投資組合的另外三分之一) 的上行，短債持倉會進一步增加。巴克萊預計，自3月中旬以來，貨幣市場基金吸收了1.4萬億美元短期國債供給增量中的3000億至4000億美元。

(圖1: Barclays)

(圖2: Barclays)

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美聯儲對貨幣市場基金的支持效果如何？

從3月2日到23日，優先型和市政型貨幣市場基金的資產管理規模 (AUM) 分別減少了1200億美元 (佔整個行業的15%) 和90億美元 (佔整個行業的7%)。這兩類貨基的資金流出，基本上是政府型貨基資金流入的鏡像。從歷史上看，政府型貨基一直被投資者視為危機時期的避風港。

為了應對這一情況，美聯儲於3月18日設立貨幣市場共同基金流動性便利工具 (MMLF)，該工具取得了極大的成功。在很短的時間內，MMLF就減緩了優先型和市政型貨基的資金外流並改善了貨幣市場狀況。如圖1所示，自MMLF成立至3月底，優先型貨基的AUM僅下降了200億美元，其中一半以上還是發生在成立後的頭兩天 (在定期存單CDs和可變利率即期票據VRDNs於3月25日成為合格抵押品之前)；4月2日，優先型貨基已經開始經歷温和的資金流入。類似的，在3月25日，當VRDNs (市政型貨基投資組合的重要組成部分) 成為合格抵押品時，市政型貨基的資金流出也戛然而止 (圖2)；自那以後，市政型貨基的AUM一直在增加，現在已經回到了年初的水平。

MMLF還通過幫助優先型和市政型貨基在市場動盪時期應對投資者贖回壓力，支撐了其資產淨值NAV (圖3)。同樣，通過將流動性較低的抵押品 (如商業票據CPs和定期存單CDs) 轉換為現金，MMLF還幫助了優先型和市政型貨基重建其流動性緩衝，這些緩衝在高贖回期已部分耗盡。最後，儘管該工具的效果無法輕易與美聯儲的其它干預措施區分開來，但在引入MMLF後不久，貨幣市場狀況也得到了改善。例如，如圖4所示，30天AA級資產支持商業票據 (ABCP) 利率在3月23日曾一度達到2.37%的峯值，但已在4月17日回落到0.54%。

除此之外，MMLF也對美元離岸優先型貨幣市場基金產生了積極影響。如圖5所示，從3月4日到23日，離岸優先型貨基的AUM損失了900億美元 (佔行業規模的23%)，而離岸政府型貨基的資金流入約為540億美元，這與在岸的情況類似。自MMLF成立後，離岸優先型貨基的資金外流速度顯著放緩 (圖6)，而自4月1日以來，其AUM不斷增加。

(圖1)

(圖2)

(圖3)

(圖4)

(圖5)

(圖6)

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美聯儲今日開始購買ETF

紐約聯儲昨日宣佈，二級市場企業信貸便利 (SMCCF) 將於5月12日開始購買ETF，這將是首個上線的由《冠狀病毒援助、救濟和經濟安全法案》(CARES法案) 提供資金支持的便利工具 (圖1: MS)。雖然到目前為止，美聯儲尚未通過SMCCF購買任何一隻債券或ETF，但僅僅是宣佈該計劃就大幅收緊了信用息差，並極大地緩解了流動性問題 (圖2: DB)。

根據SMCCF的條款，該工具一般不會以溢價購買ETF。目前，LQD (iShares iBoxx $ Investment Grade Corporate Bond ETF) 接近平價，HYG (iShares iBoxx $ High Yield Corporate Bond ETF) 略有溢價，而FALN (iShares Fallen Angels USD Bond ETF) 則溢價更高。不過NEAR (iShares Short Maturity Bond ETF) 的價格有很大的折扣。(圖3: BBG)