農夫山泉赴港IPO：“大自然的搬運工”把自己搬到了港交所_風聞

農夫山泉是一個存在長期需求的企業，在基本面不斷改善的情況下，買入的時機和持有的耐力才是能在這個標的掙錢的關鍵。

文│研值組 TAO  編輯 | Echo

本文僅為信息交流之用，不構成任何交易建議

當農夫山泉要上市了，研值組不禁回憶起了被樂百氏、娃哈哈、農夫山泉和怡寶等支配的透明瓶裝水時代。

當農夫山泉於2020年4月29日，在港交所披露招股説明書了，研值組眼前不禁又睒（shǎn，音同“閃”）過了其創始人鍾睒睒在2017年説“農夫山泉不需要上市”的畫面。

  

兩年後自己打臉的農夫山泉，這次怎麼就需要上市了，是缺錢了麼？

彆着急，研值組這次就帶大家看看農夫山泉這家公司的底色到底如何，有沒有可能達到可口可樂的那種“甜”？

既賣水又賣飲料的農夫山泉

農夫山泉的歷史可追溯至1996年9月，當時公司創始人鍾睒睒在浙江省創立農夫山泉前身新安江養生堂飲用水有限公司，經過20多年的發展，農夫山泉已經成為中國包裝飲用水及飲料的龍頭企業。

1997年，農夫山泉開始生產銷售農夫山泉飲用水，並在2003年推出農夫果園果汁飲料，從此走上了包裝飲用水和飲料雙引擎發展之路，其中包裝飲用水產品，包括飲用天然水及天然礦泉水；飲料產品，包括茶飲料產品、功能飲料產品、果汁飲料產品、咖啡飲料等。2019年，包裝飲用水產品的收入佔比為59.7%，飲料產品的收入佔比38.4%。

根據第三方研究機構弗若斯特沙利文報告，2012年至2019年間，連續八年保持中國包裝飲用水市場佔有率第一的領導地位。以2019年零售額計，在茶飲料、功能飲料及果汁飲料的市場份額均居於中國市場前三位。

一直以來，公司業績不斷增長，2017-2019年，公司分別實現營業收入175、205、240億元，2018-2019同比增長17.1%、17.3%。

2017-2019年，公司分別實現淨利潤33.9、36.1、49.5億元，2018-2019年同比增長6.5%、37.2%。

而支撐公司業績增長的背後因素主要有以下幾點：

多品牌隨着廣告語已經深入人心

至今，網絡上還有“搬運工”農夫山泉的傳説，你就知道研值組説公司的廣告語深入人心是什麼意思了。

從1997年推出的廣告語“農夫山泉有點甜”；到2008年的“我們不生產水，我們只是大自然的搬運工”，再到2017年啓用的“什麼樣的水源，孕育什麼樣的生命”，農夫山泉除了成功建立起消費者對優質水源的信賴，還將自己的品牌融入了“沙雕”網友們生活的方方面面。（比如説，鬥圖的時候）

前瞻性地進行產品佈局

最終打造包裝飲用水和飲料雙引擎，形成品類之間及品類內部的互補，並充分利用企業的品牌和渠道，形成獨有的競爭優勢。

這種優勢在於滿足了消費者的多樣化需求：既可以買到天然水，也可以買到各類飲料，提升經銷商的業務規模和盈利能力，同時也有利於企業在終端零售網點擴大貨架份額、提升單店銷量。

擁有全國性的全渠道銷售網路

截至2019年12月31日，**農夫山泉同4280名經銷商合作，能夠覆蓋全國各省市及縣級行政區域。**銷售模式以經銷商為主，渠道主要優勢在於傳統渠道，2019年通過傳統渠道所得的營收佔比為73.3%，消費者可以在全國各地的小賣部、飯館、便利店、農貿市場、沿街商鋪等買到農夫山泉的商品。

佈局十大優質水源，形成長期穩定的競爭優勢

**從1996年成立至今，農夫山泉已成功實現了對中國十大優質水源地的提前佈局：**浙江千島湖、吉林長白山、湖北丹江口、廣東萬綠湖、新疆天山瑪納斯、四川峨眉山、陝西太白山、貴州武陵山、河北霧靈山、黑龍江大興安嶺。

十大水源分佈在中國各個不同區域，不僅能全面覆蓋全國市場供應，並能有效縮短運輸半徑，有助於減少產品從生產線運送至貨架的時間，控制物流開支，保障利潤水平。

瓶子為最大成本

農夫山泉的盈利能力在2019年進一步增強，毛利率從2018年53.3%提升到2019年的55.4%，淨利率從2018年17.59%到2019年的20.6%。

公司的營業成本主要包括：原材料成本，包括PET、糖、果汁等的成本；包裝材料成本，包括紙箱、標籤、收縮膜等的成本；製造費用；人工薪酬。其中，PET，也就是瓶身，是成本中佔比最大的一項，2019年該成本佔營業收入的14.1%，其他原材料僅僅佔營業收入的5.3%。

形象點來説，出廠價100元的農夫山泉飲料，成本為45元，其中瓶子14元，裏面的飲料僅為5元，扣除成本後的55元為公司毛利潤，減去各項費用後，農夫山泉能掙21元。看到這裏，可能會有一個疑惑，買的到底是水還是瓶子？

由於COVID-19疫情爆發對需求及供應過剩的影響，國際原油價格自2020年2月以來大幅下跌，PET（作為一種石化產品）價格下跌到近20年最低點,農夫山泉已抓住機會購買PET以減少原材料成本，似乎公司的好日子要來了。不過公司的一些問題也不能忽略。

產能充沛，但利用率不高

截至2019年12月31日，農夫山泉擁有包裝飲用水產能2604萬噸，飲料產能453萬噸，鮮果產能124萬噸，榨汁產能76萬噸，但是產能利用率不高，包裝飲用水和飲料的利用率在50%左右，其中包裝飲用水利用率不斷提升，鮮果和榨汁則不到10%。

固定資產佔總資產比例高

該比例長期在50%以上，2019年因派息，佔比上升至69.2%，其中機器最多，佔固定資產淨值一半左右。

鉅額派息，貨幣資金大量減少，有息負債上升

2019年底，因為派息96億，現金和銀行存款相比2018年減少41億，借入短期借款10億。

農夫山泉能否成為中國的可口可樂？

中國軟飲料行業已經過了高速發展的階段，增速已經開始放緩，因此，企業除了做好基本盤外，更多的是需要在結構上尋找機會。

目前來看，健康和功能、成癮是兩大方向，健康就是天然飲用水、中高濃度果汁等，功能、成癮就是抗疲勞同時有成癮性的功能飲料、咖啡飲料等，健康是人們的追求，癮品是人們的依賴性，這兩個方向既是結構性高速的增長點，也是未來長期的增長點。

市場上對農夫山泉存在一種看法，認為目前飲料行業增速較慢，農夫山泉規模又大，這種公司增速堪憂，公司創始人打算趁着利潤兑現期，高估值減持變現，在港股市場將資產轉移海外。

這種看法，不能算錯，但維度單一且低，因為行業整體較慢，不代表大行業內沒有結構變化，其次，規模大和增速高低沒有必然的聯繫，最後，即然公司都已經在港股上市了，股票還是現金都是海外資產，創始人是否大量減持還是要看公司基本面和估值的相對情況，而不是一定會清倉來換成現金。

只有深入分析之後，才能發現這裏面存在一定的預期差。農夫山泉屬於快消品企業，這一類型企業的盈利能力隨着企業規模和地位的穩定，大概率長期趨勢是處在一個較高且合理的水平，淨利率很難長期保持提高，企業的關鍵在於週轉率的提高，也就是規模高效擴張，同時快消品的生命週期較低，因此，企業高效擴張規模的重心有兩點：第一，開發出新的產品；第二，管理好原來產品的生命週期。在這兩個方面，農夫山泉都做的不錯。

開發出新的產品

利用自身的優勢，進入新的細分行業，並在已進入的子行業把握趨勢，不斷開發出新的產品

管理好原來產品的生命週期

將自己原有的產品，通過各種形式，包括新配方、更新包裝、口味、換代言人等，喚醒或者延續老產品的生命

同時，軟飲料行業本身有消費品行業的優點，除此之外，兼有健康和成癮兩大要素，健康是自律性強的人追求的，飲料癮品是便宜的快樂，不管哪種人格，總有一款適合你。

因此，農夫山泉是一個存在長期需求的企業，在基本面不斷改善的情況下，買入的時機和持有的耐力才是能在這個標的掙錢的關鍵。

不管是多強的護城河，還是再偉大的企業，都需要控股股東和管理層來經營，企業的掌舵人很關鍵。農夫山泉未來護城河的擴張，更多的是需要經營者的兢兢業業，對一個在好行業裏面暫時處在領先地位的企業來説，真正的長期核心競爭力來自於企業裏的每一個人。

未來，除了要觀察公司的經營節奏，更多的是要看以實際控制人為核心的管理團隊，是否能夠堅持做強做大企業，一如既往地將農夫山泉打造成中國甚至世界的軟飲料行業巨頭。