應收帳款高企，經銷商捲入行賄案，“威海首富”能否重圓骨科上市夢？_風聞
节点财经-节点财经官方账号-专注上市公司价值发掘，聚焦头部公司增长节点2020-06-30 11:38
出品 / 節點財經
威高集團是山東威海最大的民營企業，也是國內最大的輸液器、注射器生產商，掌門人陳學利如今已年近七十，但寶刀未老，近些年資本運作不斷。
6月11日，威高集團旗下的港股上市公司威高股份發佈公告稱，建議分拆威高骨科及其普通股於科創板獨立上市。當日，威高骨科向上交所提交建議於科創板上市的申請。讓威高骨科分拆上市，威高股份可以獲得超額的投資收益，也可放大分拆板塊的品牌效應。
對於威高骨科的分拆上市，陳學利早有打算。早在2015年，威高骨科就曾向港交所遞交上市申請，但最終“因考慮到市場狀況……決定不繼續在港交所進行建議分拆” 。
這次準備迴歸A股之前，威高股份斥資8470萬元增持了威高骨科，直接及間接持有威高骨科約80.53%的股權。陳學利更是擁有威高骨科90.17%的高持股比例，對公司生產經營具有重大決策權。
招股説明書披露，威高骨科此次擬募資18.8億元，其中，10.6億元用於骨科植入產品擴產，5.2億元建設營銷網絡，3億元建設研發中心。
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“威海首富”的骨科上市夢
陳學利的成功是從一枚小小的輸液器開始的。
1988年，時任威海市環翠區田村福利院院長的陳學利發現了輸液器裏的商機。利用2.5萬元税務週轉金，他帶着一幫人創辦了威海國營醫療器械廠一分廠——一家集體所有制企業，也是威高集團的前身。
1992年，企業改名為山東威海醫用高分子製品總廠，主營產品也從一次性使用無菌輸液器，拓展到一次性使用醫用材料和衞生材料。
六年之後，企業進行了股份改制，職工持股佔74%，陳學利持股18%。隨後，正式更名為威高集團，並設立了威高股份上市。
此後，威高集團迅速成長為國內最大的輸液器、注射器生產商。如今，集團業務以醫療保健為主，房地產為輔，並積極佈局建工、金融等新領域。
2014 年，由陳學利實際控制的威海威高國際醫療投資控股有限公司（下稱“威高控股”），向威高集團注資10.78億元，成為威高集團大股東，持股89.83%。目前，陳學利是威高控股董事局主席，其子陳林是威高集團副董事長。
此後，威高集團連年入圍山東民企百強和中國民企500強，陳氏父子也成為胡潤百富榜、山東富豪榜等財富榜單的座上賓，成為“威海首富”。
成立於2005年的威高骨科，是上市公司威高股份的控股子公司。相比於威高集團多元化的業務，威高骨科業務單一，從事骨科醫療器械的研發、生產和銷售。公司產品分為脊柱類、創傷類、關節類及手術器械四類，擁有169 項第I類、7項第II類、80項第III類醫療器械產品備案證或者註冊證。
近些年，隨着中國老齡化進程加速，醫療需求不斷上漲，加上龐大的人口基數，國內骨科植入醫療器械市場增長迅猛，潛力巨大：總銷售收入由2015年的164億元增長至2019年的308億元，在五年內幾乎翻了一倍。標點信息研報預計，到2024年我國骨科植入醫療器械市場規模在607億元左右。
不過，中國骨科植入醫療器械市場60%以上都被外資壟斷。大型跨國企業具有很強的技術優勢、品牌影響力及資本實力。相比而言，國內廠商數量多、規模小、競爭力弱，產能和產量主要集中在技術含量較低的創傷類產品。
但威高骨科可以算是其中的強者。2019年，威高骨科的市場份額居國內廠商第一，全行業第五，為4.61%。在此背景下，陳學利對於威高骨科的分拆上市，顯得分外執着。
這次，威高骨科再提分拆上市，意欲迴歸A股，陳學利能否圓夢？
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原材料依賴進口
應收帳款高
由於國家鼓勵國產創新和進口替代，再加上國內市場有較大潛力，從招股説明書來看，威高骨科的營業收入及毛利率均穩定增長。
報告內，威高骨科的營業收入逐年遞增，2017~2019年分別為9.06億元、12.11億元和15.74億元。公司2018年及2019年的營業收入較上一年漲幅分別為33.73%和11.99%。其中，脊柱類產品在營收中佔比最大，2017至2019年佔比分別為50.41%、50.19%、48.94%；創傷類產品其次，佔比在28%左右浮動；手術器械佔比最小。
2017至2019年，威高骨科主營業務毛利率分別為 74.22%、79.55%和 82.54%，毛利率較高且呈增長趨勢，具有較強盈利能力。
一直以來，醫院是威高骨科最重要的終端客户，目前其產品已經進入全國1500餘家醫院，主要客户有301醫院、北京大學第三醫院、北京協和醫院等知名三甲醫院。但是，醫院的結款時間普遍較長，拖欠藥械公司貨款已成普遍現象，個別地區回款賬期最長達960天。
因此，在威高骨科營收增長的同時，同樣連年上漲的還有應收賬款餘額。各年末分別為2.70億元、3.11億元和3.56億元，佔當期營業收入的比例約為二至三成。2018年及2019年應收賬款餘額較上一年分別上漲了15.27%和14.38%。應收帳款規模擴大，使得威高骨科未來有發生逾期、壞賬或回收週期變長等風險，影響其盈利能力。
實際上，威高骨科早有因經銷商拖欠貨款，而將其訴至法庭的先例。天眼查數據顯示，2017年，威高骨科起訴北京康盛佳和公司，要求其支付貨款本金近80萬元並賠償相關損失。
值得注意的是，應收帳款中，大部分都是關聯方欠威高骨科的錢。以2019年為例，3.59億應收帳款中，1.08億原都是母公司威高股份欠的，佔30%。威高骨科稱，“關聯方應收賬款佔比較高，主要系配送商客户威高股份的銷售規模較大，其下游終端醫院回款週期較長所致，在正常信用期內”。
不僅下游客户會“賴賬”，威高骨科也被上游供應商“卡脖子”。
目前來看，威高骨科的重要原材料供應商單一，公司對後者依賴嚴重，比如陶瓷球頭與內襯、超高分子量聚乙烯，並且，這些供應商均來自境外，容易受到國際政治、貿易糾紛等因素影響，存在延遲交貨、限制供應或因關税而提價的情況。以陶瓷球頭為例，2018年，採購價格比上年下降6%，2019年又再度上漲約8%。
未來，如果這些單一供應商無法及時供貨，威高骨科可能面臨原材料供應緊缺的風險。
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帶量採購“大訂單”來襲
能否站上風口？
此外，威高骨科還在招股書中特意提到了行業存在商業賄賂的風險。
在醫藥行業，商業賄賂是久未禁絕的沉痾。各家公司的銷售代表要送錢給醫院院長，讓他們採購自家的產品，還要送回扣給醫生，讓他們多給患者開自家產品。這就是所謂的“帶金銷售”，直接造成了醫藥公司銷售費用常年居高不下，多家知名藥企接連卷入行賄風波。
招股説明書顯示，2017至2019年，威高骨科銷售費用率分別為33.93%、37.74%、40.25%，顯著高於行業平均水平21.65%、26.50%、29.72%，且逐年上升。對此，威高骨科解釋稱這是因為“配送模式下公司承擔了術前諮詢、跟台指導、清洗消毒等商務服務成本。”
不過，裁判文書網顯示，威高骨科多名經銷商曾捲入行賄案件。
一份2017年發佈的判決書顯示，2010至2016年，骨科耗材供應商欒某，以揚州金和醫療器械有限公司、泰州祥盛醫療器械有限公司、江蘇潤平醫療器械有限公司的名義，向寶應縣人民醫院的9名骨科醫生及揚州市第一人民醫院的2名骨科醫生進行行賄，行賄數額合計人民幣219.8萬餘元。
欒某銷售的就是威高骨科的產品。他在證詞中表示，給相關醫生送錢，是行業潛規則，其他經銷商都按一定比例送錢，自己也只好送錢給醫生，希望他們多用自己的骨科產品。事後，欒某會把骨科耗材業務量的12-20%，作為捐贈款給涉案醫院，再將業務量的18-30%，給涉案醫生當好處費。
招股説明書顯示，威高骨科的產品主要通過經銷商銷售，目前，其經銷商已超過 1,000 家。如果經銷商管理不善，出現違法違規情況，品牌及聲譽將受損，銷售也會下滑。
在中國，醫藥行業是一個非常特殊的領域，政府對其的介入較多，公司受政策影響大。
最典型的就是集中採購、帶量採購。這種做法的核心是“以量換價”，公司的產品中標，價格會出現大幅下降，但銷量會上升，保證一定的利潤。
此前，帶量採購主要集中在藥品領域，以“4+7”個城市為試點逐步鋪開。今年，各地方耗材的帶量採購也開始落地。比如，福建擬對心臟支架、人工關節、留置針、超聲刀、鎮痛泵等 5 類醫用耗材集中帶量採購，採購基礎量為全省二級以上公立醫院總用量的70%。威高骨科申請了其中人工關節的集採。
對公司來説，進入帶量採購名單，要經歷非常激烈的競爭，產品價格將被壓到非常低；而不進入採購名單，將失去極大一部分市場份額，壓力很大。
降價幅度有多大？今年5月，京津冀醫用耗材聯合採購平台發佈了醫用耗材（人工晶體類）帶量採購的中選結果，最終有19家企業、44個產品中標。產品擬中選價平均降幅達54.21%，最高降幅為84.73%。
上海證券此前發佈的研報指出，醫用耗材短期內降價會對企業業績構成壓制，但從長期來看，行業集中度將提升，具備成本優勢和豐富產品管線的企業有望受益於行業整合，並推動企業轉型高端器械發展。
威高骨科表示，頭部廠商在帶量採購中優勢較大，未來將做好積極參與帶量採購的準備。“將認真梳理公司產品線，統籌規劃、合理分配在各省市投放和競標的產品類型，力爭提供有競爭力的報價，通過中標帶量採購進而保持、提升公司產品的市場佔有率。”
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