憑欄：被拋棄的出口商_風聞

7.17日，外管局公佈銀行結售匯數據和銀行代客涉外收付款數據。

01

邏輯的證真

6月，央行放水力度是比較節制的，從SHIBOR（3M）曲線也可以得到驗證。

我在7.13號文章裏講過，央行似意圖以較高利率吸引外資流進，進而支撐股市，再通過股市的賺錢效應吸引外資流進，形成一個吸引外資流進的加強反饋。進而以熱錢順差對沖經常賬户逆差，來打造一個“里根大循環“。

在7.13日文章中指出，6月份開始，中國在吸引熱錢流入，目前這個觀點得到了外管局數據的證真。

7.17日，外管局公佈了6月銀行代客涉外收付款數據，6月份，資本和金融項，熱錢流入大增，與上圖揭示的熱錢流動關係完全匹配。

1-6月，資本和金融項流入資金253億美元，其中6月流入236億美元，佔比上半年的93.3%。

02

國際收支的兩部分

人民幣匯率和中美國債息差的對應關係，僅對應熱錢流動。主要體現在資本與金融賬户的變動上。而國際收支（總順差）是由兩部分決定的：

1）       對中國來説，經常賬户順差主要由出口決定。在影響出口的因素中，匯率是一個較為重要的因素，但決定出口競爭力的還有技術、人力成本、土地成本等等，這些因素的影響都比匯率的影響大。

2）       資本和金融項順差。主要受開放程度、匯率升值和利差擴大影響。匯率變動是一個極其重要的影響因素。

短期匯率變動對資本和金融項的影響比對經常賬户的影響大得多！

從銀行代客涉外收付款數據可以發現，中國的經常賬户已經連續六年逆差，逆差金額累計9192億美元，這説明了當前的人民幣匯率是壓制出口的，人民幣匯率連續6年存在高估。

03

被拋棄的出口商

由於中國的房價、人工成本的迅速增加會抵消匯率貶值刺激出口的效果，實際上匯率貶值刺激出口效果不一定有多好，但刺激金融賬户資金外流的效果卻一定會很強。

一旦人民幣貶值，對經常項的改善效果是很有限的，卻會極大的刺激金融項資金外流。也就是一旦貶值，中國國際收支的平衡必然被打破。

這導致中國平衡國際收支的手段，已經徹底的轉移至通過拉昇（穩定）匯率和擴大利差，吸引熱錢流入來對沖經常項逆差。

2020年1-6月，經常賬户逆差248億美元，金融賬户順差253億美元，計算上半年國際收支順差5億美元（外管局披露順差為20億美元）。

6月份，得益於匯率拉昇和息差擴大，**金融賬户創造了大量順差，**維持了上半年中國國際收支的基本平衡。

但依賴金融賬户來吸引資金流進維持國際收支平衡，這一點決定了，匯率不能輕易貶值。

這導致了對出口企業來説：

1）       匯率問題。出口部門的困難實際上已經無法被高層納入考量範疇。

2）       土地成本。更是牽一髮而動全身，在這個問題上，“穩地價、穩房價、穩預期“，出口部門的困難也無法納入考量範疇。

3）       人工成本。外需承壓情況下，格外需要內需拉動，格外需要分配向勞動傾斜，否則就是內外需求雙消失。出口部門的困難也無法納入考量範疇。

4）       信貸成本。首先，目前只有信貸成本能將出口部門的困難納入考量範疇，然而對出口企業的來説，這是相對不重要的一個因素；其次，金融賬户順差依賴中美息差擴大，這會影響中國貨幣政策邊際收緊，信貸成本是否能在較長時間內維持下降是一個未知數。

在中國當前的經濟環境制約之下，出口商實際上已被拋棄。