盈利困難、負債率攀升，滴滴系公司喜相逢再衝擊港股IPO_風聞

文 / IPO頻道

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全球汽車行業“寒冬”還在蔓延，經銷商體系首當其衝，而汽車金融也受到波及。

在此背景下，汽車融資租賃服務供貨商喜相逢集團有限公司（以下簡稱“喜相逢”）7月21日向港交所遞交招股説明書，擬主板掛牌上市。這已經是它第三次衝擊資本市場。

2019年12月31日，喜相逢首次向港交所遞表，但隨後因為資料無更新而申請失效；更早之前的2015年12月，公司在新三板掛牌，一年後即從新三板除牌，退市時市值為13.4億元。

作為滴滴系公司，喜相逢此次如果成功上市，將成為繼易鑫集團和東正金融後第三家曾登陸港股的汽車融資租賃企業。從招股書來看，喜相逢目前市場份額較小，還面臨盈利能力有待改善、負債率高企、流動資金缺口大等種種問題。公司能否成功上市並在資本市場獲得不錯表現，令人擔憂。

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滴滴出行加持

但增收不增利

相比大搜車、優信二手車、易鑫等知名汽車電商獨角獸或上市公司，喜相逢的市場規模相對較小，知名度也差距較大。從交易量來看，喜相逢在2019年中國第三方汽車零售融資租賃公司中名列第9，市場份額為1.8%。排名前5的相關公司市場份額分別為22%、8.8%、6.9%、6.6%和6.6%。

喜相逢2007年成立於福建，公司最初是汽車融資租賃服務供應商，隨後逐步轉型為汽車服務供應商，目前業務主要分為汽車零售和融資，以及汽車相關服務兩大類。

汽車零售及融資服務是公司收入的核心來源。2017年到2019年，這項業務為公司貢獻了超九成收入。

2017年，中國汽車行業依賴的4S店銷售體系迎來洗牌期，彼時，互聯網平台看到其中的機會，高舉“汽車新零售”旗幟，進軍新車銷售和汽車金融領域，從融資租賃市場切入，和汽車4S店爭奪市場。

融資租賃方式可簡單理解為“以租代售”：消費者以較低的首付+月供方式擁有車輛1-3年的使用權，到期後消費者可選擇購買該車輛或更換新車，舊車交還給融資租賃服務提供商。相比通常只銷售單一品牌車型的4S店，融資租賃平台不受汽車廠家限制，可以跨品牌銷售，在成交效率和節約成本方面更有優勢。

這些優勢讓國內很多汽車電商公司都開展了類似的融資租賃車輛銷售業務。比如，喜相逢2017年開始通過淘汽App為其汽車零售及融資業務營運線上渠道；大搜車推出新零售平台“彈個車”，瓜子二手車推出毛豆新車網，優信二手車發佈“一成購”等。

這些平台聲稱從整車廠獲得車源，與渠道商合作或自營線下門店，通過線上商城把消費者導流至線下，再在門店內以融資租賃方式賺取利息差。以喜相逢為例，公司聲稱過去幾年業務涉及25個省級行政區域的63間銷售店鋪，年均開設近8家銷售店。公司還運營着淘氣、GO自遊、52車等多個線上APP。不過，相比大搜車等行業巨頭，喜相逢的線下規模還差距較大。大搜車創始人姚軍紅2018年9月透露，公司線下合作門店數量已近4000家。

看到汽車零售和融資行業的機會，國內互聯網巨頭也紛紛加碼。目前，國內汽車新零售巨頭背後幾乎都有互聯網巨頭的身影：易鑫集團背後站着騰訊、百度、京東等，大搜車獲得阿里兩輪投資，金額高達9.1億美元。喜相逢的背後則站着滴滴出行。

招股書顯示，2018年，喜相逢開始為滴滴出行的網約車提供汽車租賃解決方案；同年11月，喜相逢與滴滴全資子公司北京車勝科技有限公司簽署增資協議，後者以3000萬元認購喜相逢3.41%股份；2019年12月，北京車勝的離岸控股公司Hit Drive再次向喜相逢投資2000萬元或等值港幣。IPO前，Hit Drive共持有喜相逢5.13%股份。

不過，即使背後有互聯網巨頭加持，目前國內大部分汽車零售融資租賃公司仍未實現穩定盈利。體量較小的喜相逢也無法逃脱盈利增長困局。

從財務業績來看，喜相逢近幾年可以稱得上是增收不增利。2017年至2019年，其營收分別為7.83億元、10.23億元和10.76億元，增長穩健，但增速有所放緩。這一營收水平介於易鑫集團和東正金融之間。2020年前四個月，受疫情影響，其收入同比減少46.7%至1.85億元。

數據來源：財報

營收保持增長的同時，喜相逢淨利潤則出現較大幅度下滑：2017年到2019年，公司淨利潤分別為6081萬元、5994萬元和1534萬元。2020年前四個月受疫情影響，公司淨虧損1350萬元，而2019年同期淨利潤為407萬元。

數據來源：財報

同時，2017年至2019年，喜相逢的經調整淨利潤率也在不斷降低，分別為7.8%、6.2%、5.6%。因為新冠疫情影響，公司2020年2月暫停營業，2020年前四個月的經調整淨利潤率由去年同期的1.7%降至–4.6%。

2017年至2019年，喜相逢整體毛利率分別為30.1%、30.3%和33.9%。其中，汽車零售及融資的毛利率分別為30%、27.4%和31.5%。

數據來源：財報

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負債率攀升

回款壓力大

過去幾年，喜相逢營收增長但淨利潤不增反降，主要是因為公司收益成本、銷售及營銷等開支上升。

2016年至2018年，喜相逢收益成本從3.81億元增至7.14億元，增幅為87.4%。進入2019年，其收益成本依然高達3.73億元。

喜相逢的收益成本上升主要受存貨成本上升的影響。通常來説，汽車融資租賃公司所賺取的，是消費者首付和月供與資金成本之間的差價。公司需以低成本資金，獲得低價優質的車源，前期通常需要將較大比例的資金用於購買汽車等固定資產，但這往往會擠壓相關公司的經營性資金，帶來較高的存貨成本和資產負債。

招股書顯示，2016年到2018年，喜相逢的存貨成本分別為3.49億元、4.88億元和6.32億元，不斷攀升。2017年到2019年，其存貨平均週轉天數為67天、105天和133天。由於公司為“汽車零售和融資業務擴張增購汽車”，2020年1月到4月，該項數據已經增至438天。

喜相逢同時面臨着資產負債的不斷惡化問題。對比易鑫集團、東正金融和喜相逢的情況可以發現，2017年到2019年三家公司的資產負債率大多都在60%以上。不過，前兩家公司的資產負債率呈現改善跡象，而喜相逢的資產負債率則進一步擴大：由2017年的55.6%擴大至2019年的75.9%。目前喜相逢的主要資金來源是債務融資和股權融資，資產負債比率不斷增加主要是因為借貸金額不斷擴大。

數據來源：財報

招股書顯示，在利潤下滑和成本攀升的影響下，喜相逢2017年到2019年公司的經營活動所得現金流也均為負，分別為-3.31億元、-2.16億元及-0.44億元。

不管是擴張還是各類支出，都導致喜相逢目前面臨着較大的資金缺口，借款不斷攀升。2017年到2019年，喜相逢一年內應償還借款從3.66億元增加至7.16億元，短期償債壓力頗大。

另外，因為融資租賃門檻較低，互聯網平台汽車吸引的主要是資金實力較弱或信用度不是特別好的用户。招股書顯示，喜相逢客户主要為二、三線及以下城市、20至40歲、尋求中至低端汽車型號的個人客户，這類客户的信貸評級一般較低。風控管理能力為此成了公司的重要挑戰。

目前，喜相逢面臨着較為嚴峻的回款風險，這也是汽車融資租賃行業的通病。2017年到2019年，喜相逢融資租賃應收款項居高不下，分別為4.78億元、7.07億元及9.69億元，2020年前4月甚至突破10億元，達10.36億元。

同時，其融資租賃應收款項的平均回報率由2017年的46.9%大幅下滑至2020年前4月的 22.7%，利息差則由42.8%降至14.8%。

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行業增長困局和糧草危機

過去幾年，包括喜相逢在內的汽車零售融資租賃公司的增長主要得益於汽車金融市場的繁榮，而汽車金融的繁榮則與汽車銷售行業息息相關。不過，這一增長邏輯正隨着汽車銷售增速放緩受到衝擊。

中國汽車工業協會數據顯示，中國的新車銷售量由2018年的2370萬輛減少至2019年的2140萬輛，並預期於2020年將減少至1970萬輛；據中國汽車流通協會數據，2020年一季度，全國二手車交易200萬輛，同比下降38.4%。

在這種背景下，我國零售汽車融資租賃市場也將受到衝擊。根據灼識諮詢報告，2015年到2019年中國零售汽車融資租賃市場以貸款量計市場規模複合年增長率達44.3%，但預計2019年到2024年複合年增長率降至4.3%。

除了市場增量有限，喜相逢當下還正面臨着汽車零售金融行業的共同商業困局和資金壓力。一方面，汽車屬於大宗低頻的交易品，需要維修保養等售後服務。而相比傳統4S店，汽車新零售平台很難解決售後服務缺失問題，這導致其很難真正實現商業閉環。

另外，作為資本密集型行業，零售汽車融資租賃的一成首付甚至零首付模式一直讓企業承受較大的流動資金壓力。存貨積壓、客户還款不及時等也導致公司負債率過高，資金風險進一步加劇，這些問題都體現在喜相逢的招股書中。

另外，大部分平台砸入鉅額資金後，並未真正打通零售網絡，將收穫的流量轉化成銷售額，獲得造血能力。此前，大搜車、瓜子二手車、優信、人人車等汽車新零售平台通過“廣告戰”迅速樹立了知名度，在廣告大戰中燒掉近百億元，但公司盈利增長卻依然艱難。從招股書來看，喜相逢也不例外。

更糟糕的是，2019年以來，國內資本寒冬疊加新冠肺炎疫情衝擊，進一步導致相關企業融資不易，資金週轉困難，面臨資本大考。

比如，2019年10月，湖南汽車融資租賃服務商弘高融資租賃公司突然宣佈因公司經營不善，資金週轉困難，進入破產階段。2020年3月以來，瓜子二手車母公司車好多、優信二手車和大搜車等國內多家汽車電商因為人員優化和降薪停工風波被推到風口浪尖。

2020年3月，喜相逢也被爆出分公司疑似失聯。彼時江西省地方金融監督管理局發佈“疑似失聯融資租賃公司名單”的公告顯示，該局2019年部署開展了融資租賃公司梳理排查工作，根據排查情況，有46家疑似失聯融資租賃公司。其中，喜相逢的分公司福建喜相逢汽車服務股份有限公司贛州分公司赫然在列。

喜相逢在招股書中透露，目前除國有企業或與銀行關聯方及具有一定規模的零售汽車租賃公司外，大多入行參與者在集資方面都會遇到困難。尤其監管收緊和經濟增長預期放緩之時，如新入行者的業務規模較小，商業銀行難以向該等公司提供較大金額的信貸額度。

作為中小汽車租賃公司，種種資金壓力下，上市融資成了喜相逢應對競爭、補充資金糧草的關鍵。喜相逢在招股書中稱，公司IPO的原因之一是更高效籌集資金支持增長、降低對債務融資的依賴。募集資金將主要用於增購車輛以擴充銷售網絡，提高市場滲透率等。不過，公司能否走得更長遠，更關鍵的可能是解決核心的盈利增長問題。

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