從酷開分拆上市，看OTT模式的“電商估值”方法論_風聞

文：互聯網江湖作者：劉志剛

日漸趨於平靜的OTT行業，終於泛起了一點波瀾。

8月5日，創維集團發佈公告稱，聯交所上市委員會已經同意其對酷開網絡的拆分計劃。

相關資料顯示，創維從2018年就開始謀劃的酷開網絡上市計劃，此次拆分上市計劃獲得聯交所同意，意味着這一計劃正在逐步走上正軌。據天眼查顯示，2017年酷開曾經獲得騰訊3億人民幣的戰略融資，18年3月，百度投資注資10億人民幣，彼時酷開估值達到91.82億。

獲得BAT其中兩家戰略投資的加持，也一定程度上能夠反映出酷開曾經受到一級市場的投資人青睞，只是資本市場的認可，能否延續至二級市場，還是未知數。

判斷二級市場OTT企業的價值，需要用“電商思維”

紐約市立大學（CUNY）教授大衞·哈維曾經寫過一本書，叫《資本的限度》，書中有一個觀點：（企業）價值不是一開始就得以界定的，而是在需要在研究的過程中不斷髮現。

換句話來説，企業的動態發展過程，也是資本市場對其價值發現研究的過程，而企業動態發展的質量，也無時無刻反映在資本市場對其的價值界定上。

對於一級市場的互聯網企業來説，其動態發展的質量可能更多表現在DAU、MAU等增長數據上，而對於二級市場中的企業，企業盈利水平、企業價值倍數等可能會更等能反映出企業發展的質量。

對於登陸二級市場的OTT企業估值，比如想要拆分上市的酷開網絡，其本身到底有多大的變現能力，才是資本市場關注的重點。

對於很多人來説，OTT是互聯網電視的代名詞，但實際上OTT是一個集硬件、系統、內容、服務為一體的信息產業。從價值在產業鏈的分佈上來看，其價值分佈呈金字塔形：

上游硬件產商利潤空間相對較低、中游OTT服務商稍好，下游內容製作服務鏈條價值相對集中。而酷開網絡等OTT企業，多位於產業價值鏈中、上游。

也就是説，OTT企業的變現空間並沒有想象中那麼豐滿。這可能是未來影響酷開網絡在二級市估值表現的一個前提因素。

在估值邏輯上，對於上游硬件產商比如創維、海信、TCL、長虹、康佳的智能電視廠商，更傾向於企業價值背書估值法（EV），即企業價值（EV）=市值+總負債-總現金。對於想要登陸二級市場的中游OTT企業而言，這樣的估值邏輯顯然不太合適。

自從樂視以低價“擊穿”互聯網電視價格體系之後，硬件“交個朋友”，廣告+增值服務變現成為酷開網絡等OTT企業的核心商業模式。

換言之，具有更多互聯網屬性的OTT企業以及幾乎所有的面向C端的互聯網公司，最基本的商業邏輯其實就一個：流量變現。所以，以怎樣的方式達到什麼樣的變現效率，則是決定不同商業模式下企業價值差異的關鍵點。

生態型平台互聯網企業，流量協同效益更好，變現效率也就更高，比如阿里支付業務與電商業務協同性更好，流量變現的空間就很大。

對於生態型互聯網平台企業，可能需要更加複雜的STOP估值方法。比如，阿里美團是典型的生態企業，不同之間業務跨度較大，在估值上採用STOP（分類總加）估值法，將其不同業務按照不同的估值方法判斷價值，再根據持股比例等因素彙總，得出企業的價值總和。

那麼，對於酷開網絡這類既有硬件業務，又有互聯網業務的OTT企業用哪種方法去判斷企業的價值？互聯網江湖（VIPIT1）認為，在採用STOP估值法的同時，可能需要輔之電商平台的估值邏輯。

在硬件業務部分，可採用傳統的估值方法，以出貨量、利潤率、營收等數據去判斷企業的價值，在廣告、增值服務等“軟收益”部分，則可考慮電商平台估值中的用户活躍數，用户黏性以及廣告收入、增值業務的GMV等綜合因素判斷。

OTT企業其實是一個以智慧大屏為承載的內容流通平台，PGC、UGC內容就是平台要賣的“貨”，下游的內容生產者是“商家”，平台要做的是建立人貨鏈接，把貨匹配到C端消費者手中（內容分發），在這個過程中，OTT通過廣告、增值服務去變現。

不過，在以往電商平台企業的估值中，增長性是需要考慮的重點，很多電商企業（比如拼多多）資本市場對其的估值中已經包含了對其未來增長性的考量，但由於OTT企業的獲客方式注意靠硬件銷售，因此對其增長性的預估更應採取較為保守的方法。

“估值方法只是一個研究企業價值的工具，任何的估值方法都不絕對。”某投資機構項目負責人對互聯網江湖（ID：VIPIT1）表示：“相比所謂的成長性，現在的資本市場更關注企業是不是有穩定的營收增長以及能否保持持續盈利的能力。”

底層增長邏輯失效後，OTT內容服務與硬件的價值分化

“羊毛長在豬身上”的底層邏輯，一度被認為是互聯網商業的代表，流量紅利時代，這樣的商業邏輯並沒有什麼問題，但在如今的存量競爭時代，這樣的商業模式似乎已經很難奏效。

映射在OTT領域內，大屏OTT的流量變現空間正在縮窄。

一方面，政策成為了一個不確定性因素。根據江蘇省消保委的一份調查顯示，有50.16%的消費者表示開機廣告無法關閉，隨後江蘇省消保委約談了創維、夏普、長虹等7家企業，要求提供廣告一鍵關閉功能等。未來，不排除出台更多的廣告限制政策的可能性。

另一方面，ROI考量下，移動端的效果廣告才是“剛需”。

根據勾正最新發布的一份數據顯示，智慧屏廣告填充率在81%，其次是貼片廣告、信息流廣告。以酷開網絡為例，主要以開機廣告、全局彈窗廣告以及商城廣告以及頻道入口廣告等多方式變現。

2018年，酷開網絡計劃3年內激活終端規模總量突破1億，據公開數據顯示，截至今年3月底，酷開系統啓動總量僅為4679萬，其中日均活躍量1899萬。單從日均活躍量上來看，似乎還説得過去，但對於酷開網絡來説，單單依賴於廣告的變現，仍然很難支撐起未來的增長空間。

大屏的優勢在於沉浸感強，有更好的內容體驗，但無論是從流量上還是轉化路徑上，遠沒有移動端高效。其次，大屏的沉浸感強，廣告的對於用户體驗的破壞也就越明顯，反而會招致用户反感。

相較於大屏終端，無論是用户購買習慣還是內容、軟件服務生態，移動端顯然更加完善。這也是大屏廣告變現效率不高的一個主要原因。

OTT廣告更適合品牌廣告而非效果廣告，原因就在於轉化路徑長。隨之而來的一個問題就是，在互聯網廣告整體市場下滑的當下，更加註重ROI轉化的效果廣告實際上是剛需，品牌商削減的，其實該是品牌廣告的投放，這也是酷開網絡難以依賴廣告支撐未來增長的關鍵所在。

從硬件上來看，根據奧維雲網數據顯示，酷開在2020年上半年AVC線上銷量全網排名第8，與小米、海信、TCL等品牌有一定的差距。在品牌力方面，作為創維子品牌，與索尼、三星、華為等品牌也有着不小的差距。

除此之外，在智慧大屏產品上，隨着OPPO、一加等科技企業先後入局，其產品競爭力其實並沒有太大差距，在接下來的市場競爭中可能會陷入“苦戰”。

窺一斑而見全豹，酷開網絡面臨的困境，其實也是很多大屏OTT企業亟須解決的問題。

“羊毛長在豬身上”其實是一種利潤的交叉補貼，即利潤相對較高的內容與服務，彌補利潤較低的硬件，從而在“價格戰”中取得相對優勢地位。存量增長時代，“羊毛長在豬身上”的增長邏輯失效，大屏OTT需要找到新的增長模式。

對此，互聯網江湖（VIPIT1）認為，OTT硬件價值與內容服務價值的分化，可能會成為一個OTT商業衍化的方向：逐漸放棄“硬件交朋友，廣告做生意”的思維模式，分別構建起硬件、軟件的核心競爭力，從而構建起競爭壁壘。

在硬件上，迴歸以產品競爭力為核心的思路，充分整合供應鏈資源，打造有明顯差異化競爭力的核心產品；在系統、內容與服務上，打通上下游產業，形成完整的生態，以優質獨佔內容形成“軟實力”。

其實，OTT市場與國外的遊戲主機市場非常相似，都是競爭異常激烈的“硬件+內容服務”的領域，不同的是，海外主機市場的主要玩家微軟、索尼、任天堂都有核心的競爭壁壘，背後在是硬件價值與內容服務價值分化下，對產業鏈上下游的延伸。

另外，從行業的角度來看，5G可能會成為OTT發展的一個新的增長點。

在互聯網科技行業，技術基礎決定商業上層建築。3G、4G時代的移動互聯網變革，一個很重要的點是人與信息交互形態的變化，從文字到圖片，再到如今的各種承載着內容與服務的App，人與信息、服務之間的鏈接變得高頻、高效。

5G時代，大屏交互方式的改變可能會成為泛OTT領域增長的一個新機遇，比如，AR/VR終端與OTT大屏交互之間的聯動，內容商業生態的打通等。因此，對於酷開網絡等OTT領域的企業來説，如何佈局5G，深挖5G技術引發交互方式變化的可能性，或許會成為未來新的增長點。

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