市值泡沫、流動性挑戰、信任危機，如何應對上市後的挑戰？_風聞

作者｜深響·資本偵探

2020年，全球資本市場風雲變幻。

從港股的二次上市熱潮，到A股的註冊制改革，再到充滿不確定因素的美國金融市場——所有的外部變化都給金融浪潮中的企業們帶來了前所未有的挑戰與機遇。

在這樣獨特的時代大變局之中，作為投資者與從業者應該如何理解不同市場的變化趨勢，每個市場又有哪些值得關注的隱秘機遇？

為了解答這些問題，8月7日「深響·資本偵探」團隊以閉門沙龍的形式，邀請到了納斯達克中國區首席代表郝毓盛、普華永道北京TMT組合夥人徐麗、華熙生物CFO欒依崢、富途金融與企業服務總裁鄔必偉等行業一線操盤手，與投資人、財經媒體及眾多一線TMT企業業務負責人一起，分享他們在這個時間節點上對資本市場變化的真知灼見，共同探索他們眼中行業劇變下的未來機遇。

在宏觀環境日趨複雜的情況下，中國企業的上市之路應該指向何方？對於已經上市衝刺成功的企業而言，面向信任危機、流動性挑戰，又該如何與市場有效溝通，並做好市值管理？而在IPO大年之下，市場中還會有哪些機會有待挖掘？

外部市場動盪中如何選擇上市地？

在今年不確定性增大的情況下，不少企業都對今年是否是上市的好時機，以及應該去哪兒上市存有疑慮。

活動上，作為首位分享嘉賓的富途金融與企業服務總裁鄔必偉，是在香港有多年從業經驗的專業持牌人，也在去年作為高管團隊一員率領富途於美股上市，對於港美股兩地的市場變化都有深入的瞭解和切身體會。（點擊閲讀鄔必偉分享）

針對企業對上市地選擇的問題，鄔必偉認為去哪兒上市更容易還是最重要的判斷標準，他表示：“接下去到底應該去香港、美國，還是在內地上市？對企業而言，思考的方式應該是，哪裏能先上就去哪兒上市。”

活動上，華熙生物科技股份有限公司首席財務官欒依崢也有類似的看法。欒依崢曾任職於高瓴資本醫療組副總裁、弘毅投資醫療健康組投資經理、瑞銀證券有限責任公司副董事，擁有超過10年資本市場從業經驗。

他認為，企業上市還需要有一個比較好的心態，別在乎那一城一池的得失。

欒依崢也從企業的視角，分享了他看待不同上市地目前所提供的機遇和變化。華熙生物早期在香港上市，2017年11月份從香港退市，2019年4月份申報科創板，11月份完成科創板上市，是中國科創板第一波企業上市的親歷者與見證者。

在欒依崢看來，港股和A股越來越趨同，沒有那麼大的差異。不過當下，市場確實給了科創板很大的支持力度，提供了相當多的資源，對於不少企業來説也都是非常寶貴的機遇。

尤其是在今年複雜的市場情況下，企業的上市節奏很難容易被外部因素所打亂。譬如説，在「深響·資本偵探」活動當天就有消息爆出，特朗普政府計劃要求中國在美上市的公司提供會計底稿。

但針對中國科技企業是否還能去美股上市的問題，活動上嘉賓整體的看法並不消極。

普華永道北京TMT組合夥人徐麗就表示，從市場數據來看，今年美股IPO的數量並沒有我們想象的那麼悲觀，也有不少中國企業想要趕在現在的估值窗口期去美國上市。徐麗認為，目前企業去美股、港股、A股上市都是有機會的。（點擊閲讀徐麗分享）

從數據的角度來看，今年美股IPO上市也確實在上升軌道之中：納斯達克中國區首席代表郝毓盛分享了一組數據，相比去年，今年7月是IPO的爆發窗口期，IPO個數達49個，總融資額達193億美元，高於去年同期的30個IPO和61億美元融資。（點擊閲讀郝毓盛分享）

郝毓盛認為，IPO爆發的原因主要是市場上資金充足，外加一些大型企業集中IPO；在市場好的情況下，企業可以稀釋更少股份來募得更多資金。對於中國企業關心的上市地問題，郝毓盛重點分析了當下中國企業赴美上市面臨的三座大山：

第一座大山是疫情期間，赴美IPO無法當面和投資人溝通，但由於雲路演逐漸成熟，企業IPO效率並未遭遇影響，反而比線下更加高效，投資人也完全適應和習慣了這種方式。

第二座大山是中概股危機，由於個別公司造假醜聞，投資人短期內可能對中國公司的信任程度有所降低。但現在看來，美國的投資人還是將醜聞當做個例來看，沒有針對所有的中國公司，因此影響並不大。

第三座大山指的是中美關係對赴美上市的影響，這也是相對棘手的問題。郝毓盛認為，由於今年是大選年，政界出現各種聲音很正常，但實質影響還需要繼續觀察。

郝毓盛表示，外部因素不容易控制，但納斯達克還是會儘可能提供更加優質、流動性更好的交易市場。他還表示，今年市場不利因素聽起來是愈發嚴重，但其實一直沒有產生實質性影響，“今年5月後，已經有10箇中國赴美IPO順利完成，超出我們預期”。

另外，針對企業在上市地選擇上的抉擇困難，徐麗在「深響·資本偵探」活動上也提醒，企業需要針對自己的情況去判斷哪個市場最合適，不要為了去某一個市場上市而給公司的業務造成太大的影響，“還是要以業務為先。”

流動性挑戰疊加信任危機上市後企業如何做好市值管理

上市成功對企業的發展而言僅僅是第一個里程碑。從過去幾年經驗看來，上市之後港股市場上的企業，以及在美上市的中概股，大多會面臨同一個問題：流動性過低。

尤其是這兩年不少巨無霸獨角獸紛紛上市登陸的情況下，產生了比較明顯的虹吸效應，進一步抽乾了中小企業的流動性。

而流動性過低的問題之所以在美股市場上更為明顯，一方面是因為中概股在美國市場不太被主流關注，另一部分也是因為美股市場機構投資者佔多，而機構投資者對股票流動性的貢獻有限——大多數機構投資者在對企業價值有明確判斷之後，往往會選擇長期持有或直接售出，較少頻繁地在市場上進行交易。

活動現場，鄔必偉提出一個觀點：日常真正提供交易流動性的是個人投資者，也即是我們所常説的“散户”。

在活動的圓桌討論環節，幾位嘉賓也分享了對當下美股市場上出現的散户化趨勢的觀察：今年第一季度美國零佣金交易平台Robinhood增加300萬用户，第二季度美國線上交易平台TD Ameritrade和E-Trade交易量也都創了歷史新高，這些新型交易平台帶動了美股散户化的趨勢——這都是企業所需要關注的當下市場交易者結構性變化。（點擊閲讀圓桌討論實錄）

站在交易所的角度，郝毓盛則認為，除了關注外部市場變化以外，企業也需要關注自身。

較易受到流動性困擾的中小企業需要找到獨闢蹊徑的業務成長空間，才有機會在巨頭之間獲得突破。

郝毓盛舉出了兩家美國企業的例子：特斯拉跟通用汽車都是在2010年上市，作為巨頭的通用汽車IPO融資額是158億美元，對應的IPO市值是512億美元；特斯拉IPO則融了2億美元，對應的市值是22億美元。而今天特斯拉的市值已經超過了通用汽車，甚至是全球龍頭老大豐田，坐上了全球車企市值的頭把交椅。這其中吸引投資人，不光是紙面上的成長性，更重要的還是特斯拉業務基本面兑現能力。

作為華熙生物的CFO，欒依崢也從企業的角度分享了對流動性以及市值變化的看法。華熙生物從港交所退市的時候市值只有60億港幣，目前已經是一個市值超過600億人民幣的企業——這個過程中，華熙生物自身經過了產品結構的調整，淨利潤也有大幅提升，但毋庸置疑，從港股退市回到科創板之後，在二級市場上華熙生物的流動性、市值、PE倍數等指標也都出現了不小的變化。

欒依崢提到，隨着兩地市場的改革，在上市規則上港股市場與科創板沒有那麼大的差異了，但是對於行業的態度還不太一樣。

在欒依崢看來，現在A股估值整體上確實是要比港股高，這其中也會存在一定的市場泡沫。但他也認為，如果是一個踏踏實實做實業的企業，就不應該被這些繁華所遮住眼睛，管理層自己要切切實實知道這個公司內在的價值是多少，這才是核心。

而討論到管理層的自省與企業內在價值，就不得不説起今年由於數據造假事件而引爆的中概股信任問題。

在信任問題上，審計是公司與市場之間的一道關卡也是一道橋樑。在「深響·資本偵探」的活動上，擁有18年資本市場工作經驗的徐麗也從審計的角度，談了談目前市場上的問題所帶來的啓示。

徐麗強調，無論企業去哪兒上市，一個好的審計師都可以幫企業把一些關。不過，審計師更多的是提供一個鑑證的服務，按照審計標準對公司的財務報表給出鑑證意見，但編制財務報告的責任更多是在公司。

“我們更多希望能做好一個資本市場的看門人， 更好的瞭解企業的業務， 更加審慎自律，承擔好維護公眾利益的社會責任。”徐麗解釋説。審計師在承接業務時，會在初期就與公司談到很多細節，為後續的合作打下基礎。

徐麗表示，今年出現的問題，也給審計行業敲響了警鐘：“審計要端到端做一些工作，同時對系統的測試也是重中之重。從公司來講，上市之後每個季度交考卷，這個時候公司內部的控制，包括管理層的思維、管理層的誠信，都是非常重要的。監管也要在違規成本和獲益的角度也需要有所制約。但還是要強調，公司要踏踏實實做生意，把生意慢慢做好、做大，這個是根本。”

徐麗也表示，有時候企業並非惡意違規，而是確實沒有注意到問題，而當企業成長起來了，“一些小問題也變成了大問題”。因此，審計師、會計師等需要有能力在企業發展早期去幫企業把關，儘早地進行風險提示，及早完成合規動作。

“上市的時候有些東西還是要提早去做合規的安排，也是需要公司需要考慮的事項。”徐麗在活動上分享道。

資本劇變之年還有哪些機會？

在今年複雜的市場變化下，作為資本一線的從業者，嘉賓們又是怎麼看接下來市場上的機會的呢？

擁有超過20年證券、期貨行業相關管理經驗的鄔必偉表示，雖然今年以來發生了一系列不可控事件，但他始終、並且繼續看好今年的金融市場。

浪潮之下，鄔必偉認為這裏還是有着交易型的機會，“我隱隱地看到了當年H股迴歸，A股一些交易的聯動性”。

今年的二次上市浪潮也確實在多個市場之間形成了聯動效應。比如説，阿里巴巴、網易、京東三隻股票，在傳出回港上市的消息之後，美股股價都出現明顯上漲，直到各家企業在香港完成上市動作為止。因此，在香港二次上市的時間段上，三家企業基本都處於歷史最高價。

“大家關注哪些企業有可能迴歸港股的時候，應該去看一下它在美股的情況。”鄔必偉表示。

針對美國市場，郝毓盛則判斷，雖然外部因素變化較多，但由於美國政府即將出台新的經濟刺激計劃，市場熱度還將持續一段時間。

而同時也關注企業對外投資的欒依崢則看到了IPO大年中的創投機會：“我其實覺得現在到處都是機會，現在是創業者的狂歡。”

欒依崢認為，隨着科創板和創業板的改革，越來越多的上市公司都會變成一個投資機構。欒依崢也觀察到，目前對於很多科創板企業來説，最大的考慮就是現有估值下，下一步怎麼走——這個時候併購就會成為很多公司的抓手，中小企業反而會有很多被併購整合的機會，也是很好的選擇。

而徐麗作為一個有豐富經驗的審計行業從業者，從審計的角度看到的更多的還是風險以及規避風險的必要性。她在活動上提到，無論是中小企業還是大企業，在像今年上半年疫情這樣的特殊情況下，尤其需要關注自身的現金流。

“大企業巨頭在投資時可能會比較激進，投資也好，創新也好，可能有雄厚的資金去支持。但對中小企業來講，需要理性分析你的戰略和優勢，同時要算明白這個業務模式下到底能賺多少錢，現金能支持多久，下一次融資能不能跟上。特別是在現在的各種不確定的市場環境下，現金流的把控也是需要額外關注的。”