市值再現萬億剪刀差，甩開騰訊的不是阿里，而是大趨勢？_風聞

9月3日，港股阿里巴巴報收284.2港元，市值6.152萬億港元。騰訊控股股價報收534港元，市值5.117萬億港元，二者之間的市值差距已經高達1.035萬億港元。AT之間出現了萬億級的鴻溝。

阿里跟騰訊兩家公司近期的股價均有不錯的漲幅，但相對來説，阿里在投資者眼裏是一家更性感的公司。

眾所周知，國內的互聯網領軍行業就是AT。回顧這兩家公司的發展，阿里跟騰訊一路“相愛相殺”，但不可否認兩家公司都在市值上不斷創新高。

但這次AT兩家公司在資本市場上首次出現了1萬億的鴻溝，到底是一個偶然事件，亦或是今後的長期趨勢呢？

阿里與騰訊市值再現萬億剪刀差

7月7日，美股研究社就曾寫過《阿里巴巴與騰訊 誰能率先拿到萬億市值俱樂部門票？》，當時阿里市值突破5萬億港元，騰訊與它的市值差距還只相差幾百億港元。

短短2個月的時間，阿里在港股的市值不僅順利突破6萬億港元規模，而且與騰訊的市值差距首次拉開到1萬億港元。今年上半年，電商跟遊戲板塊利好，這也帶動阿里跟騰訊的股價上漲，今年以來，阿里港股上漲35%，騰訊上漲40%。

2020年一季報阿里巴巴營收1143億元，同比增長22%，超出市場預期的1070.38億元；非美國通用會計準則下(Non-GAAP)淨利潤為223億元，同比增長11%。騰訊一季度營業收入為1080億元，同比增長26%；淨利潤為270.79億元，同比增長29%，均超過市場預期。

二季度因宏觀經濟好轉，阿里跟騰訊旗下各業務也展現出一定的復甦能力。騰訊實現營收1148.83億元，同比增長29%；淨利潤為331.07億元，同比增長37%；非國際通用會計準則下，淨利潤為301.53億元，同比增長28%。

阿里巴巴二季度實現營收1537.51億人民幣，同比增長34%，超出市場一致預期；歸屬普通股股東淨利潤同比增長124%至475.91億元。到二季度，阿里在營收跟淨利潤的增長反超騰訊。

以二季度為例，通過對比阿里跟騰訊的業務營收來看，我們也能夠看到AT的營收分別是靠哪些業務提供。

今年上半年因受疫情影響，線下加速向線上轉移，這也推動電商的市場滲透，阿里的電商業務仍然有較大的增長空間。而騰訊營收主要依賴遊戲業務，而遊戲業務易受到不可控的因素影響，這也會影響到騰訊接下來的業績表現。

除開業績因素左右部分投資者的評判之外，在阿里與騰訊的市值差距進一步擴大背後，拉開雙方差距的根本原因究竟是什麼？

技術佈局決定AT市值差距

10年前，“BAT”的概念剛剛有個雛形，外界分別給三家“巨頭”打上了“騰訊的產品、百度的技術、阿里的運營”的標籤。2010年，當時的阿里跟騰訊全年營收只是如今的十分之一。

l 阿里巴巴在2010年付費會員超過一百萬，2010全年總收入人民幣55.576億元；淨利14.695億元；非出口相關業務的總收入佔比由2007年的29%增至2010年的42%；非會員費收入佔總收入的比重由2007年的21%增加至2010年的33%；會員費收入與增值服務收入更加平衡。

l 2010年全年，騰訊總收入為人民幣196.460億元；期內盈利為人民幣81.152億元。在業務營收上，互聯網增值服務收入為人民幣154.823億元；移動及電信增值服務收入為人民幣27.159億元；網絡廣告收入為人民幣13.725億元。

對比10年前跟現在的財報來看，如今的阿里已經和十年前的阿里截然不同，但騰訊卻還是十年前的騰訊，遊戲業務仍是營收支柱。對比AT的商業發展模式來看，或許我們能夠找到阿里拉開與騰訊市值差距的原因。

脆弱的財務投資

回顧阿里的發展路徑，電商一直佔據核心地位，只是相對十年前的電商業務來看，如今阿里的電商版圖已放眼全球。在電商領域，阿里仍然是佔據絕對性的競爭優勢，儘管騰訊有戰略投資京東跟拼多多，但事實證明，阿里巴巴核心電商業務穩如磐石。而京東跟拼多多都依賴騰訊的微信生態，彼此獨立又互相競爭。

京東跟拼多多一般來説會被歸為“騰訊系”。三年前在烏鎮，劉強東和王興的宴席上，劉強東坐了馬化騰旁邊最近的位子。但與其説兩家是騰訊的盟友，不如説是僱傭兵——財務投資來的緣分，也會隨着競爭態勢加劇而散去。

騰訊從沒停下在電商上的動作，近幾個季度騰訊也在借微信生態做電商變現，借微信小程序去挖掘社交電商價值，但目前來看這種商業化嘗試跟淘系在電商行業的紮實佈局以及to B服務的護城河相比，尚不值一提。

從阿里的財報來看，目前核心商業對其營收的貢獻佔比超過86%，其中，佈局4年的新零售也已成規模，以80%的增速增長，佔營收的20%。此外，阿里多年前佈局的雲計算、智慧物流也保持快速增長。菜鳥收入增長54%，阿里雲收入增長59%。

相對於騰訊來説，阿里從很早開始就是自力更生派，自己做電商、支付、物流、雲計算、新零售、IoT。據投資小達人闡述：阿里對支付、交易、信用、物流等進行了系統性建設，並輔以雲技術支撐，形成了以大數據和雲計算為基礎的商業操作系統。正是由於在技術上的長期佈局，這也讓阿里在互聯網行業也成為技術實力的代名詞，而這也很好地反饋到它的財報業績上。

與騰訊的財務投資風格不同，阿里一直堅持的是戰略投資。以阿里在家居家裝領域的投資為例。2018、2019年，阿里分別投資居然之家、紅星美凱龍，投資達成之後，阿里沒有給了錢就拍屁股走人，而是深度參與了兩者的數字化升級，以此帶動行業。在新零售、美妝等領域的投資，阿里基本也是“結婚”式的戰略投資，而非“約會”式的財務投資。這給阿里和被投公司帶來了根本性提升，也客觀上給不同行業創造了一些新賽道。

騰訊的流量牌，沒打贏頭條

不論是微信，還是QQ，他們都為騰訊帶來了巨大的流量。手握眾多流量，這也為騰訊的核心業務遊戲創造價值提供了用户基礎。

據投資小達人闡述：回顧騰訊發展的路徑來看，騰訊自營支付、遊戲、娛樂、音樂等，利潤可觀的原因是他們在用户數、用户時長，用户黏性、使用頻度等系列重要指標上擁有絕對的優勢。這也是美團、京東、拼多多都依靠騰訊的原因。

從財報來看，遊戲、廣告的表現都還不錯，但騰訊其他業務的能量還不足以支撐其成長性。相對於阿里來説，目前騰訊還未挖掘出第二增長曲線，而遊戲業務增長也過了巔峯期，儘管可以借它持續賺錢，但要想帶來更長遠的收益還是面臨考驗。

同時隨着互聯網行業進入存量階段，騰訊用户增長也接近天花板，不僅在未來很難實現更多用户增長，它在社交領域面臨字節跳動的競爭，目前字節跳動已擁有今日頭條，抖音，西瓜視頻這樣的爆款產品。在國內，抖音日活躍用户突破4億，佔據年輕用户時長越來越多，這也明顯威脅到騰訊的社交生態。

坐擁QQ和微信兩個流量王國，騰訊的業務發展在很長一段時間內比阿里輕鬆得多，它可以快速模仿各種需要流量支持的商業模式，不必事必躬親的去另起爐灶。但這“一招鮮”在一個關鍵戰場上失效。

錯過短視頻風口後，騰訊推出微視，試圖傾注最好的資源複製一個抖音。但微視的DAU在2018年夏天長到了750萬，抖音卻在半年後交出了2.5億的成績單。二者已完全不在一個量級。

除了短視頻之外，字節跳動也野心滿滿成立了遊戲部門，將與騰訊的腹地展開正面競爭。在近日CB Insights發佈的全球最有價值獨角獸名單中，中國的字節跳動成全球估值最高的初創企業，以大約1萬億人民幣（1400億美元）估值高居首位。從這個層面來看，不論是社交還是遊戲，騰訊的護城河領地在面臨字節跳動的侵入，這也對騰訊的後續增長施壓。

雲計算領域被阿里甩開

或許是因為騰訊跟阿里在技術上的投入跟佈局存在差異，這也讓他們手上握的籌碼分量不一樣。目前來看，在雲計算領域阿里甩開騰訊一大截。

目前雲計算已成為科技巨頭刺激股價上漲的最強動力，亞馬遜AWS跟微軟Azure都借雲計算帶來了第二增長曲線，帶動他們市值破萬億美元。有分析師認為，阿里雲憑其發展速度，未來估值將從目前的8倍PS大幅向亞馬遜AWS的14倍PS靠攏，未來對阿里營收的貢獻率也有望像AWS對亞馬遜12.79%貢獻率接近。近幾年，阿里雲的營收增長還是很明顯。

由於阿里在互聯網科技方向的前瞻性使其公有云技術的系統性開發比騰訊早了好多年，而阿里在雲技術、操作系統等技術領域的投入和開發，讓騰訊難以望其項背。二季度，阿里雲保持59%的健康增長，營收已經連續三個季度突破百億。而騰訊依然沒有公佈騰訊雲的收入增速，高調佈局的產業互聯網短期還難帶來營收回報。

結語

隨着螞蟻集團上市進入讀秒階段，持股螞蟻集團33%股權的阿里巴巴，有可能成為國內首個突破萬億美元市值的科技股。近幾年，螞蟻旗下支付、數字金融、科技服務三大業務板塊聯動加強，後續發展也備受投資者期待。

反觀騰訊，靠流量增長其實遇到了天花板。微信手握12億用户規模也達到頂峯，畢竟中國網民規模滿打滿算已超9億，微信用户後續難有增長空間。如果騰訊不能儘快找到新的增長引擎，商業模式在業績層面增長必定承壓。

在筆者看來，還有更重要的一點。對騰訊來説，靠遊戲與投資固然能帶來不錯的收益增長，但資本市場往往在看基本面的同時，也看這個公司的想象力。目前的騰訊，未必沒有自己的夢想，但確實很難看到它的想象力。

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