中南建設營收淨利雙增，淨負債率下降，但仍踩兩條“紅線”_風聞

出品 l 觀點財經

作者 l 橙子

得益於良好的銷售表現，中南建設（SZ000961）連獲券商增持評級。

華創證券繼續維持強推買入評級，最高目標價定為13.23元，較當前股價目標漲幅超過40%。

興業證券也給出審慎增持評級，預計中南建設2020-2021年的EPS為1.87元和2.41元。

至於中南建設能否匹配兩家券商的增持評級，或許還得等等看。

營收淨利大雙增

8月僅完成全年半數銷售目標

從中南建設最近發佈的8月份經營情況簡報及上個月發佈的半年報來看，今年以來中南建設確實取得了不錯的業績表現。

根據中南建設此前發佈的8月份經營情況簡報，整個1-8月份：

公司累計實現合同銷售金額1194.7億元，比上年同期增長7.6%;

累計銷售面積889.1萬平方米，比上年同期增長2.1%，完成全年2300億元銷售目標的52%。

8月單月：

實現合同銷售金額202.7億元，比上年同期增長34.2%;

銷售面積157.2萬平方米，比上年同期增長37.7%。

整個8月份銷售情況反彈明顯。

圖片來源：中南建設公告

中南建設半年報業績表現亮眼。

整個上半年，得益於良好的銷售回款，中南建設實現296.9億營收，同比增長27.3%；歸母淨利潤達到20.5億元，同比增長56.2%。

圖片來源：鷹眼預警

圖片來源：鷹眼預警

在營收構成中，跟其他房企依賴住宅銷售不同，靠建築施工起家的中南建設，有32.6%的營收，約96.8億元來自建築施工，房地產開發營收佔比70.14%，約208.25億元。

圖片來源：萬得股票

這一點讓中南建設在利潤來源方面，更具多樣性，也攤薄了房地產業務帶來的經營性風險和政策風險，算是護城河之一。

不過，中南建設過多佈局三四線城市，也在增加其去化成本和壓力，導致公司經營效率一般，毛利持續偏低，債務壓力偏大。

毛利偏低

營收質量有待提高

儘管上半年中南建設實現營收淨利雙增長，但中南建設毛利率一直偏低。

在2018年中期毛利率達到22.23%後，其毛利水平一直徘徊在20%左右，今年疊加疫情影響，毛利率更是降至17.28%，同比下降2.63個百分點，遠低於28%的行業平均水平。

圖片來源：萬得股票

對於毛利下降的原因，根據北京商報報道，由於公司過去在房地產業務領域的戰略選擇不清晰，在遠離核心發展區域的小城市郊區獲取了一些規模較大的項目，這些城市市場容量有限，這些項目銷售週期長，導致資金週轉的時間成本較高，項目利潤率偏低，從而導致公司毛利率水平持續偏低。

中南建設今年半年報也顯示，由於早年間公司在城市佈局問題上出現偏差，導致公司目前大部分土儲集中在三四線城市。

公開信息顯示，截至2020年6月底，中南建設共有418個項目，可竣工項目資源為4411萬平方米，其中一二線城市面積佔比約35%，三四線城市面積佔比則約佔65%。

這就產生了一個問題，目前三四線城市的樓市支撐主要來自棚改，但近年來棚改政策有所收緊，這一調整也導致三四線城市的住房需求呈現出明顯的降温趨勢，加上三四線城市人口外流，需求基本盤進一步縮窄，佈局三四線樓市的房企將面臨更大的去化壓力。

這對中南建設來講，絕非一個好消息。

一直以來，由於融資成本偏高，中南建設很難像其他房企一樣，依靠槓桿維持公司發展，所以公司有息負債在同類型規模房企中，相對偏低，只能通過提高運營週轉效率、提高回款水平的高週轉模式來獲得發展機會。

而且根據最新半年報數據，中南建設的營業成本也出現大幅上漲。

其房地產開發、建築施工、酒店及其他三項業務的成本分別約為167.86億元、86.06億元和13.59億元，同比分別增長42.14%、23.19%和66.82%，由此也導致中南建設上半年毛利下降。

所以，隨着三四線樓市需求基本盤縮窄，去化壓力增加，以三四線樓市為主的中南建設，也面臨更大的資金迴轉壓力，對公司能否繼續維持規模增速造成影響，不斷壓縮毛利水平的同時，也讓本就資金面偏緊的中南建設，面臨更大的償債壓力。

資金面偏緊

短期債務壓力較大

根據半年報及北京商報統計數據，截至到2020年上半年，中南建設負債總額為2889.36億元，其中有息負債較2019年底增加了10.7%，增至781.4億元。

而有息負債中短期借款和一年內到期的非流動負債合計達到237億元，佔全部有息負債的30.33%。

導致中南建設上半年資產負債率達到89.5%，持續高於65%的行業平均水平，去年同期資產負債率則直接超過90%。

公司淨負債率儘管較年初下降了21.2個百分點，但仍高達147.2%，遠超融資標準紅線。

近期，市場有觀點認為“三道紅線”意在壓縮房企融資規模，紅線主要包括：

紅線1：剔除預收款後的資產負債率大於70%；

紅線2：淨負債率大於100%；

紅線3：現金短債比小於1倍。

若房企負債和現金流情況超過以上三條紅線，則可能面臨無法順利融資，或融資成本增加的風險，因此近年來不少房企都在縮減負債規模。

但中南建設僅現金短債比達到1.19，滿足標準之一，剔除預收款後的資產負債率，以及淨負債率則均在紅線之上。

不過，即便現金短債比符合標準，但公司上半年現金及等價資產只有281.52億元，在扣除85.53億受限資金後，只有約196億元，面對237億元的短期有息負債，仍在短期內面臨自有現金不足帶來的較大償債壓力。

圖片來源：萬得股票

而且8月份公司發行的一筆2+2年期一般中期票據，票面利率達到7.2%，與6月發行利率一致。高於6%的行業平均融資成本，也進一步加大了中南建設的資金壓力。

擔保規模上升

加大運營風險

此外，中南建設的對外擔保問題，也在加大其經營性風險。

8月20日晚間，中南建設發佈公告稱，為3家子公司提供合計13.26億元的借款擔保，所涉及子公司皆處於虧損狀態。

9月10日，中南建設再度發佈公告，稱為3家公司提供了共計11.8億元的融資擔保。

提供有關擔保後，公司及控股子公司對外擔保餘額達到662.47億元，佔公司最近一期經審計歸屬上市公司股東的股東權益的309%。

其中公司及控股子公司對合並報表外主體提供的擔保餘額為106.04億元，佔公司最近一期經審計歸屬上市公司股東的股東權益的49.46%。

如此鉅額擔保，儘管目前尚未出現逾期壞賬，但隨着房企融資渠道收緊，資金獲取成本提高，以及房企去化壓力增大的背景下，鉅額擔保無異於一顆定時炸彈，對手頭本就拮据的中南建設而言，會造成更大的經營性風險隱患。

如今，去槓桿、降負債已經成為行業共識，高槓杆、高週轉的經營策略也在逐漸失效，在這樣的背景下，中南建設如果未來不能進一步改善負債結構，提高經營效率，縮短資金回報週期，還將面臨增收不增利的尷尬局面。

不過，近年來中南建設在城市佈局上也開始往一二線及強三線城市發展，對於改善其營收結構具有一定的積極作用。

而且中南建設近年來也有意識的在縮減負債規模，僅今年上半年，用於償還債務的資金支出就達到236.29億元，同比增長80.49%。

圖片來源：萬得股票

這是一個積極信號，如若中南建設在負債結構上有所改善，即便銷售規模有所下滑，也同樣值得期待，但現在的中南建設，要做的事情還有很多。