37歲的Adobe，在saas賽道還“跑”得動嗎？_風聞

坊間流傳一句話：流水的科技股，鐵打的Adobe。已有37年曆史的Adobe是世界領先數字媒體和在線營銷方案的供應商之一，它從一家以“賣版權”的傳統軟件巨頭轉型到“賣訂閲”服務為核心的商業巨頭，持續盈利一直都是其標籤。

美東時間9月15日盤後，Adobe公佈了2020財年第三季度的財務報告。營收數據創歷史新高，淨利潤實現同比增長，財報發佈後，Adobe股價上漲2.42%，當日收盤納斯達克上漲1.21%，Adobe跑贏大盤。截至美股研究社發稿，Adobe盤後股價為476.50美元，總市值為2275.05億美元。

作為SAAS賽道目前總市值最高的企業，Adobe一直被資本市場給予厚愛。近幾年，Adobe的股價漲勢喜人，在絕大部分時間裏跑贏大盤。透過這份最新的財報，又可以挖掘到哪些信息呢？

訂閲收入帶動營收同比增長，但單一營收結構恐具隱患

最新財報數據顯示：2020年第三季度Adobe總營收為32.25億美元，超此前分析師預期，去年同期這一數字為28.32億美元，同比增長14%；與今年二季度的31.3億美元相比，環比漲幅3%。

從營收數據來看，環比、同比均實現上漲態勢，Adobe在本季度的表現還是不錯的。高層也在本季度財報中表示，本季度的營收數據為Adobe經營歷史上的最高值。

分拆到各項具體業務收入來看：

-訂閲業務營收為30億美元，去年同期為25.47億美元，同比增長17.8%；

-產品業務營收為1.09億美元，而去年同期為1.57億美元，同比下滑30.6%；

-服務和支持業務營收為1.16億美元，上年同期為1.3億美元，同比下降10.8%。

從圖表數據上可以看出，Adobe本季度總營收的增長主要靠訂閲服務拉動上漲。本季度，訂閲服務收入為30億美元，佔總營收的比重為93.02%。其實訂閲服務收入一直是Adobe營收結構中的最重要組成部分，也是拉動其營收增長的最重要驅動力。

從歷史財報數據來看，尤其是在2020財年前三個季度，訂閲服務收入佔總營收的比重，相較於2019年呈現出上漲的趨勢。不排除全球公共衞生事件對於其刺激作用，但從Adobe目前營收結構上來看，對於單一業務渠道的高度依賴可能會是目前面臨的困境。

除訂閲服務之外，產品業務、服務和支持業務佔總營收的比重僅分別為3.4%和3.6%。以訂閲業務為核心的商業模式雖給Adobe帶來了盈利，但在帶來盈利的同時也可能制約Adobe可持續發展。與此相似的還有Salesforce，二季度其訂閲和支持業務營收為48.40億美元，與去年同期的37.45億美元相比增長29%，在總營收中所佔比例為94%。

Adobe公司的主要競爭對手有蘋果、微軟、谷歌等市值破萬億美元的巨頭企業，這些巨頭也在大力發展用户訂閲服務，最明顯的是蘋果開發的Final Cut視頻剪輯軟件，在相當程度上擠壓了Adobe旗下視頻剪輯軟件Premiere的市場空間。

拓寬營收渠道，優化營收結構，是目前Adobe面臨的主要問題。以谷歌為例，2020年二季度，其核心搜索廣告業務收入為290億美元，佔據總營收的比重為76.3%。這一數字雖然仍不低，但相較於之前的財務數據，這一比例已經呈現下降趨勢，原因在於谷歌雲服務和電商收入佔總營收的比重提高了，表明谷歌面對曾經的單一化營收渠道已經做出了調整，並取得了初步成效。

如何調整業務結構，擺脱對於訂閲服務收入的過度依賴，是Adobe接下來應該考慮的重要發展問題了。

淨利“領銜”Saas同行，但高營銷費恐壓低利潤空間

本季度財報數據顯示：淨利潤為 9.55 億美元，與去年同期的淨利潤 7.93 億美元相比增長20%；不計入某些一次性項目(不按照美國通用會計準則)，Adobe第三財季的調整後淨利潤為12.46億美元，高於去年同期的10.06億美元。

從淨利潤表現來看，同比實現較大漲幅，從數據表現來看是不錯的。在SAAS賽道，絕大部分同行企業都在虧損，陷入了“股價瘋長、營收猛增、虧損仍舊”的局面。而本季度Adobe能夠實現淨利潤的增長，也表明了Adobe在SAAS賽道較強的實力。

從判斷企業盈利能力的關鍵指標之一——毛利率方面來看，本季度Adobe的毛利率為83.4%，與之相對，同行業的Salesforce毛利率為68%，DocuSign的毛利率為73.8%。毛利率的搶眼表現，或許也是最近幾個季度市場如此看好Adobe的部分原因，可能也是刺激Adobe近幾年股價表現較為亮眼的重要因素之一。

然而，在淨利潤表現同比增長的背後，同樣不可忽視的是，淨利潤表現的環比下滑，上一季度淨利潤為11億美元，本季度Adobe淨利潤環比下滑13.2%。淨利潤的環比下滑，表明衞生事件對Adobe淨利潤增長的刺激或許已經在放緩，這不得不成為一個值得憂慮的問題。但同時也可能使得外界疑惑，Adobe在未來的盈利能力究竟如何。 

Adobe近年來的利潤表現雖一直在增長，但是漲勢卻不是十分可觀，且利潤表現的波動幅度較大，這也引發外界對於Adobe未來增長前景的擔憂。

結合本季度以及歷史財報數據來看，這可能是由於Adobe高昂的成本支出導致的，特別是SAAS企業花費最高的營銷成本，在相當程度上壓縮了企業的利潤空間，SaaS賽道的“行業老大”也不例外。

本季度，Adobe的總運營成本為17.29億美元，其中營銷成本的支出為8.92億美元，佔總運營費用的比重為51.6%。上圖顯示，近7個季度以來，營銷費用佔總營業成本的比例一直維持在50%左右，這一比重是相當高的。

從同賽道的其他企業來看，Salesforce今年二季度的運營支出為36.62億美元，其中營銷費用22.75億美元，佔比為62.12%；Zoom第二季度運營支出為2.831億美元，銷售和營銷支出為1.592億美元，佔總運營支出的56.23%。從數據對比上，Adobe的營銷費用支出佔比大約為50%，但相較於Salesforce、Zoom而言，這一數字還是較低的。

有業內人士分析稱：投資者的情緒推動了雲計算股達到目前的高估值，但情緒可能會轉向一個股價較為平穩的時期。因此，儘管Adobe的所有驚人指標都會出現，但股價上升的步伐不會無限期地持續下去。

業績指標達市場預期，Adobe能一直“穩”下去嗎？

在本季度財報發佈前，瑞銀將Adobe目標價從450美元上調至540美元，並維持買入評級。該行分析師Jennifer Swanson Lowe認為：公共衞生事件的利好因素應該會提振對Adobe產品的需求，其利潤增長的潛力在華爾街的預測中仍然被低估。該分析師認為，Adobe的估值在更大的市場背景下仍然具有吸引力，並認為收入和利潤的增長可能會推動收益進一步增長。

Adobe作為SAAS賽道目前總市值最高的企業，本季度在營收增長、淨利潤表現方面，在本季度都取得較為不錯的成績。其各項指標的表現也基本符合分析師的預期。至少從現在來看，其是SaaS賽道的行業老大。其他SaaS企業從Adobe身上可以學到的最重要一點是：

企業內部軟件應用之間的協同發展。Adobe的各類軟件應用多達數十款，包括Photoshop、lightroom、premiere等被外界譽為“全家桶”的應用軟件。其相較於其他SAAS企業的產品最大的優勢在於，產品之間打破了壁壘，可以實現無縫對接，且用户在使用時數據可以便捷地遷徙，這無疑在最大程度上吸引了用户留存。

而反觀SAAS賽道的其他企業，以視頻網絡會議起家的ZOOM、企業協同辦公領域的slack，又或者是電子簽名行業頭部玩家DocuSign，在產品內部圈層和壁壘的破除上仍需下工夫。

然而，在本季度良好業績的表象之下，Adobe在未來也將面臨諸多挑戰。第一，“虎狼”環伺，行業市場競爭激烈，Adobe在未來恐怕難以進一步擴大市場。雖Adobe在數字媒體軟件行業中是“小霸王”，但放在整個互聯網科技行業中，在面對亞馬遜、微軟等巨無霸時，仍顯得力不從心。

一方面，在最新發布的全球SaaS市場份額報告中，雖然Adobe以9.7%的份額盤踞前三，但是與微軟所佔的份額17%、Salesforce12.2%的份額相比較，Adobe的市場份額卻處於劣勢狀態。

另一方面，SaaS行業早已是一片紅海，企業之間的競爭異常激烈。Adobe無論是在科技實力、知名度還是影響力、亦或是雄厚的財力上，與亞馬遜、微軟等這些巨頭都存在一定差距，Adobe要想擴大市場份額，可能會承受一定的發展壓力。

第二，研發費用佔比過低。本季度財報數據顯示，營銷費用佔總營業費用的比重為51.6%，而研發費用僅僅佔據32.8%。從這直觀的數據我們可看出，與營銷費用相比，Adobe研發費用的支出並不大，這不利於鞏固和提升Adobe的市場地位和持續經營。因此Adobe要想持續穩定發展，那麼應重視產品技術資金的投入，提升Adobe的市場競爭實力。

總的來説，本季度Adobe的各項財務數據指標超出市場預期，也得到資本市場和投資者的認可，但想要在競爭激烈的SAAS賽道繼續佔據優勢地位，未來面臨的挑戰也不會少。

本文來源：美股研究社（meigushe）旨在幫助中國投資者理解世界，專注報道美國科技股和中概股，對美股感興趣的朋友趕緊關注我們