房企瑰寶VS垃圾評級，金地錯位的大城市理想_風聞

　　地產行業最火那幾年，很多房企老總們特喜歡扮演成功學講師的角色，金地集團（600383.SH）董事長凌克也不例外。

　　媒體記者們長槍短炮，解析富豪們的財富密碼，得到的經常是一些空洞的答案。比如凌克就經常會説，金地的成功由整體實力、建築質量、企業信譽、內在特質、服務質量五大要素組成。

　　其實哪有那麼複雜！看看金地佈局——上海、深圳、北京……全國最值錢的一線城市，幾乎走了個遍。西方有句諺語——地產圈有三則投資真諦，選址、選址，還是選址——金地的成功就是這麼回事兒。

　　按照《哈佛商業評論》統計的數據，自2001年上市到2016年，金地銷售收入從5.34億元提升至1006億元，增長了188倍：這就是選址的力量。

　　這兩年，金地很少再講成功的故事了。

　　2020年中報，凌克描述金地信用狀況時提到主體信用評級及融資產品評級為AAA，國際評級機構標普與穆迪給予長期信用評級為BB和Ba2。

　　很多人對資信評級的概念還停留在統計“A”的個數，常常忽略了BB和Ba2的意義。按照標普與穆迪的評價體系，BB和Ba2代表垃圾級(JUNK)不適合投資類（Non Investment Grade Speculative）債券。

　　在國內，“19紫光01”“與“18中融新大MTN002”均獲得過AAA評級，最終結果一個大跌22%，一個直接違約，所以點數A的“人頭”沒有意義，還要關注BB、Ba2兩盞紅燈。

　　“選址”不重要了嗎？恐怕不是。看看金茂(00817.HK)與融創(01918.HK)，哪個不是靠着一、二線黃金地段的資源，硬是頂住了上半年行業下行壓力，最終日子過得還不錯？

　　可是做好“選址”就高枕無憂了嗎？恐怕也不是。金茂和融創正在努力尋找房子之外的更深層次價值，金地和凌克卻始終在原地打轉。

“永動機”失效

　　在一二線的“大城市”打拼，很多人懷揣着夢想。

　　他們不辭艱辛，從自己的村寨遠走他鄉，一頭扎進繁華熱鬧、霓虹閃爍的遠方。周圍的人反覆催眠他們：趁年輕，在大城市打拼幾年，在那裏找一個愛人，結婚生子，再買一套房子，等着它快速增值。前者儘量維持一次，後者可以無限循環，那才是幸福生活該有的模樣。

　　多年以後，多數人找到了愛人，卻只有少數人在大城市，買下了越來越昂貴的房子，養活了一批像金地這樣的房企。在勞動力源源湧入大城市的同時，這些房企也逐步走上了快速發展之路。

　　由於大城市資源的稀有屬性，房子具備很強的抗風險能力。第三方機構緯房指數顯示，雖然疫情影響仍然存續，但並不妨礙一線城市房價持續上漲，2020年上半年，深圳房價上漲11.35%，上海上漲4.72%，北京上漲2.81%。

　　在大城市，房子買到就是賺到了。再看金地的口袋，滿是一二線城市的資源。

　　截至上半年，金地新增土地儲備約649萬平方米，嘴裏喊着“堅持合理佈局”，其實67%的新增土地儲備集中在一二線城市。在全國的65座城市，金地總土地儲備約5866萬平方米，權益土地儲備約3010萬平方米。

|金地的城市佈局；來源於金地集團官網

　　房子有人買，金地能在流量中獲利；沒人買，土地增值種下增長的希望，怎麼也不虧錢。

　　報告期內，金地實現簽約面積484.9萬平方米，同比增長13.3%；簽約金額1016.3億元，同比增長18.7%。半年的銷售額突破千億，此前還從未出現過。

　　報告中，金地會重點提到南京、上海、杭州的業績，都是超過80億元的大盤子，南京雲逸都會花園單盤銷售額就超過40億元。

　　“優秀的業績歸因於金地佈局區域的持續擴張，以及深耕一、二線城市帶來的單城市產能的不斷增長。”回顧金地成功的原因，凌克總不忘提一句“大城市”的帶動效應。這應該是個能讓金地一直輝煌下去的“永動機”。

　　從結果來看，似乎也不盡然。同期，金地營收為198.75億元，同比下降11.6%；項目結算面積97.68萬平方米，同比下降28.6%；結算收入169.33億元，同比下降15.5%——金地並沒有無休止地膨脹。

　　“並表範圍內的房地產項目的結算面積減少”，金地對業績的下滑一筆帶過。眾多觀點認為，過低的權益佔比稀釋了金地的發展空間，這一點財報中隻字未提。按照克而瑞數據，2019年金地權益佔比為62%，這比TOP50房企79.9%的均值差了一大截。

　　大城市的價值正在失效嗎？其實並沒有。回看融創（01918.HK）的中報，這家喜歡在一線城市蓋高端小區和私人別院的房企，上半年收入773.4億元，核心淨利潤130.4億元，同比分別增長0.7%與3.0%。雖然增幅有限，但還是在增長。

　　同樣是在一二線城市討生活，大家的差距有點大。

逆風

　　因為這點差距，金地就背上“垃圾級”與“不適合投資類”的評級嗎？沒這麼簡單！

　　8月20日，國家住房和城鄉建設部、人民銀行面向12家重點房企公佈了地產調控的“三條紅線”——剔除預收款後的資產負債率大於70%、淨負債率大於100%、現金短債比小於1倍，地產行業忽然吹進一陣涼風。

　　**雖然沒有參會，但金地也能感受到刺骨。**畢竟在全國範圍內，一場樓市調控的大戲已經開演。各地政府生怕一個火星引爆樓市熱情，於是緊跟中央紛紛出台多項調控政策。

　　按照中原地產研究中心統計數據，2020年1-8月全國房地產調控次數達到368次，地產業進入了“求穩”的發展階段。

　　融創已經放慢了腳步，很久不聞其揮舞支票大肆收購資產的消息，取而代之的是保守謹慎。按照半年報顯示，融創新增土儲為1730萬平方米，僅佔其2.5億平方米總土儲的6.92%。

　　“今年處置資產是融創要做的比較堅決的一個事兒。”某種意義上，孫宏斌買地的目的，不是為了開疆拓土，而是為內部資源的優勝劣汰創造條件。好的繼續保留，不好的儘早出手，也是在紓解調控壓力。

　　至於金茂，基本與融創保持同步：上半年新增土儲面積為583萬平方米，總土儲佔比約為6.48%，儘量維持與“三條紅線”相對安全的距離。

　　“今年就能看出來，今後住宅開發毛利率和淨利率都在不斷下降。在這種情況下，繼續推高負債率，已經很難獲得高收益。”只看凌克的觀點，金地與融創、金茂這些傳統一、二線城市的“老炮兒”保持統一隊形。

| 金地集團董事長凌克

　　不過結果是上半年金地在全國斬獲52個新項目，增加約649萬平方米土儲，佔5866萬平方米總土儲的11.1%，其中67%的土地位於一、二線城市。

　　再看2015-2019年金地土儲從2600萬平方米快速增長至5233萬平方米，年複合增長率接近20%，這可不是保守謹慎的表現。

　　接連激進的運作，讓金地的負債壓力不斷增大，債務額度從2017年的1499.86億元，迅速提升至2019年的2524.47億元。

　　好在一直以來，金地維持着較低的權益佔比水平，從2017年的51.19%到2019年的52.1%，將壓力與風險轉嫁與合作伙伴共同承擔，始終讓負債率沒有穿越紅線。凌克也希望金地權益佔比能夠維持在50%之上——只是不要更高了。

　　更何況，隨着利潤的不斷下滑，這樣的擴張自會有些力不從心。負債不斷增加，收益不斷稀釋，這構成了金地增長乏力的原因。

　　金地的發展隱患是有一些，只是痛感沒有那麼強烈罷了。

迷茫的多元化

　　同樣存在隱患的，還有金地的未來。畢竟在大城市的遊戲中，一些玩法也在改變。

　　“2020年至2030年間，中國房地產市場的銷售規模，將會在頂部徘徊之後逐步下降；預計到2030年，新房銷售預計會在7億平方米左右，回到2008年銷量水平。”其實凌克還是敏感的。

　　地產行業像極了2017年的手機市場，觸碰到天花板後，總是要下行的。面對如此險情，多元化是個不錯的避險方式。

　　只要足夠勇敢，看看外面的世界是個不錯的選擇：新能源汽車還是風口，機器人也有了更高的智慧，這讓恒大（03333.HK）和碧桂園（02007.HK）心馳神往，也投進不少錢。

　　當然，並不是所有房企都能像龍頭企業一樣，流動資金儲備足夠進入很多新行業，因此基於地產行業向物業、文旅、會展等領域滲透更為友善。這方面，金茂和融創是代表。

　　相比之下，金地的多元化路線更接近於後者。2010年，凌克就希望金地能夠打造“一主兩翼”的業務結構——“以住宅業務為主體，以商業地產和金融業務為兩翼”。那時候，融創剛登陸港股，金茂才被方興地產收購不久。

|金地的業務佈局；來源於金地集團官網

　　如今10年過去了，融創的文旅、會展、醫療健康等新板塊，在全國佈局文旅城，四處建造融創樂園、榮創茂、高端酒店，還給自己戴了一頂“中國家庭歡樂的供應商”的帽子。

　　金茂也有了“城市運營商2.0”的新名片，聯合各地政府，將母公司中國中化的能源、金融、農業等各項資源落地，形成與區域經濟配套的產業生態。

　　沒變的，是金地。金地的房地產開發業務收入佔比仍高達89.9%，物業管理與出租為10.76%，其他板塊貢獻可以忽略不計。

　　要説融創和金茂代表一個新的地產時代，顯然過分了，畢竟它們不是原創者，這些板塊尚未體現多元化“賓”喧，奪地產開發之“主”的能力。

　　融創文旅業務的發展，還是用438.44億元摘了萬達13個文旅項目的果實，上半年板塊運營收入僅28.53億元；金茂“城市運營商2.0”概念的提出，也有了很長一段時間，上半年運營項目收入佔比不過21%。

　　眾多產品不過是重新包裝傳統業務，換了張臉繼續在一二線城市闖蕩。

　　融創與金茂的規模不同，不過創新業務的規模均在25億元以上，可見在面向未來業務的進度上，它們之間並未拉開明顯的差距。即便如此，金地並未表現出多少改變的意願。

　　能夠從金地財報中翻到的點並不多，只有新成立的“GEMADE”品牌，以及即將推出的智能化設備與多功能衞浴等產品勉強算新穎獨特，只是這些產品還需要等到下半年才有可能推廣使用——最先設想多元化的金地，卻落得最後才找到落地方向。

　　多元化這條路，金地走得很遲緩。

結語

　　多年之前，金地也曾位列“招保萬金”的“仙班”，畢竟在大城市的輝煌，以及眾多耀眼的數據，讓金地成為行業的標杆。

　　只是現在，這家公司散發着一種奇怪的“錯位感”：在其他房企放慢腳步，以應對行業突變時，金地仍在突飛猛進；在其他房企加快創新，以滿足差異化訴求時，金地仍沒有太多優質的產品。該加速的時候放慢節奏，不該停下的時候踩下剎車。

　　這就是現在的金地，看上去風平浪靜，實則暗潮洶湧。