上坤地產IPO：利潤收入不及利息支出，二度進軍港交所有戲嗎？_風聞
节点财经-节点财经官方账号-专注上市公司价值发掘，聚焦头部公司增长节点2020-10-21 11:55
出品 / 節點財經
去年11月，成立於2010年的地產界“黑馬”新力控股在港交所敲鐘，成為國內最年輕的上市房企。四個月後，與新力控股同年成立的上坤地產也開啓了上市之路。
2020年3月，上坤地產首次在港交所遞交招股書，正式宣告進軍資本市場，但半年之後申請材料顯示失效。10月5日，公司再次向港交所提交招股書，表明自己不變的上市決心。
儘管創立時間不長，上坤地產仍稱得上是“實力派”地產新秀。早在去年3月，其在中房協和易居研究院發佈的“2019年中國房地產開發企業100強”中就排到了89位；今年3月，這一數字變成了79。同時，公司在中指研究院《2020中國房地產百強企業》評選中也較2019年上升11名排在第83位。
自2010年在上海開發首個住宅項目起，上坤地產便進入了高速發展期，與此同時，其對資金的需求也非常迫切。同大多數中小房企“用債務換規模”的發展模式相同，上坤地產在不斷開疆拓土的過程中也面臨着負債率高企的窘境，赴港上市自然也就成了當務之急。
選擇香港上市，一方面是因為港股上市條件相對寬鬆，對盈利等指標的要求較低；另一方面在於香港IPO週期較短，更容易先行一步登陸資本市場。只不過，在政策調控和融資收緊的背景下，內地房企前仆後繼，港交所的鑼似乎都不夠用了……
事實上，招股書失效的房企並非上坤地產一家，今年以來，三巽集團、奧山控股、領地集團等多家房企招股材料均過半年有效期，至今被港交所拒之門外。對於成立僅10年的上坤地產而言，這並非一個積極的信號。
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從河南建業走出的地產新貴
在中國房地產百強企業中，上坤地產是為數不多的“新面孔”，從2010年創立到如今衝擊香港資本市場，其不過才經歷了十個年頭。
上坤地產創始人兼CEO名為朱靜，現年43歲，在創業之前，她曾在河南龍頭房企建業地產工作7年，最高擔任集團營銷總監、副總裁等職。2010年，朱靜辭去建業職位並且抵押了自己的房產來到上海創業，上坤地產因此應運而生。
公開資料顯示，上坤地產對接的第一個項目並非常規的房地產開發，而是位於寶山區的一個老舊廠房改造，直白地説模式有點類似於“二房東租賃改造”，拿的是相對微薄的利潤。不過，這個項目也讓上坤在上海從此站穩了腳，開始了長達數年的快速發展。
由於創始人在建業的工作經歷，使得上坤地產多少也受其影響，與建業地產堅持河南“省域化”路線相似，上坤地產在最初的幾年間也一直奉行固守上海的策略，除了最開始的半島1919創意產業園區外，後又陸續收購改造和開發了上坤公園天地、上坤樂城和上坤紅樹灣等項目，這些項目均在上海。
2016年，上坤榮獲上海品牌開發商總銷前30強，應了朱靜“不做到上海30強，絕不走出上海”那句話，上坤地產也開始了全國擴張的步伐，公司先是進入江蘇省，隨後又拓展至長三角經濟區、珠三角經濟區及中部核心經濟區的其他一線、二線及強三線城市。
2019年7月，上坤地產確定了“3+X”戰略，即做透長三角、突破珠三角、加強長江中游，伺機進駐新區域。值得關注的是，上坤地產在2018年12月入股東莞一個項目進入大灣區，去年8月在佛山丹灶獨立拿下了一宗宅地地王，正式進軍大灣區。
但即便如此，上坤地產目前的業績增長依然嚴重依賴上海地區。招股書顯示，公司2017-2019年取得物業銷售收入11.69億元、67.89億元及74.49億元，其中物業銷售收入來自於上海的佔比分別達到100%、100%、60%。上坤地產為此也直言不諱：“我們高度依賴長三角經濟地區的房地產市場，尤其是上海”。
據上坤地產招股書，截至2020年7月，公司共有土地儲備約412.93萬平方米，其中近70%位於長三角經濟區。節點財經（ID：jiedian2018）從上坤地產瞭解到，截至2020年7月，公司在上海區域的土地儲備佔總量的百分比為14.5%。
不可否認，上坤地產能在寸土寸金的上海佔得一席之地，已是頗為難得。但總的來説，深耕長三角的上坤地產在營收、土地儲備等方面並不佔優勢，在中小房企融資難、拿地難、經營難的當下，能否通過上市完成突圍，還真不好説。
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極力降槓桿卻依然踩中政策紅線
負債率過高一直是房地產企業發展中的重症頑疾，多年來，在全行業高速發展的過程中，幾乎所有的房地產企業都採用了拉高槓杆來換取規模的快速增長，作為年輕房企代表的上坤地產同樣也不例外。
公開資料顯示，從2010年成立至今，上坤地產在十年的時間裏營收翻了數倍，但規模的高速擴張也讓自己“負債累累”。招股書顯示，截至今年8月底，公司的資產負債率達到88.41%，而在剔除91.79億元的合同負債後，其資產負債率仍高達81.77%。
今年8月，住房城鄉建設部、央行等部門在北京召開重點房地產企業座談會，明確房地產企業資金監測和融資管理規則，出台房地產“三道紅線”融資政策，分別為房企剔除預收款後的資產負債率不得大於70%；房企的淨負債率不得大於100%；房企的“現金短債比”小於1。
根據三項指標，如若有房地產企業三項指標全部“踩線”，則有息負債不得增加；若指標中兩項“踩線”，有息負債規模年增速不得超過5%；若只有一項“踩線”，有息負債規模年增速可放寬至10%，但不得超過15%。
就此來看，81.77%的資產負債率使得上坤地產已經觸碰到了監管“紅線”，若不及時改善債務結構及鞏固資產負債表管理，公司信用債發行規模將被進一步削減。為此，上坤地產向節點財經（ID：jiedian2018）透露，公司擬使用一部分資金償還短期借款，並尋求償還部分短期借款及以長期借款來替代。
而從淨資產負債率方面看，上坤近年來降槓桿的努力頗有成效。招股書顯示，2017年-2019年各年末，上坤地產的淨資產負債率分別為684.9%、325.9%、118.8%，整體處於高位，但下降趨勢明顯。截至2020年4月末，其淨資產負債率又由2019年末的118.8%下降了整整45個百分點73.8%，已經處於“紅線”之下。
招股書還顯示，截至2020年8月31日，上坤的計息銀行及其他借款總額為47.61億元，其中20.04億元將於一年內到期，佔比約42.7%，短期償債壓力大。而截至2020年8月底，若不計入受限資金及已抵押存款，上坤集團手中現金及等價物僅剩11.83億元，尚不能覆蓋一年到期借款。
值得一提的是，根據最新披露的數據，上坤地產對於信託等非銀融資渠道的依賴依然沒有顯著變化。截至2020年8月底，公司通過信託等非銀機構融資金額佔有息負債總額的75.6%，年利率在10.5%-18%之間。隨着房企融資水龍頭持續擰緊，這種輸血模式恐怕難以為繼。
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高端定位下的行業“墊底”利潤率
2020年7月16日，國家統計局公佈了2020年上半年全國房地產開發投資和銷售情況。數據顯示，上半年全國商品房銷售面積69404萬平方米，同比下降8.4%；銷售金額6.69萬億元，同比下降5.4%，整個行業不容樂觀。
而再看上坤地產業績，其營收狀況似乎表現不錯。招股書顯示，2017-2019年，上坤地產營收分別為12.01億元、68.47億元及75.35億元，複合年增長率高達150.5%。2020年前4個月，在疫情黑天鵝的打擊下，上坤地產仍實現收入11.49億元，與去年基本持平，這實屬不易。
並且，在調控趨緊、行業普遍處於利潤率下行的情況下，上坤地產的利潤率表現也相對顯眼。數據顯示，2017年、2018年、2019年、2020年4月，公司分別實現毛利率30.9%、51.5%、40.8%和51.6%，在整個行業來講也處於高位。
不過從業績增速來看，上坤地產已經遇到瓶頸，2017年-2019年，其銷售額增速由345.6%下降到18.43%。此外，儘管公司毛利率較高但其波動也大，報告期內一直呈現出曲線形振盪，2018年突然上升20%，在2019年又下降10%。
對於毛利波動的原因，上坤地產方面表示，2018年實現高毛利率是由於上海樾山項目的低密度優質別墅收入結轉所致。2019年，公司在蘇州地區增加了新的項目，但蘇州物業的平均售價低於上海物業，因此毛利率有所下滑。
相比於毛利率的時高時低，上坤地產的淨利率卻較為“穩定”，招股書顯示，過去三年公司淨利潤率分別為2.9%、9.8%和9%，均保持在較低水平。而據億翰智庫數據，2019年中國房企平均淨利潤率為16.39%，已經接近上坤地產的兩倍。
從成立以來，上坤地產一直深耕全國一二線城市，宣稱“以致臻品質和優質服務成為客户值得信賴的好房，讓上坤的房子比主流業主的眼光更高一點”，然而這種高端路線戰略卻是一門低利潤率的苦生意。
招股書透露，2017年-2019年，公司錄得淨利潤分別為0.35億元、6.73億元和6.77億元；而同期，公司計息銀行及其他借款利息分別為3.63億元、6.48億元和7.64億元。可見，這家連續兩年躋身中國房企100強且走高端路線的地產新秀，其利潤收入還不及利息支出。
毛利率時高時低，淨利潤低位徘徊，對於負債壓力、融資成本高企的上坤地產來説更像是“火上澆油”，隨着類似樾山項目的稀缺資源逐漸減少，公司想要實現業績翻盤恐怕並不容易。
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