松柏投資百億佈局口腔行業 ，做投資還是建產業？_風聞

來源 ：財經新媒體

作者 ：歐陽靖宇

「子彈財經」經授權轉載

哈佛大學、清華大學、高盛、華平投資、高瓴資本……如果這些標籤同時貼到一家投資機構上會不會太過奪目耀眼，然而就有一家機構同時與這些標籤有關，這就是松柏投資。

儘管在國瓷材料（300285.SZ）公佈的子公司愛爾創所引入的兩大戰投中，松柏投資並不如高瓴資本知名，但是孰不知其卻是目前中國口腔領域最大的投資者。

時間倒退到2015年，當時松柏投資的聯合創始人馮岱已經在華平投資領導健康醫療投資11年，畢業於哈佛大學的他與畢業於清華大學的同事黃琨，想做一個可以長期發展的事業。經過多方探尋，最終發現口腔行業可以進行長週期投資。

**彼時，高瓴資本創始人張磊已經管理着180億美金，因為投資了京東、騰訊、滴滴等互聯網巨頭而業界聞名。**而馮岱和張磊的住所相距僅十分鐘路程，因為海邊跑步這個相同的愛好，讓馮岱經常有機會就健康領域的發展趨勢向張磊請教。

兩人的共識就是長期價值投資，做時間的朋友。交流半年後張磊出資支持了馮岱，松柏投資正式誕生。經過五年的發展，松柏投資佈局上中下游產業鏈，用耐心破解行業多個痛點，真正成為口腔產業的建設者。

1、做長期的價值投資者需要耐心創立松柏前，馮岱十幾年時間都是在大型PE機構裏管理醫療健康團隊，先後投資了樂普醫療、藥明康德、中信醫藥、美中宜和、泰邦生物、博士倫眼科集團等多家健康醫療知名企業。

多年的從業經歷讓他經常思考，在大健康行業還有哪些有意思的事，可以讓他能夠長期堅持下去。

然而在與眾多朋友的聊天中發現，從骨科到兒科、從婦產科到心臟科……各種健康細分領域幾乎都被投過一遍，普遍規律是快進快出。馮岱的好朋友樂普董事長蒲忠傑告訴他，在整個健康行業，口腔領域是最難做的，這是一個雙軌制行業，既有公立市場又有民營市場，細分市場多而小，很多經營模式沒有統一的標準。對企業來説，是一個非常痛苦的行業。

馮岱意識到，這些痛點對於很多企業家來説較難突破，可能對於自己來説是個機會。他用好奇來形容當時的心情。經過對口腔領域的深入研究，他發現的第一個痛點就是，企業成長起來都需要花費特別長的時間，而能夠真正扶持企業長期發展的資本則屈指可數。如果有具備耐心的投資模式，就能夠給這些企業提供一個穩定發展的平台。

不過對於資本所擔心的投資回報期。馮岱認為，從自己做投資多年的經驗來看，回報不是在於有多快，而在於是否可以長期積累。

從以往所投資的領域來看，一個有爆發力的產品容易上去也容易下來，當爆發力爆發時資本進入，爆發力下降時資本就會退出，再去尋找下一個有爆發力的產品。這樣的進進出出所花費的時間和精力，根本沒有辦法陪伴一個行業長期成長，也就不會有長期受益。

然而僅有策略和想法是不行的，真正運作起來背後需要資本做為支撐。黃琨表示，超長的投資週期所能夠找到的出資方並不多，一些出資方雖然説在法律上會給予很長的時間，但他們心理或實際需求是希望3-5年能夠很快看到回報。

與其他投資人持反對意見不同的是，馮岱接觸到一個堅持做長期價值投資的人，也是內心非常尊敬的一位投資人，高瓴資本的張磊。他願意支持馮岱做想做的事，而馮岱希望做兩件事情，一件是做長期的價值投資，而不是快速的暴利性回報，所以他希望找到做長期投資的合作伙伴。第二，希望投資者能夠主動作為一個產業學科建設者的角色參與，而不是搭別人的順風車。當時這樣的想法，使他們在投資理念上一拍即合。

對於和張磊的交往，馮岱透露了兩人相處的一些細節。因為他一直在投資圈，與張磊等圈內朋友經常一起交流。加之他們在香港的住所相距只有十分鐘路程，每隔兩週馮岱都會找張磊去請教一些行業的發展思路，有時還會和張磊一起去海邊跑步，這樣的相處大約持續了半年多的時間。

馮岱根本沒有想到張磊會支持他的牙科產業建設思路，並且一下出了巨資。在他看來，找到合適的出資方，如同找到一個好的合作伙伴，這是一個需要慢慢尋找的過程。

2015年，高瓴資本開始給松柏投資，他們給松柏提供的鉅額資金的時間長達十多年。如此之長的投資時間，在資本圈非常少見。正是憑藉超長期的投資理念，松柏投資才能心無旁騖的去面對口腔行業的痛點，專注於口腔產業的投資和建設。

2、破解口腔行業痛點2015年拿到第一筆資金後，馮岱與黃琨創立了松柏投資，由此開始了口腔產業的價值投資和產業建設之路。那麼如何能夠尋找到更好的投資機會？松柏投資從一開始就決定僅把20%的時間用來尋找企業，80%的時間用來發現和解決口腔行業痛點。

正是帶着這樣的思考和觀察，松柏投資進入口腔領域後並沒有投完資坐等回報，而是開始了對整個產業鏈痛點的深入研究。此時他們發現，在整個產業的發展中，專業人才教育是最大的痛點。

牙科專業人才特別是牙醫的培養教育，對口腔產業至關重要。一方面，提高人們的口腔意識，僅靠投資機構的力量太過薄弱，只能通過提高牙醫的教育提高患者意識；其次，牙科不同於骨科、心臟等學科在醫院已經形成教育體系，目前中國30萬口腔工作者雖然大部分都是科班出身，但均分佈在不同的小型診所，真正高水平的牙醫並不多，而如何運用新技術提高效率和水平更是擺在他們面前的難點，這也制約着行業的發展。

發現痛點後的松柏投資開始關注社會上的連鎖機構，通過建立系統化的牙醫招聘和培養體系，扶持連鎖口腔醫療機構來做大規模。然而他們發現這些連鎖牙科機構只是把社會上水平稍好的醫生引進來，但是在這些牙醫的專業技能培訓和提升上卻面臨很多資源限制，導致一些診所的兒科、正畸等專業科室培訓體系比較薄弱，這也是整個口腔行業共同需要去解決的問題。

意識到這一問題後，松柏投資果斷開始嘗試新的方向，向大型的口腔醫院進行投資和收購。目前累計投資、自建的醫院達十多家之多，如惠州口腔醫院、河源恆信口腔醫院和汕頭口腔醫院等。對於這些醫院松柏投資還會輸出資源，通過專業培訓來提高醫生們的業務技能，並且松柏還改變了對經營團隊的考核標準，將原來以收入和利潤為主，調整為以臨牀質量和培訓教育為主。

記者瞭解到，為了建立能夠培訓口腔產業鏈的團隊，松柏投資從士卓曼、諾保科、3M、漢瑞祥、登騰、通策醫療等全球知名牙科企業和口腔醫療機構招募了很多專業人才。他們均是從北京大學、上海交通大學、浙江大學、UCLA、哥德堡大學等著名口腔院校畢業的口腔醫學博士、碩士，在牙科領域的產業研究、科技研發、教育培訓、企業經營方面擁有豐富經驗。

馮岱透露，目前松柏體系的醫院在人才培訓方面的力度很大，一個醫院有80-100個專科碩士或博士，他們分成10個不同的科室，每個團隊都輪流培訓新來的醫生。每個醫院每年都招收上百名醫生，整體人才培養體系就這樣慢慢的建立起來了。

**而黃琨認為，每個醫院其實並不孤立，通過建立共同的牙醫培養體系，使大家可以找到共同的解決方案。**不管是在哪個城市，牙醫培訓和臨牀管理體系方面都有相同的地方。

（圖 / 松柏投資聯合創始人黃琨）

**除了牙醫的教育培訓外，整個牙科的分銷層也是產業鏈中最薄弱的一環。**原來這個環節的企業都比較小且比較分散，沒有能力做長期的投入，一般是什麼好賣就賣什麼，對於新的口腔產品、臨牀技術、經營理念，沒辦法傳遞到牙醫這一層面。在這種情況下，松柏創建的松佰牙科收購了眾多發展意願較強的經銷商，然後把他們聚合在一起，進行大規模的技術和服務能力提升，通過平台進行交互，牙醫的需求得到及時的響應。

牙科行業的另一個痛點是，它由多個學科複合交叉構成，許多學科都和計算機信息技術密切相關，而數字化已經成為牙科行業的一大發展趨勢。馮岱表示，正因如此，從醫生應用的場景出發，打通了從數字化正畸、數字化種植，到⼝腔影像、⼝內掃描儀等全流程。他透露，當年選擇口腔領域的一個小原因就是自己在哈佛大學的專業是計算機，而口腔領域對於這一專業的應用比較多。

除此之外，信息化程度比較低也是行業的痛點，為此松柏斥巨資建立了一個上百人的信息化團隊，專門服務旗下的多個企業。通過軟件和信息化把口腔領域的整體理念變成產品，使行業的效率和水平得到提高。

以松佰牙科的分銷體系為例，由於口腔設備和耗材的SKU超過10萬種，每個經銷商經營近萬種，銷售人員至少需要一年左右才能熟悉產品。然而通過鬆佰牙科建立的產品數據庫和數字化銷售工具，銷售員只要2-3個月就可以熟練應用，同時藉助信息化解決分銷過程中存在的退換貨等各種難題。隨着效率的提升，信息化使分銷範圍迅速從一二線下沉到三四五線市場。

隨着松柏投資深入產業鏈研究，不斷破解行業痛點，很多口腔企業和團隊不斷找到他們。感覺與松柏在解決的問題方面有共鳴。黃琨透露，投資並不只是圍繞企業，有時是投資組建某一種核心能力的團隊，比如某個治療流程的信息化或醫生培養體系。最終的表現是讓被投企業可以和整個牙科生態圈互聯互通。

松柏投資看似是一家投資機構，其實卻是一家產業建設者。馮岱表示，自建口腔醫院的投資成本非常高，並且是從零開始，需要有很強的耐心。對於投資和收購的醫院以及上下游產業鏈的其他企業，他們只做好專業培訓和教育、信息化賦能和治理，充分授權管理團隊。

馮岱透露，作為哈佛大學醫學院附屬Forsyth口腔研究院的董事，他經常推進松柏的各個企業與全球頂尖院校的合作，專門就產業的教育培訓制定內容體系。發現痛點並解決痛點，是一個逐步完善的過程。

**他表示，在破解痛點的過程中發現，很多口腔端的解決方案有時並不在中國，這就需要放眼全球來尋找資源，比如口腔領域數字化的應用，歐美、韓國都有成熟的經驗。**因此松柏在對國外很多企業併購中，除了企業本身的價值外，真正看中的是他們整個學術圈子，比如種植體研發中心設在哥德堡大學，通過收購把他們的教育資源運用到國內整個口腔學術、產業的發展中。

“醫療健康行業的發展歷來不是靠資本推動的，而是靠技術和人才，重視的是傳承和迭代而不是顛覆。在整個口腔產業的發展中，50%是靠醫學界的技術人才，50%是來自複合領域。因此，投資機構僅看財務報表是不行的，而是要看整體的研發和技術導向是否符合醫學界發展的潮流，因此在全產業鏈的投資最好是建設口腔學科。”馮岱説道。

同時他認為，松柏投資作為第一個吃螃蟹的人，是產業建設模式的探索者。這種模式不僅可以應用在口腔行業中，其實任何投資機構在任何行業都可以這樣去探索，通過長期耐心地去培育一個行業，實現長期投資價值。

3、產業發展真正缺的並不是錢有着投資健康醫療產業多年成功經驗的馮岱，對於醫療健康行業的投資有着更深層次的理解。他表示，被投企業很多痛點還不僅僅是長一點的耐心和多一點的資金就能夠解決的。

以松柏投資控股的第一家企業時代天使為例，其成立於2003年，最初經歷了比較長的困難時期，最艱難的時候曾想賣給國外廠家，但是沒有賣成。到2015年公司已經持續虧損12年，七個早期投資者投資了好些年也堅持不住想退出，公司再次面臨可能賣身給跨國企業的處境。這樣的變化對於企業的團隊影響很大，如果被跨國企業收購，時代天使品牌和團隊基本很難保留下來。當時時代天使團隊選擇和松柏投資一起做再次創業，松柏投資數億元資金併為其奠定了其長期發展的基礎。

對於這場投資，馮岱事後回憶當時打動他的兩個主要因素，一個是時代天使的管理團隊非常想做事情，雖然自身還沒有財富積累，面對被外資收購的誘惑仍然願意選擇堅守；第二是牙科產品當時還是國外廠家的天下，松柏希望把這個起步最早的國產隱形矯正品牌保留下來，耐心培育這顆樹苗，讓它有機會長成大樹。

**在口腔醫療領域像時代天使類似境遇的企業並不在少數。**黃琨告訴記者，近日收購了韓國市場份額第一牙科骨再生企業Purgo，其創始人感覺僅憑自己的力量不足以讓企業持續發展新產品和新市場，希望找到能理解認同他們並且能提供長期穩定發展平台的機構作為新大股東，用更大的牙科網絡資源來把企業做大，而相似的事情也同樣發生在松柏剛剛收購的一家歐洲某知名牙科企業身上。事實上，在國內整個口腔領域的上中下游產業鏈中，企業都有共同的需求。

**對於眾多行業來説，資本的進入將加速行業的發展，但是在口腔醫療行業並非如此。**馮岱認為，醫療口腔行業需要的是時間和人才，資本是次要的。投資機構的資金只是為其穩定發展提供了時間的保障，他們最需要的並不是資金，而是基於對行業共同的願景和使命之上的耐心和理解，以及所帶來的技術迭代。只有如此，才能將產業的核心優勢發揮出來。

記者注意到，正是由於需要解決一系列的痛點，松柏投資並沒有把自己當成一家純投資機構，而是以產業建設者的身份進入，耐心培育口腔醫療的全產業鏈，五年間收購投資的牙科上中下游產業鏈企業達幾十家之多。

目前松柏對外投資類型主要分為四類，一類是產品型投資；第二類是創新技術和軟件投資，第三類是分銷服務領域投資；第四類是醫療服務和教育培訓投資。在這個建設和培育過程中，某一環節的事情如果有企業已經在做，松柏就會以投資或控股的形式參與，如果沒有企業去做，松柏就會自建，補齊產業鏈條中的短板。

從其投資的時間軸來看，除了下游的多家口腔連鎖機構如摩爾齒科、同步齒科、恆倫醫療、惠州口腔醫院、河源恆信口腔醫院等外，松柏投資在上中游產業鏈的佈局則令人震驚。不僅收購了中國領先隱形正畸品牌時代天使，還收購了牙科影像全球第一的鋭珂牙科，其前身是柯達醫療牙科影像。同時，控股了韓國的知名牙科骨再生企業Purgo、歐洲某知名牙科企業，並且與德國Bego種植體和韓國Medit口掃儀進行戰略合作；此外，還與高瓴資本聯手投資全球最大氧化鋯企業愛爾創。在過度分散的口腔分銷服務領域，松柏投資還全資創立了全國口腔分銷平台松佰牙科進行廣泛收購，以及投資了華光口腔集團。

與其他資本機構投資某一領域希望早日套現退出不同的是，松柏將自己當做產業培育者。一方面是長期培育優秀的企業持續發展，產業鏈資源進行深度整合，另一方面還自創核心能力來解決行業發展的痛點，使全行業能夠協同發展。

五年的時間過去了，當馮岱和張磊再聊起當初對口腔產業的規劃時非常感慨，現在的發展和當初的規劃沒有什麼變化，達到了最初的設想。馮岱説：“後續還會加大在全球口腔領域的投資，100億的投資在口腔領域只是一個開始，要把口腔產業學科建設好還需要很長時間。”

4、結語對於未來的方向，馮岱認為口腔行業是一個增長比較緩慢的行業，它的前進需要長時間的技術迭代和專業人才培養，更多的痛點需要解決，如此大的領域用一輩子的時間都忙不過來，而通過投資的方式來實現產業建設，是他選擇的一條獨特的道路，他將沿着既定的方向在這條路上一直走下去。

*文中配圖來自：松柏投資官方。