馬雲螞蟻集團的命運，10年前已經被決定_風聞

◆10年前，馬雲對了。今天呢？

正解局出品

今天（11月5日），本是螞蟻集團的大喜日子。

A+H股同步上市，345億美元募集資金，3100億美元估值。

當初有人統計，因為螞蟻上市，將有50多人身價瞬間過億，上萬名阿里系員工從中受益。

馬雲財富更是會增加270億美元，一躍超過騰訊馬化騰，成為全球華人首富。

甚至據説，螞蟻集團所在的杭州之江，房價一夜“暴漲百萬”“超級大平層、豪華別墅漲300萬”。

但這一切，因為11月3日的一紙公告戛然而止。

這場資本狂歡與造富運動的起點，是在10年之前。

10年後的這一夜，又將把螞蟻帶向何方？

01

“竊賊”馬雲？

去年，互聯網大佬、美團的王興在媒體上公開説：我仍然認為他（馬雲）有誠信問題。

再往前幾年，有人甚至把馬雲叫作“竊賊”。

要想了解這段歷史，還得從我們現在每個人都熟悉的“支付寶”説起。

支付寶既是產品名稱，也是公司名稱。2004年12月8日，具有公司意義的支付寶正式成立。

那時的支付寶，只有一個使命：承擔淘寶網（2003年成立，阿里巴巴集團子公司）的擔保交易，在買家和賣家之間建立一條信任橋樑。

支付寶創建初期員工合影

作為淘寶網的數字支付業務，支付寶理所當然被阿里巴巴控制。事實也如此，早期的支付寶由一家境外公司Alipay E-commerce全資控股，而Alipay E-commerce又由阿里巴巴集團完全控股。

而根據2007年底阿里巴巴集團旗下B2B業務在香港上市的招股説明書，外部投資者雅虎和軟銀分別佔有阿里巴巴集團39%、29.3%的股份，馬雲等公司員工及其他股東，只有31.7%的股份。

也就是説，當時的支付寶，大半屬於兩大外資巨頭。

2009年後，情況發生了變化：支付寶被轉走了。

一次是在2009年6月，支付寶70%的股權被以1.67億人民幣的價格轉讓給了浙江阿里巴巴電子商務有限公司，後者由馬雲和謝世煌（阿里巴巴創始人之一）全權控制，兩人持股分別為80%、20%。

來源：螞蟻集團招股説明書

另一次是在2010年8月，支付寶剩下的30%股權也被轉移，成交價為1.65億元，接手方仍是浙江阿里。

至此，馬雲和謝世煌控股的浙江阿里，在付出3.32億元的轉讓價格後，將支付寶變成了其旗下的一個子公司。

這時的支付寶，已經完全脱離了阿里巴巴集團。準確來説，是脱離了雅虎、軟銀兩大外資。

自家估值50億美元、市佔率50%的支付寶，被以3.32億人民幣轉讓，換誰也受不了。

所以，2011年5月，雅虎跳出來，發佈了一紙公告：馬雲未獲得阿里集團董事會的授權許可，擅自將支付寶轉移至其名下公司。雅虎對此毫不知情。

一紙公告激起千層浪，馬雲拆分支付寶一事的討論，愈演愈烈，甚至引起了中美兩國政府的交流。

直到2011年7月，馬雲、雅虎和軟銀就支付寶股權轉讓事件正式簽署協議，約定支付寶在上市時向阿里巴巴集團支付一次性現金回報，金額為市值的37.5%（以IPO價為準），並且不低於20億美元，不高於60億美元。

這件事才算告一段落。

螞蟻集團的股權結構  來源：螞蟻集團招股説明書

02

風暴的起點

馬雲曾説過，拆分支付寶，是他做過的最艱難的一個抉擇。

一個人打造出兩家萬億級企業，馬雲一生所做的艱難抉擇，並不在少數。

在拆分支付寶這件事上，偏偏加了個“最”字，可見其中的艱難苦澀。

雖千萬人吾往矣。馬雲在拆分支付寶一事上，甘願冒天下之大不韙，有大智慧、大冒險，也有一點不道德。

早在2009年前，就有風聲説央行要監管第三方支付行業，企業得拿到牌照才能做第三方支付。

但第三方支付牌照，只發給內資企業。

阿里的大股東都是外資，如何是好？

阿里董事們就此討論得焦頭爛額。直到2009年7月，他們才初步達成共識：董事會授權管理層把支付寶變更為內資公司持股，方便取得牌照。

如果雅虎、軟銀甘願當冤大頭，忍痛放棄支付寶，那就沒有後來一連串的劇情了。

實際上，董事會的決議是用VIE結構（可變利益實體結構），通過私下協議，讓境外的資本實體控制境內的運營實體，形成“真外資，假內資”的局面，從而規避監管。 

這也是當時中國互聯網公司赴美上市常用的手法。監管上，對這種“鑽空子”行為，常常睜一隻眼閉一隻眼。

正因為得到了董事會的批准，馬雲才能順利把支付寶分拆出去。

但問題沒這麼簡單。央行要求申請者在申請牌照時必須如實申報。

於是，馬雲希望董事會能更進一步，終止協議控制，徹底內資化支付寶。

但這回，雅虎、軟銀説什麼也不肯讓步，覺得協議控制完全可行。

馬雲為首的創始人團隊認為不能違法，外資股東認為法律都可以繞開。雙方矛盾一觸即發。

最後，也許是經過一晚的深思熟慮，馬雲先斬後奏，單方面斬斷了VIE結構，以成立100%內資公司的方式申請支付牌照。

雅虎所説的對馬雲剝離支付寶一事完全不知情，準確來説，是沒想到馬雲居然斬斷了VIE結構。

當然，除了回應監管的要求，馬雲拆分支付寶，還有另一大原因：把雅虎踢出局。

阿里巴巴和雅虎真正結緣，始於2005年。

那年，淘寶、eBay的燒錢大戰進入尾聲，但雙方仍不分勝負。軟銀投給阿里巴巴的資金接近耗盡，急需再輸血。同時，前幾輪融資的股東也想着套現走人。

所以，2005年，馬雲引進外部投資者雅虎，通過出售阿里巴巴40%的股份，獲得雅虎10億美元投資，以及雅虎中國的全部資產。

馬雲團隊、軟銀、雅虎形成三足鼎立之勢。

2005至2009年，是雅虎與阿里的蜜月期。時任雅虎董事長楊致遠和馬雲是好友，他很放心地把公司管理權交給馬雲團隊，自己當甩手掌櫃。

1997年，楊致遠首次訪問中國時，就結識了馬雲

但2009年開始，馬雲和雅虎的關係開始惡化。在原先的協議中，幾個保護馬雲團隊的條款在2010年10月失效。

比如，雅虎的投票權將增至39%，而馬雲團隊的投票權降為31.7%。另外，在董事會原先四個席位（分別為馬雲、蔡崇信、楊致遠、孫正義）的基礎上，雅虎的董事席位將增加一個，與馬雲團隊數量持平。更重要的是，“馬雲不被辭退”的條款也將到期。

外部環境上，因為雅虎增長乏力，楊致遠被董事會罷免。

更致命的打擊還在後頭。新上任的雅虎CEO巴茨和馬雲很不對付，對阿里股權虎視眈眈，馬雲團隊情況岌岌可危。

圖為雅虎CEO巴茨

所幸，這時候阿里巴巴業務在飛速增長，公司也有大量的現金。回購雅虎的股權成了馬雲團隊的最優解。

2009年末，蔡崇信向巴茨提出了一項友好交易，希望她們可以通過出售阿里股票，獲取大量現金，來拉昇雅虎泥潭中的股價。

但這項交易很快被巴茨否決了。

2010年12月，蔡崇信又提出了一種可以幫助雅虎在出售阿里股票時規避鉅額税金的方法，結果再次被否。

時任阿里巴巴集團CFO的蔡崇信是馬雲最親密的戰友

軟的不行，那隻能來硬的。

所以，馬雲鋌而走險：分拆支付寶，斬斷VIE協議。

藉着支付寶牌照的政策要求，將支付寶從阿里集團脱離出去，生米煮成熟飯，後面再談股票回購，雅虎底氣就少多了。

同時，這也表明了馬雲對公司絕對控制權的勢在必得。

對於馬雲來説，這也是一個巨大的賭注，他賭雅虎不會走法律途徑奪回支付寶，而是接受補償。

事實證明，馬雲賭對了。

2011年雅虎向媒體公開馬雲斬斷VIE結構一事，也不過是藉着輿論力量，寄希望在與馬雲的談判中獲取更多籌碼罷了。 

03

驅動一切的，也許只是利益

10年前，轉移支付寶，是螞蟻集團命運的轉折點。

10年後，馬雲及其背後的螞蟻集團，再次站在了輿論漩渦。

只不過，物是人非，馬雲的定位似乎發生了逆轉。

拆分支付寶時，他是法律的堅定執行者，站在資本對面的勇士。

而如今，資本湧動。

他怒懟中國金融系統。

馬雲在上海外灘金融峯會上演講

馬雲，像是又一次孤注一擲。

只不過對手不再是雅虎、軟銀兩大外資，而是監管層。

事情的燃點，也許是《網絡小貸管理辦法》即將推出。

裏面的條款對螞蟻核心業務極其不利，比如：網絡小貸，原則上禁跨省展業；單筆聯合貸款中，小額貸款公司出資比例不得低於30%。

而螞蟻小貸約1.7萬億的消費信貸中，只有360億左右的表內貸款，比例約為2%。

也就是説，借出去的100塊錢裏面，大約只有2塊錢是從螞蟻自己口袋裏掏出去的，其他都是合作銀行出的。

正因為如此，螞蟻集團短短10餘年裏，比肩宇宙第一大行。

如果按照監管的要求，出資比例提高到30%，結合最多5倍槓桿的原則。

要驅動1.8萬億聯合貸款，螞蟻小貸資本金要達到1400億元，大概是現在資本金的4倍。

監管下的螞蟻集團，給股東創造的利益，無疑會大幅縮水。

所以，在上市前夕，螞蟻集團一直努力淡化金融色彩，貼上科技公司的標籤，甚至把名字由螞蟻金服改為了螞蟻集團。

螞蟻集團放貸主要通過位於重慶的兩家小貸公司來完成

除了想按照科技公司的定位，獲得高估值。

也許更重要的是，規避監管。

但最終，經過大風大浪的監管層，還是洞察到了螞蟻背後藴含的巨大風險。

主要一點，就是螞蟻集團放貸的對象，常常是銀行涉及不到的長尾人羣。

這類人羣收入不穩定，資信沒有經過嚴格的評估。經濟形勢一旦不好，疊加高達15%的利息率，很容易成為違約對象。

據螞蟻招股説明書，受疫情影響，螞蟻的消費信貸逾期率上升了100%。

而同期，招商銀行信用卡貸款逾期率只上升了28%。螞蟻集團與招商銀行的客户質量孰優孰劣，一目瞭然。

此外，螞蟻集團採用的聯合放貸方式，近98%的資金來自銀行和發行ABS，自己卻收取了利息收入的30%作為“技術服務費”。

支付寶的成績  來源：螞蟻集團招股説明書

實實在在的“螞蟻吃肉，銀行兜底”。

一旦某些環節出問題，錢收不回來，損傷的大部分是銀行的利益。而銀行，又是金融行業的命脈，一旦出現倒閉，後果不堪設想。

螞蟻倒下，掀起的那將是滔天巨浪。

如果事情發展到像美國次貸危機那樣的局面，螞蟻集團這樣的小貸公司倒閉了，那它們也只需要承擔有限責任。

而最終受苦的，只會是政府和普通的老百姓。

美國次貸危機中倒閉的雷曼兄弟

10年前為法律拆分支付寶，今朝怒懟監管。

屠龍少年，並非變成惡龍：驅動一切的也許就只是利益二字。

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