螞蟻的野心，妄想讓誰來買單？_風聞

**日期：**2020-11-06

文 | 新華門的卡夫卡

就在美國選戰如火如荼的時刻，我們也迎來了我國資本市場的反彈熱潮。市場反彈當然是因為外部環境變化，但不可否認的是，預計中的抽水機——螞蟻科技IPO並沒有發生，因而極大地利好了我國股市。順着股市的反彈，螞蟻的監管約談、暫緩上市，筆者今天來談一談它的宕機。

從上市的過程來看，螞蟻集團在發行時確實開了特權卡，走了加急通道。發行上市的過程是這樣的：立項、發行的文件材料準備、券商審核、保薦機構推薦、發審會審查過會、發行準備、發行實施、上市流通。一般來説，至少需要半年以上的流程，而螞蟻集團遞交材料到審批過會，用時僅25天，可以看出，至少在證券市場的監管層來説，對螞蟻集團做到了“特事特辦”，一路綠燈。

然而隨後，螞蟻集團隨即遭到了央行、銀保監會、證監會、國家外管局等四家機構的聯合約談，隨後被暫緩上市，這可以説是頂格監管了。

那麼，為什麼監管層對螞蟻集團的IPO，先是一路放行、隨後又組合拳齊上，一頓打得媽媽都不認識了？

金融監管的邏輯

正本清源，討論一個客體時，我們先釐清一下概念。所謂的監管層，一般指的是金融監管當局，在我國，指的是中國人民銀行、銀保監會、證監會這三家機構。這三家機構形成了從貨幣的發行、派生再到流轉、使用、乃至回籠的整個過程。金融監管，就是要通過對資金和信貸的變化過程的監督與管理指導，降低宏觀經濟風險。

因此，監管層的態度變化，首先與螞蟻集團的宏觀風險是密不可分的。

近期流傳着一種據説是重慶市黃前市長的著作中的説法，稱“螞蟻小貸是從38億起家，通過ABS將之放大到了三千多億，拉了一百倍的槓桿，風險極大”。這一説法筆者未考證，但筆者這裏也有一個數據，2017年螞蟻一共發行了多少ABS業務呢？借唄1071.1億，花唄1061億。從這個數據的角度來看，一百倍槓桿即便不完全真實，也相去不遠。

那麼ABS業務是什麼？ABS是英文Asset Backed Securitization的縮寫，意思是基於資產的證券化。在螞蟻集團這裏，就是螞蟻將錢貸出去後，將借條拿到證券市場上抵押，變成標準化證券，從市場上重新融到（借入）資金，而後再度返場，往復循環。而我國現行的資本管理規定，並沒有規定ABS業務能做多少遍，所以理論上螞蟻就可以通過38億的啓動資金，通過期限的錯配，在一定時間後把借貸規模做的極大。

這樣的規模，自然是有風險的，讓筆者想起了美國銀行業2008年的次貸危機中的CDS業務。CDS業務，即Credit Default Swap，中文叫信用違約掉期，本質是一種保險。它是這樣操作的，銀行向信用欠佳的人貸款，這種貸款叫次級貸款（相對於優級貸款而言），然後為了對沖風險，把這種業務打包購買CDS，CDS的提供方需要在貸款者未能按時還款時替貸款者還款，所以本質上CDS業務就是收費擔保。

那麼，看起來CDS是降低風險的，可是2008年為什麼發生金融危機呢？因為本來銀行等金融機構向信用不良的人貸款，就應該是審慎的，然而在CDS的擔保之下，銀行業的行為有人託底，於是為了利潤增長起見，不管能不能貸款，都給貸款，一旦遇到經濟形勢變化，信用不良的人（這部分人通常沒有穩定的工作，沒有穩定現金流，更談不上儲蓄，以打零工為生）就會集體還不上貸款，這就是風險來源。

在傳統社會里，作為借款的擔保人的，應該是借方和貸方都熟悉、認可的一個人，這樣的借款擔保才是有意義的，這裏面最關鍵的，是信息，信息的對稱性。但是，在這種新的業務裏，金融業掌握貸款者信息而CDS產品的投資者不掌握貸款者信息。

所以實際上2008年金融海嘯起因是，銀行業為了對沖風險，發明了CDS業務，將貸款的壞賬風險對沖給了金融市場，隨後為了利潤，將垃圾級業務包裝成優質業務，賣給金融市場，金融市場承擔了不對稱的風險。原本的次級貸款者貸不到那麼多錢，在CDS加持下，一條狗只要會簽字，也能貸到款。債務規模像吹泡泡一樣空前擴張，最終，導致了總體規模達到62萬億美元的金融堰塞湖。堰塞湖潰壩，金融海嘯。

螞蟻集團的ABS業務，實際上同樣是利用不對稱的信息結構，將風險轉嫁給了市場。因為市場的投資者，並不清楚向螞蟻集團借款的借款人到底是什麼情況，信息只掌握在螞蟻集團手中。市場投資者願意向螞蟻集團的ABS投資，是基於螞蟻集團的一貫信用，實際上螞蟻集團本身的資本金很少，一旦遇到經濟不景氣，借款人大規模違約還不上款，那麼鏈條傳遞之下ABS市場上的投資人就會蒙受很大損失，進而傳導到其他部門。特別是在花唄借唄大量借款的人，和美國的次級貸款者有類似狀況，因而像螞蟻集團這樣毫無節制地發行ABS業務擴大小額信貸規模，將極大地加劇我國金融風險。

而至於約談後暫緩其上市，是因為按照計劃，螞蟻集團IPO後所融到的資本，將補入其集團的經營資金，這意味着螞蟻的小貸進一步加槓桿，是我們要極力防止的。

或許有人會説，螞蟻借這個錢，總歸是好事，給窮人提供了普惠。**筆者想説，首先這是借錢，而且利息極高，未見得對窮人是好事。**螞蟻的小貸ABS規模，佔全國消費貸ABS規模的95%，也就是説這個市場本身是螞蟻發展起來的。

我們都知道，銀行的信用卡業務審批嚴格，免息週期長（最短為45天，最長為55天，而花唄為40天），對使用人的信用要求很高，這就形成了一種過濾。而網貸流行以後，頻頻出現的“匹凸匹”暴雷，實際上就是給不應該借錢的人借了錢，對一些自制力不夠的人來説，鼓勵消費、鼓吹消費主義然後再提供給他信貸工具，和過去娛樂場所賣搖頭丸等毒品的人沒什麼區別。

當局的行為邏輯

上面，筆者闡述了從宏觀經濟風險層面為什麼要對螞蟻進行監管，可能又會有讀者問，那為什麼之前大讚馬雲、給螞蟻集團一路特權一路綠燈，到了後面又組合拳齊上呢？

確實，監管機構的前後反差之大，令人咋舌。這裏面的原因，其實還是因為信息差。

筆者之前撰寫過一文介紹我國的超大規模與結構，裏面曾談到信息不對稱對我國政治結構與政權組織形式的影響。實際上，螞蟻集團在經驗擴大的過程中，就巧妙的利用了監管空間進行套利。

螞蟻小貸，筆者也借過，合約簽訂方是重慶螞蟻小貸公司。螞蟻和阿里都是總部在杭州的公司，為什麼小貸要放在重慶？因為經營小貸是需要金融牌照的，而長三角地區並沒有批給他。

我國的國內市場是一個超大規模的共同市場，按理説，監管的標準應該是統一的，但實際情況並非如此。各地區出於自身的情況不同，監管的尺度是有所區別的。但經營上，由於全國簡政放權、審批縮短，在重慶註冊的公司，自然可以在全國範圍內營業。同樣的例子還有影視業，前些年一窩蜂地註冊“霍爾果斯XX”的影視公司，同樣是在鑽政策套利的空子。

同樣，螞蟻集團已經變成了一個空前龐大的混業經營機構，我國監管機構還缺乏這方面的經驗。螞蟻的餘額寶，屬於貨幣基金業務，代賣的理財產品，多屬於基金業務和保險業務。基金業務以及螞蟻集團發行ABS，屬於證監會監管範疇，而保險業務則屬於銀保監會的監管範疇，自從阿里系網商銀行上線以來，其部分業務也屬於銀保監會監管，而螞蟻集團的主要盈利範疇，小額貸款和電子支付業務則屬於中國人民銀行監管。

發行ABS時，證監會方面只知道螞蟻發行了上千億，卻並不瞭解其真實的自有資本，因為小貸公司是由央行系統管理的；貸款放貸時，銀保監會知道錢貸出去了，但資金來源是ABS，銀保監會也難以完全清楚，**如此這般，通過信用風險的騰挪，螞蟻集團掩藏了大量的風險一時之間難以為監管當局所察覺。**而螞蟻集團一直不公開其經營情況，一直到即將IPO時，招股書才將螞蟻集團的完整經營情況予以反饋，當局此時才拿到了完整的信息。

另一方面，則是於螞蟻集團本身對形勢的誤判，導致了其一系列決策上的失誤。筆者在上一篇曾論述阿里系的經營價值取向是“殺雞取卵、涸澤而漁”，在情況允許下掙走最後一個銅板。問題是，這種極限操作搞多了，在不出問題的情況下自然利潤比別人高得多，但風險同樣很大。

近年來，因為國內經濟形勢的變化，在經濟增長總體趨緩的情況下，地方政府把招商引資、特別是招大商、大投資項目，作為重點工程來抓。在減量發展情況下，我們看到，全國的招商引資競爭趨於白熱化，什麼“投行合肥”、“經商環境天堂江浙”、“科創中心深圳”乃至“經商環境反面典型東北”等等話題，都是地域間政府競爭的產物。作為國內民營經濟的龍頭老大，所到之處盡是“淨水潑街、黃土墊道”，正省級幹部等閒都不入馬董法眼，自是也得一諢號“馬總統”。

地方政府有求於螞蟻集團的投資，而對於監管則傾向於“合法合規即可”。為了完成經濟發展的目標，一些社會問題自然也就不暇細問，只要能落實投資，不違法，目的就達到了。同樣，出於維護公共關係的便利，螞蟻集團聘用了大量地政府辭職出來的人，許多處級、局級幹部甚至是想攀“馬爸爸”大腿而不得，這樣的政府公共關係自然是無往而不利。而往來無白丁的情況，使得“馬總統”對自身的話語權產生了誤判，認為可以對政府、對市場提出更高的要價。

地方政府的問題，其實是在新形勢下中央給地方職責加碼的情況下，同樣要求中央政府負起更大的責任。但在官僚制度下，同樣也是容易出些岔子的。對於監管部門來説，需要考慮的第一要點，是本部門的績效完成了沒有，而不是螞蟻集團是不是對社會有不良影響。在全社會關注營商環境的當下，螞蟻集團自然是得到了特殊的優待。再借助多年佈局的“人脈”，螞蟻集團展現了其超強的實力——遞交材料僅25天即過會核准。甚至在發行時，連社保基金也準備了70億資金入股，這也被資本市場解讀為最高層級的背書和認可。

那麼，為什麼又觸發了監管當局的頂格監管呢？

我國政府的組織，是雙線組成的。一個方面是基於官僚制邏輯的行政分工負責，各級人民政府各部門實行行政首長負責制，根據相關法律法規，按照規範進行行政行為；另一方面則是基於政治行為的上下級承包——發包關係，上級黨委對下級黨委充分授權、充分信任，下級黨委對上級黨委充分負責。這種非常態治理的組織，往往是通過“XXX領導小組/委員會”等非常設議事協調機構實現的。

**在對螞蟻集團的頂格監管，實際上起到作用的，並非是常設的一行兩會，而是“金融穩定發展委員會”，**這是一個由國務院分管領導負責的議事協調機構。在治理層面上，國務院分管金融的領導作為金融方面的最高領導，直接對黨中央、國務院負責，承擔完全責任。

**因此，當螞蟻集團的巨大風險敞口暴露在監管者的視野中，並且表現出超出以往的監管邏輯時，治理層次迅速上升，**作為非常態治理機構的金融委應聲啓動，打出了一套漂亮的組合拳。而作為ZZ局介入的非常規治理的副產品，我們看到，不僅金融監管的一行兩會，對螞蟻的監管甚至協調了媒體、地方政府等其他方面的同步介入。可以説，這是我國“黨委領導下的行政首長負責制”運行臻於成熟的一個案例。

普惠金融和螞蟻的未來

在這個檔口上，同時公佈的還有我國的十四五規劃制定和2035遠景目標的建議。我們看到，《建議》明確了在2035年實現人均收入翻一番，這是借鑑了其他國家的經驗教訓之下的審慎決策。

美國社會為什麼撕裂？恐怕是因為懸殊的貧富分化，已經讓一個美國變成了互相不能理解的兩個社會。極力防止貧富分化惡化，縮小貧富差距，是我國當前和今後發展尤為需要重視的。

我們都知道，傳統金融業有很強的“馬太效應”，即資源向強者集中。我們之所以認定，螞蟻集團只是披上了高科技外皮的高利貸公司，就是因為螞蟻集團通過大額消費貸在瘋狂吸吮城市中下階層的血肉。真正的中產以上階層，並不需要消費貸，他們本來就有信貸渠道。而城市中下階層所需要的，也不是花唄大行其道之下的消費攀比，而是實實在在的普惠金融。

**對於窮人來説，他們所需要的的金融，是週轉方便、手續費低、安全性高、操作便利。**從這個角度來説，支付寶和微信支付，以及即將推出的數字人民幣，的確是對低收入羣體的利好。對於擺攤、零售型服務業乃至一些灰色地帶的服務業者，電子支付技術讓他們的血汗變得更安全，更便捷，以及支付寶和微信的零錢存取到貨幣基金裏，積少成多之下，總比沒有強。

同時，從2015年起，螞蟻、阿里不斷以惠農助農、扶貧消費等為名在線上做推廣，固然很大程度上有做廣告的成分，但也確實實實在在的為扶貧做了貢獻。藉助於電商平台，集成一體化的阿里系，從上線、盤點、物流、結算一體成型，傻瓜式操作，確實也讓許多偏遠山村受益。原來根本無人問津、或者賣不出去的山貨、農產品，如今變成了農民脱貧致富的法寶。甚至在口碑的集聚下，還產生了品牌效應。而這裏面的，還是信息，是縮小了消費市場和原產地之間的信息差。

**只是，這些信息屬於阿里嗎？可以讓他們肆無忌憚的拿來搞金融謀利嗎？**從數據倫理的角度來説，信息數據應該歸屬於產生信息數據的人，而不是“意外”收集了信息數據的人。螞蟻集團積累了海量的大數據，這些大數據來源於中國人民，也只能用之於中國人民。

所以，螞蟻若想證明自己的存在價值，只能在是幫助社會發展普惠金融的道路上繼續前進，如果還想變成它自我幻想的那種超級金融混業巨頭、“終產者”，最終只能遭受福報。